BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM

TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG TP.HỒ CHÍ MINH

NGUYỄN VIỆT HỒNG ANH

ẢNH HƯỞNG CỦA THUẾ ĐẾN CẤU TRÚC VỐN

CỦA CÁC DOANH NGHIỆP VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ

TP. HỒ CHÍ MINH – NĂM 2015


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM

TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG TP.HỒ CHÍ MINH

NGUYỄN VIỆT HỒNG ANH

ẢNH HƯỞNG CỦA THUẾ ĐẾN CẤU TRÚC VỐN

CỦA CÁC DOANH NGHIỆP VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng
Mã số : 60 34 02 01

Người hướng dẫn khoa học: NGƯT.PGS.TS. NGUYỄN THỊ LOAN

TP. HỒ CHÍ MINH – NĂM 2015


i

TÓM TẮT LUẬN VĂN
Chính sách thuế là một trong những công cụ cơ bản thuộc chính sách tài khóa
của Nhà nước. Dưới sự điều tiết vĩ mô, tất cả các chủ thể trong nền kinh tế đều chịu
ảnh hưởng bởi pháp luật thuế của mỗi quốc gia. Bên cạnh đó, cấu trúc vốn là một khái
niệm tài chính khá quan trọng đối với bất kỳ một doanh nghiệp nào. Vì vậy, đề tài
nghiên cứu “Ảnh hưởng của thuế đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp Việt
Nam” với mục tiêu là phân tích thực trạng và tìm ra mức độ ảnh hưởng của thuế đến
cấu trúc vốn của các doanh nghiệp tại Việt Nam hiện nay. Phạm vi nghiên cứu xoay
quanh 2 loại thuế TNDN và thuế TNCN trên cổ tức chi trả có mối quan hệ với cấu
trúc vốn doanh nghiệp trong khoảng thời gian nghiên cứu là 6 năm từ 2009 đến 2014.
Đề tài sử dụng các phương pháp thống kê so sánh và nghiên cứu định lượng
trên mẫu nghiên cứu là 352 doanh nghiệp phi tài chính niêm yết tại Việt Nam. Thông
qua các số liệu thống kê, bảng biểu, đồ thị, tác giả khái quát được thực trạng cấu trúc
vốn doanh nghiệp Việt Nam dưới ảnh hưởng của thuế. Sau đó, đề tài thiết lập mô hình
định lượng nhằm xác định mức độ ảnh hưởng và chiều hướng tác động của thuế đến
cấu trúc vốn doanh nghiệp Việt Nam bằng phương pháp hồi quy dữ liệu bảng với 2
mô hình: mô hình những ảnh hưởng cố định (FEM) và mô hình những ảnh hưởng
ngẫu nhiên (REM).
Kết quả nghiên cứu cho rằng thuế có ảnh hưởng đến cấu trúc vốn các doanh
nghiệp Việt Nam nhưng mức độ ảnh hưởng chưa cao. Doanh nghiệp Việt Nam có xu

hướng vay nợ nhiều hơn khi thuế TNDN phải nộp tăng lên và khi thuế TNCN trên cổ
tức chi trả tăng thì doanh nghiệp sẽ giảm nợ vay. Thực trạng một số doanh nghiệp vẫn
chưa tuân thủ các lý thuyết về ảnh hưởng của thuế đến cấu trúc vốn. Kết luận về mức
độ và chiều hướng tác động của các yếu tố trong mô hình nghiên cứu định lượng là
căn cứ đề xuất giải pháp mang đến nhiều lợi ích hơn đối với cấu trúc vốn các doanh
nghiệp Việt Nam dưới ảnh hưởng của thuế.


ii

LỜI CAM ĐOAN
Tôi tên là: NGUYỄN VIỆT HỒNG ANH
Sinh ngày 11 tháng 05 năm 1990 – Tại : Thành phố Hồ Chí Minh
Quê quán: Thành phố Hồ Chí Minh
Hiện đang công tác tại: Chi cục thuế Quận Bình Thạnh – Số 368 Bạch Đằng,
phường 14, Quận Bình Thạnh, TP.HCM
Là học viên cao học khóa 15 của trường Đại học Ngân hàng Thành phố Hồ
Chí Minh – Mã học viên: 20115130010
Đề tài luận văn:
“Ảnh hưởng của thuế đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp Việt Nam”
Chuyên ngành Tài chính – Ngân hàng. Mã số : 60 34 02 01.
Người hướng dẫn khoa học: NGƯT.PGS.TS. Nguyễn Thị Loan
Luận văn này chưa từng được trình nộp để lấy học vị thạc sĩ tại bất cứ một
trường đại học nào. Luận văn này là công trình nghiên cứu riêng của tác giả, kết quả
nghiên cứu là trung thực, trong đó không có các nội dung đã được công bố trước đây
hoặc các nội dung do người khác thực hiện ngoại trừ các trích dẫn được dẫn nguồn
đầy đủ trong luận văn.
Tôi xin hoàn toàn chịu trách nhiệm về lời cam đoan danh dự của tôi.
TP.HCM, ngày


