BÁO CÁO PHÂN TÍCH
Ngày 19 tháng 09 năm 2021

CƠNG TY CỔ PHẦN VÀNG BẠC ĐÁ QUÝ PHÚ NHUẬN (PNJ - HOSE)
NỮ HOÀNG NGÀNH TRANG SỨC

Lĩnh vực

Dịch vụ bán lẻ

Ngành

Bán lẻ trang sức

Sàn

HOSE

Thông tin giao dịch
Giá hiện tại (VNĐ/cp)
Giá cao nhất 52 tuần
(VNĐ/cp)
Giá thấp nhất 52 tuần
(VNĐ/cp)

LUẬN ĐIỂM ĐẦU TƯ

19/09/2021
92.500
106.500
58.800

Số lượng CP niêm yết (cp)

227.536.122

Số lượng CP lưu hành (cp)

227.442.803

KLGD bình quân 10 phiên
(cp/phiên)

760.510

Vốn hóa (tỷ VNĐ)

21.038

✓ PNJ là nhà sản xuất và bán lẻ kim hoàn hàng đầu, được JNA trao giải
Nhà bán lẻ số 1 của ngành kim hoàn châu Á - Retail of the Year 2019.
Doanh nghiệp duy nhất trên sàn tham gia phân phối vàng và trang sức
vàng. Chiếm lĩnh thị phần lớn nhất (gần 30%) về phân phối trang sức
vàng tại Việt Nam.
✓ Tiềm năng tăng trưởng thị trường chung vẫn khá lớn: Việt Nam là nước
có thu nhập bình qn đầu người khá thấp và còn nhiều tiềm năng tăng
trưởng, thúc đẩy gia tăng tầng lớp trung lưu và nhu cầu các sản phẩm làm
đẹp cao cấp. Nhu cầu vàng trang sức đang tăng lên so với vàng miếng, và
PNJ đang có vị thế độc tôn trong lĩnh vực vàng trang sức.
✓ Đội ngũ lãnh đạo có năng lực quản trị tốt, có kinh nghiệm lâu năm trong
ngành vàng và trang sức, liên tục đổi mới, ứng dụng công nghệ trong

quản lý và đánh giá cửa hàng (hệ thống ERP, trí tuệ nhân tạo, Big Data,
…)
✓ Giá trị hàng tồn kho (vàng, bạc,..) ít bị ảnh hưởng bởi yếu tố thời gian, có
tính thanh khoản lớn tạo lợi thế so với ngành hàng bán lẻ khác....
RỦI RO ĐẦU TƯ
✓ Hoạt động kinh doanh bị ảnh hưởng bởi xu hướng tiêu dùng mới khi giới
trẻ ngày càng chuyển sang tiêu thụ các sản phẩm thời trang nhanh, thay
đổi liên tục và với giá thành thấp.
✓ Cạnh tranh từ các thương hiệu mới.
✓ Rủi ro biến động bất thường của giá vàng.
✓ Ngành tiêu dùng xa xỉ phẩm phụ thuộc vào chu kỳ kinh tế.
✓ Hoạt động kinh doanh đồng hồ chưa cho thấy tín hiệu tích cực.
KHUYẾN NGHỊ ĐẦU TƯ
✓ Do ảnh hưởng dịch bệnh Covid nên PNJ hầu hết đóng cửa hàng tại trong
miền Nam trong tháng 8,9/2021 cho nên KQKD quý 3/2021 dự báo âm.
✓ Tuy nhiên đến quý 4/2021 và quý 1/2022 dự đoán sẽ hồi phục doanh thu
do đầy là mùa cưới, lễ Tết,...


HOSE - PNJ
I. LỊCH SỬ HÌNH THÀNH:
- 1998: Cửa hàng Kinh doanh Vàng Bạc Phú Nhuận ra đời.
- 1992: Đổi tên thành Công ty Vàng Bạc Đá Quý Phú Nhuận.
- 1994 và 1998: Thành lập Chi nhánh tại 2 trung tâm kinh tế trọng điểm là Hà
Nội và Đà Nẵng.
- 1999: Khai trương chi nhánh tại Cần Thơ.
- 2004: Trở thành CTCP Vàng Bạc Đá Quý Phú Nhuận.

Tổng quan doanh nghiệp
Tên

Địa chỉ

Doanh thu
chính

Tổng CTCP Vàng bạc đá quý
Phú Nhuận
170E Phan Đăng Lưu, P.3, Q.
Phú Nhuận, TP. HCM
- Sản xuất, kinh doanh trang sức
vàng, bạc, đá quý, phụ kiện thời
trang, quà lưu niệm, vàng miếng.
- Dịch vụ kiểm định kim cương,
đá quý, kim loại quý.
- Bất động sản.

- 2009: Niêm yết trên sàn HOSE.
- 2012: Khánh thành XNNT PNJ - Xí nghiệp chế tác nữ trang - tiền thân của
Công ty TNHH MTV Chế tác & Kinh doanh trang sức PNJ.
- 2019: Trở thành Nhà bán lẻ xuất sắc nhất ngành kim hoàn châu Á - JNA,
mở rộng hợp tác quốc tế.
- 2020: PNJ trở thành Doanh nghiệp xuất sắc nhất ngành kim hồn châu Á –
Thái Bình Dương.

Cơ cấu cổ đông

Cơ cấu cổ đông đến ngày 19/09/2021:
Cơ cấu cổ đông
2,15%
3,61%

5,01%
2,54%
1,96%
4,04%

LGM Investments Ltd
Vietnam Enterprise
Investments Limited
Cao Thị Ngọc Dung

Trần Phương Ngọc Thảo
(Con bà Cao Thị Ngọc Dung)
CTCP Quản lý quỹ
VinaCapital
Trần Phương Ngọc Hà (Con
bà Cao Thị Ngọc Dung)

80,69%

CTCP PNJ có vốn điều lệ tính tới thời điểm hiện tại là 2.276 tỷ
đồng, cổ đơng nước ngồi nắm giữ 48,5% và cổ đơng khác nắm
giữ 51,5%. Bà Cao Thị Ngọc Dung, Chủ tịch HĐQT PNJ là cổ
đông lớn nhất nắm giữ 5,01%. Các con của bà Cao Thị Ngọc
Dung cũng nắm giữ số lượng cổ phiếu lớn của PNJ (Trần Phương
Ngọc Thảo nắm giữ 2,54%; Trần Phương Ngọc Hà nắm giữ
4,04%). PNJ nhận được nhiều sự quan tâm của các quỹ lớn và
các tổ chức tài chính nước ngồi khác.

