VẤN ĐỀ XÂY DỰNG TTCK Ở NƯỚC TA
I/ SỰ CẦN THIẾT THÀNH LẬP THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN Ở NƯỚC TA.
1. Từ khi tiến hành công cuộc đổi mới theo Nghị quyết Đại hội VI Đảng cộng sản
Việt Nam, nền kinh tế nước ta đã có sự chuyển biến mạnh mẽ: tốc độ tăng trưởng tương
đối cao, đời sống nhân dân được cải thiện đáng kể, các nguồn tiền tệ tích tụ trong mọi tầng
lớp dân cư đã được động viên, khai thác bằng nhiều hình thức khác nhau. Với chính sách
khuyến khích các thành phần kinh tế phát triển, nhu cầu huy động vốn đầu tư ngày càng
tăng và khả năng cung cấp vốn cũng ngày càng lớn mạnh. Trong cơ chế mới, hoạt động
giao lưu vốn đã được khai thông và trên thực tế, một thị trường vốn đã hình thành và phát
triển ở Việt nam. Tuy nhiên, sự phát triển của thị trường vốn Việt nam cho tới nay còn
chưa được quản lý, kiểm soát một cách đầy đủ, các công cụ của thị trường này chưa được
hoàn chỉnh và chưa có sự bổ sung, hỗ trợ lẫn nhau để đáp ứng nhu cầu tăng trưởng của nền
kinh tế. Đặc biệt, một công cụ quan trọng của thị trường vốn là thị trường chứng khoán cho
tới nay vẫn chưa được hình thành.
2. Việc phát triển kinh tế theo cơ chế thị trường đã xoá bỏ tình trạng phân phối vốn
theo địa chỉ và tạo điều kiện cho các nguồn vốn được tự do luân chuyển giữa người có vốn
và người cần vốn. Ở đây, quan hệ cung cầu về vốn được giải quyết thông qua thị trường và
theo cơ chế thị trường trên thị trường vốn.
Thị trường vốn hoạt động dựa trên cơ sở 3 công cụ là: thị trường ngầm, thị trường tín
dụng thông qua hệ thống ngân hàng và thị trường chứng khoán.
- Thị trường ngầm xuất hiện từ rất lâu đời và ngày nay vẫn tồn tại, phát triển ở hầu
hết các nước, đặc biệt ở các nước châu Á và trong cộng đồng người Hoa ở nước ngoài
(Hoa Kiều). Ở nước ta , thị trường ngầm phát triển rất mạnh thông qua các hoạt động: chơi
hụi, chơi họ, cho vay lẫn nhau giữa các thành viên trong gia đình, cơ quan làng xóm. Gần
đây, còn xuất hiện tình trạng các cơ quan xí nghiẹp tự đứng ra huy động vốn trong nội bộ
cán bộ công nhân viên chức để kinh doanh, đây cũng là một biểu hiện của thị trường ngầm.
Thị trường ngầm có ưu điểm là tổ chức đơn giản, chi phí giao dịch thấp, việc cung
ứng vốn nhanh, gọn. Nhưng thị trường này lại có đặc điểm là phạm vi hoạt động hẹp, khối
lượng vốn được giao dịch nhỏ, không có sự bảo đảm về mặt pháp lý thiếu sự kiểm soát của
nhà nước, nên độ rủi ro rất cao, dễ rơi vào tình trạng đổ vỡ do tệ nạn lừa đảo phát sinh.
- Thị trường tín dụng qua hệ thống ngân hàng là thành lập các ngân hàng làm trung

gian thu hút vốn để cung ứng cho nền kinh tế .
Thị trường tín dụng ra đời từ nhiều thế kỷ nay và đã đạt được trình độ công nghệ rất
cao. Ở tất cả các nước, hệ thống ngân hàng thương mại phát triển không ngừng và đảm
nhận khoảng 60-70% nhu cầu giao dịch vốn của nền kinh tế . Tuy nhiên, thị trường tín
dụng mặc dù có nhiều ưu điểm, vẫn không tránh khỏi hạn chế, như: tính độc quyền về lãi
suất (ngân hàng tự định ra lãi suất để vay hoặc cho vay); về điều kiện vay hoặc cho vay; về
khối lượng vốn giao dịch. Đồng thời việc giao dịch vốn được thực hiện thông qua người
trung gian là hệ thống ngân hàng đã tách rời người có vốn (người đầu tư) và người cần vốn
(người sản xuất ), vì ngân hàng huy động vốn của tất cả khách hàng để tự mình quyết định
việc cho vay, nên hiệu quả vốn đầu tư hoàn toàn phụ thuộc vào tính toán của Ngân hàng
mà không có sự tham gia của nhà đầu tư (người cho Ngân hàng vay). Hơn nữa, việc kiểm
soát của Nhà nước đối với thị trường tín dụng còn nhiều hạn chế.
