BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM

NGUYỄN ĐẮC TOẢN

ĐIỂM GÃY CẤU TRÚC TRONG MỐI QUAN HỆ
GIỮA TỈ GIÁ HỐI ĐOÁI THỰC VÀ LÃI SUẤT THỰC

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

TP. Hồ Chí Minh – Năm 2014


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM

NGUYỄN ĐẮC TOẢN

ĐIỂM GÃY CẤU TRÚC TRONG MỐI QUAN HỆ
GIỮA TỈ GIÁ HỐI ĐOÁI THỰC VÀ LÃI SUẤT THỰC
Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng
Mã số: 60340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:
TS. NGUYỄN KHẮC QUỐC BẢO

TP. Hồ Chí Minh – Năm 2014

LỜI CAM ĐOAN
Bài nghiên cứu xin cam đoan đây là cơng trình nghiên cứu khoa học độc lập
của bài nghiên cứu, dƣới sự hƣớng dẫn của TS. Nguyễn Khắc Quốc Bảo. Các thông
tin, số liệu trong luận văn là trung thực và có nguồn gốc rõ ràng, cụ thể. Kết quả
nghiên cứu trong luận văn là trung thực và chƣa từng đƣợc cơng bố trong bất kỳ
cơng trình nghiên cứu nào khác.
Học viên

Nguyễn Đắc Toản


MỤC LỤC
Trang phụ bìa
Lời cam đoan
Mục lục
Danh mục từ viết tắt
Danh mục các bảng
Danh mục các hình
TĨM TẮT ................................................................................................................ 1
CHƢƠNG 1 – GIỚI THIỆU .................................................................................... 2
1.1 Lý do chọn đề tài ................................................................................................ 2
1.2 Mục tiêu nghiên cứu ........................................................................................... 3
1.3 Phƣơng pháp nghiên cứu .................................................................................... 5
1.4 Ý nghĩa của bài nghiên cứu ................................................................................ 6
1.5 Cấu trúc của luận văn ......................................................................................... 6
CHƢƠNG 2 – KHUNG LÝ THUYẾT VỀ MỐI QUAN HỆ GIỮA LÃI SUẤT VÀ
TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI VÀ CÁC BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM ........................ 8
2.1 Lý thuyết ngang giá sức mua (PPP) ................................................................... 8
2.2 Lý thuyết ngang giá lãi suất không phòng ngừa (UIP) ...................................... 9
2.3 Lý thuyết ngang bằng lãi suất có phịng ngừa (IRP) ........................................ 10

2.4 Các nghiên cứu thực nghiệm trƣớc đây ........................................................... 10
2.4.1 Các nghiên cứu thực nghiệm không xem xét đến điểm gãy cấu trúc ........... 10
2.4.2 Các nghiên cứu thực nghiệm xem xét đến điểm gãy cấu trúc ...................... 13
CHƢƠNG 3 – PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ................................................. 18
3.1 Mơ hình lý thuyết ............................................................................................. 18


3.2 Dữ liệu trong bài nghiên cứu............................................................................ 20
3.3 Phƣơng pháp thực nghiệm ............................................................................... 22
3.3.1 Phƣơng pháp chung ....................................................................................... 22
3.3.1.1 Các luận điểm về phƣơng pháp thực nghiệm của Byrne và Nagayasu (2010)
................................................................................................................................ 22
3.3.1.2 Phƣơng pháp thực nghiệm của bài nghiên cứu này .................................. 23
3.3.2 Quy trình kiểm định cụ thể............................................................................ 25
3.3.2.1 Kiểm định tính dừng các chuỗi dữ liệu ..................................................... 25
3.3.2.2 Kiểm định ADF – the Augmented Dickey-Fuller test (Dickey và Fuller,
1979)....................................................................................................................... 26
3.3.2.3 Kiểm định DF-GLS (Elliott, Rothemborg và Stock, 1996) ....................... 27
3.3.2.4 Kiểm định S&L (Saikkonen và Lütkepohl, 2002) ..................................... 28
3.3.2.5 Kiểm định đồng liên kết ............................................................................. 29
3.3.2.6 Kiểm định Trace Johansen (the Johansen Trace test năm 1988, 1995) ..... 30
3.3.2.7 Mơ hình VECM.......................................................................................... 32
CHƢƠNG 4 – KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ............................................................ 35
4.1 Kết quả nghiên cứu giữa Việt Nam và Mỹ ...................................................... 35
4.1.1 Kết quả kiểm định tính dừng ......................................................................... 35
4.1.2 Kết quả kiểm định đồng liên kết ................................................................... 39
4.1.3 Mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái thực và lãi suất thực, và kiểm định sự ổn
định của mơ hình .................................................................................................... 45
4.2 Mở rộng nghiên cứu giữa Mỹ với các nƣớc Châu Á khác ............................... 50
4.2.1 Kết quả kiểm định tính dừng ......................................................................... 50

4.2.2 Kết quả kiểm định đồng liên kết ................................................................... 55


CHƢƠNG 5 – KẾT LUẬN.................................................................................... 59
5.1 Kết quả nghiên cứu chính ................................................................................ 59
5.2 Khuyến nghị ..................................................................................................... 60
5.3 Hạn chế của bài nghiên cứu ............................................................................. 61
Danh mục tài liệu tham khảo
Phụ lục


DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT
Từ viết tắt

Diễn giải

ACF

Hàm tự tƣơng quan

ADF

Kiểm định Augmented Dickey-Fuller

CPI

Chỉ số giá tiêu dùng

DF


Kiểm định Dickey-Fuller

GF-GLS

Kiểm định Dickey Fuller- General Least Square

IFE

Hiệu ứng Fisher quốc tế

IFS

Thống kê Tài chính Quốc tế

OLS

Phƣơng pháp bình phƣơng bé nhất

SL

Kiểm định Saikkonen và Lutkepol

UIP

Lý thuyết ngang giá lãi suất khơng phịng ngừa

VAR

Vector tự hồi quy


VECM

Mơ hình vector điều chỉnh sai số


DANH MỤC CÁC BẢNG
Bảng

Nội dung

Trang

3.1

Tóm tắt các cơng thức và dữ liệu trong bài nghiên cứu

20

4.1

Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị ADF và DF-GLS trong trƣờng