Cổ đơng Khác


Các Cơng ty con - Công ty liên kết:
Công ty con
Công ty TNHH MTV Giám định
PNJ (PNJL)
Công ty TNHH MTV Thời trang
CAO (CAF)
Công ty TNHH MTV Chế tác và
Kinh doanh Trang sức PNJ (PNJP)
Công ty TNHH MTV kỷ nguyên
khách hàng (CECL)
Công ty khác

Tỷ lệ
sở hữu
100%

- PNJ đã trích lập 100% khoản đầu tư 395 tỷ đồng bị thua lỗ tại Ngân
hàng Đông Á vào năm 2015 (hơn 300 tỷ) và năm 2016 (hơn 84 tỷ).

100%
100%
100%
Tỷ lệ
sở hữu

Ngân hàng TMCP Đông Á (EAB)

7,7%

Công ty Cổ phần Người Bạn Vàng


30%

- Rót vốn cho chuỗi cầm đồ: góp vốn vào Cơng ty Cổ phần Người Bạn
Vàng dưới mức 30% vốn điều lệ (3 tỷ) của công ty này.
Công ty cổ phần Người Bạn Vàng được thành lập giữa năm 2017 với
vốn điều lệ 1 tỷ đồng. Nửa năm sau, công ty tăng vốn lên 10 tỷ đồng và
giữ nguyên ba cổ đông lớn. Trên website, công ty này tự giới thiệu là
đối tác chiến lược của PNJ và hoạt động chính trong lĩnh vực cầm đồ
theo chuỗi

|2


HOSE - PNJ
THỊ TRƯỜNG VÀNG TẠI VIỆT NAM
SẢN LƯỢNG TIÊU THỤ VÀNG

Hoạt động đầu
tư vàng

90,6

87,9
73,8

68,2

54,2


47,8

42,9

37,4

41,3

39,1

15,4

16,5

18,2

17,3

29,1
10,7

2016

2017

2018

2019

2020


14,2

12,8

10,5

11,8

12,5

15,6

2010

2011

2012

2013

2014

2015

Vàng miếng

Vàng trang sức

- Thời kỳ trước đây nhu cầu sử dụng vàng của Việt Nam chủ yếu là cho mục đích lưu trữ

và đầu tư, còn tiêu dùng vàng trang sức chiếm tỷ trọng nhỏ trong tổng nhu cầu vàng. Tuy nhiên, để
ổn định giá trị đồng nội tệ, chính phủ Việt Nam đã có những nỗ lực chống lại tình trạng “vàng hóa”
(Nghị định 24/NĐ-CP năm 2012) - “USD hóa” của nền kinh tế và đã đạt được những thành tích
nhất định trong những năm qua. Nhu cầu dùng vàng miếng để tích trữ và đầu tư ngày càng giảm
qua các năm đồng thời nhu cầu vàng trang sức đang có xu hướng tăng nhẹ phù hợp với sự phát
triển kinh tế và thu nhập của người dân.
Thị trường trang
sức vàng

Thị trường trang sức vàng tiềm năng nhưng phân tán:
- Ngành trang sức tại Việt Nam phần lớn chưa có hệ thống tổ chức.Thị phần của các cửa
hàng nhỏ lẻ truyền thống vẫn chiếm phần lớn trên thị trường, là cơ hội để các doanh nghiệp kinh
doanh trang sức có thương hiệu khai phá. Với việc ban hành Thông tư số 22/2013/TT-BKHCN về
đảm bảo chất lượng trang sức bán ra, các doanh nghiệp với quy mô lớn đều được hưởng lợi, dần
lấy đi thị phần của các doanh nghiệp nhỏ.
- Trong các yếu tố ảnh hưởng đến ngành vàng trang sức thì quy mơ tăng trưởng dân số, thu
nhập và xu hướng tiêu dùng là những động lực chính thúc đẩy ngành trang sức phát triển:
+ Dân số Việt Nam với hơn 97 triệu người với 69,3% dân số thuộc nhóm tuổi từ 15-64,
nằm trong độ tuổi lao động và tiêu dùng, trong đó có 51% dân số là nữ, là nhóm đối tượng có nhu
cầu cao đối với tiêu dùng trang sức.
+ Thu nhập của tầng lớp trung lưu gia tăng nhanh chóng góp phần thúc đẩy nhu cầu đối
với trang sức có thương hiệu.
- Do nhà nước độc quyền nhập khẩu vàng nên hiện tại nguồn vàng nguyên liệu đầu vào của
tất cả các doanh nghiệp nữ trang trong nước (bao gồm PNJ) đến từ các đầu mối trong nước đã thu
mua từ các khách hàng vãng lai.

|3


HOSE - PNJ

TỔNG QUAN HOẠT ĐỘNG KINH DOANH
Các ngành hàng và - Kinh doanh vàng miếng (vàng SJC): Hoạt động này không mang lại lợi nhuận đáng kể cho
mặt hàng chủ lực:

PNJ do biên lợi nhuận rất thấp (1% - 3%). Tuy nhiên PNJ vẫn duy trì mảng hoạt động này vì
đây là nhu cầu cơ bản của người tiêu dùng Việt Nam và cũng là cơ sở để các khách hàng phát
sinh nhu cầu với các ngành hàng khác của PNJ như nữ trang, phụ kiện, đồng hồ…
- Bán sỉ vàng bạc nữ trang: Cung cấp sỉ sản phẩm cho các doanh nghiệp vàng bạc, đá q
khơng có khả năng sản xuất nữ trang với số lượng lớn. Các dịng sản phẩm này hầu hết khơng
trùng với danh mục sản phẩm của PNJ và có chất lượng gia cơng cũng như mẫu mã, thiết kế
cũng như định vị phân khúc thị trường thấp hơn so với các sản phẩm mang thương hiệu PNJ.

