Sáu bài h c c a th tr ng hi u quọ ủ ị ườ ệ ả
Vi c l a ch n các bài toán đ s m t nhi u thì gi , nh ng chúng ta tin r ngệ ự ọ ố ẽ ấ ề ờ ư ằ
hi n có m t s nh t trí r ng rãi là các th tr ng v n ho t đ ng đ t t đ n n i hi mệ ộ ố ấ ộ ị ườ ố ạ ộ ủ ố ế ỗ ế
có các c h i ki m t su t sinh l i m t các d dàng. Vì v y, các nhà kinh t tình cơ ộ ế ỷ ấ ờ ộ ễ ậ ế ờ
g p các tr ng h p mà giá th tr ng rõ ràng là b t th ng, h không ném gi thuy tặ ườ ợ ị ườ ấ ườ ọ ả ế
th tr ng hi u qu vào đ ng rác kinh t . Thay vào đó, h suy nghĩ m t cách c n th nị ườ ệ ả ố ế ọ ộ ẩ ậ
xem li u có thi u m t m t thành t nào đó mà các lý thuy t c a h đã b qua không.ệ ế ấ ộ ố ế ủ ọ ỏ
Vì v y, chúng ta đ ngh các giám đ c tài chính nên ch p nh n là, ít nh t là ậ ề ị ố ấ ậ ấ ở
đi m kh i đ u, giá ch ng khoán là ph i chăng và r t khó đ phán đoán v t qua đ cể ở ầ ứ ả ấ ể ượ ượ
th tr ng. Đi u này có các ý nghĩa quan tr ng đ i v i m t giám đ c tài chính.ị ườ ề ọ ố ớ ộ ố
Bài h c 1: Th tr ng không có trí nhọ ị ườ ớ
Theo hình th c y u c a gi thuy t th tr ng hi u qu , chu i các thay đ iứ ế ủ ả ế ị ườ ệ ả ỗ ổ
trong giá c trong quá kh không ch a đ ng thông tin v thay đ i giá trong t ng lai.ả ứ ứ ự ề ổ ươ
Các nhà kinh t đã di n t cùng ý ki n này m t cách chính xác h n khi nói r ng thế ễ ả ế ộ ơ ằ ị
tr ng không có trí nh . Đôi khi có v nh các giám đ c tài chính hành đ ng nh làườ ớ ẻ ư ố ộ ư
đi u này không đúng. Thí d , các nghiên c u c a Taggart và các nhà kinh t khác Mề ụ ứ ủ ế ở ỹ
và c a Marsh Anh cho th y các giám đ c th ng thiên v tài tr v n c ph n h n làủ ở ấ ố ườ ề ợ ố ổ ầ ơ
tài tr n sau khi có các tăng giá b t th ng. Ý ki n c a h là ph i ch p l y thợ ợ ấ ườ ế ủ ọ ả ụ ấ ị
tr ng khi giá đang cao. T ng t , h th ng do d không mu n phát hành c ph nườ ươ ự ọ ườ ự ố ổ ầ
khi giá s t, h th ng mu n ch cho đ n khi giá tăng tr l i. Nh ng chúng ta bi tụ ọ ườ ố ờ ế ở ạ ư ế
r ng th tr ng không có trí nh và các chu kỳ mà các giám đ c th ng trông mong thìằ ị ườ ớ ố ườ
không hi n h u.ệ ữ
Đôi khi m t giám đ c tài chính s có thông tin n i b cho th y là c ph n c aộ ố ẽ ộ ộ ấ ổ ầ ủ
doanh nghi p đ c đ nh giá cao hay giá th p. Thí d , gi d có m t vài tin t c t t màệ ượ ị ấ ụ ả ụ ộ ứ ố
b n bi t trong khi th tr ng không bi t. Giá c ph n s tăng nhanh khi tin t c đ cạ ế ị ườ ế ổ ầ ẽ ứ ượ
