HỌC VIỆN NGÂN HÀNG
KHOA TÀI CHÍNH - HỆ CHẤT LƯỢNG CAO

KHÓA LUẬN TỐT NGHIỆP

ĐỀ TÀI: GIẢI PHÁP HẠN CHẾ BẤT CÂN XỨNG THƠNG TIN TRÊN
THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHỐN VIỆT NAM

Sinh viên thực hiện: Phạm Thị Hiền Anh
Lớp: K18 CLCD
Khóa học: 2015 - 2019
Mã sinh viên: 18a4010050
Giảng viên hướng dẫn: PGS.TS Nguyễn Thanh Phương

Hà Nội, tháng 5 năm 2019


2


1

LỜI CAM ĐOAN
Em xin cam đoan khóa luận tốt nghiệp với đề tài “ Giải pháp hạn chế bất cân
xứng thơng tin trên thị trường chứng khốn Việt Nam” là đề tài nghiên cứu độc lập
của em. Các thông tin mà em sử dụng trong khóa luận là trung thực. Các luận điểm,
luận cứ và tài liệu tham khảo được trích dẫn đầy đủ và rõ ràng.
Hà Nội, ngày 20 tháng 5 năm 2019
Sinh viên thực hiện

Phạm Thị Hiền Anh


2

LỜI CẢM ƠN
Lời đầu tiên, em xin gử i lời cảm ơn chân thành và sâu sắc tới thầy Nguyễn
Thanh Phương- Trưởng Khoa Tài Chính, Học Viện Ngân Hàng đã tận tình giúp đỡ,
hướng dẫn cho em trong suốt quá trình thực hiện khóa luận.
Em xin cảm ơn tới q Thầy Cô đã chỉ bảo, truyền đạt kiến thức cho em
trong
chặng đường suốt bốn năm đại học. Những kiến thức trên lớp đối với em vơ cùng bổ
ích và q giá, giúp em có thể phát triển bản thân và định hình con đường tương lai
sau này.
Sau cùng, con xin dành lời cảm ơn cho cha mẹ, những người thân trong gia
đình đã tạo điều kiện tốt nhất cho con để hồn thành khóa luận tốt nghiệp.
Phạm Thị Hiền Anh


3

MỤC LỤC
LỜI CAM ĐOAN.................................................................................................. 2
LỜI CẢM ƠN.......................................................................................................... 1
MỤC LỤC................................................................................................................ 3
DANH MỤC VIẾT TẮT.......................................................................................6
DANH MỤC HÌNH............................................................................................... 7
DANH MỤC BẢNG.............................................................................................. 8
PHẦN 1: LỜI MỞ ĐẦU.........................................................................................9
1.Tính cấp thiết củađề tài.....................................................................................9

2. Tính mới của đề tài...........................................................................................9
3. Mục tiêu nghiên cứu....................................................................................... 10
4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứ u................................................................. 10
5. Phương pháp nghiên cứu................................................................................ 10
6. Kết cấu đề tài.................................................................................................. 10
PHẦN 2: CƠ SỞ LÍ LUẬN VỀ B ẤT CÂN XỨNG THÔNG TIN VÀ TỔNG
QUAN NGHIÊN CỨU CĨ LIÊN QUAN............................................................11
2.1 Tổng quan nghiên cứu có liên quan........................................................... 11
2.2 Cơ sở lí luận Bất cân xứng thông tin trên thị trường..............................12
2.2.1 Khái niệm về bất cân xứ ng thông tin........................................................ 12
2.2.2 Lý thuyết về bất cân xứ ng thông tin......................................................... 12
2.2.3 Hệ quả của bất cân xứ ng thông tin........................................................... 17
2.2.4 Các nhân tố ảnh hưởng tới BCXTT trên thị trường chứ ng khoán............20
2.3 Liên hệ giữa lí thuyết BCXTT và thị trường hiệu quả............................25
2.3.1 Tổng quan về thị trường hiệu quả.............................................................. 26
2.3.2 Mối liên hệ giữa BCXTT và thị trường hiệu quả...................................... 26
2.3.3 Các dạng thị trường hiệu quả....................................................................27
2.4 Mơ hình xác định BCXTT trên thị trường chứng khốn - kiểm định tính
hiệu quả của thị trường dạng yếu......................................................................... 28


4

KẾT LUẬN PHẦN 2............................................................................................. 31
PHẦN 3 : ĐÁNH GIÁ THỰC TRẠNG BẤT CÂN XỨNG THƠNG TIN TRÊN
THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHỐN VIỆT NAM......................................................32
3.1 Giới thiệu chung thị trường chứng khoán việt nam và cơ sở pháp lý công
bố
thông tin.................................................................................................................32
3.1.1 Hoạt động của TTCK Việt Nam................................................................32

3.1.2 Cơ sở pháp lý về CBTT trên TTCK Việt Nam.......................................... 37
3.2 Thực trạng bất cân xứng thông tin trên ttck Việt Nam..........................38
3.2.1 Vấn đề bảo vệ quyền lợi nhà đầu tư trên TTCK Việt Nam.......................38
3.2.2 Hệ thống pháp luật quy định về hoạt động giao dịch và CBTT trên TTCK
Việt Nam.............................................................................................................. 48
3.2.3 Sự giám sát của cơ quan nhà nước............................................................54
3.2.4 Hoạt động các CTNY trên sàn chứng khốn Việt Nam tạo mơi trường
BCXTT................................................................................................................ 57
3.2.5 Tiêu chuẩn kế tốn và hoạt động của các cơng ty kiểm toán độc lập trong
hoạt động CBTT tại Việt Nam.............................................................................61
3.2.6 Ứng dụng CNTT trên TTCK Việt Nam..................................................... 63
3.3 Đánh giá thực trạng BCXTT trên TTCK Việt Nam................................66
3.3.1 Kiểm định giả thuyết thị trường hiệu quả ở mức độ yếu cho TTCK Việt
Nam..................................................................................................................... 66
3.3.2 Dữ liệu mơ hình........................................................................................ 68
3.3.3 Kết quả mơ hình........................................................................................68
3.4 Đánh giá về thực trạng bất cân xứng thơng tin trên thị trường chứng
khoán
Việt Nam.....................................................................................................
71
3.4.1..............................................................................................Ưu điểm
........................................................................................................... 72
3.4.2.....................................................................Hạn chế và nguyên nhân
........................................................................................................... 73
KẾT LUẬN PHẦN 3............................................................................................. 76
PHẦN 4: GIẢI PHÁP HẠN CHẾ BẤT CÂN XỨNG THÔNG TIN TRÊN THỊ
TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM..........................................................76