Đây là sản phẩm chủ
lực đóng góp khoảng
81% doanh thu và 98%
vào lợi nhuận gộp của

- Bán lẻ vàng nữ trang: Đây là ngành hàng chủ lực đóng góp phần lớn vào lợi nhuận hàng
năm của PNJ với tiềm năng và tốc độ tăng trưởng cao nhất. Nhóm này gồm 3 nhóm nhỏ chính
đó là trang sức bán sỉ, bán lẻ, xuất khẩu và B2B. Nhóm bao gồm 3 nhãn hàng nhắm vào 3 phân
khúc thị trường khác nhau:

PNJ, với phân khúc tập + PNJ Gold: Nhắm vào đối tượng khách hàng là nữ có độ tuổi từ 25 – 45, có mức thu nhập
trung vào thị trường và chi tiêu từ trung bình khá trở lên.
trang sức trung và cao + PNJ Silver: Nhắm vào nhóm khách hàng trẻ, độ tuổi từ 15 – 25, yêu thích thời trang và thích
cấp
khẳng định mình.
+ CAO Fine Jewellery: Nhắm vào những khách hàng có thu nhập cao, Việt kiều, du khách

nước ngoài… sẵn sàng chi trả cho những món trang sức đắt tiền. Tỷ trọng của CAO Fine

Jewelry khá thấp (chỉ khoảng 1% doanh thu) do quy mô thị trường trang sức xa xỉ của Việt
Nam chưa đến giai đoạn bùng nổ như Trung Quốc. Tuy nhiên dư địa tăng trưởng của nhóm
này trong tương lai là khá khả quan.
Ngồi ra PNJ cịn có:
+ PNJ Watch: Kinh doanh đồng hồ, tập trung vào phân khúc trung và cao cấp
+ PNJ JEMMA: Kinh doanh trang sức phụ kiện cao cấp, tập trung vào đối tượng khách hàng
nữ độ tuổi trung bình từ 25-35 tuổi có thu nhập cao
+ PNJ Next: không gian tương tác mở, nhân viên bán hàng đứng cùng phía với khách hàng
thay vì đứng sau quầy tủ như tại hệ thống các cửa hàng trước đó, nhằm tạo sự thân thiết, gần
gũi, thân mật với khách hàng.
+ Tháng 11/2020: PNJ STYLE - là thương hiệu trang sức và phụ kiện với bốn cá tính riêng
biệt Feminine, Edgy, Sexy và Active hướng đến những khách hàng trẻ, năng động, ln địi
hỏi sự đổi mới và biến hóa liên tục.
- Xuất khẩu vàng bạc nữ trang: PNJ đang là doanh nghiệp duy nhất tại Việt Nam có mảng
hoạt động này. Nhờ khả năng sản xuất quy mô lớn và đáp ứng các tiêu chuẩn kỹ thuật của các
đối tác, mảng xuất khẩu nữ trang vàng bạc của PNJ vẫn đang tăng trưởng khá tốt và chủ yếu
nhắm đến các thị trường như Đức, Mỹ, Đan Mạch…

|4


HOSE - PNJ
VỊ THẾ - QUY MƠ
Quy mơ

- PNJ hiện có 405 cửa hàng và có kế

Số lượng cửa hàng

hoạch mở thêm cửa hàng trong giai


60

đoạn 2020 – 2025 cũng như mở rộng

SJC

mảng thương mại điện tử. Hệ thống

Doji

100

cửa hàng của PNJ hiện đang vượt trội

Thế giới Kim Cương

105

so với các đối thủ như là Bảo Tín

Bảo Tín Minh Châu

200
405

PNJ

Minh Châu (BTMC), Doji,...BTMC


0

là đối thủ có thể đe doạ PNJ với hơn

100

200

300

400

500

200 cửa hàng. Tuy nhiên, BTMC chỉ có hệ thống phân phối từ Quảng Trị đổ lên, trong khi đó, PNJ có
hơn 70% cửa hàng ở miền Nam nên cũng khơng bị ảnh hưởng gì đáng kể.
- Rào cản gia nhập ngành trang sức là tương đối cao. Hiện PNJ là doanh nghiệp số 1 trong lĩnh vực trang
sức tại Việt Nam

Hệ thống
- PNJ liên tục mở rộng cửa hàng qua các
phân phối

SỐ LƯỢNG CỬA HÀNG PNJ
QUA CÁC NĂM

năm, có thêm các cửa hàng ở các vị trí đắc
địa trên cả nước. Nhờ đó thị phần của PNJ

400


khơng ngừng tăng qua các năm.

300

-Trong đó, PNJ tập trung mở rộng thị phần

200

ở các vùng phía nam đặc biệt là ở TP.Hồ

100

Chí Minh do thị trường tại đây sức mua
vẫn lớn và chưa có dấu hiệu bão hịa.

324 346 339
269
167 169 170
142 151

194

219

0
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020

PNJ có mở rộng thêm ở các vùng Đơng Nam Bộ, Tây


Số cửa hàng theo vùng miền

Nguyên, miền Trung, miền Tây và có cả cửa hàng tại

12%

miền Bắc. Thị trường tại miền Bắc dù mới mở được 1
- 2 năm gần đây nhưng đều có doanh thu ổn định.

Miền nam

18%

Miền trung

- Về mơ hình cửa hàng của PNJ:
+ PNJ xu hướng mở rộng cửa hàng PNJ Gold và thu

Miền bắc

70%

hẹp các cửa hàng PNJ Silver (trang sức bạc) và

Cơ cấu cửa hàng

đẩy mạnh các cửa hàng flagship (PNJ Next).
+ PNJ Watch tăng lên 66 cửa hàng theo mơ hình

300


Shop in shop.

200

+ PNJ Art: sản phẩm quà tặng doanh nghiệp.