ti t l . Vì v y, n u công ty bán c ph n v i giá hi n t i, công ty đang cung ng m tế ộ ậ ế ổ ầ ớ ệ ạ ứ ộ
giá h i cho các c đông m i v i ph n thi t do các c đông hi n h u gánh ch u.ờ ổ ớ ớ ầ ệ ổ ệ ữ ị
T nhiên là các giám đ c s do d không mu n bán c ph n m i khi h có cácự ố ẽ ự ố ổ ầ ớ ọ
thông tin n i b thu n l i. Nh ng thông tin này không liên quan đ n l ch s c a giá cộ ộ ậ ợ ư ế ị ử ủ ổ
ph n. C ph n c a công ty b n có th đang bán v i giá b ng phân n a giá cách đâyầ ổ ầ ủ ạ ể ớ ằ ử
m t năm, tuy nhiên b n có th có thông tin đ c bi t nào đó cho th y là c ph n c aộ ạ ể ặ ệ ấ ổ ầ ủ

công ty mình v n đang đ c đ nh giá r t cao. Hay có th nó đ c đ nh d i giá m cẫ ượ ị ấ ể ượ ị ướ ở ứ
g p hai l n giá năm v a r i.ấ ầ ừ ồ
Bài h c 2: Hãy tin vào giá th tr ngọ ị ườ
Trong m t th tr ng hi u qu , b n có th tin vào giá c , vì giá c ch a đ ngộ ị ườ ệ ả ạ ể ả ả ứ ự
t t c thông tin có s n v giá tr c a m i ch ng khoán. Đi u này có nghĩa là trong m tấ ả ẵ ề ị ủ ỗ ứ ề ộ
th tr ng hi u qu , không có cách nào đ h u h t các nhà đ u t đ t đ c m t tị ườ ệ ả ể ầ ế ầ ư ạ ượ ộ ỷ
su t sinh l i cao h n liên t c. Đ làm đ c nh v y, b n không ch c n bi t nhi uấ ợ ơ ụ ể ượ ư ậ ạ ỉ ầ ế ề
h n b t kỳ ng i nào khác, mà còn c n bi t nhi u h n t t c m i ng i khác. Thôngơ ấ ườ ầ ế ề ơ ấ ả ọ ườ
đi p này r t quan tr ng cho m t giám đ c tài chính ch u trách nhi m v chính sách tệ ấ ọ ộ ố ị ệ ề ỷ
giá h i đoán hay v mua và bán n c a m t doanh nghi p. N u b n làm vi c trên cố ề ợ ủ ộ ệ ế ạ ệ ơ
s là b n thông minh h n nh ng ng i khác trong vi c d báo các thay đ i trong t giáở ạ ơ ữ ườ ệ ự ổ ỷ
h i đoái hay các bi n chuy n lãi su t, b n s đánh đ i m t chính sách tài chính thíchố ế ể ấ ạ ẽ ổ ộ
h p đ nh n l y các o nh không th năm b t đ c.ợ ể ậ ấ ả ả ể ắ ượ
Các tài s n c a công ty cũng có th ch u tác đ ng tr c ti p c a ni m tin c aả ủ ể ị ộ ự ế ủ ề ủ
ban giám đ c vào các k năng đ u t c a mình. Thí d , m t công ty có th mua m tố ỹ ầ ư ủ ụ ộ ể ộ
công ty khác đ n gi n ch vì ban giám đ c nghĩ r ng c ph n c a công ty kia đ cơ ả ỉ ố ằ ổ ầ ủ ượ
đ nh d i giá. Kho ng phân n a các tr ng h p c ph n c a công ty đ c mua l i,ị ướ ả ử ườ ợ ổ ầ ủ ượ ạ
qua nh n th c sau đó hóa ra b đ nh d i giá. Nh ng phân n a các tr ng h p kia làậ ứ ị ị ướ ư ử ườ ợ