5

6

4.1.1 Định hướng thay đổiDANH
khung pháp
cho hoạt
MỤClýVIẾT
TẮTđộng TTCK và các văn bản
pháp quy liên quan đến giao dịch, giám sát giao dịch chứ ng khoán...................76
4.1.2 Định hướng xây dự ng hệ thố ng CNTT hỗ trợ hoạt động giám sát giao dịch
của UBCKNN......................................................................................................77
4.2 Giải pháp hạn chế bất cân xứng thơng tin trên thị trường chứng
khốn....78
4.2.1 Đảm bảo quyền lợi của NĐT trên TTCK.................................................. 78
4.2.2 Hoàn thiện hệ thống pháp luật................................................................... 80
4.2.3 Nâng cao chất lượng thông tin được công bố của DNNY trên TTCK Việt
Nam..................................................................................................................... 81
4.2.4 Tăng cường giám sát cơ quan nhà nước trênTTCK.................................. 83
4.2.5 Cải thiện hệ thống kế tốn, kiểm tốn...................................................... 83
4.2.6 Tăng cường và hồn thiện hệ thống thôngtin tại SGDCK Hà Nội............84
KẾT LUẬN PHẦN 4............................................................................................. 85
KẾT LUẬN CHUNG............................................................................................ 86
TÀI LIỆU THAM KHẢO TIẾNG VIỆT........................................................... 87
TÀI LIỆU THAM KHẢO TIẾNG ANH............................................................90
PHỤ LỤC............................................................................................................... 91
_________Nguyên
nghĩa
_____________Từ viết tắt_____________
____________
BCXTT
Bất cân xứng thơng tin_______________

TTCK
Thị trường chứng khốn
CTCK
Cơng ty chứng khốn________________
CTCP
Cơng ty cô phân____________________
CNTT
Công nghệ thông tin_________________
HĐQT____________________________ Hội đông quản trị___________________
TKGD____________________________ Tài khoản giao dịch_________________
TTCKPS__________________________ Thị trường chứng khoán phái sinh______
TCTC____________________________ TƠ chức tài chính___________________
TGĐ_____________________________ TƠng giám đốc __________________
LNST____________________________ Lợi nhuận sau thuế__________________
NĐT
Nhà đâu tư
SGDCK
Sở giao dịch chứng khoán____________
UBCKNN_________________________ Ủy ban chứng khoán nhà nước_________



7

DANH MỤC HÌNH
Hình 1.1: Thơng tin phản hồi trong thị trường........................................................15
Hình 3.1: Diễn biến VN-Index từ năm 2000 đến nay..............................................32
Hình 3.2: Quy mô thị trường cổ phiếu giai đoạn 2000 -2019................................33
Hình 3.3: Quy mơ thị trường trái phiếu Việt Nam giaiđoạn2004 - 2018 ................34



8

DANH MỤC BẢNG
Bảng 3.1: Khối lượng chứng khoán niêm yết, đăng kí giao dịch tính đến tháng
2/2019...................................................................................................................... 36
Bảng 3.2: Thơng tin số lượng tài khoản nhà đầu tư.................................................36
Bảng 3.3: Nhữ ng doanh nghiệp bị hủy niêm yết....................................................41
Bảng 3.4: Danh sách doanh nghiệp thay đổi ngày thanh toán cổ tức và có thời gian
thanh tốn trên một năm..........................................................................................43
Bảng 3.5: Danh sách công ty xin gia hạn công bố thông tin năm 2019...................45
Bảng 3.6: Hoạt động của tổ chức bảo vệ nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán thế
giới.......................................................................................................................... 47
Bảng 3.7: Nhóm các văn bản điều chỉnh chung về thị trường chứng khoán............48
Bảng 3.8: Chế tài xử phạt vi phạm hành chính trên TTCK Việt Nam.....................53
Bảng 3.9: Các cơng ty niêm yết bị phạt vì chậm CBTT trong năm 2019................57
Bảng 3.10: Xử phạt các trường hợp vi phạm CBTT và giao dịch nội giántrên TTCK
Việt Nam................................................................................................................58
Bảng 3.11: Thay đổi LNST sau kiểm tốn một số doanh nghiệp.............................60
Bảng 3.12: Danh sách cơng ty bị đình chỉ kiểm tốn năm 2018..............................62
Bảng 3.13: Tổng hợp các nghiên cứu thực nghiệm về thị trường hiệu quả dạng yếu
đối với các thị trường chứ ng khoán mới nổi...........................................................66
Bảng 3.14: Kết quả mơ hình so sánh với P-value....................................................69