35

hợp giữa VN và Mỹ
4.2

Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị S&L trong trƣờng hợp giữa VN

37


và Mỹ
4.3

Kết quả kiểm định đồng liên kết Johansen trong trƣờng hợp giữa

40

VN và Mỹ
4.4

Kết quả kiểm định đồng liên kết S&L khi không xem xét điểm gãy

42

cấu trúc
4.5

Kết quả kiểm định đồng liên kết S&L khi xem xét điểm gãy cấu

43

trúc
4.6

Kết quả ƣớc lƣợng phƣơng trình dài hạn giữa tỷ giá thực và lãi

45

suất thực VN và Mỹ

4.7

Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị ADF và DF-GLS trong trƣờng

51

hợp giữa các nƣớc Châu Á và Mỹ
4.8

Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị S&L trong trƣờng hợp giữa các

53

nƣớc Châu Á và Mỹ
4.9

Kết quả kiểm định đồng liên kết Johansen trong trƣờng hợp giữa

55

các nƣớc Châu Á và Mỹ
4.10

Kết quả kiểm định đồng liên kết S&L trong trƣờng hợp giữa các
nƣớc Hàn Quốc và Mỹ, Thái Lan và Mỹ

57


DANH MỤC CÁC HÌNH

Hình

Nội dung

Trang

4.1

Kiểm định mức độ ổn định của lãi suất dự đoán (ex ante)

48

4.2

Kiểm định mức độ ổn định của lãi suất thực (post)

49


1

TÓM TẮT
Trong bài nghiên cứu này xem xét điểm gãy cấu trúc trong mối quan hệ giữa
tỷ giá hối đoái thực và lãi suất thực. Tổng thể bài nghiên cứu đã cho thấy những
bằng chứng về mối quan hệ dài hạn giữa tỷ giá hối đoái thực và lãi suất thực, khi
điểm gãy cấu trúc được đưa vào xem xét. Đầu tiên bài nghiên cứu xem xét điểm gãy
cấu trúc trong mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái thực và lãi suất thực giữa 02 quốc
gia Việt Nam và Mỹ. Sau đó mở rộng ra những quốc gia Châu Á khác và Mỹ.
Trong dữ liệu về các nước Châu Á cho thấy rằng điểm gãy cấu trúc là không phổ
biến giữa các quốc gia với nhau mà là đặc trưng riêng của từng quốc gia.



2

CHƢƠNG 1 – GIỚI THIỆU
1.1 Lý do chọn đề tài
Như bài nghiên cứu đã cho thấy, đối với hầu hết các quốc gia trên thế giới, lãi
suất đóng vai trị là một công cụ quan trọng trong việc điều hành và quản lí nền kinh
tế vĩ mơ. Lãi suất có mối liên quan mật thiết đối với tỷ giá trên thị trường hối đoái.
Mối quan hệ này được thể hiện rõ thơng qua lí thuyết nền tảng là thuyết ngang giá
lãi suất khơng phịng ngừa (UIP) và hiệu ứng Fisher quốc tế (International Fisher
Effect). Để có được cân bằng lãi suất đầu tư trong nước và đầu tư nước ngoài thì sự
thay đổi của ngoại tệ sẽ tương ứng với chênh lệch trong lãi suất, tức là tỷ giá hối
đoái sẽ thay đổi theo chênh lệch lãi suất của 2 quốc gia.
Lý thuyết này đóng vai trị quan trọng trong việc phân tích kinh tế, đặc biệt là
trong mối quan hệ cung cầu tiền tệ giữa các nền kinh tế, hay nhu cầu chu chuyển,
phân bổ các nguồn tài chính trên thị trường quốc tế. Chính vì vậy, việc hiểu được
mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái và chênh lệch lãi suất là một công cụ quan trọng để
đưa ra các chính sách phù hợp, hiệu quả trong việc quản lí, điều tiết nền kinh tế vĩ
mơ. Tuy nhiên, trong các nền kinh tế, rất khó để tồn tại các điều kiện để đảm bảo
mối quan hệ cân bằng này được duy trì trong ngắn hạn. Các nghiên cứu gần đây cho
thấy mối quan hệ này có xu hướng tồn tại đối với các cơng cụ tài chính dài hạn hơn
(nghiên cứu của Chinn và Mededith, 2004, 2005; Chinn và Zhang, 2006;…).
Bài nghiên cứu gốc “Structural breaks in the real exchange rate and real
interest rate relationship” của tác giả Joseph P. Byrne và Jun Nagayasu tiến
hành kiểm tra thực nghiệm về mối quan hệ dài hạn giữa tỷ giá hối đoái thực và
chênh lệch lãi suất thực bằng cách sử dụng nhiều phương pháp kinh tế lượng mới
đây có xét đến sự điểm gãy cấu trúc tiềm ẩn.Nhìn chung, nghiên cứu của hai tác giả
cung cấp những bằng chứng về mối quan hệ này trong dài hạn. Cụ thể hơn, trước
hết tác giả tập trung vào mối quan hệ Anh – Mỹ. Khi sử dụng các phương pháp

truyền thống, họ tìm thấy những bằng chứng bị hạn chế về mối quan hệ dài hạn.
Nhưng khi thực hiện một phương pháp có xét đến điểm gãy cấu trúc thì lại tìm được