100

+ PNJ style: thương hiệu mới ra mắt cuối năm
2020, có 01 cửa hàng ở Hà Nội, hướng tới người
tiêu dùng trẻ tuổi. Do ảnh hưởng dịch nên mơ
hình chưa được mở rộng.

288

257

299

4

4

3
3
64

24


54

26

33

66

0
2018

2019

5
4
3
2
1
-

2020

PNJ Gold

PNJ Silver

PNJ Watch

CAO Fine Jewellery


ART

|5


HOSE - PNJ
CHUỖI GIÁ TRỊ TRONG HOẠT ĐỘNG CỦA PNJ

Nguyên
liệu
Vàng
nguyên
liệu
Bạc
nguyên
liệu
Đá quý

Xuất Xứ

Nhà cung cấp

Việt Nam

Khách vãng laiđầu mối trong
nước

Việt Nam

Metalor khác


Hồng Kông
Thái Lan
Áo

RMC
Creative Gems
Swarovski
Gemstm
Yakubor
Forte
Fischler
Khách vãng lai

Hồng Kông
Kim
Cương

Bỉ
Việt Nam

1. Nguyên liệu đầu vào: Nguyên liệu đầu vào của PNJ chủ yếu là các
loại vàng nguyên liệu, bạc nguyên liệu, vàng miếng, đá quý, kim cương.
- Vàng nguyên liệu: Nguồn vàng nguyên liệu chủ yếu của PNJ đến từ hoạt
động thu mua trực tiếp của khách vãng lai hoặc từ các nguồn vàng khác
trong nước do NHNN quy định hạn chế nhập khẩu vàng miếng. Lượng
vàng nguyên liệu này được phân làm 2 nhóm:
+ Nhóm SJC (là các loại vàng miếng mang thương hiệu SJC với
giá niêm yết thống nhất trên cả nước): được dùng cho hoạt động giao dịch
vàng miếng mua đi bán lại.

+ Nhóm vàng phi SJC hoặc khơng có thương hiệu: được mua với
giá thị trường của vàng 99,99% với giá thấp hơn nhiều so với giá vàng SJC
và khá gần với giá vàng trên thế giới. Nhóm này sẽ được mua theo trọng
lượng vàng và dùng làm nguyên liệu sản xuất chính cho các mặt hàng nữ
trang vàng của PNJ.
- Bạc nguyên liệu: Do không chịu sự hạn chế về mặt pháp lý nên PNJ chủ
yếu nhập khẩu bạc nguyên liệu thông qua một số đối tác cung ứng như
Métaux Précieux SA Métalor
- Đá quý: Nhập chủ yếu từ Thái Lan và Hồng Kông do hai quốc gia này
có cơng nghệ mài đá q trình độ cao mà Việt Nam chưa theo kịp.
- Kim cương: PNJ nhập từ nhiều nguồn khác nhau (nhập từ Forte, mua
trong dân...) và có phịng PNJLap nhằm đánh giá chất lượng sản phẩm.

|6


HOSE - PNJ
- Các bước thiết kế sản phẩm:

2. Nghiên cứu, thiết kế và phát triển sản phẩm: Đây là một trong các khâu

1. Phác thảo thủ công.

quan trọng trong hoạt động kinh doanh của PNJ, ảnh hưởng đến vị thế, thương

2. Thiết kế đồ họa bằng phần mềm vi
tính và tạo mơ hình thiết kế bằng đồ họa
3D.

hiệu, uy tín của doanh nghiệp.


3. Mẫu thiết kế sản phẩm sau khi được
thông qua sẽ được chuyển cho bộ phận
sản phẩm và kinh doanh, 2 bộ phận này
sẽ quyết định sản lượng sản xuất căn cứ
theo nhu cầu thị trường và chiến lược
marketing của PNJ.

Quốc tế và khu vực, bắt đầu từ việc lên ý tưởng, rồi lấy đó làm định hướng cho

PNJ sở hữu đội ngũ thiết kế sáng tạo, thường xuyên đạt các giải thưởng Thiết kế
cảm hứng sáng tạo các mẫu sản phẩm. Các mẫu trang sức sau khi sáng tạo sẽ được
thiết kế 2D, 3D trước khi đưa sang xí nghiệp để sản xuất. Từ mẫu thiết kế, xí
nghiệp in mẫu 3D và tạo phơi nhựa cho sản phẩm. Phơi chính là cơ sở tạo khn
thạch cao trước khi nhựa được nóng chảy cho ra khn rỗng để đúc sản phẩm
trang sức

- Một trong những đặc thù của ngành
sản xuất nữ trang kim hoàn là nguyên
liệu hao hụt trong q trình sản xuất
(bột vàng, bạc) có giá trị rất lớn. PNJ
đầu tư vào hệ thống máy móc sản xuất
hiện đại nhằm giảm thiểu lượng nguyên
liệu hao hụt và có cơng nghệ thu hồi
lượng hao hụt này một cách hiệu quả.
Đây vẫn là thách thức rất khó khăn với
các doanh nghiệp nữ trang có quy mơ
nhỏ.

3. Khâu sản xuất: bao gồm hai nhân tố chính là trình độ cơng nghệ và yếu tố

con người:
- Trình độ cơng nghệ và năng lực sản xuất: PNJ có xí nghiệp chun sản xuất
nữ trang lớn nhất Việt Nam tại Quận Gò Vấp (Tp.HCM) trên mặt bằng 3.500 m2
, bao gồm 6 tầng với tổng diện tích mặt sàn xây dựng 12.500 m2. công suất sản
xuất trên 4 triệu sản phẩm/năm.
Năm 2020: Hồn thành dự án nhà máy mới tại Khu Cơng Nghiệp Long Hậu –
Long An và được sử dụng cho các công đoạn si mạ, gia công sản phẩm, đáp ứng
nhu cầu khách hàng, năng suất bước đầu khoảng hơn 500,000 sản phẩm/năm.
=> Rủi ro quá tải công suất là rất khó xảy ra đồng thời nhu cầu đầu tư tài sản cố