đ c đ nh giá cáo. Tính trung bình thì giá tr s đúng, vì v y mua l i m t công ty khácượ ị ị ẽ ậ ạ ộ
là m t trò ch i công bình, ngo i tr các chi phí mua l i.ộ ơ ạ ừ ạ
Tháng 12 năm 1994, qu n Cam, m t trong nh ng qu n giàu nh t M , côngậ ộ ữ ậ ấ ở ỹ
b b l 1,7 t đô la trong danh m c đ u t . Ph n l phát sinh vì giám đ c ngân khố ị ỗ ỷ ụ ầ ư ầ ỗ ố ố
qu n là Robert Citron đã huy đ ng các kho n vay ng n h n l n đ đ t c c vào m tậ ộ ả ắ ạ ớ ể ặ ượ ộ
tăng giá các trái phi u dài h n. Các trái phi u mà qu n đã mua đ c h tr b i cácế ạ ế ậ ượ ỗ ợ ở
kho n vay th ch p do chính ph b o đ m. Tuy nhiên, m t s trái phi u này thu cả ế ấ ủ ả ả ộ ố ế ộ
lo i b t th ng đ c g i là trái phi u có lãi su t bi n đ i ng c chi u, có nghĩa làạ ấ ườ ượ ọ ế ấ ế ổ ượ ề
khi lãi su t tăng, chi tr lãi cho m i trái phi u gi m, và ng c l i.ấ ả ỗ ế ả ượ ạ
Trái phi u có lãi bi n đ i ng c chi u r i ro nhi u h n trái phi u thôngế ế ổ ượ ề ủ ề ơ ế
th ng. Khi lãi su t tăng, giá c a t t c trái phi u đ u s t, nh ng giá c a trái phi u lãiườ ấ ủ ấ ả ế ề ụ ư ủ ế
su t bi n đ i ng c chi u s t g p đôi vì chi tr lãi s t trong khi su t chi t kh u tăng.ấ ế ổ ượ ề ụ ấ ả ụ ấ ế ấ

Nh v y, ch c ch n r ng v i chính sách c a Robert Citron vay ti n đ đ u t vào tráiư ậ ắ ắ ằ ớ ủ ề ể ầ ư
phi u lãi su t bi n đ i ng c chi u, khi lãi su t sau đó tăng, ng c l i v i d báo c aế ấ ế ổ ượ ề ấ ượ ạ ớ ự ủ
ông, qu đã ph i gánh ch u nh ng kho n thua l kh ng l .ỹ ả ị ữ ả ỗ ổ ồ
Gi ng nh Robert Citron, các giám đ c tài chính đôi khi “đ t c c l n” vì tinố ư ố ặ ượ ớ
r ng h có th tính đ c h ng bi n đ ng c a lãi su t, giá c ph n hay h i su t, vàằ ọ ể ượ ướ ế ộ ủ ấ ổ ầ ố ấ
đôi khi các ông ch c a h khuy n khích h đ u c . Chúng ta không đ nh ám ch r ngủ ủ ọ ế ọ ầ ơ ị ỉ ằ
đ u c nh v y luôn luôn đ a đ n thua l nh trong tr ng h p qu n Cam, vì trongầ ơ ư ậ ư ế ỗ ư ườ ợ ậ
m t th tr ng hi u qu , các nhà đ u c th ng th ng mà thua cũng th ng. Nh ngộ ị ườ ệ ả ầ ơ ắ ườ ườ ư
nh ng giám đ c tài chính c a doanh nghi p cũng nh giám đ c ngân kh thành phữ ố ủ ệ ư ố ố ố
nên tin t ng vào giá c th tr ng h n là gánh ch u các r i ro l n khi c g ng tìmưở ả ị ườ ơ ị ủ ớ ố ắ
ki m t su t sinh l i giao d ch mua bán.ế ỷ ấ ợ ị
Bài h c 3: Hãy đ c sâuọ ọ