9

PHẦN 1: LỜI MỞ ĐẦU
1. Tính cấp thiết của đề tài
Với gần 20 năm phát triển, TTCK Việt Nam không ngừng vươn lên mạnh mẽ và

trở thành một trong những cấu phần khơng thể thiếu đóng góp cho GDP của nền
kinh
tế nước nhà. Theo Bộ Tài chính, giá trị vốn hóa TTCK Việt Nam tăng 13% so vớ i
cuối năm 2017, đạt gần 3,97 triệu đồng (169,5 tỷ USD) vào cuối tháng 8/2018. Giá
trị này xấp xỉ với 79,2% tổng sản phẩm quốc nội (GDP) đất nước.
Tuy nhiên, trên TTCK cũng tồn tại những mặt tiêu cực kìm hãm sự phát triển của
thị trường. Với lý thuyết hoạt động dựa trên cơ sở thơng tin hồn hảo, TTCK Việt
Nam vẫn cho thấy tình trạng BCXTT. Việc các nhà đầu tư khơng được tiếp cận nguồ
n
thơng tin chính xác và đầy đủ có thể đưa đến những sai lầm về quyết định, gây ra
hiện
tượng cung và cầu ảo. Như vậy, giá cả chứng khốn sẽ khơng phản ánh được giá trị
thực của công ty và các nguồn lực sẽ không được phân phối hiệu quả. Điều này có
thể gây ra bong bóng thị trường và tiềm ẩn những rủi ro gây nên sụp đổ TTCK.
Nếu tìm ra giải pháp phù hợp để hạn chế tình trạng BCXTT trên TTCK Việt
Nam,
có thể khiến cho các nhà đầu tư tin tưởng trở lại và biến TTCK trở thành một thị
trường minh bạch hấp dẫn. Do đó, tác giả quyết định lựa chọn đề tài “ Giải pháp hạn
chế bất cân xứng thông tin trên thị trường chứng khoán Việt Nam” với mong muố n
có thể giảm thiểu tình trạng bất cân xứng thơng tin trên thị trường, phần nào giúp thị
trường Việt Nam nâng cao được lợi thế trong quá trình xem xét nâng hạng của tổ
chức MSCI.
2. Tính mới của đề tài
Dựa trên các bài nghiên cứu trước, tác giả thực hiện hệ thống hóa về lí luận
chung
của BCXTT, thực hiện kiểm định ảnh hưởng của BCXTT trên TTCK Việt Nam, bổ


10


thực hiện xem xét những quy định sửa đổi mới trong “ Dự thảo Luật chứng khoán”
năm 2019.
3. Mục tiêu nghiên cứu
Thứ nhất là đưa ra mục tiêu nghiên cứu và tính cấp thiết của đề tài. Thứ hai là hệ
thống hóa chính xác, hệ thống hóa đầy đủ lí luậ n chung về BCXTT trên TTCK dựa
trên lý thuyết nghiên cứ u của các nhà kinh tế học và các bài nghiên cứu đi trước.
Thứ
ba là phân tích, đánh giá thực trạng về tình hình BCXTT trên thị trường Việt Nam,
và những ảnh hưởng của BCXTT đến TTCK. Thứ tư là đề xuất các giải pháp cho các
tổ chức, doanh nghiệp, nhà đầu tư để hạn chế tình trạng BCXTT trên TTCK.
4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu của đề tài là bất cân xứng thơng tin trên TTCK trong đó
bao gồm: cơ sở pháp lý trên TTCK, hoạt động của cơ quan giám sát, các doanh
nghiệp
niêm yết trên TTCK Việt Nam, hệ thống CNTT trên TTCK và quyền lợi của nhà đầu
tư trên thị trường. Phạm vi nghiên cứu và dữ liệu thu thập từ tháng 1/2017 đến tháng
3/2019. Mơ hình được xem xét rõ để đưa ra kết luận phù hợp.
5. Phương pháp nghiên cứu
Về phương pháp nghiên cứu, tác giả sử dụng phương pháp định lượng kiểm định
tự tương quan để kiểm định tỉ suất sinh lời độc lập của cổ phiếu. Bên cạnh đó, tác
giả
cũng sử dụng những phương pháp định tính như phân tích truyền thống như so sánh,
tổng hợp, đánh giá để tìm ra tác động của BCXTT trên TTCK Việt Nam.
6. Ket cấu đề tài
Đề tài được chia làm bốn phần:
Phần I: Lời mở đầu
Phần II: Lí luận chung về bất cân xứng thông tin trên thị trường chứng khoán
Phần III: Đánh giá thực trạng bất cân xứng thơng tin trên thị trường chứ ng khốn



11

PHẦN 2: CƠ SỞ LÍ LUẬN VỀ B ẤT CÂN XỨNG THƠNG TIN VÀ TỔNG
QUAN NGHIÊN CỨU CĨ LIÊN QUAN
2.1 TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU CĨ LIÊN QUAN
Có một điều được thừa nhậ n rằng các nhà đầu tư trên thị trường đều bị ảnh
hưởng bởi thông tin bất cân xứng. Giả thuyết thị trường hiệu quả (Fama, 1970) mô
tả
một thị trường nơi thông tin công khai và riêng tư được phản ánh đầy đủ về giá và
không cá nhân nào có thể kiếm được lợi nhuận giao dịch kỳ vọng cao hơn những
người khác. Mặc dù hầu hết các quốc gia đã ban hành luật và quy tắc ngăn cản ngườ
i
trong cuộc giao dịch với thông tin cá nhân (Bhattacharya và Daouk, 2002), các
nghiên
cứu trước đây báo cáo rằng người trong cuộc có thể phá vỡ các quy định đó bằng
cách giao dịch chiến lược (Noe, 1999; Keetal,2003; Jagolinzer, 2009) và kiếm tiề n
bằng cách giao dịch thông tin nội bộ (Jaffe, 1974; Finnerty, 1976)
Carlton và Fischel (1983) cho rằng việc cho phép những người trong cuộc
giao
dịch sẽ tạo ra động lực cho các nhà quản lý đầu tư vào các dự án rủi ro để tăng lợ i
nhuận giao dịch của họ với chi phí giá trị doanh nghiệp hiện hành. Việc các nhà giao
dịch không hiểu biết tin rằng họ sẽ tốt hơn nếu không giao dịch sẽ tạo điều kiện giao
dịch nội gián, từ đó làm phát sinh lựa chọn bất lợi và làm giảm thanh khoản thị
trường.
Giao dịch nội gián cũng có thể làm cho giá cổ phiếu hiệ n tại biến động hơn, điều
này
sẽ làm tổn thương các nhà giao dịch (Leland, 1992; Wang, 1993). Ngược lại, những
người ủng hộ giao dịch nội gián cho rằng, trong một thế giới giám sát tốn kém và
thông tin khơng hồn hảo, giao dịch nội gián cung cấp cách thức truyền đạt thơng tin
cho người ngồi, cho phép thông tin cá nhân mới được tiết lộ và định giá nhanh