- Mất lao động tay nghề cao (đặc biệt là
các nghệ nhân kim hoàn) vào tay các
đối thủ cạnh tranh là rủi ro thường trực
của PNJ từ khi thành lập. Hai trong số
các phương pháp cơ bản nhất đang
được PNJ áp dụng để giữ chân lao động
là chính sách về lương thưởng tương
ứng với tay nghề và kinh nghiệm (bao
gồm cả chính sách ESOP) và chính
sách xây dựng văn hóa doanh nghiệp
thân thiện để tạo sự gắn kết giữa các lao
động với doanh nghiệp

định cho các năm tới là không đáng kể.
- Yếu tố con người: Do đặc thù ngành nghề nữ trang ln địi hỏi khâu chế tác
thủ cơng nên tay nghề của thợ kim hồn là là yếu tố quyết định chất lượng sản
phẩm và thành bại của doanh nghiệp. PNJ đang có khoảng 1,000 thợ kim hoàn,
trong số này, trên 160 thợ kim hoàn được xếp vào nhóm “nghệ nhân kim hồn”
và chiếm khoảng 70% lượng nghệ nhân của Việt Nam


4. Khâu phân phối:
- Phân phối trang sức sỉ: khách hàng trực tiếp đến PNJ mua hàng hoặc PNJ vận
chuyển đến cho khách hàng.
- Phân phối trong hệ thống của PNJ: PNJ hiện đang có 4 tổng kho tại TP.HCM,
Cần Thơ, Đà Nẵng và Hà Nội với mức độ an ninh nghiêm ngặt do đặc thù hàng
hóa lưu kho có giá trị cao, kích thước nhỏ. Để vận chuyển đến các chi nhánh ở xa
như Đà Nẵng, Hà Nội, PNJ có chuyên viên vận tải chuyên biệt qua đường hàng
không và xe ô tô chuyên dụng.

5. Khâu bán lẻ: Các cửa hàng của PNJ đang được chia thành 3 nhóm chính:
- Cửa hàng cấp 1: Tổng chi phí đầu tư và hàng tồn kho khoảng 12 – 14 tỷ đồng.
- Cửa hàng cấp 2: Tổng chi phí đầu tư và hàng tồn kho khoảng 8 tỷ đồng.

|7


HOSE - PNJ
- Cửa hàng cấp 3: Tổng chi phí đầu tư và hàng tồn kho khoảng 6 tỷ đồng
Toàn bộ việc quản lý hàng tồn kho và hoạt động bán hàng trực tiếp được thực hiện
trên hệ thống ERP-SAP4HANA. Nhờ đó Ban lãnh đạo và các phịng ban liên quan
của PNJ có thể ngay lập tức truy xuất dữ liệu, kết quả kinh doanh của từng cửa
hàng theo thời gian thực (Real-time) và tăng đáng kể hiệu quả quản lý cũng như
kiểm sốt rủi ro. Ngồi ra hệ thống SAP và việc đầu tư vào AI (Trí tuệ nhân tạo)
cũng giúp PNJ kết nối và hiểu nhu cầu của khách hàng để mang đến trải nghiệm
tốt hơn, là bàn đạp để PNJ phát triển thêm kênh phân phối mới và lĩnh vực kinh
doanh liên quan đến thương mại điện tử.

Phân tích Tài sản - Nguồn vốn
Tổng Tài sản
VCSH cơng ty mẹ (tỷ)

Tiền và tương đương tiền
Hàng tồn kho
Tài sản dài hạn
Tài sản dở dang dài hạn
Người mua trả tiền trước
Nợ phải trả
Tổng nợ vay (tỷ)
Nợ vay ròng (tỷ)
Nợ vay/VCSH
Nợ vay ròng/VCSH
Tỷ lệ chiếm dụng vốn
Cổ tức tiền mặt (tỷ)

2016
3.588,0
1.500,3
155,3
2.838,7
485,4
7,5
65,0
2.087,7
1.507,9
1.352,0
1,0
0,9
6,5
20%

2017

4.571,3
3.745,1
175,2
3.402,0
675,2
9,7
37,8
1.542,7
892,5
557,2
0,2
0,1
5,1
26%

2018
6.437,9
3.028,6
208,7
4.968,1
1.032,6
70,8
82,8
2.692,8
1.566,3
1.357,6
0,5
0,4
5,3
20%


2019
8.603,0
4.577,0
95,2
7.030,4
1.269,6
28,5
95,4
4.033,5
2.614,6
2.519,4
0,6
0,6
7,1
10%

2020
8.483,1
5.241,9
422,2
6.545,9
1.339,2
33,0
157,2
3.241,3
1.839,3
1.417,0
0,4
0,3

8,0
16%

- Hàng tồn kho của PNJ chiếm tỷ trọng lớn nhất (trên 90%) tài sản ngắn hạn.
- Vàng chiếm tỷ trọng lớn trong hàng tồn kho nhưng có thanh khoản khá cao và dễ chuyển thành tiền. PNJ là đơn vị tiêu
thụ vàng, cũng là người mua vàng nên ln có sự đa dạng để đảm bảo sự hài hòa và cân bằng tại mọi thời điểm. PNJ
không chủ trương kinh doanh vàng miếng nhưng tối ưu hóa hàng tồn kho tùy từng thời điểm. Do hàng tồn kho không bị
mất giá nên nếu PNJ tiếp tục mở mới cửa hàng, thì

Sức khỏe tài chính

hàng tồn kho có thể vẫn cịn tăng.
- Năm 2020: tiền mặt công ty tăng do ảnh hưởng dịch

10,0
7,1

8,0

10.000,0

bệnh nên cơng ty phải dự phịng thanh khoản.

8,0

- Nợ vay/VCSH thấp < 0.8: PNJ giảm nợ vay dài hạn,

6,0

chủ yếu nợ của PNJ đến từ nợ vay ngắn hạn để tài trợ


4,0

4.000,0

vốn lưu động, chủ yếu là hàng tồn kho để phục vụ

2,0

2.000,0

0,0

0,0

kinh doanh của công ty.
- Tỷ lệ chiếm dụng vốn cao > 1 và có xu hướng tăng

6,5
5,1

2016

2017

8.000,0

5,3

2018


6.000,0

2019

2020

cho thấy PNJ ngày càng khẳng định được thương

Tài sản dài hạn

VCSH cơng ty mẹ (tỷ)

hiệu của mình.

