BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM

TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG TP. HỒ CHÍ MINH

TRẦN CAO NGUYÊN

TÁC ĐỘNG CỦA LÃI SUẤT VÀ TỶ GIÁ ĐẾN
TỶ SUẤT SINH LỢI CỦA CỔ PHIẾU NGÂN
HÀNG THƯƠNG MẠI CỔ PHẦN TẠI
VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

TP. HỒ CHÍ MINH - NĂM 2020


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM

TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG TP. HỒ CHÍ MINH

TRẦN CAO NGUYÊN

TÁC ĐỘNG CỦA LÃI SUẤT VÀ TỶ GIÁ
ĐẾN TỶ SUẤT SINH LỢI CỦA CỔ PHIẾU
NGÂN HÀNG THƯƠNG MẠI CỔ PHẦN TẠI
VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ
Chuyên ngành: Tài chính - Ngân hàng
Mã số: 8 34 02 01
Người hướng dẫn khoa học: PGS., TS. LÊ THỊ TUYẾT HOA

TP. HỒ CHÍ MINH - NĂM 2020


i

TÓM TẮT LUẬN VĂN
Bài nghiên cứu: “Tác động của lãi suất và tỷ giá đến tỷ suất sinh lợi của cổ
phiếu ngân hàng thương mại cổ phần tại Việt Nam”. Sử dụng phương pháp định
lượng bằng cách sử dụng mô hình ước lượng OLS và GARCH.
Các kết quả của nghiên cứu cho thấy có mối tương quan tích cực giữa tỷ giá hối
đoái và tỷ suất sinh lời của thị trường tới suất sinh lời của cổ phiếu ngân hàng thương
mại tại Việt Nam. Trong khi đó biến lãi suất có tác động ngược chiều đến suất sinh
lời của cổ phiếu ngân hàng thương mại tại Việt Nam. Ngoài ra qua nghiên cứu có thể
thấy được mức độ tác động của tỷ suất sinh lời của thị trường mạnh hơn tác động của
tỷ giá và lãi suất.
Từ đó luận văn cũng đưa ra một số kiến nghị nhằm nâng cao tỷ suất sinh lợi của
cổ phiếu ngân hàng thương mại cổ phần tại Việt Nam trong thời gian tới, đồng thời
nhìn nhận một số hạn chế mà luận văn chưa giải quyết được và định hướng cho
nghiên cứu tiếp theo.


ii

LỜI CAM ĐOAN
Tác giả cam đoan rằng đây là công trình nghiên cứu do chính tác giả thực

hiện dưới sự hướng dẫn của Giảng viên là PGS., TS. Lê Thị Tuyết Hoa - Trường
Đại học Ngân hàng Thành phố Hồ Chí Minh và chưa từng được ai cơng bố trong
các cơng trình nghiên cứu trước đây. Kết quả nghiên cứu là trung thực, trong đó
khơng có các nội dung đã được công bố trước đây hoặc các nội dung do người
khác thực hiện ngoại trừ các trích dẫn được dẫn nguồn đầy đủ trong luận văn.

TPHCM , ngày… tháng … năm 2020
Người cam đoan

Trần Cao Nguyên


iii

LỜI CẢM ƠN
Để hoàn thành bài luận văn nghiên cứu này tôi đã nhận được rất nhiều sự động
viên, giúp đỡ của bạn bè, thầy cơ và gia đình.
Trước tiên tôi xin cảm ơn chân thành đến Ban giám hiệu, quý Thầy Cô
trường Đại học Ngân Hàng thành phố Hồ Chí Minh đã truyền đạt cho tơi những
kiến thức q báu trong suốt bốn năm ở bậc đại học và các năm rèn luyện ở bậc
thạc sỹ để tơi có đủ kiến thức và bản lĩnh để thực hiện bài luận văn này. Cảm ơn sự
nhiệt tình, tận tâm mà quý Thầy Cô luôn dành cho các học viên chúng tơi.
Tơi xin bày tỏ lịng biết ơn sâu sắc đến PGS., TS. Lê Thị Tuyết Hoa đã tận
tình hướng dẫn, giúp đỡ tơi trong suốt q trình thực hiện nghiên cứu đề tài: “Tác
động của lãi suất và tỷ giá đến tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu ngân hàng thương
mại cổ phần tại Việt Nam”.
Cuối cùng tôi xin gửi lời cảm ơn chân thành đến gia đình, bạn bè đã luôn
động viên giúp đỡ để tôi tự tin trong suốt quá trình thực hiện.
TPHCM , ngày… tháng … năm 2020
Tác giả


Trần Cao Nguyên


iv

MỤC LỤC
TÓM TẮT LUẬN VĂN ............................................................................................ i
LỜI CAM ĐOAN ..................................................................................................... ii
LỜI CẢM ƠN .......................................................................................................... iii
DANH MỤC CHỮ CÁI VIẾT TẮT ..................................................................... vii
DANH MỤC BẢNG ................................................................................................ ix
DANH MỤC HÌNH ...................................................................................................x
CHƯƠNG 1.

GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU ........................................1

1.1.

Tính cấp thiết của đề tài ..............................................................................1

1.1.1.

Bối cảnh thực tiễn ........................................................................................1

1.1.2.

Khoảng trống nghiên cứu ...........................................................................2

1.2.


Mục tiêu nghiên cứu ....................................................................................3

1.2.1.

Mục tiêu tổng quát .......................................................................................3

1.2.2.

Mục tiêu cụ thể .............................................................................................3

1.3.