tháng 09 năm 2015.
Tác giả

Nguyễn Việt Hồng Anh


iii

LỜI CẢM ƠN
Suốt khoảng thời gian 2 năm là học viên cao học của trường Đại học Ngân
hàng Thành phố Hồ Chí Minh, tôi đã được trau dồi và tích luỹ được nhiều kiến thức
quý báu cho mình. Luận văn là kết quả của quá trình nghiên cứu, học tập kết hợp với
những lý thuyết được truyền đạt tại trường.
Bên cạnh sự nỗ lực của bản thân, tôi xin bày tỏ lòng biết ơn đến tất cả các
giảng viên của trường nói chung và tập thể giảng viên Khoa Đào tạo Sau Đại học nói
riêng đã trang bị cho tôi những kiến thức nền tảng cùng các kỹ năng nghiên cứu để
hoàn thành đề tài luận văn này.
Đặc biệt, tôi kính gửi lời cảm ơn sâu sắc đến NGƯT.PGS.TS. Nguyễn Thị
Loan đã tận tình hướng dẫn, giúp đỡ tôi trong suốt quá trình nghiên cứu đề tài và
hoàn chỉnh luận văn.
Cuối cùng, tôi cũng xin gửi lời cảm ơn đến gia đình, bạn bè và những người
thân đã hỗ trợ rất lớn về mặt tinh thần, động viên, giúp đỡ tôi vượt qua những khó
khăn để hoàn thành luận văn thạc sĩ.


iv

MỤC LỤC
DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT
DANH MỤC BẢNG

DANH MỤC HÌNH

Trang

PHẦN MỞ ĐẦU........................................................................................................................... 1
1.

Lý do chọn đề tài.............................................................................................................. 1

2.

Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu.................................................................................... 2

3.

Đối tượng, phạm vi và phương pháp nghiên cứu..................................................... 2

4.

Ý nghĩa thực tiễn của đề tài........................................................................................... 3

5.

Kết cấu đề tài nghiên cứu............................................................................................... 3

CHƯƠNG 1: LÝ THUYẾT VỀ ẢNH HƯỞNG CỦA THUẾ ĐẾN CẤU TRÚC
VỐN DOANH NGHIỆP............................................................................................................ 4
1.1. Tổng quan về ảnh hưởng của thuế đến cấu trúc vốn doanh nghiệp...................... 4
1.1.1. Cấu trúc vốn doanh nghiệp..................................................................................... 4
1.1.1.1. Khái niệm cấu trúc vốn................................................................................. 4

1.1.1.2. Các lý thuyết cơ bản về cấu trúc vốn doanh nghiệp.............................. 5
1.1.2. Ảnh hưởng của thuế đến cấu trúc vốn doanh nghiệp....................................... 9
1.1.2.1. Lý thuyết của M&M về ảnh hưởng của thuế đến cấu trúc vốn doanh
nghiệp............................................................................................................................... 10
1.1.2.2. Một số quan điểm nghiên cứu về ảnh hưởng của thuế đến cấu trúc
vốn doanh nghiệp.......................................................................................................... 11
1.2. Các nghiên cứu thực nghiệm về ảnh hưởng của thuế đến cấu trúc vốn doanh
nghiệp........................................................................................................................................ 12
1.2.1. Nghiên cứu thực nghiệm về cấu trúc vốn doanh nghiệp............................... 12
1.2.2. Nghiên cứu thực nghiệm về ảnh hưởng của thuế đến cấu trúc vốn doanh
nghiệp................................................................................................................................... 14
KẾT LUẬN CHƯƠNG 1........................................................................................................ 19
CHƯƠNG 2: THỰC TRẠNG ẢNH HƯỞNG CỦA THUẾ ĐẾN CẤU TRÚC
VỐN CÁC DOANH NGHIỆP VIỆT NAM...................................................................... 20
2.1. Thực trạng ảnh hưởng của thuế TNDN đến cấu trúc vốn các doanh nghiệp
Việt Nam................................................................................................................................... 20
2.1.1. Tình hình thực hiện chính sách thuế TNDN tại Việt Nam........................... 20


