1
07/06/2014
KHOA KT-TC-NH
ĐÁNH GIÁ DỰ ÁN ĐẦU TƯ
The Basics of Capital Budgeting:
Evaluating Cash Flows
TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP
2
Nội dung
1. Các chỉ tiêu đánh giá dự án
2. Sử dụng các chỉ tiêu để đánh giá và lựa
chọndự án
1. Các dự án độclập
2. Các dự án loạitrừ nhau
3. Các dự án có đờisống khác nhau
4. Thay thế tài sản
3
1. Các chỉ tiêu đánh giá dự án
 Phương pháp đánh giá dự án
Không xét đếnthờigiácủatiền
Có xét đếnthờigiácủatiền
 Các chỉ tiêu đánh giá dự án thông dụng
Thời gian hoàn vốn
Hiệngiáthuần
Suấtnội hoàn
Suấtsinhlợi
4
2
07/06/2014
1.1. Thời gian hoàn vốn
Cần bao lâu để

dự án hoàn vốn?
5
Phân loại
Thời gian hoàn vốn không chiết khấu
(Payback Period - PP)
Thời gian hoàn vốn có chiết khấu
(Discount PP - DPP)
6
Quy tắc đánh giá
DA độc lập: PP(DPP)
tính toán
≤ PP(DPP)
dự kiến
DA loại trừ: PP(DPP)
min
≤ PP(DPP)
dự kiến
7
Tính PP: DA có NCF đều
8
PP =
Vốn đầu tư ban đầu
Dòng tiềnthuầnhằng năm
3
07/06/2014
Tính PP: DA có NCF khác nhau
VD: Dòng tiềncủa 2 DA A và B:
Thời gian hoàn vốndự kiến: 3 năm
9
Năm0123

NCF
A
(100) 40 55 60
NCF
B
(140) 65 70 80
Tính DPP
VớiVD trên, nếusuấtchiếtkhấucủa2 DA
là 12%, tính DPP?
11
Nhận xét
Vì sao thời gian tính theo DPP
kéo dài hơn PP?
Phương pháp nào hợplýhơn?
13
Ưu điểm
của phương pháp thời gian hoàn vốn
Là một trong các chỉ tiêu đượcsử dụng
để sàng lọcDA
Cho biếtthời điểm hoàn vốn  biện pháp
rút ngắnthờigiancủaDA
Được ưachuộng ở các DN “nghèo tiền
mặt”.
14
4
07/06/2014
Nhược điểm của phương pháp thời
gian hoàn vốn
Bỏ qua dòng tiền phát sinh sau khi hoàn
vốn

DA có NPV > 0 có thể không đượcchấpnhậnvì
điểmgiớihạn hoàn vốn không phù hợp
MộtDA cóPP ngắnhơn DA khác không có
nghĩalàDA đó có NPV lớnhơn
15
Ví dụ PP bỏ qua DA có NPV lớn
Thông số các DA (tỷ đồng)
16
DA Năm0 Năm1 Năm2 Năm3 PP
NPV
(r=10%)
A ‐3.000 1.000 2.000 4.000 2 2.567,2
B ‐3.000 0 3.000 4.000 2 2.484,6
C ‐3.000 1.000 2.000 50.000 2 37.127,7
1.2. Hiệngiáthuần
(Net present value - NPV)
Lãi (lỗ) của dự án
là bao nhiêu?
17
Tính NPV?
Nếu một dự án đầu tư có dòng thu nhập gồm n
kỳ hạn, với:
 NCF
0
: đầu tư thuần ban đầu
 NCF
t
: dòng tiềnthuần ở kỳ hạnthứ t (CF
in
–CF

out
)
 n : thờigiantồntạicủadự án
 r : lợisuấtyêucầu(chi phívốn)
18
0
n
1t
n
t
n
n
2
2
1
1
0
NCF
)r1(
NCF
NPV
)r1(
NCF