Câu hỏi nghiên cứu ......................................................................................3

1.4.

Đối tượng và phạm vi nghiên cứu ..............................................................3

1.5.

Phương pháp nghiên cứu. ...........................................................................4

1.5.1.

Cách tiếp cận nghiên cứu ............................................................................4

1.5.2.

Nguồn số liệu được sử dụng trong nghiên cứu .........................................4


1.6.

Đóng góp của đề tài .....................................................................................4

1.7.

Kết cấu luận văn. .........................................................................................5

Kết luận chương 1 .....................................................................................................6
CHƯƠNG 2. CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ TÁC ĐỘNG CỦA LÃI SUẤT VÀ
TỶ GIÁ ĐẾN TSSL CỦA CỔ PHIẾU NHTMCP .................................................7
2.1.

Lý luận cơ bản về lãi suất và tỷ giá ............................................................7

2.1.1.

Lãi suất .........................................................................................................7

2.1.2.

Tỷ giá hối đoái ..............................................................................................9

2.2.

TSSL của cổ phiếu NHTMCP ..................................................................10

2.2.1.


Khái niệm ...................................................................................................10


v

2.2.2.

Các mơ hình đo lường TSSL cổ phiếu .....................................................11

2.3.

Tổng quan các nghiên cứu trước..............................................................16

2.3.1.

Các nghiên cứu ở nước ngoài ...................................................................16

2.3.2.

Các nghiên cứu trong nước.......................................................................19

2.4.

Tác động của lãi suất và tỷ giá đến TSSL của cổ phiếu NHTMCP ......23

2.4.1.

Tác động của lãi suất đến TSSL của cổ phiếu NHTMCP ......................23

2.4.2.


Tác động của tỷ giá hối đoái đến TSSL của cổ phiếu NHTMCP ..........23

Kết luận chương 2 ...................................................................................................24
CHƯƠNG 3.

MƠ HÌNH VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ....................25

3.1.

Quy trình nghiên cứu ................................................................................25

3.2.

Mơ hình nghiên cứu của đề tài .................................................................26

3.3.

Giả thuyết nghiên cứu ...............................................................................27

3.3.1.

Mối quan hệ giữa lãi suất và TSSL của cổ phiếu ngân hàng.................27

3.3.2.

Mối quan hệ giữa tỷ giá và TSSL của cổ phiếu ngân hàng ...................27

3.3.3. Mối quan hệ giữa TSSL của chỉ số giá thị trường và TSSL của cổ phiếu
ngân hàng .................................................................................................................28

3.4.

Dữ liệu nghiên cứu .....................................................................................28

3.4.1.

Biến phụ thuộc ...........................................................................................28

3.4.2.

Biến độc lập ................................................................................................31

3.4.3.

Giai đoạn nghiên cứu và tần suất dữ liệu ................................................33

3.5.

Phương pháp nghiên cứu ..........................................................................34

3.5.1.

Phân tích thống kê mơ tả ..........................................................................34

3.5.2.

Kiểm định tính dừng của chuỗi dữ liệu thời gian ...................................35

3.5.3.


Mơ hình ước lượng bình phương nhỏ nhất (OLS) .................................36

3.5.4.

Mơ hình phương sai có điều kiện thay đổi ..............................................37

Kết luận chương 3 ...................................................................................................40
CHƯƠNG 4.

KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN ..........................41

4.1.

Thống kê mô tả và Kiểm định ADF .........................................................41

4.1.1.

Biến động của TSSL của cổ phiếu NHTMCP .........................................41

4.1.2.

Biến động của lãi suất bình quân liên ngân hàng qua đêm (LS) ...........48


vi

4.1.3.

Biến động của tỷ giá USD/VND (TG) ......................................................48


4.1.4.

Biến động của chỉ số giá thị trường (VND) .............................................49

4.2.

Kết quả ước lượng TSSL theo mơ hình hồi quy OLS ............................50

4.3.

Kết quả hồi quy TSSL theo mơ hình GARCH (1,1) ...............................54

4.4.
Thảo luận kết quả nghiên cứu tác động của các yếu tố đến TSSL của cổ
phiếu NHTM tại Việt Nam .....................................................................................57
4.4.1. Thảo luận kết quả nghiên cứu về tác động của TSSL chỉ số giá thị
trường .....................................................................................................................57
4.4.2.

Thảo luận kết quả nghiên cứu về tác động của lãi suất .........................60

4.4.3.

Thảo luận kết quả nghiên cứu về tác động của tỷ giá ............................60

Kết luận chương 4 ...................................................................................................62
CHƯƠNG 5.

KẾT LUẬN VÀ CÁC GỢI Ý CHÍNH SÁCH ...........................63


5.1.

Kết luận nghiên cứu ..................................................................................63

5.2.

Các gợi ý chính sách ..................................................................................64

5.2.1.

Đối với nhà đầu tư .....................................................................................64

5.2.2.

Đối với các ngân hàng thương mại...........................................................64

5.2.3.

Đối với ngân hàng nhà nước .....................................................................65

5.3.