3

những bằng chứng có ý nghĩa cho rằng chênh lệch lãi suất thực là một yếu tố quyết
định quan trọng của tỷ giá hối đối thực.
Bài nghiên cứu này trình bày về điểm gãy cấu trúc tiềm năng trong mối quan
hệ giữa tỷ giá hối đoái thực và lãi suất thực giữa quốc gia Việt Nam và Mỹ. Sau đó
mở rộng ra giữa các quốc gia Châu Á khác với Mỹ.
1.2 Mục tiêu nghiên cứu
Mục tiêu của bài nghiên cứu này muốn xem xét điểm gãy cấu trúc tiềm năng
trong chuỗi dữ liệu ảnh hưởng như thế nào đến mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái
thực và lãi suất thực.
Bằng cách sử dụng điều kiện cân bằng thông thường được nhắc đến trong các
tài liệu tài chính quốc tế, bài nghiên cứu nhận thấy rằng có sự tồn tại của một mối
quan hệ dài hạn giữa tỉ giá hối đoái thực và chênh lệch lãi suất thực. Cụ thể hơn là
sử dụng điều kiện ngang giá lãi suất không phòng ngừa (UIP) và giả thuyết cân
bằng Fisher làm lý thuyết nền tảng để tìm ra mối liên hệ giữa tỷ giá hối đoái và lãi
suất. Một số lượng lớn bài nghiên cứu đã nỗ lực tìm ra những bằng chứng cho mối
tương quan cân bằng này dựa trên nhiều cách tiếp cận và đưa ra một hỗn hợp các
kết quả khác nhau (Campbell &Clarida (1987), Meese & Rogoff (1988), Edison &
Pauls (1993), và hầu hết là họ khơng tìm thấy sự tồn tại của mối quan hệ dài hạn
trên.
Các nghiên cứu trước đây thì sử dụng các mơ hình tuyến tính cho các biến
kinh tế, nên cũng ảnh hưởng ít nhiều đến tính chuẩn xác của các kết quả thống kê
nhận được. Một mối quan tâm lớn của các nhà nghiên cứu đó là độ mạnh thấp của
các kiểm định thống kê trong việc xác định mối quan hệ cân bằng trên đối với thị
trường tài chính quốc tế. Ví dụ phương Perron (1989) nhận ra sự thiếu chính xác

của việc mơ hình hóa các biến số kinh tế là tuyến tính của một số các nhà nghiên
cứu trước đó, và Perron cho rằng những nhà nghiên cứu này đã khơng tính đến việc
các cú sốc quan trọng bất thường, hiếm xảy ra có thể tác động tới tính hữu ích của
các kết quả thống kê. Cụ thể hơn là kiểm định nghiêm đơn vị và đồng liên kết thông


4

thường có khuynh hướng bị bác bỏ khi có một sự sụp đổ cấu trúc xảy ra trong dãy
số thời gian. Do đó mà các nghiên cứu gần đây đã chú trọng hơn đến các kiểm định
cho các cú sốc và tính phi tuyến khi xác định mối quan hệ giữa tỷ giá hối đối thực
và lãi suất thực, ví dụ phương: Nakagawa (2002) nhấn mạnh đến tính phi tuyến
trong mối quan hệ giữa tỉ giá hối đoái thực và lãi suất thực. Thêm vào đó việc để
giải thích cho sự thay đổi của các chế độ thuộc lĩnh vực kinh tế và sử dụng dữ liệu
trong khoảng thời gian dài (1921-2002), Kanas (2005) đã tìm thấy có một mối liên
hệ tồn tại giữa tỷ giá hối đoái thực của Anh/Mỹ và chênh lệch lãi suất thực.
Hai tác giả của bài nghiên cứu gốc là Joseph P. Byrne và Jun Nagayasu tiến
hành nghiên cứu thực nghiệm phải chăng mối quan hệ cân bằng dài hạn tồn tại giữa
tỷ giá hối đoái thực và chênh lệch lãi suất thực? Trái với Nakagawa (2002) và
Kanas (2005), bài nghiên cứu muốn nhấn mạnh đến tính khơng dừng tiềm ẩn của dữ
liệu, vì có những bằng chứng trải rộng về tính khơng dừng của tỉ giá hối đoái, làm
cho ngang giá sức mua PPP khơng tồn tại, và sự khác biệt trong tính khơng dừng
của lãi suất thực giữa các quốc gia (Meese & Rogoff, 1998, và Edison & Paul,
1993).
Kanas (2005), Edison và Melick (1999) cũng xem xét mối quan hệ cân bằng
giữa tỷ giá hối đoái thực và chênh lệch lãi suất thực. Họ đưa ra bằng chứng phù hợp
về mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái và chênh lệch lãi suất, kết quả của họ có lẽ là
khơng đáng tin cậy bởi kiểm định Johansen(1998) đòi hỏi cần điều chỉnh giá trị tới
hạn trong sự tồn tại của những thay đổi cấu trúc. Phương pháp tiếp cận đựợc xây
dựng bởi Saikkonen và Lütkepohl (2000, 2002); Lanne, Lütkepohl, và Saikkonen

(2002, 2003), tận dụng nhiều hơn các kiểm định đồng liên kết mạnh hơn mà một lần
nữa nhấn mạnh đến khả năng tồn tại của điểm gãy cấu trúc.
Nhóm tác giả Joseph P. Byrne và Jun Nagayasu nghiên cứu trước hết là
trường hợp Anh – Mỹ, sau đó mở rộng ra cho nhiều quốc gia châu Âu. Do các biến
kinh tế là không dừng, việc mơ hình hóa chúng khơng thể được thực hiện bằng các
ước lượng OLS thông thường. Bài nghiên cứu xem xét dữ liệu đã có đầy đủ điều