N u th tr ng hi u qu , giá c ch a đ ng t t c thông tin có s n. Vì v y, chế ị ườ ệ ả ả ứ ự ấ ả ẵ ậ ỉ
c n chúng ta bi t cách đ c sâu, giá c ph n có th cho chúng ta bi t nhi u v t ngầ ế ọ ổ ầ ể ế ề ề ươ
lai. Nh ng đánh giá c a th tr ng v ch ng khoán c a công ty cũng có th cung c pữ ủ ị ườ ề ứ ủ ể ấ
nh ng thông tin quan tr ng v các tri n v ng c a công ty. Nh v y, n u các trái phi uữ ọ ề ể ọ ủ ư ậ ế ế
c a công ty đang cung ng v i m t t su t sinh l i đáo h n cao h n trung bình, b nủ ứ ớ ộ ỷ ấ ợ ạ ơ ạ
có th suy di n r ng công ty có th đang g p v n đ .ể ễ ằ ể ặ ấ ề
Thí d : Gi d các nhà đ u t tin r ng lãi su t s tăng trong năm t i. Trongụ ả ụ ầ ư ằ ấ ẽ ớ
tr ng h p này, h s thích ch tr c khi cung c p các kho n vay dài h n, và m tườ ợ ọ ẽ ờ ướ ấ ả ạ ộ
doanh nghi p nào đó mu n vay dài h n hôm nay s ph i đ a ra m t m c lãi su t caoệ ố ạ ẽ ả ư ộ ứ ấ
h n. Nói cách khác, lãi su t dài h n s ph i cao h n lãi su t m t năm. Chênh l chơ ấ ạ ẽ ả ơ ấ ộ ệ
gi a lãi su t dài h n và ng n h n cho b n bi t đôi chút v đi u mà các nhà đ u t kỳữ ấ ạ ắ ạ ạ ế ề ề ầ ư
v ng s x y ra cho lãi su t ng n h n trong t ng lai.ọ ẽ ả ấ ắ ạ ươ
Bài h c 4: Không có các o t ng tài chínhọ ả ưở
Trong m t th tr ng hi u qu , không có các o t ng tài chính. Các nhà đ uộ ị ườ ệ ả ả ưở ầ
t ch quan tâm m t cách th c t đ n các dòng ti n c a doanh nghi p và ph n c a cácư ỉ ộ ự ế ế ề ủ ệ ầ ủ
dòng ti n này mà h có quy n h ng.ề ọ ề ưở
Bài h c 5: Ph ng án t làm l yọ ươ ự ấ
Trong m t th tr ng hi u qu , các nhà đ u t s không tr ti n cho ng iộ ị ườ ệ ả ầ ư ẽ ả ề ườ

khác đ nh làm vi c mà t h cũng làm đ c t t nh v y. Nh chúng ta s th y,ể ờ ệ ự ọ ượ ố ư ậ ư ẽ ấ
nhi u cu c tranh lu n trong tài tr doanh nghi p t p trung vào vi c các cá nhân có thề ộ ậ ợ ệ ậ ệ ể
sao chép hay tái t o các quy t đ nh tài chính doanh nghi p t t nh th náo. Thí d , cácạ ế ị ệ ố ư ế ụ
công ty th ng bi n minh các sáp nh p trên c s là chúng mang đ n m t doanhườ ệ ậ ơ ở ế ộ
nghi p đa d ng hóa h n và do đó n đ nh h n. Nh ng n u các nhà đ u t có th n mệ ạ ơ ổ ị ơ ư ế ầ ư ể ắ
gi c ph n c a c hai công ty, t i sao h l i ph i c m n các công ty v vi c đaữ ổ ầ ủ ả ạ ọ ạ ả ả ơ ề ệ
d ng hóa này? Th ng thì vi c đa d ng hóa d h n và r h n cho h h n là cho cácạ ườ ệ ạ ễ ơ ẻ ơ ọ ơ
công ty.