chóng,


12

giao dịch nội gián (Carlton và Fischel, 1983), và lợi nhuận giao dịch của những
người
trong cuộc đạt được bằng chi phí của các nhà đầu tư bên ngồi (Lela nd, 1992).
Seyhun (1986) và Lakonishok & Lee (2001) cho thấy những người trong
cuộc có lợi thế thơng tin tốt hơn. Hơn nữa, một số người trong cuộc như chủ tịch hội
đồng quản trị hiểu biết nhiều hơn về tổng thể của một doanh nghiệp và do đó có khả
năng dự đốn cao hơn về biến động giá cổ phiếu trong tương lai. Ngoài ra, nếu nhận
thức được sự BCXTT, một số nhà giao dịch khơng hiểu biết có thể thu thập thông tin
để giảm nhược điểm này (Admati và P fl eiderer, 1988; Barth et al., 2001). Họ được
khuyến khích để thu thập và phân tích thơng tin để đưa ra quyết định đầu tư. Vì vậy,
có thể hy vọng rằng tỷ lệ bất cân xứng thông tin khác nhau giữa các nhà giao dịch
không cso kiến thức chắc chắn.
2.2 CƠ SỞ LÍ LUẬN BẤT CÂN XỨNG THƠNG TIN TRÊN THỊ TRƯỜNG
2.2.1

Khái niệm về bất cân xứng thông tin

Thuật ngữ thông tin bất cân xứng (Asymmetric Information) xuất hiện vào
năm 1970. Khai sinh ra lý thuyết thông tin bất cân xứng (TTBCX) có thể kể đến
Akerlof (1970). Theo lý thuyết kinh tế học vi mô, “bất cân xứng thông tin là trường
hợp trong đó người mua và người bán sở hữu các mức độ khác nhau về mặt thông
tin” (Robert Pindyck và Daniel Rubinfeld, 2009). Điều đó có nghĩa rằng, trong một
giao dịch, một bên sẽ biết nhiều thông tin hơn bên kia và sẽ quyết định theo hướng
có lợi cho mình nhiều hơn so với người nắm ít thơng tin hơn.
Theo đó, TTBCX xảy ra khi người mua và người bán có các thơng tin khác

nhau. Pindyck và Rubinfeld (2013) đã cho thấy hệ quả tất yếu của TTBCX là gây ra
lựa chọn ngược (sản phẩm tốt bị đẩy bật ra ngoài bởi sản phẩm xấu), rủi ro đạo đức
(cậy quyền thế làm sai trái), và chi phí đại diện (xung đột lợi ích giữa chủ thể với
người đại diện). Do đó, TTBCX là một dạng thất bại của thị trường, ảnh hưởng
không
nhỏ đến các quyết định đầu tư, gây cung cầu ảo dẫn đến thị trường bong bóng, và
tiềm ẩn nhiều nguy cơ sụp đổ.
2.2.2

Lý thuyết về bất cân xứng thông tin

Trong hơn hai thập kỷ, nghiên cứu về các tình huống tồn tại thơng tin bất cân


13

các nhà kinh tế học có thể được tóm tắt như sau. Akerlof cho thấy làm thế nào bất
đối
xứng thông tin có thể dẫn đế n lựa chọn bất lợi trong thị trường. Khi người cho vay
hoặc người mua xe có thơng tin khơng hồn hảo, những người vay có triển vọng trả
nợ yếu hoặc người bán xe chất lượng thấp có thể lấ n át mọi người khác từ phía thị
trường của họ, kìm hãm các giao dịch cùng có lợi. Spence đã chứ ng minh rằng các
đại lý kinh tế có thơng tin trong các thị trường như vậy có thể lợi dụng điều này để
cải thiện kết quả thị trường của họ. Do đó, việc quản lý của một cơng ty có thể phả i
chịu thêm chi phí thuế của cổ tức, báo hiệu lợi nhuận cao. Stiglitz cho thấy các đại lý
có thơng tin kém có thể gián tiếp trích xuất thơng tin từ những người được thông tin
tốt hơn, bằng cách cung cấp một danh sách các hợp đồng thay thế cho một giao dịch
cụ thể, được gọi là sàng lọc thông qua tự lựa chọn. Do đó, các cơng ty bảo hiểm có
thể phân chia khách hàng của họ thành các nhóm rủi ro bằng cách đưa ra các chính
sách khác nhau, trong đó, có thể đổi phí bảo hiểm thấp hơn để được khấu trừ cao

hơn.
Stiglitz cũng đã phân tích một loạt các cơ chế tương tự ở các thị trường khác.