5

kiện để áp dụng mơ hình VECM. Tuy nhiên, đến đây ta lại gặp phải một vấn đề
điểm gãy cấu trúc trong các chuỗi dữ liệu thời gian dài hạn. Điểm gãy cấu trúc làm
cho các kiểm định đồng liên kết thông thường mắc phải sai lầm là chấp nhận giả
thuyết Ho khơng có đồng liên kết trong khi thực tế mối liên hệ đồng liên kết là tồn
tại. Vấn đề chỉ được giải quyết khi tác giả áp dụng các phương pháp kiểm định
mạnh hơn: kiểm định S&L Trace với biến giả.
Kết quả là, với việc xét đến điểm gãy cấu trúc trong mối quan hệ giữa chênh
lệch lãi suất thực và tỷ giá hối đoái thực; nghiên cứu đã tìm thấy bằng chứng về sự
tồn tại mối quan hệ dài hạn ở hầu hết các quốc gia được xem xét, nhưng sự hiện
diện của điểm gãy cấu trúc thì khơng phải là phổ biến giữa các nước, mà là đặc
trưng riêng của từng quốc gia.
1.3 Phƣơng pháp nghiên cứu
Phương pháp của bài nghiên cứu sẽ được thực hiện thông qua hai hướng tiếp
cận: hướng tiếp cận truyền thống khơng có xem xét đến hiện tượng điểm gãy cấu
trúc và hướng tiếp cận thứ hai có xem xét đến hiện tượng này trong quá trình nghiên
cứu về mối quan hệ dài hạn giữa tỷ giá thực và lãi suất thực. Ở cả hai hướng tiếp
cận đều có chung một quy trình phương pháp phương sau:
Thứ nhất, tính dừng của chuỗi dữ liệu sẽ được kiểm tra thông qua các kiểm
định nghiệm đơn vị ADF, DF-GLS và kiểm định nghiệm đơn vị được xây dựng
theo phương pháp của Saikkonen và Lutkepohl.

Thứ hai, bằng chứng thực nghiệm về mối quan hệ dài hạn giữa các biến đang
nghiên cứu sẽ được xác nhận thông qua các kiểm định đồng liên kết Johansen và
kiểm định đồng liên kết của Saikkonen và Lutkepohl.
Thứ ba, mơ hình VECM được sử dụng để ước lượng mối quan hệ dài hạn giữa
các biến và sau đó các kiểm định khác nhằm kiểm tra độ ổn định của mơ hình sẽ
đượcthực hiện.
Dữ liệu tỷ giá thực, lãi suất thực của Việt Nam, Mỹ cũng phương một số nước
Châu Á khác nhằm phục vụ cho việc nghiên cứu sẽ được tính tốn từ các dữ liệu tỷ


6

giá danh nghĩa, lãi suất danh nghĩa, tỷ lệ lạm phát, chỉ số CPI. Những dữ liệu trên
sẽ được thu thập từ nguồn dữ liệu tài chính quốc tế của IMF với khoảng thời gian
của dữ liệu kéo dài từ tháng 1/1996 đến 5/2014 đối với trường hợp nghiên cứu giữa
Việt Nam – Mỹ, và trường hợp nghiên cứu giữa Mỹ với các nước Châu Á khác sẽ
sử dụng bộ dữ liệu từ tháng 1/1994 đến 5/2014.
1.4 Ý nghĩa của bài nghiên cứu
Thứ nhất, nghiên cứu này được thực hiện nhằm xem xét và xác nhận mối quan
hệ cân bằng dài hạn giữa tỷ giá thực và lãi suất thực trong mối quan hệ giữa Mỹ với
các nước Châu Á trong đó có Việt Nam. Mối quan hệ tỷ giá thực – lãi suất thực khi
được xác nhận ở các quốc gia kể trên sẽ đóng góp thêm nhiều bằng chứng thực
nghiệm trên thế giới bên cạnh các nghiên cứu khác đã được thực hiện về đề tài này.
Qua đó, sự đóng góp của đề tài trên phương diện thực nghiệm sẽ giúp củng cố thêm
cho các cơ sở trên lý thuyết.
Thứ hai, một vấn đề đáng lưu ý của nghiên cứu đó là việc cân nhắc đến hiện
tượng điểm gãy cấu trúc trong quá trình xác nhận mối quan hệ dài hạn giữa tỷ giá
thực và lãi suất thực. Perron (1989) đã đưa ra nhận định rằng sự xuất hiện của điểm
gãy cấu trúc trong chuỗi dữ liệu có thể dẫn đến một số lệch lạc của kết quả kiểm
định. Ủng hộ cho nhận định của Perron, kết quả từ nghiên cứu này cho thấy việc

xem xét đến nhân tố điểm gãy cấu trúc sẽ giúp đưa ra bằng chứng thực nghiệm khá
bền vững và có độ tin cậy cao hơn. Qua đó, nghiên cứu cũng đặt lưu ý cho các
nghiên cứu sau này khi làm việc với dữ liệu chuỗi thời gian, cần phải cẩn thận xem
xét những đặc tính của chuỗi dữ liệu trong q trình nghiên cứu, trong đó có hiện
tượng điểm gãy cấu trúc.
1.5 Cấu trúc của luận văn
Bài nghiên cứu được trình bày trong năm chương như sau:
Chương 1: Giới thiệu – sẽ trình bày tổng quát về đặt vấn đề nghiên cứu, mục
tiêu, đối tượng, phạm vi nghiên cứu và phương pháp nghiên cứu cũng phương ý
nghĩa của bài nghiên cứu.


7

Chương 2: Tổng quan các nghiên cứu trước đây về mối quan hệ trong dài hạn
giữa tỷ giá thực và lãi suất thực. Chương hai sẽ trình bày và tổng hợp các kết quả
nghiên cứu của các học giả trên thế giới về mối quan hệ cân bằng dài hạn giữa tỷ
giá thực và lãi suất thực xét trên phương diện cơ sở lý thuyết cũng như thực nghiệm.
Đặc biệt, chương hai cũng chú trọng đến các nghiên cứu gần đây có xem xét đến
hiện tượng điểm gãy cấu trúc trong mối quan hệ tỷ giá thực – lãi suất thực. Đây là
cơ sở lý luận quan trọng để thực hiện đề tài tại Việt Nam.
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu – trình bày nguồn dữ liệu phục vụ cho
quá trình nghiên cứu, đồng thời xây dựng mơ hình lý thuyết cũng như phương pháp
thực nghiệm phù hợp với đặc điểm của chuỗi dữ liệu ở Việt Nam và sau cùng là
trình bày quy trình các bước phân tích chuỗi dữ liệu nhằm giải quyết các vấn đề
nghiên cứu đã được đưa ra ở Chương 1.
Chương 4: Kết quả nghiên cứu – trình bày các kết qủa mà nghiên cứu đã tìm
được. Cụ thể, các kết quả này bao gồm các kết quả kiểm định nghiệm đơn vị, đồng
liên kết trong hai trường hợp khơng xét và có xét đến điểm gãy cấu trúc; kết quả hồi
quy mối quan hệ dài hạn giữa tỷ giá thực và lãi suất thực giữa Việt Nam và Mỹ; các

bằng chứng khác về mối quan hệ này giữa Mỹ với một số quốc gia khác trong khu
vực Châu Á.
Chương 5: Kết luận, hạn chế của đề tài và hướng phát triển của đề tài. Chương
này sẽ tổng kết lại các kết quả nghiên cứu, trình bày các điểm cịn hạn chế trong bài
nghiên cứu này, từ đó đề xuất những hướng nghiên cứu trong thời gian sắp tới.