Giám đ c tài chính c n h i cùng câu h i khi xem xét li u phát hành n t t h nố ầ ỏ ỏ ệ ợ ố ơ
hay phát hành c ph n th ng t t h n. N u doanh nghi p phát hành n , doanh nghi pổ ầ ườ ố ơ ế ệ ợ ệ
s t o ra đòn b y tài chính. K t qu là c ph n s r i ro h n và s ph i cung ng m tẽ ạ ẩ ế ả ổ ầ ẽ ủ ơ ẽ ả ứ ộ
t su t sinh l i mong đ i cao h n. Nh ng các c đông có th đ t đ c đòn b y tàiỷ ấ ợ ợ ơ ư ổ ể ạ ượ ẩ
chính mà không c n doanh nghi p phát hành n : h có th vay ti n cho riêng h . Vìầ ệ ợ ọ ể ề ọ
v y, v n đ c a giám đ c tài chính là quy t đ nh xem li u công ty có th phát hành nậ ấ ề ủ ố ế ị ệ ể ợ
r h n là cá nhân c đông không.ẻ ơ ổ
Bài h c 6: Đã xem m t c ph n, hãy xem t t cọ ộ ổ ầ ấ ả
Tính co giãn c a c u đ i v i b t c m t v t ph m nào đo l ng ph n trămủ ầ ố ớ ấ ứ ộ ậ ẩ ườ ầ
thay đ i trong s l ng c u cho m i ph n trăm tăng thêm c a giá c . N u v t ph mổ ố ượ ầ ỗ ầ ủ ả ế ậ ẩ
có các s n ph m thay th t ng lai, tính co giãn s âm; n u không nó s g n zero. Thíả ẩ ế ươ ẽ ế ẽ ầ
d , cà phê là m t hàng hóa n đ nh, có tính co giãn c a c u kho n -0,2. Nghĩa là m tụ ộ ổ ị ủ ầ ả ộ
thay đ i 5% trong giá cà phê làm thay đ i doanh s kho n -0,2 x 0,05 = - 0,01; nói cáchổ ổ ố ả
khác, nó ch làm gi m m c c u kho ng 1%. Ng i tiêu dùng th ng xem các nhãnỉ ả ứ ầ ả ườ ườ
hi u cà phê khác nhau nh là các s n ph m thay th g n nhau h n.ệ ư ả ẩ ế ầ ơ
Các nhà đ u t không mua m t c ph n vì tính ch t đ c đáo c a nó; mà vì nóầ ư ộ ổ ầ ấ ộ ủ
cung ng m t tri n v ng t su t sinh l i ph i chăng so v i r i ro c a nó. Đi u này cóứ ộ ể ọ ỷ ấ ợ ả ớ ủ ủ ề
nghĩa là các c ph n, h u nh là các th ph m tuy t đ i. Vì v y, m c c u đ i v i cổ ầ ầ ư ế ẩ ệ ố ậ ứ ầ ố ớ ổ
ph n m t công ty s có tính co giãn cao. N u t su t sinh l i tri n v ng c a nó quáầ ộ ẽ ế ỷ ấ ợ ể ọ ủ
th p so v i r i ro, s không ai mu n n m gi c ph n này. N u ng c l i, m i ng iấ ớ ủ ẽ ố ắ ữ ổ ầ ế ượ ạ ọ ườ
s tranh nhau mua.ẽ
Gi d b n mu n bán m t l ng l n c ph n. Vì c u có tính co giãn, thôngả ụ ạ ố ộ ượ ớ ổ ầ ầ

th ng b n k t lu n r ng b n ch c n c t gi m nh giá đ bán c ph n c a mình.ườ ạ ế ậ ằ ạ ỉ ầ ắ ả ẹ ể ổ ầ ủ
Không may là m i vi c s không nh t thi t di n ra nh v y. Khi b n bán c ph n, cácọ ệ ẽ ấ ế ễ ư ậ ạ ổ ầ
nhà đ u t khác có th nghi ng là b n mu n v t b nó vì m t lý do nào đó mà hầ ư ể ờ ạ ố ấ ỏ ộ ọ
không bi t. Vì v y, h s đi u ch nh l i đánh giá c a h v giá tr c a c ph n c aế ậ ọ ẽ ề ỉ ạ ủ ọ ề ị ủ ổ ầ ủ
b n theo chi u h ng đi xu ng nghĩa là c ph n s gi m nhi u h n. C u thì v n coạ ề ướ ố ổ ầ ẽ ả ề ơ ầ ẫ
gi n, nh ng toàn b đ ng cong c u s đi xu ng. C u co gi n không ng ý là b n cóả ư ộ ườ ầ ẽ ố ầ ả ụ ạ
th bán m t l ng l n c ph n sát v i gián th tr ng cho đ n khi nào b n có thể ộ ượ ớ ổ ầ ớ ị ườ ế ạ ể
thuy t ph c các nhà đ u t khác r ng b n không có thông tin riêng.ế ụ ầ ư ằ ạ