Tổng Tài sản

Nợ vay/VCSH

Nợ vay ròng/VCSH

Tỷ lệ chiếm dụng vốn

|8


HOSE - PNJ

Vòng quay hàng tồn kho


- Vòng quay hàng tồn kho qua các năm đều
cao nhưng có xu hướng giảm dần. Năm 2019:
PNJ đã ra khá nhiều mẫu sản phẩm mới. Đa

2,91

2,88

2,82

dạng sản phẩm là chiến lược giúp đáp ứng

2,26

2,07

2019

2020

được nhu cầu ngày càng cao của khách hàng
nhưng cũng là con dao hai lưỡi nếu sản phẩm
khó tiêu thụ. Năm 2020 do ảnh hưởng của dịch
bệnh Covid -19 nên cũng ảnh hưởng đến vòng

2016

2017

2018


quay hàng tồn kho.
- Tài sản dở dang dài hạn thấp do đặc thù doanh nghiệp không cần sử dụng quá nhiều tiền để đầu tư sản
xuất mà chủ yếu là đi thuê đất mặt bằng để mở cửa hàng.

PHÂN TÍCH KẾT QUẢ KINHH DOANH
DT thuần
Giá vốn hàng bán
LNG
DT tài chính
Chi phí TC
LNTT
LNR
Biên LNG
Biên LNR
G DT
G LNG
G LNR
ROE

2016
8.564,6
7.153,3
1.411,3
5,3
181,6
590,6
450,5
16,5%
5,3%

11%
21%
196%
31,1%

2017
10.976,8
9.064,9
1.912,0
8,8
56,5
907,4
724,9
17,4%
6,6%
28%
35%
61%
32,6%

2018
14.571,1
11.792,1
2.779,1
6,8
66,3
1.205,6
959,9
19,1%
6,6%

33%
45%
32%
28,7%

sức (chiếm 70% -80%) doanh thu của công ty.

80,0%

- Lợi nhuận gộp tăng tương ứng với doanh thu tăng. Năm

60,0%

2020 doanh thu tăng chủ yếu đến từ bán lẻ trang sức và

40,0%

vàng miếng.

20,0%

tài sản và giá vàng thế giới tăng nóng nhưng Biên lợi
nhuận gộp năm 2020 giảm nhẹ (biên lợi nhuận vàng

2020
17.510,8
14.076,1
3.434,7
2,4
161,5

1.346,0
1.069,3
19,6%
6,1%
3%
-1%
-10%
21,8%

Cơ cấu doanh thu

- Doanh thu của PNJ chủ yếu đến từ mảng vàng trang

- Mặc dù doanh thu vàng miếng tăng từ nhu cầu tích trữ

2019
17.000,7
13.540,0
3.460,7
16,8
133,7
1.506,7
1.193,9
20,4%
7,0%
17%
25%
24%
28,7%


55,9%

59,7%

21,2% 15,8%

20,5% 22,1%
2,4% 2,4%

0,0%
Bán lẻ

Bán sỉ
2019

Vàng miếng

Khác

2020

miếng thường có tỷ lệ thấp hơn vàng trang sức).
- G Lợi nhuận ròng năm 2016 cao do PNJ phải trích lập khoản dự phịng 100% cho khoản đầu tư gần 395 tỷ vào ngân
hàng Đơng Á (Năm 2015: trích lập 300 tỷ; năm 2016: trích lập 84 tỷ). Tương lai với việc triển khai chiến lược số hóa,
năng suất của đội ngũ chế tác cũng như bán hàng được cải thiện, giúp tối ưu hóa chi phí sản xuất và bán hàng.
- ROE doanh nghiệp tốt, duy trì ổn định qua các năm trên 20%. Dự kiến sẽ còn tăng trưởng trong tương lai.

|9



HOSE - PNJ
PHÂN TÍCH DỊNG TIỀN
2016
-27,4
145,9
-1,3
117,3

HĐSXKD
HĐĐT
HĐTC
Thuần

2017
109,5
-264,1
174,4
19,8

2018
-302,1
-168,9
502,7
31,6

- Dịng tiền từ HSSKD có sự biến động do cơng ty sử dụng

2019
-661,1
-221,8

771,3
-111,6

2020
1.496,9
-84,4
-1.085,3
327,2

Lưu chuyển tiền

dòng tiền để gia tăng hàng tồn kho nhập về để phục vụ cho
2.000,0

hoạt động kinh doanh.

1.000,0

- Dòng tiền từ HĐĐT : thường âm do chi mua sắm TSCĐ

0,0

phục vụ mở rộng kinh doanh.

2016

2017

2018


2019

2020

-1.000,0

- Dòng tiền HĐTC: ổn định. Hàng năm PNJ chi trả cổ tức

-2.000,0

bằng tiền mặt và trả nợ vay ngắn hạn.

HĐSXKD

HĐĐT

HĐTC

TRIỂN VỌNG TĂNG TRƯỞNG
- Song song với mở rộng lĩnh vực trang sức vàng, kinh doanh đồng hồ là bước đi mới trong kế hoạch kinh
doanh của PNJ với mơ hình cac quầy đồng hồ riêng lẻ trong cửa hàng vàng. PNJ hiện đang cung cấp khoảng 1,000
mẫu đồng hồ đến từ đa dạng các thương hiệu từ tầm trung đến cao cấp như Citizen, Seiko, CK, Guess, Michael
Kors, Skagen,Tissot, Longines,....
+ Năm 2020, PNJ tăng số lượng cửa hàng bán
đồng hồ lên 66 cửa hàng (tăng 40 cửa hàng so năm
2019).