8

CHƢƠNG 2 – KHUNG LÝ THUYẾT VỀ MỐI QUAN HỆ GIỮA
LÃI SUẤT VÀ TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI VÀ CÁC BẰNG CHỨNG THỰC
NGHIỆM
Sử dụng điều kiện ngang giá lãi suất không phòng ngừa (UIP) và giả thuyết cân
bằng Fisher làm lý thuyết nền tảng để tìm ra mối liên hệ giữa tỷ giá hối đối và lãi
suất. Nói đến các lý thuyết tài chính quốc tế kinh điển giải thích về thay đổi của tỷ
giá hối đối thì có những lý thuyết sau đây : Ngang giá sức mua (PPP), ngang giá
lãi suất khơng phịng ngừa (UIP) và ngang giá lãi suất có phịng ngừa (IRP).
2.1 Lý thuyết ngang giá sức mua (PPP)
Lý thuyết ngang giá sức mua (PPP) đã trở thành lời giả thích quan trọng cho tỷ giá
hối đối danh nghĩa và thực tế của thế giới trong suốt những năm 1970 và 1980.
Trong hình thái tuyệt đối của nó, nó cho thấy rằng giá trị của tỷ giá hối đoái danh
nghĩa bằng với tỷ lệ mức giá của hai quốc gia. Nó được định nghĩa như sau:
S=

(1)

Trong đó, S là tỷ giá giao ngay danh nghĩa, P và P* theo thứ tự là mức giá nội địa
và nước ngồi. Với giá trị tuyệt đối của nó, PPP cho thấy rằng sự thay đổi trong tỷ
giá hối đoái được xác định bởi sự thay đổi giá tương ứng ở hai quốc gia. Giá trị tỷ
giá danh nghĩa không thực sự cho thấy điều gì về “giá trị thực” của đồng tiền, hoặc

bất kì điều gì liên quan đến PPP. Một tỷ giá hối đoái phải được định nghĩa như sau:
Q=

(2)
Theo Laurence S. Copeland (2000), kết luận chung về PPP có thể được tổng

quát như sau:


Trong ngắn hạn, độ lệch PPP là khá lớn , và hầu như khơng tìm thấy được sự

tồn tại của PPP trong ngắn hạn.


Những bằng chứng về PPP dài hạn được cho là không rõ ràng. Cho đến hiện

giờ, cân bằng sức mua đang bị cho là không tồn tại, nhưng với sự hỗ trợ của công


9

cụ kinh tế lượng mới và các phương pháp kiểm định mới, các nhà nghiên cứu trong
vài năm gần đây đã tìm được những bằng chứng thực nghiệm rõ ràng hơn về PPP.


Trong thời kì biến động có một điều chắc chắc chắn rằng tỷ giá hối đoái đã

biến động khác nhiều so với giá cả.
Các nhà kinh tế học đã tranh luận xem liệu PPP tồn tại trong ngắn hạn, dài hạn,
hay không tồn tại cả trong ngắn và dài hạn. Cuối những năm 1970, PPP ít nhất trong

ngắn hạn đã bị bác bỏ một cách thuyết phục bởi dữ liệu. Liệu PPP trong dài hạn có
bị bác bỏ hay khơng, điều này vẫn cịn đang được xem xét.
2.2 Lý thuyết ngang giá lãi suất khơng phịng ngừa (UIP)
Ta có:
rt = (1+if) (1+ef)-1
trong đó:
rt: tỷ suất sinh lợi có hiệu lực khi đầu tư ra nước ngoài
ih: lãi suất trong nước
if: lãi suất nước ngoài
ef: giá trị tăng lên hay giảm xuống của đồng ngoại tệ
Nếu giả định việc đầu tư ra nước ngồi cũng có tỷ suất sinh lợi bằng với đầu tư
trong nước, nghĩa là:
rt = (1 + if)(1 + ef) – 1 = ih
Suy ra:
ef = (1 + ih) / (1 + if) - 1
Lấy gần bằng: ef = ih - if
Lý thuyết ngang giá lãi suất khơng phịng ngừa UIP phát biểu rằng tỷ giá hối đoái sẽ
thay đổi theo chênh lệch lãi suất của hai quốc gia theo công thức:
ef = (1 + ih) / (1 + if) – 1
Phương vậy, để có được cân bằng lãi suất giữa đầu tư trong nước và đầu tư nước
ngồi thì sự thay đổi của ngoại tệ sẽ tương ứng với chênh lệch lãi suất.


10



Nếu lãi suất trong nước ih> lãi suất nước ngoài if : đồng ngoại tệ sẽ tăng giá

để bù đắp cho lãi suất thấp hơn.