)r1(
NCF
)r1(
NCF
NCFNPV












5
07/06/2014
Quy tắc đánh giá DA bằng NPV
Các DA độc lập: NPV ≥ 0
Các DA loạitrừ: NPV
max
≥ 0
19
VD tính NPV
Nên chọndự án nào?
20
Năm0123
NCF
A
(100) 40 55 60
NCF
B
(140) 65 70 80
NPV: Trường hợp hạn chế về vốn đầu
tư (ngân sách)

Chủ đầu tư có 50 tỷ đồng, muốn đầu tư
vào các DA sau:
Phương án đầu tư tối ưu?
21
Dự án Nhu cầuvốn ĐT
(tỷđồng)
NPV
(tỷđồng)
A1060
B 30 400
C 20 150
D 20 225
NPV: Trường hợp các DA có thời gian thựchiện
không bằng nhau
Điềuchỉnh NPV bằng một trong các
phương pháp:
Phương pháp bội số chung nhỏ nhất
(phương pháp thay thế)
Phương pháp dòng tiền bằng nhau (dòng
tiền tương đương)
22
6
07/06/2014
Phương pháp bội số chung nhỏ nhất
Nội dung:
Đồng nhất thời gian thực hiện các DA  so sánh và
quyết định chọn DA
Điều kiệnápdụng
Các yếutố củaDA cóthể lặplại
Bộisố chung thờigianbé

Cách thựchiện
Xác định bộisố chung nhỏ nhấtgiữathờigiancủa
các DA
Xác định số lầnlặplạiDA
Điềuchỉnh NPV
23
Ví dụ
 Công ty A đang xem xét 2 DA đầutư hiện đại hóa dây chuyềntự
động (DA1) hay mua xe nâng (DA2) để giải quyết công việcvận
chuyển hàng hóa giữa các xưởng với nhau. Chi phí sử dụng vốn
10%.
24
Năm012345678
NCF
(DA1)
(100)2227333034413840
Năm01234
NCF
(DA2)
(50) 25 26 30 40
Ví dụ (tt)
Theo số liệutrên: NPV
1
= 70,01; NPV
2
= 44,07
Nhận xét: NPV
1
> NPV
2

: Có nên chọn DA1?
2 DA không đồng nhấtthờigian Xác định bội
số chung nhỏ nhấtvề thờigiancủa 2 DA là 8
năm  Điềuchỉnh DA2 lặplại2 lần
Tính NPV
2
điềuchỉnh (với các yếutố cấu thành
không đổi): NPV
2
(*)
= 74,18
Nhận xét: NPV
2
(*)
> NPV
1
: Chọn DA2
25
Hạnchế củaPP bội số chung nhỏ nhất
Các yếutố củaDA khócóthể lặplạinhư
cũ như công nghệ,…
DA lặp đilặplại quá nhiềulần, do bộisố
chung là số lớn, là không thựctế
Khắcphục: PP dòng tiềntương đương
26
7
07/06/2014
Phương pháp dòng tiềnhằng nămtương đương
(equivalent annual annuity - EAA)
Nội dung PP:

 Chuyển đổi các dòng tiền không đềucủatừng DA thành
các dòng tiền đềucóNPV tương đương  chọnDA có
dòng tiềntương đương lớnhơn.
Cách thựchiện:
 Tính NPV từng DA
 Chuyển đổi các dòng tiền ban đầucủa các DA thành
EAA củamỗiDA.
 Chọn DA có EAA lớnhơn[hoặc PV(EAA) vớin]
27
Ví dụ EAA
Theo VD trên, NPV
1
= 70,01; NPV
2
= 44,07
 Tính EAA củamỗi DA:
EAA
1
= 13,124;EAA
2
= 13,939
ChọnDA
2
28



























r
)r1(1
EAA
)r1(
1
EAANPV
r
)r1(1
EAA
)r1(

1
EAANPV
4
2
4
1t
t
22
8
1
8
1t
t
11
Ưu điểmcủaNPV
Đo lường trực tiếp dòng tiền được
tạo ra từ vốn đầu tư  Phù hợp với
mục tiêu tối đa hoá giá trị công ty
Là tiêu chuẩn hàng đầu trong thẩm
định DA
29
Nhược điểmcủaNPV
NPV không đưa ra kết quả lựa chọn chính
xác nếu:
Các dự án không đồng nhấtvề mặtthờigian
Các dự án không đồng nhất về vốn đầu tư
NPV không chỉ ra rõ ràng việcxếp hạng
ưu tiên khi lựa chọn các dự án đầu tư
trong điềukiệngiớihạnvề ngân sách
30