Hạn chế nghiên cứu và định hướng nghiên cứu tương lai .....................65

Kết luận chương 5 ...................................................................................................67
DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO ...............................................................68
PHỤ LỤC


vii


DANH MỤC CHỮ CÁI VIẾT TẮT
Nguyên nghĩa

Chữ viết tắt
ACB

Ngân hàng Thương Mại Cổ Phần Á Châu

APT

Lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá

ARCH

Mơ hình phương sai có điều kiện của sai số thay đổi tự hồi quy

BAB

Ngân hàng Thương mại cổ phần Bắc Á

BID

NHTMCP Đầu tư và Phát triển Việt Nam

CAPM

Capital Asset Pricing Model

CTG


Ngân hàng Thương mại cổ phần Công Thương Việt Nam

DF

Kiểm định Dickey–Fuller

EIB

Ngân hàng thương mại cổ phần Xuất nhập khẩu Việt Nam

GARCH

Mơ hình phương sai có điều kiện của sai số thay đổi tự hồi quy tổng quát

HDB

NHTMCP Phát triển Thành phố Hồ Chí Minh

HNX

Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội

HOSE

Sàn giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh

KLB

NHTMCP Kiên Long


LPB

Ngân hàng Thương mại Cổ phần Bưu điện Liên Việt

LS

Lãi suất

MBB

Ngân hàng Thương mại cổ phần Quân đội


viii

NHNN

Ngân hàng nhà nước

NHTMCP

Ngân hàng thương mại cổ phần

NVB

Ngân hàng Thương mại cổ phần Quốc Dân

OLS


Phương pháp bình phương nhỏ nhất

SHB

Ngân hàng Thương mại cổ phần Sài Gòn - Hà Nội

STB

Ngân hàng Thương mại cổ phần Sài Gịn Thương Tín

TCB

NHTMCP Kỹ Thương Việt Nam

TCTD

Tổ chức tín dụng

TG

Tỷ giá

TPHCM

Thành phố Hồ Chí Minh

TPB

Ngân hàng Thương mại cổ phần Tiên Phong


TSSL

Tỷ suất sinh lợi

TTCK

Thị trường chứng khoán

VCB

Ngân hàng Thương mại cổ phần Ngoại thương Việt Nam

VIB

Ngân hàng Thương mại cổ phần Quốc tế Việt Nam

VND

Tỷ suất sinh lợi của chỉ số thị trường

VPB

Ngân hàng Thương mại Cổ phần Việt Nam Thịnh Vượng


ix

DANH MỤC BẢNG
Bảng


Chú thích

Bảng 2.1

Tóm tắt một số nghiên cứu trước

Bảng 3.1.

Danh sách các NHTMCP trong mẫu dữ liệu

Bảng 3.2.

Tóm tắt về dữ liệu nghiên cứu được sử dụng trong mơ hình

Bảng 4.1

Thống kê mơ tả và kết quả kiểm định tính dừng

Bảng 4.2.

Kết quả ước lượng hồi quy mơ hình OLS của từng cổ phiếu ngân hàng

Bảng 4.3

Kết quả kiểm định hiệu ứng ARCH

Bảng 4.3.

Kết quả ước lượng TSSL theo mơ hình GARCH (1,1)



x

DANH MỤC HÌNH
Hình

Chú thích

Hình 3.2.

Quy trình nghiên cứu

Hình 4.1.

Đồ thị biến động lãi suất giai đoạn 2006-2018

Hình 4.2.

Đồ thị biến động tỷ giá giai đoạn 2006-2018

Hình 4.3.

Đồ thị biến động chỉ số giá thị trường giai đoạn 2006-2018

Hình 4.4.

Khối lượng giao dịch cổ phiếu KLB từ khi lên sàn

Hình 4.5.


Khối lượng giao dịch cổ phiếu BAB từ khi lên sàn

Hình 4.6.

Biểu đồ giá cổ phiếu TCB


1

CHƯƠNG 1.

GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU

1.1. Tính cấp thiết của đề tài
1.1.1. Bối cảnh thực tiễn
Trong nền kinh tế thị trường, hệ thống ngân hàng có vai trị rất quan trọng và
được ví như mạch máu của nền kinh tế. Nếu hệ thống ngân hàng hoạt động ổn định,
phát triển hiệu quả sẽ là tiền đề để các nguồn lực tài chính ln chuyển, phân bổ và
sử dụng có hiệu quả, kích thích tăng trưởng kinh tế một cách bền vững.
Trong những năm gần đây, nhóm cổ phiếu ngân hàng là nhóm cổ phiếu chiếm
phần lớn trong quy mơ thị trường. Sự biến động của nhóm cổ phiếu ngân hàng luôn
ảnh hưởng lớn tới thị trường. Hơn nữa do vai trò rất quan trọng của ngân hàng trong
nền kinh tế nên sự biến động đó cũng ảnh hưởng gián tiếp tới các nhóm ngành khác.
Bên cạnh đó, sự ảnh hưởng của tỷ giá hối đoái và lãi suất đến TSSL cổ phiếu
ngân hàng là mối quan tâm lớn đối với các nhà quản trị ngân hàng, các cơ quan
quản lý, các nhà nghiên cứu và nhà đầu tư, đặc biệt trong thời gian gần đây có thể
thấy được tác động của sự bất ổn của lãi suất và tỷ giá hối đoái khi thị trường trong
nước và thế giới có nhiều biến động điển hình như ảnh hưởng của chiến tranh
thương mại Mỹ - Trung Quốc năm 2018 tác động làm tỷ giá đô la tăng vọt.
Để giảm sự tác động rủi ro lãi suất và tỷ giá, các ngân hàng có nhiều cách thức

như các thủ thuật ngoại bảng đa dạng và thực hiện kỹ thuật quản lý rủi ro. Tuy
nhiên các công cụ kỹ thuật ở Việt Nam hiện nay chưa được nghiên cứu phát triển
một cách đầy đủ.
Để bổ sung thêm những hiểu biết về sự tác động của tỷ giá và lãi suất và từ hiểu
biết đó ứng dụng để đưa ra các chính sách trong quản lý hệ thống ngân hàng ở Việt
Nam, việc nghiên cứu tác động của lãi suất và tỷ giá đến TSSL của cổ phiếu ngân
hàng thương mại cổ phần tại Việt Nam là rất cần thiết.


