Chương 5
Sáp nhập, mua lại và thoái vốn
Giảng viên: ThS. Bùi Ngọc Toản
Email:


Nội dung chính
5.1 Các hình thức cơ bản của mua lại
5.2 Giá trị cộng hưởng
5.3 Nguồn gốc của giá trị cộng hưởng
5.4 Hai tác động phụ về tài chính của hoạt động mua lại cơng ty
5.5 Chi phí của cổ đông từ việc giảm rủi ro
5.6 Hiện giá thuần của việc sáp nhập
5.7 Thâu tóm thân thiện so với thâu tóm thù địch


Nội dung chính
5.8 Các chiến thuật phịng thủ
5.9 Sáp nhập có làm tăng thêm giá trị cho cơng ty?
5.10 Các hình thức thuế trong thương vụ mua lại
5.11 Hạch tốn kế toán các thương vụ mua lại
5.12 Mua lại bằng nợ vay và chuyển đổi sang công ty cổ phần nội bộ
5.13 Thoái vốn


5.1. Các hình thức cơ bản của mua lại
Gồm 3 hình thức cơ bản:
(1) Sáp nhập hoặc hợp nhất.
(2) Mua lại cổ phiếu.
(3) Mua lại tài sản.

5.1. Các hình thức cơ bản của mua lại
SÁP NHẬP
HOẶC HỢP
NHẤT

• Sáp nhập (merger) liên quan đến việc nhập một công ty
vào một công ty khác. Công ty bị sáp nhật chấm dứt việc tồn
tại.
• Hợp nhất (consolidation) tương tự như một thương vụ sáp
nhập ngoại trừ sẽ cho ra đời một cơng ty hồn tồn mới.

MUA LẠI CỔ
PHIẾU

• Mua cổ phiếu có quyền bầu cử của cơng ty này bằng tiền
mặt, cổ phiếu hoặc các chứng khoán khác.

MUA LẠI TÀI
SẢN

• Một cơng ty có thể mua lại một cơng ty khác bằng cách mua
lại tất cả tài sản của cơng ty đó, kể cả các khoản nợ.
• Mua lại tài sản địi hỏi quyền bỏ phiếu chính thức của các cổ
đông trong công ty mục tiêu.


5.1. Các hình thức cơ bản của mua lại
- Sáp nhập và hợp nhất là hình thức ít tốn chi phí dưới góc độ pháp lý, nhưng
hình thức này địi hỏi bỏ phiếu để quyết định sự chấp thuận của các cổ đơng.

- Mua lại cổ phần khơng địi hỏi các cổ đông phải bỏ phiếu để chấp thuận và
thường được thực hiện dưới hình thức chào mua. Tuy nhiên, thật khó để nắm
quyền kiểm sốt 100% theo hình thức chào mua này.
- Mua lại tài sản có chi phí tương đối cao bởi vì hình thức này địi hỏi sự chuyển
giao quyền sở hữu tài sản và sự chuyển giao này thường là tốn kém hơn.


5.1. Các hình thức cơ bản của mua lại
Hệ thống phân loại:

Mua lại theo
chiều ngang
• Cơng ty mua lại
và cơng ty mục
tiêu đều kinh
doanh cùng một
ngành.

Mua lại theo
chiều dọc
• Mua lại theo
chiều dọc liên
quan đến các
cơng ty có sự
khác nhau ở các
giai đoạn trong
quy trình sản
xuất.

Mua lại tổ hợp

• Cơng ty mua
lại và công ty
mục
tiêu
không
liên
quan
với
nhau.


5.1. Các hình thức cơ bản của mua lại
Câu hỏi thảo luận: Bạn hãy lấy ví dụ về một thương vụ mua lại trong thực tế tại Việt
Nam. Đồng thời, bạn hãy cho biết thương vụ mua lại này thuộc hình thức mua lại nào?


5.1. Các hình thức cơ bản của mua lại
• MỘT SỐ LƯU Ý VỀ THÂU TĨM ( TAKEOVERS)
Thâu tóm có thể được thực hiện thông qua phương thức mua lại, lôi kéo các cổ
đông bất mãn hay giành sự uỷ quyền, thông qua các giao dịch chuyển đổi công
ty cổ phần đại chúng thành công ty cổ phần nội bộ. Do đó, thâu tóm bao gồm
các hoạt động rộng hơn so với mua lại.


5.2. Giá trị cộng hưởng
Giá trị cộng hưởng xuất hiện nếu giá trị của công ty kết hợp từ thương vụ hợp nhất lớn
hơn tổng giá trị của công ty mua lại và công ty mục tiêu trước khi được hợp nhất.


5.2. Giá trị cộng hưởng

Giả định công ty A đang có ý định mua lại cơng ty B.
Giá trị của công ty A là VA và giá trị của công ty B và VB
Giá trị của công ty sau khi được kết hợp là VAB
Giá trị cộng hưởng (∆V) = VAB – (VA + VB)
-> Giá trị của công ty B đối với công ty A: V*B = ∆V + VB
∆CFt = ∆Doanh thut - ∆Chi phít - ∆Thuết - ∆Chi tiêu vốnt


5.2. Giá trị cộng hưởng
Ví dụ 5.1:


5.2. Giá trị cộng hưởng
Ví dụ 5.1:


5.3. Nguồn gốc của giá trị cộng hưởng
- Gia tăng doanh thu.
- Giảm chi phí.
- Lợi ích từ thuế.

- Nhu cầu chi tiêu vốn được giảm thiểu.