• Lý thuyết George Akerlof (1970)
Trước tiên, đóng góp quan trọng nhất cho lý luận về bất cân xứ ng thông tin phả i
kể đến “ The Market for "Lemons": Quality Uncertainty and the Market Mechanism ”
(Thị trường cho những “quả chanh”: Sự không chắc chắn về chất lượng và Cơ chế
thị
trường) của Akerlof (1970). Bản chất của lý thuyết được lấy ví dụ là những chiếc xe
hơi đã qua sử dụng và sự khác nhau đáng kể về giá giữa nhữ ng chiếc xe. Giả sử
rằng
chỉ có bốn loại ơ tơ là xe mới và xe đã qua sử dụng, xe tốt và xe xấu. Một chiếc xe
mới có thể là một chiếc xe tốt hoặc xấu và cũng đúng với những chiếc xe đã qua sử
dụng. Những cá nhân trong thị trường này mua một chiếc xe ô tô mới mà khơng biết
chúng thuộc loại nào vì giá cả các chiếc xe là như nhau. Một chiếc xe đã qua sử
dụng
khơng thể có cũng một mức định giá như chiếc xe mới. Nếu có cùng một mức giá,
người bán sẽ được lợi hơn khi giao dịch những chiếc xe được gọi là những “quả


14

• Lý thuyết của Michael Spence (1973)
Michael Spence đã tiếp nối ý tưởng của Akerlof, trong bài “Job Market
Signaling”
( Báo hiệu thị trường việc làm, 1974), ông cho rằng giáo dục là một tín hiệu trong thị
trường lao động. Ơng chia thị trường thành hai lớp: những nơi có ít người chơi trên
thị trường và họ có thể tạo dự ng danh tiếng là người báo hiệu và những người chơi
ở
thị trường rất nhiều và thay đổi thường xuyên. Spence tập trung vào thị trường sau,

nơi các tín hiệu cần được giải thích mà khơng có kiến thức trước về các tín hiệu
riêng
lẻ.
Nếu chủ lao động khơng thể phân biệt lao động năng suất cao và năng suất thấp
khi tuyển dụng lao động mới, thị trường lao động có thể sụp đổ vào thị trường nơi
chỉ
những người có năng suất thấp được thuê với mức lương thấp, điều này tương tự vớ
i
kết quả lựa chọn bất lợi ở Akerlofls thị trường nơi chỉ còn lại “chanh”. Để lựa chọ n
nhân sự, nhà tuyển dụng hiện dựa vào hai tín hiệu chính là giáo dục và giới tính. Lúc
đầu, anh ta khơng biết liệu giáo dục hay giới tính sẽ tương quan với năng suất. Các
tín hiệu hoặc chỉ số tiềm năng khơng chính xác bị loại bỏ trong q trình đạt đến
trạng
thái cân bằng. Theo tác giả, tỷ lệ của những người có năng suất cao và năng suất
thấp


15

Hình 1.1: Thơng tin phản hồi trong thị trường
Xác suất có
niềm tin của nhà
tuyển dụng

Quan sát mơi quan hệ
giữa sản phẩm cận
biên và tín hiệu

Cung cấp lịch trả
lương như một

chức năng của tín
hiệu và chỉ báo

Quyết
định
hiệu
của
nộp
đơn,tơi
lợi
nhuận
chi phí tín hiệu

đa
rịng

báo
người
hóa
của

Nguồn: Informational Feedback in the Job Market
Spence chỉ ra rằng các tín hiệu để chọn lọc trong việc tuyển nhân sự cũng bao
gồm chất lượng, kinh nghiệm và bằng cấp. Spence cho thấy cách các chủ thể trong
thị trường có thể sử dụng tín hiệu để chơng lại tác động của lựa chọn bất lợi. Người
ứng tuyển cũng có thể hạn chế tình trạng bất cân xứng thơng tin bằng cách tham gia
các cuộc phỏng vấn hay sở hữu những văn bằng chứng chỉ. Tương tự, các chính sách
bảo hành và thương hiệu chính là nhữ ng dấu hiệu mà các nhà sản xuất mn đem đế
n
cho người mua.

• Lý thuyết của Stigliz (1975)
Joseph Stiglitz trong bài viết năm 1975 “The Theory of ’Screening,’ Education,
and the Distribution of Income (Lý thuyết về 'Sàng lọc', Giáo dục và Phân phôi Thu
nhập ) khám phá xem liệu người bán (chủ nhân) có thể sử dụng để sàng lọc những
người nộp đơn (nhân viên tiềm năng) vào các danh mục phản ánh năng suất của họ
hay một sơ khả năng khác. Stiglitz chỉ rằng có nhiều sự khác biệt quan trọng về chất
lượng của hàng hóa, cá nhân, thương hiệu và các mặt hàng khác. Ông định nghĩa
sàng


16

lọc là xác định những phẩm chất này. Hơn nữa, các thiết bị thực hiện các hoạt động
sàng lọc được gọi là thiết bị sàng lọc.
Sự hiện diện của các cá nhân năng suất thấp làm giảm thu nhập của các cá nhân
năng suất cao hơn và mặt khác, sự hiện diện của các cá nhân năng suất cao hơn có
thể làm tăng thu nhập của các cá nhân năng suất thấp hơn. Lợi nhuận riêng của sàng
lọc giáo dục được thể hiện qua các ví dụ khác nhau. Sàng lọc liên quan đến chi phí,
nhưng chỉ phục vụ phân phối lại thu nhập trong dân, vì vậy lợi nhuận xã hội là âm.
Mặt khác, cá nhân có thể tăng thu nhập của chính mình, vì vậy lợi nhuận cá nhân là
tích cực đối với cá nhân năng suất cao được sàng lọc.