- TTCK là thị trường mua, bán các loại chứng khoán - những chứng chỉ đầu tư hoặc
ghi nhận nợ với sự đảm bảo đem lại thu nhập trong những thời hạn nhất định.
TTCK ra đời là một bước phát triển cao và hoàn thiện của thị trường vốn. Nguyên tăc
hoạt động của thị trường này là: khi một người cần vốn, người đó sẽ phát hành ra một loại
chứng khoán để bán cho người có vốn, người có vốn sẽ tự do lựa chọn mua loại chứng
khoán thích hợp với mình. Đồng thời, nếu sau khi mua thấy cần phải bán đi để lấy tiền mặt
hoặc để mua loại chứng khoán khác, thì TTCK cũng cung cấp khả năng để thoả mãn nhu
cầu này. Giá cả của chứng khoán hoàn toàn do thị trường quyết định. Chứng khoán có hai
loại:
Trái phiếu (tức là chứng chỉ ghi nhận nợ có lãi suất cố định cho từng kỳ và có quy
định thời hạn thanh toán), thuộc loại này có tín phiếu kho bạc, kỳ phiếu ngân hàng, trái
phiếu công ty, công trái quốc gia...
Cổ phiếu là chứng chỉ đầu tư. Loại này không có lãi suất cố định, mà phụ thuộc vào
kết quả hoạt động kinh doanh của công ty phát hành cổ phiếu. Cổ phiếu được chia thành cổ
phiếu thường và cổ phiếu ưu đãi .v.v..
TTCK chính là thị trường mua bán các loại cổ phiếu và trái phiếu. Do đó, có thể chia
thị trường này thành thị trường trái phiếu và thị trường cổ phiếu.
Nếu căn cứ vào tính chất huy động vốn, thì TTCK được chia thành:

Thị trường phát hành (hay còn gọi là thị trường cấp I), là thị trường mua bán các loại
chứng khoán phát hành lần đầu. Chức năng cơ bản nhất của thị trường này là huy động vốn
để đầu tư cho nền kinh tế, tức là làm tăng thêm vốn cho nền kinh tế.
Thị trường giao dịch (hay còn gọi là thị trường thứ cấp), là thị trường mua đi bán lại
các chứng khoán đó. Thị trường này không làm tăng thêm vốn để đầu tư cho nền kinh tế,
chức năng cơ bản của nó là tạo sự giao lưu vốn và đánh giá hiệu quả hoạt động của nền
kinh tế (nếu nền kinh tế có hiệu quả cao thì giá chứng khoán ở thị trường này sẽ lên cao và
ngược lại). Đồng thời, thị trường thứ cấp cũng hậu thuẫn rất mạnh mẽ cho sự phát triển của
thị trường sơ cấp.
TTCK là một công cụ rất quan trọng của thị trường vốn, cùng với thị trường tín dụng,
TTCK sẽ hạn chế ảnh hưởng tiêu cực của thị trường ngầm, đồng thời khắc phục những
khiếm khuyết của thị trường tín dụng. Với sự ra đời của TTCK, người đầu tư sẽ có nhiều
khả năng lựa chọn lĩnh vực và hình thức đầu tư hơn.
3. Từ khi thực hiện chủ trương mở rộng quyền độc lập sản xuất kinh doanh, tự chủ về
tài chính của các doanh nghiệp, đã xuất hiện nhiều dấu hiệu của sự giao lưu vốn và thể
hiện rõ nét nhất vào mấy năm gần đây, sau khi nhà nước thực hiện chủ trương phát triển
nền kinh tế thị trường .
Tuy nhiên, thị trường vốn chưa được thông suốt, dẫn đến tỷ lệ tiết kiệm và đầu tư
thấp. Ở đây, có nhiều lý do, nhưng nguyên nhân cơ bản là do:
Hình thức giao lưu vốn còn ít, chủ yếu vẫn qua hệ thống ngân hàng và thị trường
ngầm.
Cơ chế giao lưu vốn còn chịu sức ép nặng nề của các mệnh lệnh hành chính và các
chỉ tiêu kế hoạch, làm mất đi nhu cầu giao lưu vốn.