2

1.1.2. Khoảng trống nghiên cứu
Thực tế đã có nhiều nghiên cứu về tác động của tỷ giá và lãi suất đến TSSL cổ
phiếu ngân hàng. Tuy nhiên phần lớn các nghiên cứu về vấn đề này lại được tập
trung ở các nước có nền kinh tế phát triển và khơng có nhiều bài nghiên cứu điều tra
rõ ràng sự tương tác của tỷ giá và lãi suất lên TSSL cổ phiếu ngân hàng trong bối
cảnh ở các nước có nền kinh tế đang phát triển.
Tại Việt Nam cũng có một số cơng trình nghiên cứu về tác động của tỷ giá và lãi
suất tới suất sinh lợi của cổ phiếu ngân hàng như Nguyễn Thanh Hà (2017) nghiên
cứu sáu cổ phiếu ngân hàng niêm yết tại sàn HOSE là BID, CTG, EIB, MBB, STB,
VCB từ năm 2006-2015 và thống kê quan sát theo từng tháng. Hay nghiên cứu của
Huỳnh Thế Nguyễn và Nguyễn Quyết (2013) nghiên cứu về mối quan hệ giữa tỷ giá
hối đoái, lãi suất và giá cổ phiếu tại Thành phố Hồ Chí Minh..... Đa phần các nghiên
cứu trước đây có dữ liệu sử dụng trong nghiên cứu bị giới hạn về mặt số lượng, về
mặt thời gian trong việc nghiên cứu tác động của tỷ giá và lãi suất tới suất sinh lợi
của ngân hàng từ khi ngân hàng đầu tiên niêm yết trên thị trường chứng khốn cho
đến nay.
Dựa trên những phân tích trên cho thấy vẫn còn khoảng trống trong nghiên cứu
về tác động của tỷ giá và lãi suất tới TSSL của cổ phiếu ngân hàng đó là nghiên cứu
dữ liệu của tất cả các ngân hàng đang được niêm yết trên thị trường chứng khoán

Việt Nam và thời gian nghiên cứu đầy đủ hơn từ năm 2006-2018 (kể từ khi ngân
hàng đầu tiên niêm yết tới thời gian nghiên cứu). Vì vậy bài nghiên cứu của tác giả
sẽ góp phần giải quyết một phần khoảng trống nghiên cứu này, đồng thời nghiên
cứu sẽ có một cái nhìn tổng quan hơn về tác động của tỷ giá và lãi suất đến TSSL cổ
phiếu ngân hàng trong giai đoạn 2006-2018.
Xuất phát từ những lý do trên, học viên lựa chọn đề tài “Tác động của lãi suất
và tỷ giá đến TSSL của cổ phiếu ngân hàng thương mại cổ phần tại Việt Nam”
để làm luận văn thạc sĩ.


3

1.2. Mục tiêu nghiên cứu
1.2.1. Mục tiêu tổng quát
Mục tiêu nghiên cứu tổng quát của đề tài là xác định tác động của biến động
lãi suất và tỷ giá hối đoái đến TSSL của cổ phiếu NHTMCP tại Việt Nam, từ đó đưa
ra những gợi ý chính sách và khuyến nghị nhằm nâng cao TSSL của cổ phiếu
NHTMCP tại Việt Nam.
1.2.2. Mục tiêu cụ thể
Xác định được mức độ tác động và chiều hướng tác động của tỷ giá và lãi suất
đến TSSL của cổ phiếu NHTMCP tại Việt Nam.
Đưa ra được những gợi ý chính sách và khuyến nghị nhằm nâng cao TSSL từ
cổ phiếu NHTMCP tại Việt Nam.
1.3. Câu hỏi nghiên cứu
Mơ hình nào để đo lường tác động của tỷ giá và lãi suất đến TSSL của cổ phiếu
NHTMCP tại Việt Nam?
Chiều hướng và mức độ tác động của tỷ giá và lãi suất đến TSSL của cổ phiếu
NHTMCP tại Việt Nam như thế nào?
Cần có gợi ý chính sách và khuyến nghị gì nhằm nâng cao TSSL từ cổ phiếu
NHTMCP tại Việt Nam?

1.4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu của đề tài: Tác động của lãi suất và tỷ giá đến TSSL cổ phiếu
của các NHTM cổ phần tại Việt Nam.
Phạm vi nghiên cứu:
Phạm vi về không gian: Nghiên cứu tác động của lãi suất và tỷ giá đến TSSL
của cổ phiếu NHTMCP tại Việt Nam đang được niêm yết trên thị trường chứng
khốn Việt Nam (tính tới thời điểm 31/12/2018 có 17 NHTMCP được niêm yết
trên thị trường chứng khoán Việt Nam).