8
07/06/2014
1.3. Suấtnội hoàn
(Internal Rate of Return – IRR)
Với lợi suất là bao
nhiêu thì dự án
hòa vốn ở hiện
tại?
31
IRR
Là suất chiết khấu làm cho giá trị hiện tại
thuần của dự án bằng 0
Hiện giá của thu nhập kỳ vọng bằng vốn
đầu tư vào dự án
32
0
1
0
1
0
(1 )
(1 )
n
t
t
t
n
t
t
t

NCF
NCF
r
NCF
NCF
r









Quy tắc đánh giá DA bằng IRR
Các DA độclập:
IRR ≥ WACC
Các DA loạitrừ: IRR
Max
> WACC
34
Tính IRR
Nếu IRR bằng WACC thì NPV = 0
Giảiphương trình NPV = 0 với ẩnsố WACC
Cách giải:
Thử và điềuchỉnh sai số
Nộisuy
Máy tính casio FX570 trở lên
Máy tính tài chính

Đồ thị
Excel
35
9
07/06/2014
PP nội suy
Công thức:
Tìm WACC
1
 NPV
1
>0
Tìm WACC
2
 NPV
2
<0
Với WACC
2
> WACC
1
36
21
1
121
NPVNPV
NPV
)WACCWACC(WACCIRR



21
1221
NPVNPV
WACC.NPVWACC.NPV
IRR



Đồ thị biểu diễn
37
WACC
WACC
2
WACC
1
IRR
NPV
1
NPV
2
NPV
Ví dụ
Tính IRR của các DA và cho biết nên đầu
tư vào dự án nào?
38
Năm0123
NCF
A
(100) 40 55 60
NCF

B
(140) 65 70 80
Ưu điểm của IRR
Cho biết chi phí vốn tối đa có thể
chấp nhận được
39
10
07/06/2014
Dòng tiền của dự án bình thường
và dự án bất thường
Dự án bình thường:
– + + + + +
–––+ + +
Dự án bất thường
–+ + –+ +
– + + + + –
40
Nhược điểm của IRR
 Dự án có dòng tiền bất thường, có thể có nhiều IRR
 VD (tỷ đồng):
 DA sẽ có 3 IRR là 5%,25%, 100%. DA có thể được chấp nhận nếu
chi phí vốn nằm trong khoảng 0%-5% và 25%-100%
 Nếu mức sinh lợi mong đợi 30%, IRR = 25% dùng để thẩm định, DA
có thể không được chấp nhận
 IRR có nhiều giá trị có thể dẫn đến quyết định sai lầm. Không nên
dùng IRR để thẩm định DA có dòng tiền bất thường
41
Năm0123
NCF (100) 430 (591,25) 262,5
Nhược điểm của IRR

Trường hợpDA loạitrừ nhau, sử dụng
IRR có thể bỏ qua các DA có NPV lớn.
VD (triệu đồng):
IRR
A
= IRR
B
nhưng NPV
A
> NPV
B
Mụctiêutối đa hóa giá trị DN  chọnDA A
42
AB
Chi phí đầu tư 300.000 30.000
Thu nhậpnăm 1-6 100.000 10.000
Nhược điểm của IRR
Lãi suất ngắn hạn có thể khác với lãi suất
dài hạn.
IRR yêu cầu so sánh với WACC, nhưng thực tế
WACC thay đổi từng năm (lãi suất thay đổi)
 Không có IRR duy nhất dùng để đánh giá DA
Cùng DA nhưng bắt đầu ở những thời
điểm khác nhau thì giá trị của IRR cũng
khác nhau (cùng DA nhưng loại trừ nhau
về thời gian)  Đầu tư vào thời điểm nào
thì có lợi?
43
11
07/06/2014