Từ thực trạng trên cho thấy, để nguồn vốn ở các thành phần kinh tế có thể giao lưu
được thông suốt, cần phải đa dạng hoá các công cụ và phát triển thị trường vốn, trong đó,
sự hình thành và phát triển của TTCK là hết sức cần thiết.
Về vấn đề này, cũng cần nhấn mạnh rằng, nếu đánh giá một cách toàn diện thì ở Việt
nam, TTCK đã hình thành bước khởi đầu của một thị trường sơ cấp, vì bản thân thị trường
này cũng còn nhiều hạn chế.
Giá chứng khoán không được xác định theo nguyên tắc thị trường mà vẫn bán theo

một giá ghi sẵn, giá cứng nhắc và áp đặt.
Tất cả các chứng khoán đều ký danh, không được mua đi bán lại; phần lớn các loại
chứng khoán có thời hạn ngắn (dưới 1 năm).
Việc phát hành và bán chứng khoán mang tính chất "buông xuôi", không có một tổ
chức đứng ra kinh doanh hoặc môi giới và đại lý, không tổ chức đấu thầu thị giá.v.v.
Do đó, Việt Nam cần có một TTCK với một cơ cấu hoàn chỉnh, bao gồm cả thị
trường sơ cấp và thị trường thứ cấp, và cần phải có chính sách và biện pháp để hoàn chỉnh
cơ chế hoạt động của thị trường sơ cấp và thiết lập thị trường thứ cấp. Đây là vấn đề quan
trọng, vì thị trường thứ cấp sẽ tạo điều kiện thuận lợi cho thị trường sơ cấp trong việc phát
hành các chứng khoán dài hạn. Những khó khăn của Việt nam trong thời gian vừa qua
trong việc phát hành chứng khoán dài hạn một phần do chưa có thị trường thứ cấp để
người sở hữu có thể bán chứng khoán của mình khi cần thiết.
Như vậy việc thiết lập TTCK ở Việt nam là hết sức cần thiết, nó có ý nghĩa thực tiễn
to lớn trong việc huy động vốn đầu tư phát triển kinh tế - xã hội và đặc biệt là tạo điều kiện
và môi trường thuận lợi cho các luồng vốn ở trong và ngoài nước được lưu chuyển thông
suốt, góp phần tích cực vào việc đáp ứng nhu cầu vốn của nền kinh tế . Hơn nữa, sự hiện
diện của thị trường chứng khoán sẽ là dấu hiệu đánh dấu kết quả tốt đẹp của việc thực hiện
chủ trương đổi mới phát triển nền kinh tế thị trường của Đảng và nhà nước ta. Tuy nhiên,
TTCK là một thị trường cao cấp, một giai đoạn phát triển rất cao của thị trường vốn, nên
việc chuẩn bị chu đáo cho sự ra đời của TTCK để tránh những rủi ro thiệt hại có thể xảy ra
cho nền kinh tế và cho xã hội là hết sức cần thiết.
Vào cuối năm 1995 vừa qua, một ngân hàng thương mại cổ phần tại TP. Hồ Chí
Minh đã mở đợt tăng vốn cổ phần đại chúng tức là bán cổ phần rộng rãi ra công chúng.
Đây là một sự kiện đáng chú ý.
Năm qua, theo quy định của Ngân hàng nhà nước, nhiều ngân hàng thương mại cổ
phần có quy mô nhỏ, vốn điều lệ thấp muốn tồn tại đều phải tăng vốn điều lệ lên ít nhất 50
tỷ đồng.
Trong bối cảnh đó, một số ít ngân hàng thương mại cổ phần đã huy động được vốn
mới từ các cổ đông cũ góp thêm và mở rộng ra một số người thân quen. Đa số các ngân
hàng thương mại cổ phần còn lại đều đang vất vả giải quyết bài toán tăng vốn điều lệ. Vì

thế, đã có một vài ngân hàng thương mại cổ phần phải mời gọi công chúng góp vốn. Có
thể xem đây là một tín hiệu cho thấy một TTCK phi chính thức đã bắt đầu tự phát hình
thành giữa lúc một TTCK chính thức chưa ra đời.
Đợt tăng vốn cổ phần đại chúng này cũng được xem như bước khởi đầu xuất hiện
loại hình doanh nghiệp: công ty cổ phần đại chúng (Public company) - một loại công ty
khai sinh ra TTCK. Loại công ty cổ phần này có đặc điểm phát hành cổ phiếu rộng rãi ra
công chúng - khác với loại công ty cổ phần nội bộ (Private company) chỉ được phát hành
cổ phiếu cho các đối tượng nội bộ là sáng lập viên và công nhân viên chức của công ty.