• Lý thuyết của Stiglitzis và Rothschild (1976)
Nghiên cứu của Stiglitzls và Rothschild ( 1976) đã bổ sung cho các phân tích
trong
Akerlof (1970) và Spence (1973, 1974) về thị trường thơng tin khơng hồn hảo .
Rothschild và Stiglitz đặt vấn đề cho những đại lý rằng họ có thể làm gì để cải thiện
kết quả trong thị trường thông tin bất cân xứng. Cụ thể hơn, họ xem xét một thị
trường bảo hiểm nơi các công ty không có thơng tin về tình hình rủi ro của khách
hàng cá nhân. Các cơng ty (khơng có thơng tin) cung cấp cho khách hàng (đã thông

báo) của họ các kết hợp khác nhau về phí bảo hiểm và khoản khấu trừ trong một số
điều kiện nhất định và khách hàng chọn chính sách được các cơng ty ưa thích. Việc
sàng lọc như vậy thơng qua tự lựa chọn có liên quan chặt chẽ với các phân tích của
Vickrey (1945) và Mirrleesí (1971) về thuế thu nhập tối ưu, trong đó cơ quan thuế
(khơng biết về năng suất và sở thích tư nhân) mang lại cho người hưởng lương
những
ưu đãi để lựa chọn số lượng nỗ lực làm việc. Rothschild và Stiglitz thiết lập rằng cân
bằng có thể được chia thành hai loại chính: gộp và tách. Trong trạng thái cân bằng
gộp, tất cả các cá nhân mua cùng một bảo hiểm, trong khi ở trạng thái cân bằng
riêng
biệt, họ mua các hợp đồng khác nhau. Rothschild và Stiglitz cho thấy mơ hình của
họ
khơng có trạng thái cân bằng gộp. Lý do là vì ở trạng thái cân bằng như vậy, một
cơng ty bảo hiểm có thể thu lợi nhuận trên thị trường bằng cách thay vào đó đưa ra


17

nhân có rủi ro thấp. Nghiên cứu cho thấy các khách hàng có khẩu vị rủi ro khác nhau
sẽ lựa chọn các gói sản phẩm khác nhau.
Ket luậ n lại, thông tin bất cân xứng xảy ra trong trường hợp người mua và
người bán có các thơng tin khác nhau. George Akerlof, Michael Spence và Joseph
Stiglitz là những nhà nghiên cứu tiên phong về lĩnh vực này trong nền kinh tế học
hiện đại. Theo những nhà kinh tế học, thông tin bất cân xứng có thể xảy ra trước khi
tiến hành ký kết hợp đồng. Người mua không được tiếp cân với thông tin xác thực,
đầy đủ và kịp thời nên trả giá thấp hơn giá trị đích thực của hàng hóa do các bên cố
tình che đậy thơng tin . Hậu quả là người bán cũng khơng cịn động lực để sản xuất
hàng có giá trị và có xu hướng cung cấp những sản phẩm có chất lượng thấp hơn
chất
lượng trung bình trên thị trường. Như vậy, hiện tượng lựa chọn bất lợi đã cản trở

việc
giao dịch trên cơ sở hai bên cùng có lợi. Thơng tin bất cân xứng còn gây ra hiện
tượng
tâm lý ỉ lại sau khi hợp đồng đã được giao kết nhưng một bên có hành động che đậy
thơng tin mà bên kia khó lịng kiểm sốt, hoặc muốn kiểm sốt thì cũng phải tốn
kém
chi phí.
2.2.3

Hệ quả của bất cân xứng thơng tin

Thơng tin bất cân xứ ng bóp méo thị trường và có thể dẫn đến thất bại thị trường.
Bất cân xứng thông tin khiến NĐT không thể phân biệt cổ phiếu của nhữ ng công ty
tốt với những công ty hoạt động kém. Nhìn chung, các bài nghiên cứu đã phát hiện
ra rằng các thị trường có thơng tin bất cân xứng thực sự có thể dẫn đến hành vi bầy
đàn. Khi một cú sốc xuất hiện trên thị trường này, hành vi bầy đàn sẽ phóng đại cú
sốc này và giá sẽ tăng hoặc giảm nhiều hơn mức cần thiết. Bong bóng kinh tế sẽ
trầm
trọng hơn nữa khi hành vi bầy đàn sẽ lại đẩy giá đi xa hơn. Tuy nhiên, các nhà đầu
tư


18

Rủi ro đạo đức hay còn gọi là tâm lý ỷ lại (Moral hazard - MH) là kết quả của
thông tin bất cân xứng và xảy ra sau giao dịch. Tình trạng này xảy ra bên phía giao
dịch nhiều thơng tin hơn và che giấu hành vi của mình. Rủi ro đạo đức nảy sinh khi
bên có ưu thế thơng tin hiểu được tình thế thơng tin phi đối xứng giữa các bên giao
dịch và hình thành động cơ hành động theo hướng làm lợi cho bản thân dù có thể
ảnh

hưởng đến lợi ích.
Sự tách bạch về mặt quản lý và sở hữu trong các công ty cổ phần là yêu cầu cơ
bản của Ủy ban chứng khoán đối với các cơng ty đại chúng niêm yết. Các cổ đơng
có
vốn góp trong cơng ty cổ phần và có trách nhiệm trong phạm vi vốn góp. Hội đồng
cổ đơng hàng năm sẽ họp và tìm ra một ban giám đốc để thực hiện hoạt động sản
xuất
cơng ty. Trong q trình hoạt động, các cổ đơng cũng khơng thể nắm rõ tồn bộ tình
hình cơng ty cũng như tác động của các quyết định của ban giám đốc tới hoạt động
của công ty. Rõ ràng điều này là hiện tượng của thông tin không đối xứng giữa một
bên là cổ đông và một bên là Ban giám đốc. Ban giám đốc là những người được thuê
để điều hành doanh nghiệp và công ty. Đôi khi họ không phải là cổ đông hoặc ràng
buộc về mặt tài chính đối với cơng ty là không rõ ràng. Hơn nữa, họ lại nắm khá rõ
những thơng tin tài chính của cơng ty, và “sức khỏe” của công ty hiện tại như thế
nào.
Công ty phát hành chứng khốn là người nắm rõ tình hình tài chính của cơng ty.
Cơng ty phát hành có thể che giấu những bất lợi của công ty và đưa ra sổ sách đã
được làm đẹp để thu hút vốn đầu tư như các báo cáo tài chính thường niên ghi nhậ n
mức doanh thu và lợi nhuận cao. Sau khi huy động được nguồn vốn, cơng ty có thể
đầu tư vào mục đích khác mà nhà đầu tư khơng thể nắm rõ hoặc kiểm soát được.
b. Lựa chọn đối nghịch (Adverse selection)