4

Phạm vi về thời gian: Giai đoạn từ tháng 7 năm 2006 đến hết năm 2018. Tính
từ thời điểm NHTMCP đầu tiên của Việt Nam (Sacombank) chính thức niêm yết.
1.5. Phương pháp nghiên cứu.
1.5.1. Cách tiếp cận nghiên cứu
Tác giả sử dụng phương pháp nghiên cứu định lượng thông qua việc tiếp thu các lý
thuyết, bằng chứng thực nghiệm đã được nghiên cứu và công bố trước đây. Đề tài
sử dụng hai mơ hình ước lượng OLS và mơ hình GARCH. Cơng cụ xử lý mơ hình
được sử dụng là phần mềm Stata phiên bản 14. Ngoài ra nghiên cứu sử dụng các
phương pháp thống kê mô tả để mô tả những đặc tính cơ bản của dữ liệu thu thập
được từ nghiên cứu thực nghiệm qua các cách thức khác nhau của nghiên cứu.
1.5.2. Nguồn số liệu được sử dụng trong nghiên cứu
Dữ liệu nghiên cứu là:
+ TSSL của cổ phiếu theo ngày được lấy dữ liệu của giá đóng cửa của các cổ phiếu
các ngân hàng đang được niêm yết trên ba sàn chứng khoán Hà Nội (HNX) và sở
giao dịch Chứng khoán Tp. HCM (HOSE) và sàn UPCOM trong khoảng thời gian
từ 2006-2018 nguồn tại trang web www.vndirect.com.vn
+ Lãi suất liên ngân hàng theo ngày được ngân hàng nhà nước công bố tại
www.sbv.gov.vn

+ Tỷ giá VND/USD theo ngày được ngân hàng nhà nước cơng bố tại
www.sbv.gov.vn
1.6. Đóng góp của đề tài
Nhận diện, đo lường mức độ tác động của tỷ giá và lãi suất đến TSSL của cổ phiếu
NHTMCP tại Việt Nam
Một số gợi ý chính sách và khuyến nghị nhằm nâng cao TSSL từ cổ phiếu
NHTMCP trên cơ sở ổn định thị trường.


5

Bên cạnh đó, đề tài cịn là nguồn dữ liệu hữu ích cho các bạn đọc quan tâm lĩnh vực
nghiên cứu này.
1.7. Kết cấu luận văn.
Bài nghiên cứu được trình bày theo 5 chương, cụ thể:
Chương 1: Giới thiệu đề tài nghiên cứu
Trong chương này, tác giả trình bày tính cấp thiết của đề tài, mục tiêu nghiên cứu,
câu hỏi nghiên cứu, đối tượng và phạm vi nghiên cứu, phương pháp, đóng góp của
đề tài và kết cấu luận văn.
Chương 2: Cơ sở lý thuyết về tác động của lãi suất và tỷ giá đến TSSL của cổ
phiếu NHTMCP
Trong chương này tác giả sẽ trình bày cơ sở lý luận về lãi suất, tỷ giá, TSSL của cổ
phiếu NHTMCP và tổng quan các nghiên cứu.
Chương 3: Phương pháp và mô hình nghiên cứu
Chương 3 của luận văn sẽ thiết kế quy trình nghiên cứu, xác định mơ hình nghiên
cứu, giả thuyết nghiên cứu, phương pháp nghiên cứu, dữ liệu nghiên cứu
Chương 4: Kết quả nghiên cứu và thảo luận
Trong chương này, tác giả sẽ trình bày kết quả nghiên cứu định lượng về tác động
của lãi suất và tỷ giá đến TSSL của cổ phiếu NHTMCP tại Việt Nam. Trên cơ sở đó
thảo luận các kết quả nghiên cứu đó, làm cơ sở cho các gợi ý chính sách tại chương

5.
Chương 5: Kết luận và các gợi ý chính sách
Trên cơ sở các kết quả nghiên cứu tại chương 4, trong chương 5, luận văn sẽ đưa ra
ra kết luận cuối cùng của nghiên cứu. Từ đó gợi ý các chính sách và khuyến nghị
đối với các nhà đầu tư, các NHTM và NHNN để nâng cao TSSL từ cổ phiếu
NHTMCP tại Việt Nam. Ngoài ra, trong chương 5, luận văn cũng đề cập một số hạn
chế chưa giải quyết được và định hướng cho nghiên cứu tiếp theo.


6

Kết luận chương 1
Trong chương 1, luận văn đã trình bày tính cấp thiết cũng như lý do chọn đề tài,
xác định được mục tiêu nghiên cứu, đưa ra các câu hỏi nghiên cứu. Đồng thời cũng
đã đưa ra đối tượng, phạm vi, phương pháp nghiên cứu và kết cấu các chương của
luận văn và trình bày những đóng góp của luận văn khi hoàn thành. Chương 1 là
chương tiền đề để tác giả có cơ sở hoạch định các bước thực hiện để hoàn thiện luận
văn.
Tiếp theo, chương 2 sẽ trình bày các cơ sở lý thuyết của đề tài, cùng với đó là
trình bày tổng quan về các nghiên cứu trước đây về nghiên cứu tác động của tỷ giá
và lãi suất tới tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu ngân hàng.


7

CHƯƠNG 2.

CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ TÁC ĐỘNG CỦA LÃI SUẤT

VÀ TỶ GIÁ ĐẾN TSSL CỦA CỔ PHIẾU NHTMCP

2.1. Lý luận cơ bản về lãi suất và tỷ giá
2.1.1. Lãi suất
2.1.1.1. Khái niệm lãi suất
Theo Lê Thị Tuyết Hoa và Nguyễn Thị Nhung (2011), lãi suất là tỷ lệ phần
trăm (%) phản ánh tiền lãi phải trả (hay chi phí) tính trên tổng số vốn vay trong một
thời gian nhất định. Trong đó, mỗi đơn vị của lãi suất được gọi là một điểm lãi.
Xét về bản chất, lãi suất là cơng cụ phản ánh giá cả của vốn tín dụng. Với
bản chất đó, lãi suất có ảnh hưởng trực tiếp đến các quyết định tiêu dùng hay tiết
kiệm của các cá nhân, nhà đầu tư, hộ gia đình, ảnh hưởng đến tăng trưởng kinh tế
và thất nghiệp...
Tùy theo từng tiêu chí mà lãi suất cũng được phân loại khác nhau như: Lãi
suất ngắn hạn và lãi suất dài hạn; Lãi suất cố định và lãi suất biến đổi; Lãi suất chiết
khấu, lãi suất coupon và lãi suất cuối kỳ; Lãi suất thương mại, lãi suất tín dụng Nhà
nước và lãi suất ngân hàng. Trong bài nghiên cứu này, tác giả nghiên cứu về tác
động của lãi suất ngân hàng.
Theo Lê Thị Tuyết Hoa và Nguyễn Thị Nhung (2011), lãi suất ngân hàng là
lãi suất áp dụng trong quan hệ tín dụng ngân hàng, bao gồm cả quan hệ giữa ngân
hàng với các chủ thể trong nền kinh tế như doanh nghiệp, cơng chúng... cả quan hệ
tín dụng trên thị trường liên ngân hàng, giữa các ngân hàng với nhau, giữa ngân
hàng trung ương với các ngân hàng trung gian.
Tùy theo từng tiêu chí phân loại mà lãi suất ngân hàng có các cách phân loại
sau: Lãi suất tiền gửi, lãi suất cho vay, lãi suất chiết khấu, lãi suất tái cấp vốn, lãi
suất liên ngân hàng, lãi suất cơ bản. Trong các loại lãi suất ngân hàng, tác giả sử
dụng lãi suất liên ngân hàng để nghiên cứu trong mơ hình. Lãi suất liên ngân hàng


8

có thể hiểu là lãi suất vay mượn lẫn nhau giữa các ngân hàng, thông qua thị trường
liên ngân hàng.

2.1.1.2. Vai trò của lãi suất
Trong nền kinh tế, lãi suất là một công cụ hết sức quan trọng để thu hút các
nguồn tiền nhàn rỗi từ nơi dư thừa đến nơi cần vốn. Cụ thể, theo Lê Thị Tuyết Hoa
(2011), lãi suất có các vai trị sau đây:
 Lãi suất là phương tiện kích thích lợi ích vật chất để thu hút mọi nguồn vốn
nhàn rỗi trong nền kinh tế. Thực tế, lãi suất là một loại giá cả đặc biệt của
mua bán vốn tiền tệ, do đó lãi suất cũng phải tuân thủ theo quy luật của cung
cầu thị trường. Đối với ngân hàng, muốn huy động nhiều vốn từ bên ngồi
thì tăng lãi suất tiền gửi, khi đó sẽ kích thích lịng ham muốn lợi nhuận của
khách hàng đối với ngân hàng. Do đó, lãi suất là cơng cụ điều tiết nguồn tiền
của ngân hàng.
 Lãi suất là cơng cụ kích thích đầu tư phát triển kinh tế: Với mức lãi suất hợp
lý sẽ kích thích các nhà đầu tư vay vốn để mở rộng sản xuất kinh doanh tạo
ra nhiều sản phẩm cho xã hội, hạn chế thất nghiệp, tăng thu nhập quốc dân
và cải thiện đời sống người dân, qua đó tạo điều kiện cho xã hội ngày càng
phát triển.
 Lãi suất là địn bẩy kích thích ngân hàng và các doanh nghiệp kinh doanh có
hiệu quả
 Đối với các ngân hàng: Hoạt động chủ yếu của các ngân hàng là huy
động vốn để cho vay, ngân hàng dùng mọi biện pháp và cách thức để
thu hút nguồn vốn tạm thời nhàn rỗi trong xã hội. Đồng thời, ngân
hàng thực hiện các hình thức sử dụng vốn cho vay có hiệu quả sao cho
thu được lợi ích kinh tế cao nhất.
 Đối với doanh nghiệp: Khi vay vốn doanh nghiệp cần phải có kế
hoạch sử dụng vốn có hiệu quả và tiết kiệm nhất để đảm bảo doanh
nghiệp có thể hồn trả nợ gốc và lãi đúng hạn.