PNJ Watch
80


66

60

- Mặc dù lợi nhuận từ mảng kinh doanh đồng hồ cịn

40

ít (chiếm ~ 0,5% doanh thu) nhưng đây là thị trường

20

còn màu mỡ, chưa được khai thác nên vẫn còn tiềm

-

năng phát triển trong những năm tới:

24

26

2018

2019

2020

+ Biên lợi nhuận gộp mảng kinh doanh đồng hồ, phụ kiện ở mức rất cao (60%-70%). Chưa kể, hệ thống
phân phối trên 400 cửa hàng cho phép PNJ tận dụng lợi thế để phát triển hoạt động kinh doanh đồng hồ, vốn khơng

có nhiều khác biệt về cách bán hàng do với sản phẩm vàng và trang sức.
+ Trên thị trường hiện tại số lượng
đồng hồ trôi nổi, khơng có nguồn gốc khá
nhiều duy chỉ có một số tên tuổi phân phối

Một số cửa hàng kinh doanh đồng
hồ

đồng hồ chính hãng như Đăng Quang Watch,

Duy Anh

Galle Watch, Duy Anh, Tân Thế Kỷ,...Tuy

Xwatch

nhiên số lượng cửa hàng và hệ thống phân

Galle

phối không lớn như PNJ và một số công ty

Đăng quang

khác.

4
10
31
60


0

10

20

30

40

50

60

70

| 10


HOSE - PNJ
+ Nắm bắt điều này một số doanh nghiệp lớn cũng đã bắt đầu quan tâm vào thị trường này như TGDĐ.
Trong khi TGDĐ bán các loại đồng hồ thời trang chủ yếu cho đối tượng khách hàng bình dân, sinh viên và đa
dạng khách hàng từ người lớn đến trẻ em, nam giới đến phụ nữ với giá bán dao động từ vài trăm nghìn đến 5-6
triệu đồng. Còn với PNJ chủ yếu bán các sản phẩm đồng hồ phân khúc giá trung bình đến cao cấp cho khách hàng
thuộc tầng lớp trung lưu, có thu nhập cao và tập trung vào những dòng đồng hồ thời trang và đồng hồ thông thường
chủ yếu dành cho nữ, mức giá chủ yếu từ 10 triệu đồng trở xuống.
=> Tuy nhiên việc tham gia vào thị trường đồng hồ tuy béo bở nhưng cũng khó ăn. Bởi nhu cầu về đồng
hồ thực sự lớn nhưng không phải đều dành cho đồng hồ chính hãng với giá đắt đỏ. Trong khi đó, giá cả từ hãng
xách tay lại cạnh tranh và khơng phải bảo trì thường xun. Áp lực thay đổi thói quen người dùng trong bối cảnh

cạnh tranh gia tăng mặc dù đã xuất hiện các chuỗi phân phối sản phẩm nhiều năm nay, nhưng xu hướng mua hàng
xách tay vẫn phổ biến hơn cả. Thách thức càng lớn hơn với PNJ khi thị trường màu mỡ cũng thu hút khơng ít
người chơi mới tham gia, trong đó phải kể đến một tên tuổi lớn ngành vàng cũng tham gia chuỗi phân phối đồng
hồ vài năm nay là Doji, tập trung dòng sản phẩm tầm trung.
- Năm 2020, PNJ Hồn thành dự án nhà máy mới tại Khu Cơng Nghiệp Long Hậu – Long An, sử dụng
cho các công đoạn si mạ, gia công sản phẩm, đáp ứng nhu cầu khách hàng. Đồng thời, nhà máy tại TP Hồ Chí
Minh được nâng cấp để sản xuất dịng sản phẩm có hàm lượng cơng nghệ cao để thay thế sản phẩm nhập khẩu.
Hiện nay, tổng công suất của 2 nhà máy PNJ đạt khoảng 4 triệu sản phẩm.
- Việc vừa đưa vào kinh doanh sản phẩm Pandora tại các cửa hàng Flagships kỳ vọng sẽ giúp tăng hiệu
quả kinh doanh của cả PNJ và Pandora trong trung và dài hạn khi trước đó thương hiệu này chỉ sở hữu 11 điểm
bán tại các trung tâm thương mại ở TP.HCM và Hà Nội. Động thái này sẽ giúp tăng thêm lựa chọn cho khách hàng
tại các cửa hàng, tuy nhiên mức đóng góp của Pandora vào doanh thu trong ngắn hạn có thể chưa đáng kể.
- Tiếp tục hồn thiện các yếu tố nội tại như: sử dụng nhân lực đúng chun mơn, chính sách thù lao và
phúc lợi phù hợp, đảm bảo sự công bằng, cơ hội được đào tạo và phát triển, sự hỗ trợ từ cấp trên và đồng nghiệp,
sự khen thưởng và cơng nhận thành tích, niềm tin và sự trao quyền, yếu tố thương hiệu và bản sắc văn hóa của
doanh nghiệp,… Những chính sách này đã góp phần tạo mơi trường làm việc chun nghiệp, kích thích sự sáng
tạo và thu hút nhân tài tham gia vào sự phát triển của công ty. PNJ đang đẩy mạnh mảng bán hàng online, xây
dựng hệ thống nền tảng thương mại điện tử mạnh cho thấy sự nhạy bén của doanh nghiệp trong việc nắm bắt xu
thế mua sắm của tương lai.

MƠ HÌNH SWOT
Điểm mạnh

-

Với kinh nghiệm và uy tín sản xuất kinh doanh trong ngành kim hồn từ 20 năm nay, PNJ là một

trong những thương hiệu lớn được nhiều người biết đến và đánh giá thương hiệu mạnh của Việt Nam.
- PNJ có đội ngũ nghiên cứu và phát triển sản phẩm khá mạnh nên các sản phẩm của PNJ luôn bắt kịp
được xu hướng thị trường. PNJ đã giành rất nhiều giải thưởng trong các cuộc thi thiết kế sản phẩm

trang sức, và đã tham gia thiết kế cho nhiều chương trình lớn như Hoa hậu hoàn vũ, thời trang…
- Hệ thống bán lẻ rộng rãi với nhiều chi nhánh và cửa hàng trên toàn quốc.