Nếu lãi suất trong nước ih< lãi suất nước ngoài if : đồng ngoại tệ sẽ giảm giá

một mức tương đương với chênh lệch lãi suất.
2.3 Lý thuyết ngang bằng lãi suất có phịng ngừa (IRP)
Ta có:
rt = (1+if) (1+p)-1
trong đó:
rt: tỷ suất sinh lợi có hiệu lực khi đầu tư ra nước ngoài
ih: lãi suất trong nước
if: lãi suất nước ngoài
p: giá trị tăng lên hay giảm xuống của tỷ giá kỳ hạn đồng ngoại tệ
Nếu giả định việc đầu tư ra nước ngoài cũng có tỷ suất sinh lợi bằng với đầu tư
trong nước, nghĩa là:
rt = (1 + if)(1 + p) – 1 = ih
Suy ra:
P = (1 + ih) / (1 + if) - 1
Lấy gần bằng: p = ih - if
Lý thuyết ngang giá lãi suất phòng ngừa IRP phát biểu rằng tỷ giá kỳ hạn sai lệch so
với tỷ giá giao ngay bằng một lượng vừa đủ để lại trừ mức chênh lệch lãi suất giữa
hai loại tiền.
2.4 Các nghiên cứu thực nghiệm trƣớc đây
2.4.1 Các nghiên cứu thực nghiệm không xem xét đến điểm gãy cấu trúc
Nghiên cứu của Campell và Clarida. Năm 1987, Campell và Clarida công
bố bài nghiên cứu “The dollar and real interest rates”. Trong bài này Campell và
Clarida tìm hiểu mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoán thực của đồng USD và lãi suất
thực kể từ năm 1979. Hai ơng muốn tìm hiểu bao nhiêu phần trăm sự thay đổi trong



11

tỷ giá là do sự chệnh lệch lãi suất giữa hai quốc gia, bao nhiêu phần trăm thay đổi
trong tỷ giá thực là do sự dịch chuyển của tỷ giá thực cân bằng dài hạn.
Để làm được điều đó cần phải sử dụng các biến chênh lệch lãi suất thực tiên
nghiệm, kì vọng tỷ giá thực trong dài hạn và kể cả sai số trong việc dự báo lạm phát
kì vọng. Tuy nhiên đây là những biến không quan sát được. Với giả định tỷ giá hối
đoái thực trong dài hạn có bước đi ngẫu nhiên, hai ơng đã ước lượng mơ hình gồm
các biến tỷ giá thực hậu nghiệm và chênh lệch lãi suất thực hậu nghiệm ngắn hạn.
Hai biến này là tổ hợp tuyến tính của những biến khơng quan sát được đã nêu trước
đó.
Tiến hành ước lượng mơ hình, các ơng tìm được những kết quả đó là: Kể từ năm
1980 sự thay đổi của tỷ giá thực của đồng USD bị chi phối bởi sự thay đổi ngồi kì
vọng của tỷ giá thực dài hạn kì vọng. Chênh lệch lãi suất thực tiên nghiệm chỉ giải
thích được một phần nhỏ và không đủ mạnh để khẳng định sự tác động của nó lên
tỷ giá thực của đồng USD. Rõ ràng kết quả tìm được của Campell và Clarida cịn
khá mơ hồ trong việc tìm ra mối quan hệ giữa tỷ thực và chênh lệch lãi suất thực.
Nghiên cứu của Messe và Rogoff. Trong bài nghiên cứu “Was it real? The
exchange rate-interest differential relation over the modern floating rateperiod” đăng trên tạp chí Journal of Finance năm 1988, Messe và Rogoff cũng đi
tìm mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái thực và lãi suất thực kể từ sau khi Mỹ chấp
nhận chế độ tỷ giá thả nổi (tháng 3/1973). Trong mơ hình của mình Messe và
Rogoff chỉ tập trung vào hai biến là tỷ giá thực và chênh lệch lãi suất thực mà
không quan tâm đến các biến kinh tế khác. Chuỗi dữ liệu hai ông nghiên cứu cho ba
cặp tiền tệ: Dollar Mỹ - Mark Đức, Dollar Mỹ - Yên Nhật, Dollar Mỹ - Bảng Anh.
Dữ liệu quan sát được lấy theo tháng từ tháng 4/1976 cho đến tháng 3/1986. Messe
và Rogoff tiến hành các kiểm định nghiệm đơn vị, hồi quy phương trình GMM và
kiểm định tính đồng liên kết. Kết quả của bài nghiên cứu phương sau:


12


 Thứ nhất: Tìm được mối quan hệ giữa tỷ giá thực và chênh lệch lãi suất thực,
tuy nhiên kết quả này lại khơng có ý nghĩa về mặt thống kê. Ơng đề xuất đưa
vào các biến khác có thể sẽ làm cho mối quan hệ này rõ ràng hơn.
 Thứ hai: Kiểm định nghiệm đơn vị cho thấy cả hai chuỗi dữ liệu tỷ giá thực và
chênh lệch lãi suất thực có nghiệm đơn vị, tuy nhiên lại khơng tìm thấy bằng
chứng về tính đồng liên kết của hai chuỗi dữ liệu này.
Phương vậy, nghiên cứu của Messe và Rogoff cũng chưa nêu ra được bằng chứng
rõ ràng về mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái thực và chênh lệch lãi suất thực.
Nghiên cứu của Edison và Pauls năm 1993. Năm 1993, bài nghiên cứu“A
re-assessment of the relationship between real exchange rates and real interest
rates: 1974-1990”, được đăng trên tạp chí Journal of Monetary Economics. Dựa
trên ý tưởng tương tự và đề xuất của Messe và Rogoff, Edison và Pauls đưa thêm
biến lạm phát kì vọng vào trong mơ hình bên cạnh tỷ giá thực và chênh lệch lãi suất
thực. Tác giả bài nghiên cứu đã sử dụng phép kiểm định đồng kiên kết và mơ hình
sai số sửa lỗi (ECM) để kiểm định lại mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái thực và
chênh lệch lãi suất thực. Dữ liệu được thu thập theo quý cho giai đoạn từ năm 1974
cho đến 1990. Edison và Pauls tiến hành kiểm định đối với các cặp tỷ giá giữa
Dollar Mỹ - Mark Đức, Dollar Mỹ - Yên Nhật, Dollar Mỹ - Bảng Anh, Dollar Mỹ Dollar Canada và cuối cùng là Dollar Mỹ - đồng tiền đại diện các nước G10. Thực
hiện kiểm định nghiệm đơn vị, hai ông nhận thấy các chuỗi tỷ giá thực và chênh
lệch lãi suất thực đều là chuỗi không dừng. Tuy nhiên hai ông lại không tìm thấy
bằng chứng về mối quan hệ đồng liên kết giữa hai biến này. Sử dụng một mơ hình
khác trong đó có thêm các biến khác ví dụ phương biến cán cân tài khoản vãng lai
là một biến có thể tác động đến tỷ giá thực dài hạn kì vọng, Edison và Pauls cũng
vẫn khơng tìm thấy được bằng chứng về sự đồng liên kết giữa tỷ giá hối đoái và
chênh lệch lãi suất thực… Tuy nhiên hai ơng khẳng định rằng có tồn tại một mối
quan hệ trong dài hạn giữa hai biến này mặc dù nó khơng được làm rõ ra trong bài
nghiên cứu.