9


 Lãi suất là một trong những công cụ dự báo tình hình nền kinh tế: Căn cứ
vào tình hình và sự biến động của lãi suất trong một thời kỳ có thể dự báo
được tình hình của nền kinh tế thơng qua một số yếu tố như: tình hình tiền tệ,
tính sinh lời của các dự án đầu tư, mục tiêu của các chính sách của Nhà
nước, tình hình kinh tế trong tương lai... Từ đó, ngân hàng và các doanh
nghiệp có thể lựa chọn phương án kinh doanh cho phù hợp.
 Lãi suất là công cụ điều tiết vĩ mô nền kinh tế: Lãi suất là công cụ thực hiện
mục tiêu chính sách tiền tệ của quốc gia. Thơng qua cơng cụ lãi suất, ngân
hàng trung ương có thể thắt chặt hoặc mở rộng tiền tệ để kìm hãm và kiểm
sốt lạm phát hoặc kích cầu để hạn chế giảm phát, từ đó ổn định thị trường
và kích thích phát triển kinh tế. Ngồi ra, sự thay đổi của lãi suất ảnh hưởng
đến nhu cầu đầu tư, xuất nhập khẩu..., qua đó sẽ ảnh hưởng đến tổng sản
phẩm quốc dân. Đồng thời sự thay đổi của lãi suất cũng ảnh hưởng đến nhu
cầu tiêu dùng, do đó lãi suất đã góp phần điều tiết sản xuất và tiêu dùng, điều
tiết cung và cầu hàng hóa.
2.1.2. Tỷ giá hối đoái
2.1.2.1. Khái niệm tỷ giá hối đoái
Theo Lê Thị Diệu Thảo - Nguyễn Trần Phúc (2015) tỷ giá hối đoái là giá của
một đơn vị tiền tệ này được biểu thị thông qua một số lượng đơn vị tiền tệ khác.
Theo luật ngân hàng nhà nước Việt Nam số 46/2010/QH12 ngày 16/06/2010:
“Tỷ giá hối đoái của đồng Việt Nam là giá của một đơn vị tiền tệ nước ngồi tính
bằng đơn vị tiền tệ của Việt Nam”.
Do đó, có thể hiểu rằng: Tỷ giá hối đoái là giá cả của một đơn vị tiền tệ này
so với đơn vị tiền tệ khác.
2.1.2.2. Vai trị của tỷ giá hối đối
Theo Lê Thị Tuyết Hoa và cộng sự (2011), tỷ giá hối đối có ba vai trị chính là:


10


 Tỷ giá hối đối là cơng cụ so sánh sức mua của các đồng tiền: Thông qua tỷ
giá ta có thể so sánh giá cả, năng suất lao động, giá thành sản phẩm ở thị
trường trong nước với thị trường các nước trên thế giới. Bên cạnh đó, muốn
lựa chọn phương án đầu tư, liên doanh, liên kết với đối tác nước ngồi và
tính tốn hiệu quả của hoạt động kinh doanh xuất nhập khẩu một cách đúng
đắn, chính xác, ta phải dựa vào công cụ tỷ giá hối đối. Do đó, tỷ giá hối
đối đã trở thành cơng cụ hữu hiệu để đề ra các chính sách kinh tế đối ngoại,
hoạt động ngoại thương, lập kế hoạch phát triển kinh tế trong và ngoài nước.
 Tỷ giá hối đối là cơng cụ kích thích và điều chỉnh hoạt động xuất nhập
khẩu: Thơng qua cơ chế điều hành chính sách tỷ giá, nhà nước có thể tác
động điều chỉnh cơ cấu xuất nhập khẩu trong từng thời kỳ cho từng loại sản
phẩm nhằm khuyến khích hoặc hạn chế xuất nhập khẩu các mặt hàng đó, đáp
ứng việc thực hiện định hướng phát triển của nền kinh tế.
 Tỷ giá hối đối là cơng cụ điều tiết thu nhập trong hoạt động kinh tế đối
ngoại: Khi nâng giá đồng tiền trong nước so với đồng tiền nước ngoài đồng
nghĩa với việc nhà nước đã giảm thu nhập của các nhà xuất khẩu, đồng thời
lại tăng thêm thu nhập cho các nhà nhập khẩu. Ngược lại, khi nhà nước thực
hiện phá giá đồng tiền nghĩa là nhà nước đang hỗ trợ cho nhà xuất khẩu tăng
thu nhập và có thêm lợi thế cạnh tranh xuất khẩu, kích thích hoạt động xuất
khẩu.
2.2. TSSL của cổ phiếu NHTMCP
2.2.1. Khái niệm
Theo Don M. Chance và Robert Brooks (2012), TSSL là một tiêu thức được
đo lường sự tăng lên hoặc giảm xuống của tài sản từ việc đầu tư, có hai cách đo
lường chính của TSSL là: lợi nhuận bằng tiền và tỷ lệ lợi nhuận. Lợi nhuận bằng
tiền đo lường thành quả đầu tư bằng tổng số tiền lời hoặc lỗ. Nó đại diện cho thành
quả tuyệt đối. Tỷ lệ lợi nhuận đo lường thành quả đạt được trên mỗi đồng vốn đầu
tư. Nó đại diện cho tỷ lệ phần trăm gia tăng trong tài sản của nhà đầu tư.