1

Nguyễn Trọng Hoài ( 2006 ) “ Bất cân xứng về thơng tin trên các thị trường tài chính”, Bài giảng cho học
viên cao học, Đại học Kinh Tế TP.HCM.


19


đó một bên đã đồng ý thỏa thuận có thơng tin chính xác và khác biệt hơn so với bên
kia. Bên sở hữu ít thơng tin sẽ gặp bất lợi.
Bất cân xứng thơng tin và lựa chọn đối nghịch có thể giảm hiệu quả hoạt động
của TTCK và hoạt động hy động vốn của doanh nghiệp. Điều này được giải thích
như
sau, nhà đầu tư sẽ khó có thể phân biệt được cổ phiếu của công ty tốt và công ty yế u
kém. Khơng thể định giá chính xác những cổ phiếu và để hạn chế rủi ro, nhà đầu tư
đồng ý mua cổ phiếu ở mức giá trung bình mà doanh nghiệp chào bán. Công ty yếu
kém sẽ tận dụng điều này để chào bán cổ phiếu ở mức giá trung bình cao hơn mức
giá thật theo giá trị cơng ty. Ngược lại, công ty tốt sẽ từ chối việc này vì cho rằng
mức giá khơng xứng đáng và có thể rút khỏi thị trường, và nhà đầu tư có thể cũng
không đưa ra quyết định mua cổ phiếu, điều này sẽ làm mất tính thanh khoản của th ị
trường.
Lựa chọn đối nghịch làm gia tăng chi phí giao dịch của người mua. Trên thị
trường
chứng khốn nói riêng cũng như thị trường hàng hóa nói chung, người bán sẽ sở hữu
thơng tin chính xác hơn người mua và có thể trục lợi từ việc này. Để sở hữu thông
tin
tin cậy hơn, người mua sẽ trả thêm phí cho các chuyên gia thẩm định và các nhà tư
vấn. Điều này khiến việc giao dịch không cao.Sự bất cân xứng gây ra sự thiếu hiệ u
quả về giá cả và số lượng hàng hóa và dịch vụ. Hầu hết thơng tin trong nền kinh tế
thị trường được chuyển qua giá cả, điều đó có nghĩa là lựa chọn bất lợi có xu hướng
xuất phát từ tín hiệu giá khơng hiệu quả.
c. Vấn đề người ủy quyền - người thừa hành (Principal agent)
Trong một cơ cấu doanh nghiệp thông thường, chủ sở hữu (người ủy nhiệm) thuê
các nhà quản lí (người thừa hành) và trao cho họ một số quyền để điều hành doanh
nghiệp. Đây là một trường hợp đặc biệt vì nó bao gồm cả lựa chọn bất lợi và rủi ro
đạođức. Khi người ủy nhiệm giao quyền cho người thừa hành, họ sẽ khơng trực tiếp
điều hành cơng việc, do đó, họ biết được ít thơng tin hơn người thừa hành. Bên cạnh
đó, người thừa hành và người ủy quyền có thể theo đuổi những mục tiêu không



20

giá hay khuyến khích cơng việc của người thừa hành. Điều này sẽ dẫn tới sự lựa
chọn
bất lợi của người ủy quyền.
Để đạt được mục tiêu của người ủy quyền, lương của người thừa hành thơng
thường ít phụ thuộc vào những nỗ lực của họ. Do đó, người thừa hành ít có động cơ
để cố gắng đạt được mục đích này, xuất hiện rủi ro đạo đức của người thừa hành.
Thông tin bất cân xứng sẽ làm cho việc cung cấp hàng hố trên thị trường khơng đạt
hiệu quả, dẫn tới tổn thất xã hội. Tổn thất này có thể là tổn thất do cung cấp hàng
hoá
dưới mức hiệu quả hoặc trên mức hiệu quả của xã hội. Trong đầu tư chứng khoán, sự
tách biệt giữa quyền sở hữu và quyền quản lý có thể dẫn đến rủi ro đạo đức, khi
người
đại diện cơng ty đặt lợi ích cá nhân lên trên lợi ích của các cổ đơng sở hữu công ty.
2.2.4

Các nhân tố ảnh hưởng tới BCXTT trên thị trường chứ ng khoán

a. Quyền lợi nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán
Quyền lợi của nhà đầu tư chứng khoán là những việc mà nhà đầu tư được
pháp
luật cho phép làm hoặc nhữ ng việc do nhà đầu tư thực hiệ n mà không bị pháp luật
ngăn cấm trong q trình tham gia đầu tư trên TTCK. Ngồi ra quyền lợi của nhà
đầu
tư chứng khoán được hiểu là những quyền và các lợi ích chính đáng mà pháp luật
hoặc xã hội công nhận và cho phép được hưởng, được đòi hỏi. Nếu những nhà đầu
tư