v

2.1.2. Cấu trúc vốn các doanh nghiệp Việt Nam dưới ảnh hưởng của thuế
TNDN................................................................................................................................... 23
2.2. Thực trạng ảnh hưởng của thuế TNCN trên cổ tức chi trả đến cấu trúc vốn
các doanh nghiệp Việt Nam.................................................................................................. 28
2.2.1. Tình hình thực hiện luật thuế TNCN trên cổ tức tại Việt Nam.................... 28
2.2.2. Cấu trúc vốn của doanh nghiệp dưới sự ảnh hưởng của thuế TNCN trên
cổ tức chi trả........................................................................................................................ 31
KẾT LUẬN CHƯƠNG 2........................................................................................................ 34
CHƯƠNG 3: MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ẢNH

HƯỞNG CỦA THUẾ ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CÁC DOANH NGHIỆP VIỆT
NAM............................................................................................................................................... 36
3.1. Xây dựng mô hình nghiên cứu về ảnh hưởng của thuế đến cấu trúc vốn
doanh nghiệp............................................................................................................................ 36
3.1.1. Thiết kế nghiên cứu............................................................................................... 36
3.1.2. Mô hình nghiên cứu đề xuất................................................................................ 38
3.1.3. Xây dựng các giả thuyết nghiên cứu................................................................. 44
3.1.4. Chọn mẫu và thu thập dữ liệu nghiên cứu........................................................ 48
3.1.5. Phương pháp và quy trình nghiên cứu.............................................................. 49
3.2. Kết quả nghiên cứu ảnh hưởng của thuế đến cấu trúc vốn doanh nghiệp Việt
Nam............................................................................................................................................ 50
3.2.1. Kết quả định lượng hồi quy dữ liệu bảng......................................................... 50
3.2.1.1.Kết quả ước lượng mô hình hồi quy đối với biến SDR........................... 50
3.2.1.2. Kết quả ước lượng mô hình hồi quy đối với biến LDR.......................... 52
3.2.1.3. Kết quả ước lượng mô hình hồi quy đối với biến TDR.......................... 54
3.2.2. Thảo luận kết quả nghiên cứu............................................................................. 55
KẾT LUẬN CHƯƠNG 3........................................................................................................ 61
CHƯƠNG 4: KẾT LUẬN VÀ GIẢI PHÁP ĐỐI VỚI CẤU TRÚC VỐN
DOANH NGHIỆP VIỆT NAM DƯỚI ẢNH HƯỞNG CỦA THUẾ........................ 62
4.1. Kết luận về kết quả nghiên cứu ảnh hưởng của thuế đến cấu trúc vốn doanh
nghiệp Việt Nam..................................................................................................................... 62
4.1.1. Kết luận ảnh hưởng của thuế đến cấu trúc vốn doanh nghiệp Việt Nam
62


vi

4.1.2. Kết luận tác động của các yếu tố khác đến cấu trúc vốn doanh nghiệp
trong mô hình nghiên cứu................................................................................................ 64
4.2. Giải pháp đối với các doanh nghiệp Việt Nam trong việc hoạch định cấu trúc

vốn dưới ảnh hưởng của thuế............................................................................................... 65
4.2.1. Điều chỉnh cấu trúc vốn phù hợp với ảnh hưởng của thuế thu nhập
doanh nghiệp....................................................................................................................... 65
4.2.2. Hoạch định cấu trúc vốn đi đôi với xây dựng chính sách cổ tức phù hợp
66
4.2.3. Tận dụng tối đa lợi ích từ tấm chắn thuế phi nợ............................................. 68
4.2.4. Khai thác nguồn tài trợ bằng nợ vay theo hướng phù hợp với giá trị tài
sản đảm bảo......................................................................................................................... 69
4.2.5. Điều chỉnh cấu trúc vốn phù hợp với tốc độ tăng trưởng............................. 70
4.2.6. Mở rộng quy mô doanh nghiệp tạo điều kiện tiếp cận nguồn tài trợ bằng
nợ vay................................................................................................................................... 71
4.2.7. Xây dựng hệ thống quản trị rủi ro kinh doanh có hiệu quả..........................71
4.3. Hạn chế của nghiên cứu................................................................................................ 72
KẾT LUẬN CHƯƠNG 4........................................................................................................ 74
TÀI LIỆU THAM KHẢO
PHỤ LỤC