11

Từ định nghĩa TSSL trên có thể rút ra rằng TSSL của cổ phiếu là thành quả
mang lại của việc đầu tư cổ phiếu và tỷ suất này cũng được đo lường theo hai cách
chính trên. Lợi nhuận bằng tiền đối với cổ phiếu là số tiền có được từ sự thay đổi
giá cổ phiếu. Đối với thước đo tỷ lệ lợi nhuận thì TSSL của cổ phiếu là tỷ lệ phần
trăm thay đổi trong giá cả của cổ phiếu.
Trong luận văn này, tác giả sử dụng cách đo lường thứ hai để đo lường TSSL
của cổ phiếu NHTMCP, nghĩa là TSSL của cổ phiếu được tính bằng tỷ lệ phần trăm
thay đổi của giá cổ phiếu NHTMCP.
2.2.2. Các mô hình đo lường TSSL cổ phiếu
Nghiên cứu về TSSL của cổ phiếu ngân hàng là chủ đề của sự quan tâm đáng
kể từ các nhà quản lý, trung gian tài chính và các học giả trong một thời gian dài.
Có nhiều nghiên cứu trước đây đó là mơ hình định giá tài sản vốn (Capital Asset
Pricing Model - CAPM) và lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá (Arbitrage Pricing
Theory) – mơ hình APT. Mơ hình định giá tài sản vốn (CAPM) là một mơ hình phổ
biến để đo lường TSSL của cổ phiếu ngân hàng. Ngồi CAPM, là mơ hình một yếu
tố, mơ hình lý thuyết giá chênh lệch giá (APT) bao gồm các yếu tố khác ảnh hưởng
đến lợi nhuận chứng khoán nơi độ nhạy cảm với thay đổi trong mỗi yếu tố được đại
diện bởi một hệ số beta đặc trưng cho yếu tố.
2.2.2.1. Mơ hình định giá tài sản vốn (CAPM)
Mơ hình định giá tài sản vốn (Capital asset pricing model – CAPM) là mơ
hình mơ tả mối quan hệ giữa rủi ro và lợi nhuận kỳ vọng. Trong mơ hình này, lợi
nhuận kỳ vọng của một chứng khốn bằng lợi nhuận khơng rủi ro (risk-free) cộng
với một khoản bù đắp rủi ro dựa trên cơ sở rủi ro tồn hệ thống của chứng khốn
đó. Mơ hình này đo lường độ nhạy cảm của tài sản với rủi ro khơng thể đa dạng hóa
(cũng được gọi là rủi ro hệ thống hay rủi ro thị trường) mà thường được đại diện bởi
hệ số beta (β) trong ngành tài chính, cũng như với lợi tức kỳ vọng của thị trường và
lợi tức kỳ vọng của một tài sản lý thuyết phi rủi ro.



12

Mơ hình CAPM được giới thiệu một cách độc lập bởi Jack Treynor (1961,
1962), William F. Sharpe (1964), John Lintner (1964) và Jan Mossin (1966). Mặc
dù cịn có một số mơ hình khác nỗ lực giải thích động thái thị trường nhưng mơ
hình CAPM là mơ hình đơn giản về mặt khái niệm và có khả năng ứng dụng sát
thực với thực tiễn.
Các giả định của mơ hình CAPM
• Thị trường vốn là hiệu quả ở chỗ nhà đầu tư được cung cấp thơng tin đầy
đủ, chi phí giao dịch khơng đáng kể, khơng có những hạn chế đầu tư, và
khơng có nhà đầu tư nào đủ lớn để ảnh hưởng đến giá cả của một loại chứng
khốn nào đó. Nói khác đi, giả định thị trường vốn là thị trường hiệu quả và
hồn hảo.
• Nhà đầu tư kỳ vọng nắm giữ chứng khoán trong thời kỳ một năm và có hai
cơ hội đầu tư: đầu tư vào chứng khốn không rủi ro và đầu tư vào danh mục
cổ phiếu thường trên thị trường.
Mơ hình CAPM được mơ tả bằng cơng thức:
Ri = Rf + β(Rm - Rf)
Trong đó:
Ri: là lợi suất kỳ vọng trên tài sản vốn
Rf: là lãi suất phi rủi ro
Rm: là kỳ vọng lợi suất thị trường
β: độ nhạy của chứng khoán đối với thay đổi trên thị trường
Hệ số beta của một tài sản hay một danh mục cung cấp cho chúng
ta thông tin để xác định mức độ rủi ro của tài sản, xác định phần bù rủi ro của tài


13


sản và những thông tin để định giá hợp lý của tài sản rủi ro; thông thường hệ số beta
được ước lượng bằng mơ hình hồi quy tuyến tính.
β =1: biến thiên bằng thị trường, rủi ro bằng mức thị trường
β >1: rủi ro cao hơn mức trung bình của thị trường
β <1: rủi ro thấp hơn mức trung bình của thị trường (biến thiên và độ lệch chuẩn
thấp hơn thị trường)
Mơ hình CAPM được sử dụng phổ biến do các ưu điểm của mơ hình. Đây là
mơ hình đơn giản và có tính ứng dụng thực tế cao. Đây là cơng cụ hữu ích để ước
tính TSSL, giúp nhận dạng các rủi ro của mỗi loại chứng khoán riêng lẻ hoặc trong
danh mục đầu tư.
Tuy nhiên mơ hình này cũng có những nhược điểm nhất định như mơ hình
này cho rằng lợi nhuận kỳ vọng chỉ phụ thuộc vào yếu tố duy nhất là rủi ro đo lường
bởi beta, việc xác định Beta rất khó xác định do thiếu danh mục thị trường hoặc thị
trường kém hiệu quả như giả thuyết của mơ hình đưa ra.
2.2.2.2. Lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá (APT)
Lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá (APT) được giới thiệu vào năm 1976
bởi giáo sư kinh tế học Stephen Ross. Lý thuyết APT là một lý thuyết tổng quát về
định giá tài sản, đây là lý thuyết được sử dụng chính trong việc mua bán chứng
khốn, ngoại tệ, hàng hóa khối lượng lớn… để hưởng chênh lệch giá. Theo APT,
TSSL kỳ vọng của tài sản tài chính có thể đo lường thơng qua các yếu tố kinh tế vĩ
mô khác nhau. Sự nhạy cảm của tài sản tài chính tương ứng với những sự thay đổi
của yếu tố kinh tế đó được xác định thơng qua hệ số beta.
Xuất phát từ lý thuyết này, mô hình APT đã được sử dụng để xác định giá
của tài sản một cách chính xác. Giá của tài sản phải bằng mức kỳ vọng ở cuối thời
kỳ đầu tư chiết khấu về hiện tại với TSSL được tính tốn trong mơ hình. Ở mơ hình