được đảm bảo quyền lợi thì tình trạng bất cân xứng thơng tin trên thị trường chứng
khoán sẽ được phần nào hạn chế.
Khi quyền lợi bị xâm phạm hoặc bị tước đoạt thì có quyền yêu cầu để có
hoặc
giành lại. Quyền lợi của NĐT sẽ được đảm bảo nếu các chủ thế trên TTCK (bao gồ
m


21

trường hợp giá bán cao hơn giá mua); được hưởng lợi ích từ việc mua cổ phiếu phát
hành thêm với giá thấp hơn giá thị trường.
Như vậy bảo vệ quyền lợi nhà đầu tư chứng khoán là bảo vệ nhữ ng quyền lợi
hợp pháp mà nhà đầu tư đáng lẽ được hưởng từ việc đầu tư vào chứng khốn: Đó là
các quyền được tiếp cận thông tin đầy đủ, kịp thời và chính xác (trước, trong và sau
khi mua, bán CK); quyền tham gia thị trường; quyền thực hiện các giao dịch chứng
khoán; quyền sở hữu tài sản đầu tư; quyền và lợi ích phát sinh từ quyền sở hữu đố i
với tài sản của nhà đầu tư; quyền được đảm bảo tài sản trong tài khoản ký quỹ; Là
việc dùng các công cụ (pháp lý và các công cụ khác) chống lại mọi sự xâm phạm để
giữ cho quyền lợi nhà đầu tư được nguyên vẹn.
b. Hệ thống văn bản pháp luật và khung pháp lí về CBTT
Thực thi pháp luật về hoạt động CBTT của công ty đại chúng trên TTCK có
thể hiểu là hoạt động có mục đích nhằm hiện thực hóa các quy định của pháp luật về
hoạt động CBTT của công ty đại chúng trên TTCK để những quy định này đi vào
cuộc sống và trở thành những hành vi thực tế hợp pháp của các chủ thể pháp luật. Có
một hệ thống pháp luật đúng đắn và phù hợp có thể giảm thiểu tình trạng bất cân
xứng
thông tin.
TTCK không thể vận hành và phát triển mạnh nếu khơng có một khn khổ
pháp lý cần thiết cho tổ chức và hoạt động của nó. Bởi vậy, bản thân hệ thống pháp

luật về hoạt động CBTT là một trong những yếu tố lớn ảnh hưởng đến việc thực thi
pháp luật về hoạt động CBTT. Điều này được thể hiện ở việc hệ thống pháp luật về
CBTT trên TTCK đã hoàn thiện hay chưa hoàn thiện, đã đầy đủ các nội dung cầ n
thiết, là hành lang pháp lý chặt chẽ để TTCK có thể hoạt động ổn định và phát triển,
đồng thời để tạo niềm tin cho nhà đầu tư. Các nội dung cơ bản, cần thiết chủ yếu về
CBTT trên TTCK bao gồm các vấn đề từ ngun tắc CBTT, hình thức, người cơng
bố, tài liệu công bố... cần phải đúng, đủ và phù hợp với nền kinh tế thị trường.
c. Sự tuân thủ quy định về công bố thông tin của các công ty niêm yết trên
TTCK


22

Việc các doanh nghiệp hoạt động trên thị trường chứng khoán Việt Nam chấp
hành và tuân theo chuẩn mực về cơng bố thơng tin có thể xây dựng niềm tin cho nhà
đầu tư, xây dựng hình ảnh tin cậy đối với các doanh nghiệp và sự phát triển bền
vững
của công ty. Từ đó, giúp giảm thiểu những tin đồn thất thiệt, việc tung tin đồn hay
thông tin nội gián gây bất cân xứng thơng tin.
Điều này được giải thích rõ hơn như sau. Đầu tiên là đối với nhà đầu tư, họ sẽ
đối mặt với rủi ro rất lớn khi có được thơng tin khơng chính xác, khơng kịp thời. Do
vậy, việc CBTT sẽ đáp ứng được nhu cầu thông tin của các nhà đầu tư, giúp cho các
nhà đầu tư có được thơng tin một cách chính xác nhất. Việc công bố các thông tin
định kỳ, bất thường sẽ giúp các nhà đầu tư có cái nhìn đầy đủ và khách quan hơn để
nắm bắt thị trường nhằm phục vụ cho nhu cầu đầu tư của mình. Đối với chính cơng
ty thực hiện nghĩa vụ cơng bố thơng tin thì việc CBTT chính xác, minh bạch có ý
nghĩa hết sức quan trọng trong tạo lập và duy trì niềm tin của công chúng đầu tư đố i
với doanh nghiệp. CBTT giúp công chúng đầu tư nâng cao hiểu biết về cơ cấu và
hoạt
động của cơng ty, các chính sách của công ty liên quan đến các tiêu chuẩn môi

trường
và đạo đức, quan hệ của công ty với cộng đồng... Đây là phương thức quảng bá hình
ảnh cơng ty một cách tốt nhất, nhờ đó cổ phiếu cơng ty được đánh giá đúng giá trị
của nó, góp phần tạo nên tính thanh khoản đối với chứng khốn, làm tăng khả năng
huy động vốn khi cơng ty phát hành chứng khốn. Mặc dù, giá cổ phiếu cơng ty có
thể sẽ giảm khi hoạt động kinh doanh không hiệu quả được công ty cơng bố. Tuy
nhiên, điều này vẫn có mặt tích cực của nó, bởi các thơng tin trung thực chính là
động
lực để giúp cơng ty tìm ra phương án tốt nhất phát triển thương hiệu của mình.
Việc CBTT chính xác, minh bạch có ý nghĩa hết sức quan trọng trong tạo lập
và duy trì niềm tin của cơng chúng đầu tư đối với doanh nghiệp. Lợi ích của việc
thực
thi nghĩa vụ CBTT khơng chỉ là hữ ng lợi ích ngắn hạn mà nó cịn hướng đến các
mục