vii

Chữ viết tắt
BCTC
CP
DN
EBIT

EBITDA

FEM


GDP
NHNN
NHTM
NSNN
REM

ROA
SXKD
TCTD
TNCN
TNDN
VCSH


viii

DANH MỤC BẢNG
Bảng 1.1: Tóm tắt các nghiên cứu thực nghiệm về ảnh hưởng của thuế đến cấu trúc
vốn doanh nghiệp......................................................................................................................... 15
Bảng 2.1 : Thuế suất thuế TNDN phổ thông vào các giai đoạn tại Việt Nam...............22
Bảng 2.2 : Cấu trúc vốn và tỷ lệ số thuế TNDN phải nộp của một số doanh nghiệp
Việt Nam giai đoạn 2009-2014................................................................................................. 27
Bảng 2.3: Cấu trúc vốn và tỷ lệ chi trả cổ tức của một số doanh nghiệp Việt Nam
giai đoạn 2009-2014.................................................................................................................... 32
Bảng 3.1: Tổng hợp các biến phụ thuộc và biến độc lập đề xuất..................................... 39
Bảng 3.2 : Tổng hợp các giả thuyết nghiên cứu đề xuất.................................................... 44
Bảng 3.3: Kết quả hồi quy SDR với các biến độc lập theo FEM..................................... 50
Bảng 3.4: Kết quả hồi quy SDR với các biến độc lập theo REM.................................... 51
Bảng 3.5: Kiểm định Hausman – Trường hợp SDR và các biến độc lập.......................51
Bảng 3.6: Kết quả hồi quy LDR với các biến độc lập theo FEM..................................... 52

Bảng 3.7: Kết quả hồi quy LDR với các biến độc lập theo REM.................................... 53
Bảng 3.8: Kiểm định Hausman – Trường hợp LDR và các biến độc lập....................... 53
Bảng 3.9: Kết quả hồi quy TDR với các biến độc lập theo FEM..................................... 54
Bảng 3.10: Kết quả hồi quy TDR với các biến độc lập theo REM.................................. 54
Bảng 3.11: Kiểm định Hausman – Trường hợp TDR và các biến độc lập.....................55
Bảng 3.12: Tổng hợp tác động của các yếu tố đến cấu trúc vốn doanh nghiệp............56


ix

DANH MỤC HÌNH
Hình 2.1: Biểu đồ tỷ lệ nộp thuế TNDN trung bình giai đoạn 2009-2014.....................22
Hình 2.2: Tình hình sử dụng nợ của doanh nghiệp giai đoạn 2009-2014...................... 24
Hình 2.3: Cấu trúc vốn và tỷ lệ thuế TNDN phải nộp giai đoạn 2009-2014.................25
Hình 2.4: Cơ cấu nợ của doanh nghiệp Việt Nam giai đoạn 2009-2014........................26
Hình 2.5: Tình hình thực hiện thuế TNCN tại Việt Nam giai đoạn 2009-2014............30
Hình 2.6: Biến động cấu trúc vốn và tỷ lệ chi trả cổ tức giai đoạn 2009-2014.............31
Hình 3.1: Quy trình nghiên cứu................................................................................................ 37
Hình 3.2: Mô hình nghiên cứu đề xuất................................................................................... 38


1

PHẦN MỞ ĐẦU
1. Lý do chọn đề tài
Thuế là một trong các nguồn thu chủ chốt của ngân sách Nhà nước (NSNN).
Bất kỳ quốc gia nào cũng phải đặt ra những sắc thuế hình thành nên nguồn ngân sách
xây dựng đất nước, phục vụ cho nhân dân. Luật thuế ban hành buộc tất cả mọi chủ thể
trong nền kinh tế phải thực hiện và có nghĩa vụ tuân thủ pháp luật thuế. Doanh nghiệp
là một chủ thể rất quan trọng trong nền kinh tế. Hơn nữa, việc hoạch định cấu trúc