Chính nhờ phát hành cho công chúng nắm giữ cổ phiếu họ mới có nhu cầu mua đi bán lại
các cổ phiêú đó, tạo nên một TTCK thứ cấp.
Điều này cũng cho thấy, mặc dù nhà nước chưa thiết lập TTCK thứ cấp và chính thức
- thường được gọi là sở giao dịch chứng khoán. Nhưng một khi đã ban hành luật công ty sẽ
ngày càng có nhiều loại doanh nghiệp là công ty cổ phần nội bộ ra đời. Dần dần, do nhu
cầu tăng vốn, các công ty này sẽ tiến lên thành công ty cổ phần đại chúng và dẫn đến
TTCK. Đó là diễn biến hình thành và phát triển tự phát một TTCK phi chính thức.
Thực tế đó cho thấy Việt Nam đã đến lúc cần một TTCK. Tất nhiên, nói tới TTCK là
chủ yếu đề cập đến TTCK thứ cấp. Nếu chỉ có phát hành chứng khoán không thôi, thì
không được gọi là TTCK. Vì chỉ khi có hoạt động mua bán chứng khoán đã phát hành thì
mới có các đặc trưng riêng, hứng thú và hấp dẫn của TTCK. Trong khi chưa có TTCK như
vậy, Nhà nước cũng nên sớm ban hành nghị định về phát triển và giao dịch chứng khoán
chứ không nhất thiết phaỉ chờ đợi đến ngày khai trương Sở giao dịch chứng khoán Việt
Nam, để điều chỉnh các hoạt động của TTCK phi chính thức, phòng ngừa những hiện
tượng tiêu cực có thể xảy ra.
II/ HÀNG HÓA CỦA THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN
Chúng ta đang chuẩn bị những điều kiện cần thiết ban đầu để cho ra đời TTCK. Như
chuẩn bị khung pháp lý, đào tạo cán bộ, chuẩn bị cơ sở vật chất v.v... tuy vậy, vấn đề hết
sức quan trọng cần quan tâm là chuẩn bị hàng hóa cho thị trường nó, trong đó cổ phiếu là
hàng hóa cơ bản quan trọng nhất.
1. Hàng hóa của thị trường chứng khoán
Là thị trường, TTCK cũng có những hàng hóa như các thị trường khác. Hàng hóa của

TTCK không phải là cái gì khác mà chính là chứng koán. Chứng khoán là những chứng
thư chứng nhận của người sở hữu nó có một khoản tài sản tài chính đã đầu tư vào các
doanh nghiệp cổ phần như các loại cổ phiếu, các khoản vay của chính phủ, như các loại trái
phiếu chính phủ, trái phiếu kho bạc nhà nước, trái phiếu đô thị; các khoản vay của các
doanh nghiệp như trái phiếu doanh nghiệp; các khoản vay của các chủ công trình, như trái
phiếu công trình, cũng như các chứng thư khác thuộc công cụ của TTCK, như chứng chỉ
đầu tư, trái quyền, quyền tiên mại (right), hợp đồng tương lai v.v.. Hàng hóa của TTCK
ngày càng phát triển và phong phú lên theo sự phát triển và tính chất thị trường của nền
kinh tế. Bởi vậy, chủng loại hàng hóa của TTCK trong nền kinh tế phát triển rất đa dạng.
Trong dự thảo pháp lệnh TTCK, chứng khoán được định nghĩa như sau: Chứng khoán là
chứng chỉ hoặc bút toán (dưới dạng giấy tờ hoặc ghi trên hệ thống điện tử) xác nhận quyền
của người nắm giữ chứng khoán đối với tài sản, vốn, bất động sản, lợi nhuận, thu nhập của
người phát hành chứng khoán. Nhưng chúng ta nên phân biệt ở đây3 khái niệm cơ bản là:
Cổ phiếu, trái phiếu và tín phiếu.
Cổ phiếu là chứng chỉ chứng nhận quyền sở hữu của chủ sở hữu tại công ty cổ phần.
Dự thảo Pháp lệnh chứng khoán và TTCK định nghĩa: “Cổ phiếu là một loại chứng khoán
xác nhận một số quyền của người sở hữu cổ phiếu đối với công ty cổ phần: gồm quyền sở
hữu đối với tài sản của công ty cổ phần, quyền được biểu quyết, quyền nhận cổ tức, quyền
ưu tiên cổ phiếu đợt mới”. Khi bạn mua cổ phiếu bạn sẽ trở thành cổ đông. Thông thường
cổ đông được tham gia quyết định những việc quan trọng của công ty cổ phần, như bầu
ban lãnh đạo công ty, quyết định những phương hướng kinh doanh cơ bản của công ty...