5.4. Hai tác động phụ về tài chính của hoạt động mua lại công ty
- Tăng trưởng thu nhập.
- Đa dạng hố.
-> Các cổ đơng khơng thể có được lợi ích từ việc sáp nhập khi mà việc sáp nhập được
thực hiện chỉ nhằm mục tiêu đa dạng hoá hoặc tăng trưởng trong thu nhập. Sự giảm
thiểu trong rủi ro từ việc sáp nhập có thể giúp ích các trái chủ nhưng sẽ làm tổn hại

các cổ đông.


5.5. Chi phí của cổ đơng từ việc giảm rủi ro
- Việc sáp nhập thường có lợi cho các chủ nợ. Khi rủi ro của công ty kết hợp (sau sáp nhập) giảm
đi thì lợi ích của chủ nợ nhận được sẽ tăng lên.
- Trong trường hợp khơng có giá trị cộng hưởng, các cổ đông bị tổn thất đúng bằng giá trị lợi ích
chủ nợ nhận được.
- Trong thực tế, lợi ích của cổ đơng trong trường hợp sáp nhập phụ thuộc rất nhiều vào độ lớn
của giá trị cộng hưởng.
Câu hỏi thảo luận: trong trường hợp khơng có giá trị cộng hưởng, các cổ đơng có thể giảm bớt
khoản thiệt hại của họ như thế nào?


5.6. Hiện giá thuần của việc sáp nhập

Giả định rằng giá trị cộng hưởng tạo ra là $100.


5.6. Hiện giá thuần của việc sáp nhập
NPV từ sáp nhập mà công ty mua lại được hưởng = giá trị cộng hưởng – giá trị phần bù
Hoặc:
NPV = V*B – chi phí để mua cơng ty B
với V*B là giá trị của công ty B đối với công ty A.
Nếu có xác suất sáp nhập, giá trị thị trường của công ty A = Giá trị thị trường công ty A khi sáp nhập x Xác
suất sáp nhập + Giá trị thị trường công ty A không sáp nhập x Xác suất không sáp nhập


5.6. Hiện giá thuần của việc sáp nhập
Ví dụ 5.2:

Tại 2 doanh nghiệp A và B có tài liệu sau (đơn vị: 1,000 đồng):

DN A

DN B

1. Giá một cổ phiếu

25

12

2. Số lượng cổ phiếu

1,000

500

3. Tổng giá trị thị trường

25,000

6,000

Cả 2 DN A và B đều sử dụng 100% vốn chủ sở hữu.
Ban giám đốc DN B đồng ý bán DN B cho DN A với giá 7,500. Thanh toán bằng tiền mặt hay cổ
phiếu. Giá trị DN B theo đánh giá của DN A: 8,000.
DN A có nên mua DN B?
Nên trả bằng tiền mặt sẵn có hay phát hành cổ phiếu để mua?



5.6. Hiện giá thuần của việc sáp nhập
Ví dụ 5.2:
-

Mua bằng tiền mặt:

DN A sử dụng tiền mặt sẵn có để mua tất cả cổ phiếu của DN B:
NPV = V*B – chi phí để mua, sáp nhập DN
NPV = 8,000 – 7,500 = 500
DN AB sau khi mua DN B sẽ có 1,000 cổ phiếu đang lưu hành trên thị trường.
Giá trị DN AB sau khi mua DN B:
VAB = VA + (V*B – chi phí để mua, sáp nhập DN)
VAB = 25,000 + (8,000 – 7,500) = 25,500
Giá một cổ phiếu của DN AB sau khi mua: 25,500 / 1,000 = 25.5
Giá trị tăng thêm của một cổ phiếu của DN AB sau khi mua DN B:
25.5 – 25 = 0.5


5.6. Hiện giá thuần của việc sáp nhập
Ví dụ 5.2:
-

Mua bằng cách phát hành cổ phiếu:

VAB = (VA + VB) + êV
VAB = 25,000 + 6,000 + 2,000 = 33,000
Số lượng cổ phiếu DN A phải trả cho DN B: 7,500 / 25 = 300
Số lượng cổ phiếu của DN AB sau khi mua: 1,000 + 300 = 1,300
Giá một cổ phiếu của DN AB sau khi mua: 33,000 / 1,300 = 25.38 (a)

Chi phí thực sự mà DN A trả cho DN B: 25.38 * 300 = 7,615.38
NPV của thương vụ này:
NPV = V*B – chi phí để mua, sáp nhập DN
NPV = 8,000 - 7,615.38 = 384.62
Thu nhập một cổ phiếu của DN A tăng lên: 384.62 / 1,000 = 0.38
Giá một cổ phiếu của DN A sau khi mua DN B: 25 + 0.38 = 25.38 (b)
Kết quả tính tốn (a) và (b) là giống nhau.


5.7. Thâu tóm thân thiện so với thâu tóm thù địch
Câu hỏi thảo luận: theo bạn, các thương vụ sáp nhập thường được tiến hành như thế
nào?


5.8. Các chiến thuật phòng thủ
Câu hỏi thảo luận: theo bạn, các cơng ty thường làm gì để phịng thủ trước nguy cơ
bị mua lại?


5.9. Sáp nhập có làm tăng thêm giá trị cho công ty?
Trong các nghiên cứu thực nghiệm về các thương vụ mua lại và sáp nhập, các cổ đông
của công ty mục tiêu thường nhận được lợi ích rất tốt. Tác động của sáp nhập đối với
lợi ích của cổ đơng cơng ty mua lại thì khơng rõ ràng.
Câu hỏi thảo luận: theo bạn, sáp nhập có làm tăng thêm giá trị cho công ty (công ty
mua lại, công ty mục tiêu) hay không?


5.10. Các hình thức thuế trong thương vụ mua lại
Sáp nhập và mua lại có thể là những giao dịch chịu thuế hoặc những giao dịch miễn
thuế.