Giả định tái đầu tư
Suấtchiếtkhấu?
NPV: suấtchiếtkhấuWACC
IRR: suấtchiếtkhấu IRR làm NPV = 0
Tái đầutư?
NPV: tái đầutư tạiWACC
IRR: tái đầutư tạiIRR: Sự hợplý?
44
Suấtnội hoàn có điềuchỉnh
(Modified Internal rate of Return – MIRR)
MIRR giảđịnh tái đầutư tại WACC
(*)
MIRR chỉ có 1 giá trị duy nhất
MIRR là suấtchiếtkhấu làm cân
bằng giữa hiệngiácủa dòng thu
nhậptạithời điểmkết thúc dự án
(terminal value) với hiệngiácủa
dòng chi phí đầutư dự án
45
Tính MIRR



























n
0t
t
t
n
n
1
1
0
0
out
n
1t
t-n

t
nn
n
2n
2
1n
1in
)r1(
C
r)(1
C

r)(1
C
r)(1
C
)PV(CF
r)(1Br)(1.B r)(1.Br)(1.B)CF(FVTV
46
1
)PV(CF
TV
MIRR
n
1
out









n
out
MIRR)(1
TV
)TV(PV)CF(PV


Tính MIRR
47
MIRR = ???
40.0 60.055.0
012 3
12%
61.6
50.2
171.8
-100.0
12%
12%
TV CF
in
-100.0
PV CF
out
MIRR = 19.77%
100 =

171,8
(1+MIRR)
3
12
07/06/2014
1.4. Chỉ số sinh lợi
Profitability Index – PI
Một đồng vốn đầu tư bỏ ra sẽ thu được
bao nhiêu đồng vốn + lãi?
48
Tính PI
NCF = CF
in
–CF
out
(1): Hiện giá dòng tiềnthuầncủadự án so
vớivốn đầutư
49
)(
NCF
r)(1
NCF
PI
0
n
1t
t
t
1





Quy tắc đánh giá DA bằng PI
 Các DA độc lập: PI ≥ 1
 Các DA loại trừ: PI
Max
> 1
51
Ưu điểm của PI
Cho biếthiệuquả củavốn đầutư
vào dự án
Trường hợp các DA bị giớihạn ngân
sách, có thể dùng PI xếphạng DA
thay cho NPV
52
13
07/06/2014
Nhược điểm của PI
PI phụ thuộcsuấtchiếtkhấucủaDA
PI phụ thuộcphương thứctínhlợi nhuận
và chi phí củangười đánh giá
Nếu DA có NPV lớn, PI nhỏ  Dùng PI
đánh giá có thể bỏ sót DA này  ảnh
hưởng xếphạng các DA
CầnkếthợpPI với NPV và các phương
pháp khác
53
2. Sử dụng các chỉ tiêu để đánh giá và
lựa chọn dự án

 NPV: Sử dụng trong mọi DA, đo được lợi ích ròng tuyệt đối
của các DA
 PI: Sử dụng khi các DA bị hạn chế về ngân sách đầu tư,
chọn các DA có khả năng sinh lời cao nhất đến khi dùng hết
vốn đầu tư
 IRR và PI: Bổ sung cho NPV, đo lợi ích ròng tương đối. Cần
lưu ý một số trường hợp IRR đa trị để có quyết định lựa
chọn DA phù hợ
p
 MIRR: giảđịnh tái đầutư tốthơn IRR, khắcphục IRR đatrị
 PP: Được kết hợp với NPV và IRR (hoặc PI). Cần lưu ý về
các DA loại trừ lẫn nhau. PP cho biếtrủi ro và tính thanh
khoảncủaDA.
 Suất chiết khấu: Ảnh hưởng đến việc tính toán NPV. Có thể
làm thay đổi thứ hạng các DA đang được so sánh
54