13

Nhận xét : Khi điểm gãy cấu trúc không được xem xét trong các bài thực
nghiệm trên, thì các nghiên cứu đã khơng tìm ra được mối quan hệ đồng liên kết
giữa tỷ giá hối đoái thực và lãi suất thực.
2.4.2 Các nghiên cứu thực nghiệm xem xét đến điểm gãy cấu trúc
Nghiên cứu của Perron năm 1989. Bài nghiên cứu “The Great crash, the
oil price shock, and the unit root hypothesis” của Perron được công bố năm 1989.
Đối tượng nghiên cứu của bài nghiên cứu này của Perron không phải là tỷ giá hối
đoái hay lãi suất thực hay là mối quan hệ giữa hai biến này, hay giữa một trong hai
biến này với một đại lượng kinh tế nào đó, tuy nhiên kết luận của Perron có liên
quan đến kinh tế lượng ứng dụng lại có tác động rất lớn đến vấn đề nghiên cứu của
đề tài. Cụ thể Perron nói rằng một số vấn đề của chuỗi dữ liệu theo thời gian hoặc
độ mạnh của kiểm định lại có thể dẫn đến các sai lệch của kết quả tìm được. Ơng
cho rằng độ mạnh của kiểm định sẽ được gia tăng nếu chuỗi dữ liệu được kéo dài
theo thời gian. Nhưng cách làm này có thể dẫn đến việc chuỗi dữ liệu sẽ bao gồm
luôn cả những điểm gãy cấu trúc – tức là những sự kiện nào đó tác động mạnh làm
thay đổi tính chất của dữ liệu được thu thập. Việc xuất hiện của điểm gãy cấu trúc
có thể sẽ làm cho kết quả kiểm định đồng liên kết bị mắc phải sai lầm trong kiểm
định, tức là chấp nhận giả thuyết Ho khơng có đồng liên kết trong khi nó sai. Hoặc
sẽ làm cho kết quả tìm được khơng có ý nghĩa thống kê. Vì thế Perron kiến nghị khi
tiến hành các phép kiểm định cần phải xem xét đến điểm gãy cấu trúc hoặc xây
dựng hướng tiếp cận khác phương sử dụng mô hình phi tuyến. Đối chiếu lại kết quả
của những nghiên cứu trước đây phương của Campell và Clarida 1987, Messe và
Rogoff 1988 đồng thời dựa trên đề xuất của Perron, nhiều nghiên cứu về sau rất
quan tâm đến điểm gãy cấu trúc hoặc tiếp cận theo một hướng khác mà sẽ được đề
cập sau đây.
Nghiên cứu của Edison, H. J. và W.R. Melick. Bài nghiên cứu mang tên:
“Alternative approaches to real exchange rates and real interest rates: Three
up and three down”Được đăng trên tạp chí International Journal of Finance and



14

Economics năm 1999. Trong bài nghiên cứu này tác giả tìm kiếm mối quan hệ giữa
tỷ giá hối đối thực và lãi suất thực thông qua ba hướng tiếp cận.
 Thứ nhất: Tác giả dựa trên nghiên cứu của Messe và Rogoff 1988 với giả định
tỷ giá hối đoái thực kỳ vọng là một hằng số. Tác giả tìm thấy mối quan hệ
đồng liên kết trong dài hạn giữa tỷ giá thực và lãi suất thực tuy nhiên khơng có
bằng chứng về mối quan hệ giữa tỷ giá thực và lãi suất thực trong ngắn hạn.
 Hướng tiếp cận thứ hai: Các tác giả cũng dựa trên nghiên cứu của Messe và
Rogoff 1988 trong mơ hình, biến tỷ giá hối đối thực kỳ vọng khơng cịn là
một hằng số nữa mà là 1 đại lượng thay đổi theo một biến khác. Kết quả của
hướng tiếp cận này, tác giả tìm thấy một bằng chứng mạnh hơn về mối quan
hệ dài hạn giữa tỷ giá thực và lãi suất thực, tuy nhiên tác giả cũng đề cập kết
quả này còn phụ thuộc vào việc lựa chọn các biến tác động lên biến tỷ giá hối
đoái thực kỳ vọng.
 Hướng tiếp cận thứ ba: tác giả sử dụng giá trị tỷ giá thực hậu nghiệm và sai số
dự báo để thay thế biến tỷ giá hối đối thực kỳ vọng trong mơ hình. Bằng
cách này tác giả tìm thấy được sự chênh lệch lãi suất thực có ý nghĩa thống kê
trong việc giải thích cho sự thay đổi của tỷ giá thực trong dài hạn.
Với dữ liệu theo quý từ 1974 đến 1994, các cặp tiền tệ được nghiên cứu gồm Dollar
Mỹ - Mark Đức, Dollar Mỹ - Yên Nhật, Dollar Mỹ - Dollar Canada và Dollar Mỹ đồng tiền đại diện các nước G10 cùng với 3 cách tiếp cận nêu trên, các tác giả đã
tìm được một số bằng chứng cho thấy mối quan hệ giữa tỷ giá thực và chênh lệch
lãi suất thực.Điểm đáng chú ý của bài nghiên cứu này đó là tác giả - Edison, H. J. và
W.R. Melick đã có xem xét đến yếu tố điểm gãy cấu trúc. Tuy nhiên một số nhà
nghiên cứu cho rằng kết quả này tính tin cậy khơng cao bởi vì giá trị tới hạn trong
kiểm định Johansen Trace Test cần phải được điều chỉnh nếu trong mơ hình có xuất
hiện điểm gãy cấu trúc.
Nghiên cứu của Nakagawa, H., 2002. Cũng nhằm mục đích tìm kiếm mối

quan hệ giữa tỷ giá thực và chênh lệch lãi suất thực, khác với các nghiên cứu trước