Điểm yếu

- Rủi ro biến động bất thường của giá vàng: Nguyên vật liệu trong hoạt động kinh doanh chính của
công ty là vàng, bạc, đá, quý. Giá vàng tăng khiến cho giá bán thành phẩm tăng, gia tăng chi phí sản
xuất và giảm nhu cầu mặt hàng vàng trang sức cao cấp.

| 11


HOSE - PNJ
- Ngành tiêu dùng xa xỉ phẩm phụ thuộc vào chu kỳ kinh tế: Suy thoái kinh tế gây ảnh hưởng bất
lợi cho ngành hàng cao cấp.
- Sự thay đổi hành vi của người tiêu dùng: Ngày nay, thu nhập tăng cao khiến người tiêu dùng có sự
thay đổi về hành vi trong việc chọn lựa sản phẩm, nhất là nhóm hàng thời trang. Người tiêu dùng khơng
cịn quan tâm nhiều đến giá cả mà quan tâm nhiều tới thương hiệu, chất lượng sản phẩm, thiết kế lạ
mắt và giá cả phù hợp.
- Rủi ro nhân sự: Đánh mất các nhà thiết kế và nghệ nhân kim hoàn có tay nghề cao vào đối thủ. Đây
là rủi ro lớn nhất của PNJ. Hiện tại, PNJ kiểm soát rủi ro này khá tốt nhờ chính sách phúc lợi tương
ứng với tay nghề lao động, cơ chế ESOP và xây dựng văn hóa doanh nghiệp gắn kết.
- Áp lực trả lãi vay trong ngắn hạn: PNJ gia tăng vay nợ ngắn hạn để tài trợ vốn lưu động, chủ yếu
là hàng tồn kho để đáp ứng nhu cầu thị trường trong dịp cuối năm và lễ Tết cũng như tận dụng cơ hội
từ biến động giá vàng. Tuy nhiên chi phí này thấp nên rủi ro khơng đáng kể.

Cơ hội

- Sức mua tiêu dùng thời trang của người Việt ngày càng tăng: người tiêu dùng (đặc biệt là người trẻ
tuổi) đã quan tâm hơn đến chất lượng sản


Tỷ lệ Tầng lớp trung lưu/dân số

phẩm và những sản phẩm có thương hiệu.
Năm 2020, tỷ trọng dân số trong độ tuổi

30,0%

lao động (15-64 tuổi) chiếm 67.8%, tỷ

20,0%

trọng dân số phụ thuộc (dưới 15 tuổi và từ

10,0%

65 tuổi trở lên) chiếm 32.2%. Như vậy,

0,0%

Việt Nam đang trong thời kỳ cơ cấu “dân

7,8%

9,6%

2011

2014


18,2%

20,2%

2018

2019

13,3%

2016

số vàng”. Bên cạnh đó, thu nhập của tầng lớp trung lưu gia tăng nhanh chóng góp phần thúc đẩy nhu
cầu đối với trang sức có thương hiệu.
- Vàng ngồi việc được xem là hàng hóa cất giữ giá trị, vàng cịn là kênh đầu tư của nhà đầu tư khi
mang lại tỷ suất lợi nhuận khá lớn.

Thách thức

- Mức độ cạnh tranh cao: thị trường Việt Nam có sự tham gia của các tập đoàn lớn, các nhà đầu tư
nước ngoài chuyên nghiệp trong lĩnh vực trang sức và việc cạnh tranh không lành mạnh giữa các doanh
nghiệp khác trong ngành gây áp lực canh tranh cho PNJ.
- Tình hình kinh tế thế giới và Việt Nam là hai tác động lớn nhất đến doanh thu và cơ cấu doanh thu
của PNJ vì mặt hàng trang sức khơng phải là nhu cầu thiết yếu trong hoàn cảnh người dân thắt chặt chi
tiêu. Nhưng đổi lại, doanh thu từ vàng miếng sẽ tăng lên do người dân sẽ mua để tích trữ vàng. Những
yếu tố này nằm ngồi khả năng kiểm sốt của cơng ty nên đây có thể coi là rủi ro vĩ mô.

| 12



HOSE - PNJ
ĐỊNH GIÁ
Phương pháp định giá: P/E
Lợi nhuận sau
thuế
yoy

2019

2020

6T/2021

2021fw

1.194

1.069

736

1.421

-10%

33%

- Đường P/E lịch sử của PNJ (trừ quỹ khen thưởng phúc lợi và quỹ khen thưởng BLĐ):
Năm 2015 và năm 2016 lợi nhuận sau thuế PNJ thấp trong khi doanh thu và biên lợi nhuận lại tăng lý
do là PNJ có trích lập dự phịng 100% cho khoản đầu tư lỗ tại ngân hàng Đơng Á bank nên khi tính P/e đã cộng

lại khoản trích lập này để phản ánh thực tế công ty.

P/E
27,23

30,00
25,00
20,00
15,00

13,07

16,11
11,47 10,39 10,40

13,30

15,54

18,41

16,79

19,79
16,39 15,92

10,27

13,37


10,00
5,00
-

- P/e doanh nghiệp cùng ngành: Hiện chưa có cơng ty nào cùng ngành với PNJ niêm yết.
=> P/Efw 2021 của PNJ có thể dao động trong khoảng 17-18 lần với giá mục tiêu là 104.000đ - 111.000đ.
- Kỳ vọng:

KẾT QUẢ KINH DOANH
3000

250
200
150
100
50
0
-50
-100
-150

2500
2000

1500
1000
500
0

Doanh thu


LNST

+ Quý 4 và quý 1 hàng năm LNST của PNJ thường tăng do mặt hàng trang sức là mặt hàng được xem là sản
phẩm không thể thiếu được trong các dịp Valentine, Tết, cưới...v...v.
=> Tăng trưởng doanh thu bán lẻ PNJ sẽ tiếp tục xu hướng phục hồi khi đến mùa cao điểm mua sắm trong dịp
Tết, ngày Thần Tài, Valentine 14/2, ngày phụ nữ 8/3,....

| 13