Bạn càng có nhiều cổ phiếu thì vai trò của bạn trong công ty càng lớn. Hàng năm doanh
nghiệp cổ phần dành ra một phần tiền lãi để chia cho các cổ phần (dividen - cổ tức). Như
vậy, mua cổ phần hàng năm bạn sẽ nhận được lãi cổ phần hay lãi cổ tức. Mức lãi đưa ra để
chia cho cổ phần phụ thuộc vào kết quả kinh doanh của doanh nghiệp và quyết định của
đại hội cổ đông về tỷ giá tiền lãi đưa ra để chia. Cổ phiếu về nhiều loại:
+ Cổ phiếu thường
+ Cổ phiếu ưu đãi
+ Cổ phiếu ưu đãi dự phần
+ Cổ phiếu ưu đãi có thể mua lại

+ Cổ phiếu ưu đãi chuyển đổi
Hiện nay chúng ta có hơn 190 công ty cổ phần, trong đó có khoảng 51 ngân hàng cổ
phần (31 ngân hàng cổ phần đô thị và 20 ngân hàng cổ phần nông thôn). Tuy nhiên, rất ít
công ty cổ phần đại chúng (công ty cổ phần đại chứng được hiểu là công ty bán ít nhất
20% số cổ phiếu” cho các cổ đông bé nắm giữ dưới 1% cổ phiếu). Theo phòng tổng hợp.
Vụ các định chế tài chính, Ngân hàng nhà nước Việt Nam thì 100% cổ phiếu của 51 ngân
hàng cổ phần trên đều ghi danh và chưa được mua bán như hàng hóa trên TTCK trong vài
năm tới.
Trái phiếu là chứng chỉ tiền vay, nhưng vay dài hạn, thông thường trên 1 năm. Mua
trái phiếu bạn sẽ nhận được một khoản lãi. Khi bạn mua trái phiếu kho bạc chẳng hạn, khi
đó kho bạc chứng nhận đã vay bạn một khoản tiền và hứa trả cả gốc và lãi vào một thời
điểm nào đó trong tương lai và người ta gọi là thời gian đáo hạn. Trái phiếu kho bạc hiện
nay có các loại: thời hạn 1 năm, 2 năm, 3 năm và 5 năm. Như vậy, nếu mua trái phiếu, đến
thời hạn đáo hạn sẽ nhận được cả gốc và lãi. Cũng có trường hợp trái phiếu quy định trả lãi
nhiều kỳ trong khoảng thời gian đáo hạn (còn gọi là trái phiếu cupôn), giả sử trả lãi 6
tháng, hay 1 năm 1 lần. Đối với loại trái phiếu này, lại sẽ được nhập vào vốn tại thời điểm
trả lãi.
Trong dự thảo pháp lệnh chứng khoán và TTCK: “Trái phiếu là một loại chứng khoán
do Chính phủ hay pháp nhân phát hành xác nhận quyền chủ nợ của người sở hữu trái phiếu
đối với vốn gốc và lãi”.
Trái phiếu có nhiều loại:
+ Trái phiếu kho bạc nhà nước
+ Công trái
+ Trái phiếu công ty
+ Trái phiếu có thế chấp
+ Trái phiếu tín chấp
+ Trái phiếu cầm cố ưu tiên
+ Trái phiếu thu nhập
+ Trái phiếu chuyển đổi
+ Trái phiếu chiết khấu

+ Trái phiếu lãi suất thả nổi
+ Trái phiếu công trình
+ Trái phiếu chính quyền địa phương
+ Kỳ phiếu: Là trái phiếu công tynhưng do ngân hàng phát hành
Cũng có ý kiến nên phát triển trái phiếu ở nước ta trước, bởi vì loại hàng hóa này của
chúng ta hiện nay khá phong phú: Theo ước tính sơ bộ từ tháng 6 năm 1995 đến
29/10/1997 thì kho bạc nhà nước đã phát hành một lượng trái phiếu kho bạc có giá trị đến
2000 tỷ đồng. Nếu tính chung cho thời kỳ 1991-1995 thì trái phiếu đã được phát hành theo
niên hạn như sau: Thời hạn 2 năm đã 9365 tỷ; trái phiếu công trình thời hạn 3-5 năm là 630
tỷ. Riêng năm 1997 kho bạc nhà nước đã phát hành 2914 tỷ đồng trái phiếu kho bạc nhà