15

đây, Nakagawa tiếp cận theo hướng xem xét đến tính chất phi tuyến của sự hội tụ
của tỷ giá thực về tỷ giá cân bằng trong dài hạn trong bài nghiên cứu“Real
exchange rates and real interest rate differentials: implications of non-linear
adjustment in real exchange rates”. Bài nghiên cứu được đăng trên tạp chí
Journal of Monetary Economics năm 2002.
Các nghiên cứu trước đây về mối quan hệ giữa tỷ giá thực và lãi suất thực đều dựa
trên việc cho rằng tốc độ điều chỉnh của tỷ giá là không đổi. Tuy nhiên Nakagawa
cho rằng tỷ giá thực biến đổi liên tục, khơng ổn định… cùng với sự xuất hiện của
chi phí giao dịch thì việc điều chỉnh của tỷ giá thực về tỷ giá cân bằng trong dài hạn
phải có tính chất phi tuyến.
Sử dụng dữ liệu theo quý từ 1974 cho đến 1997, các cặp đồng tiền được lựa chọn
gồm Dollar Mỹ - Mark Đức, Dollar Mỹ - Yên Nhật, Dollar Mỹ - Dollar Canada và
Dollar Mỹ - Bảng Anh. Áp dụng mơ hình Mundell–Fleming–Dornbusch mở rộng,
để xem xét tính chất phi tuyến trong mơ hình, Nakagawa đã tìm thấy bằng chứng về
mối quan hệ trong dài hạn giữa tỷ giá thực và chênh lệch lãi suất thực.
Nghiên cứu của Kanas, A., 2005. Năm 2005, Kanas, A., công bố bài nghiên
cứu “Regime linkages in the US/UK real exchange rate-real interest rate
differential relation”trên tạp chí Journal of International Money and Finance. Bài
nghiên cứu được tiến hành cũng nhằm xem xét mối quan hệ giữa tỷ giá thực
USD/GBP và chênh lệch lãi suất thực giữa Anh và Mỹ. Dữ liệu nghiên cứu lấy theo
tháng trong khoảng thời gian từ năm 1921 đến 2002 gồm tổng cộng 984 quan sát.
Với khoảng thời gian dài như thế, Kanas đặc biệt quan tâm đến việc chuyển đổi tỷ
giá giữa chế độ tỷ giá cố định qua chế độ tỷ giá thả nổi và ngược lại cũng như các
sự kiện kinh tế lớn có tác động mạnh đến chuỗi dữ liệu.
Dựa trên nền tảng cơ sở là bài nghiên cứu của Messe và Rogoff 1988, Kanas áp

dụng mơ hình vec tor tự hồi quy Markov Swiching ( MS VAR) để tìm mối quan hệ
của 2 chuỗi tỷ giá thực và chênh lệch lãi suất thực có tính đến yếu tố bất ổn


16

(volatility) và việc chuyển đổi chế độ tỷ giá. Kết quả Kanas tìm thấy được bằng
chứng về mối quan hệ giữa hai biến tỷ giá thực và chênh lệch lãi suất thực.
Nghiên cứu của Joseph P. Byrne and Jun Nagayasu., 2010. Dựa trên nhiều
nghiên cứu trước đó, năm 2010 các tác giả Joseph P. Byrne and Jun Nagayasu cho
công bố bài nghiên cứu“Structural breaks in the real exchange rate and real
interest rate relationship” trên tạp chí Global Finace Journal. Bài nghiên cứu tiến
hành nhằm xem xét mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái thực và chênh lệch lãi suất
thực giữa Mỹ và Anh trong khoảng thời gian từ tháng 1 năm 1973 đến tháng 5 năm
2005.
Tương tự phương Kanas, hai tác giả cũng dựa trên mơ hình lý thuyết của Messe và
Rogoff 1988 và giả định lạm phát kì vọng là hằng số. Trong bài nghiên cứu này,
Joseph P. Byrne and Jun Nagayasu đặc biệt quan tâm đến tính dừng của chuỗi dữ
liệu, mối quan hệ đồng liên kết và vai trò của điểm gãy cấu trúc tác động phương
thế nào đến mối quan hệ đó.
Các tác giả tiến hành tiếp cận theo cả hai hướng, một mặt sử dụng các phương pháp
kiểm định truyền thống phương kiểm định nghiệm đơn vị ADF, DF - GLS, kiểm
định đồng liên kết Johansen Trace test. Mặt khác sử dụng phương pháp kiểm định
mới, có xử lý điểm gãy cấu trúc đề xuất bởi Saikkonen và Lutkepohl. Sau đó áp
dụng mơ hình VECM để ước lượng mối quan hệ giữa các biến.
Với dữ liệu hai quốc gia Anh và Mỹ, các ông kết luận rằng giữa hai biến tỷ giá thực
và lãi suất thực khi chưa xét đến điểm gãy cấu trúc thì khơng có mối quan hệ đồng
liên kết. Phương trình khi thực hiện kiểm định S và L có tính đến điểm gãy cấu trúc
thì mối quan hệ này được làm rõ và có ý nghĩa thống kê. Mở rộng nghiên cứu thực
nghiệm cho nhiều quốc gia khác, các ông thu được kết quả là phần nhiều quốc gia

cho thấy có mối quan hệ đồng liên kết ngay cả khi chưa xem xét đến điểm gãy cấu
trúc. Đối với những quốc gia còn lại, khi xem xét đến điểm gãy cấu trúc thì mối
quan hệ giữa tỷ giá thực và lãi suất thực đã xuất hiện. Từ đó Joseph P. Byrne and