vốn là nền tảng xây dựng năng lực tài chính ổn định cho hoạt động của doanh nghiệp.
Ngày nay, rất nhiều các doanh nghiệp Việt Nam được thành lập với một nền tảng cấu
trúc vốn chưa được phân tích và cân nhắc kỹ lưỡng cũng như việc sử dụng nợ và vốn
chủ sở hữu (VCSH) chưa thực sự hiệu quả. Điều này sẽ ảnh hưởng rất nhiều đến hoạt
động sản xuất kinh doanh (SXKD) nhất là trong bối cảnh kinh tế đang gặp khó khăn
và đầy rẫy những áp lực cạnh tranh từ phía các doanh nghiệp nước ngoài như hiện
nay.
Việc hoạch định một cấu trúc vốn vững chắc, xây dựng một đòn bẩy tài chính
hiệu quả sẽ tạo cho doanh nghiệp một trụ cột an toàn trong quá trình hoạt động kinh
doanh. Các nhà kinh tế trước đây đã đưa ra khá nhiều những lý thuyết về cấu trúc vốn
mà thuế là một yếu tố không thể không kể đến trong quá trình hoạch định cấu trúc
vốn của doanh nghiệp. Do đó, phân tích ảnh hưởng của thuế đến việc sử dụng VCSH
và nợ như thế nào trong quá trình hoạt động kinh doanh tạo ra lợi nhuận của doanh
nghiệp là vấn đề vô cùng cần thiết. Theo Trần Văn Hợi (2014), các chính sách thuế
thu nhập doanh nghiệp (TNDN) Việt Nam hiện đang được ban hành và được sửa đổi
liên tục giai đoạn 2013-2014. Hơn nữa từ năm 2009, luật thuế thu nhập cá nhân
(TNCN) chính thức có hiệu lực và thay thế luật thuế dành cho người có thu nhập cao
trước đây sẽ tạo ra không ít ảnh hưởng đến hoạt động của các doanh nghiệp Việt
Nam. Vì vậy đề tài nghiên cứu “Ảnh hưởng của thuế đến cấu trúc vốn của các
doanh nghiệp Việt Nam” là vô cùng cần thiết giúp các nhà quản trị tài chính có định
hướng cho việc hoạch định cấu trúc vốn của doanh nghiệp góp phần nâng cao năng
lực và vị thế các doanh nghiệp Việt Nam trên thị trường.


2

2. Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu
 Mục tiêu nghiên cứu

Phân tích và tìm ra mức độ ảnh hưởng cũng như chiều hướng tác động của

thuế đến cấu trúc vốn. Từ đó, đề tài sẽ đề xuất giải pháp đối với cấu trúc vốn các
doanh nghiệp Việt Nam dưới ảnh hưởng của thuế.
 Câu hỏi nghiên cứu
- Thực trạng ảnh hưởng của thuế đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp Việt

Nam như thế nào?
- Mức độ ảnh hưởng và chiều hướng tác động của thuế đến cấu trúc vốn của các

doanh nghiệp Việt Nam ra sao?
- Trong điều kiện pháp luật thuế hiện hành, các doanh nghiệp Việt Nam nên cấu

trúc vốn như thế nào để nâng cao lợi ích kinh tế?
3. Đối tượng, phạm vi và phương pháp nghiên cứu
 Đối tượng nghiên cứu

Sự ảnh hưởng của thuế đến cấu trúc vốn các doanh nghiệp Việt Nam.
 Phạm vi nghiên cứu
- Đề tài chỉ nghiên cứu về thuế TNDN và thuế TNCN từ cổ tức chi trả ảnh

hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp.
- Thời gian nghiên cứu từ năm 2009 đến năm 2014 do năm 2009 là năm đầu tiên

Luật thuế TNCN được ban hành có quy định chi tiết về thuế TNCN đối với thu nhập
từ cổ tức.
- Mẫu nghiên cứu gồm 352 doanh nghiệp phi tài chính hiện đang niêm yết trên

sàn chứng khoán tại Việt Nam. Dữ liệu nghiên cứu phục vụ cho các phân tích của
luận văn là dữ liệu thứ cấp lấy từ các báo cáo tài chính của các doanh nghiệp trong
mẫu nghiên cứu giai đoạn 2009-2014.
 Phương pháp nghiên cứu


Để thực hiện các mục tiêu nghiên cứu trên, luận văn sử dụng các phương pháp
nghiên cứu sau:


3

- Phương pháp thống kê, so sánh nghiên cứu thực trạng ảnh hưởng của thuế đến

cấu trúc vốn doanh nghiệp Việt Nam trong giai đoạn 2009-2014.
- Phương pháp nghiên cứu định lượng xây dựng mô hình nghiên cứu ảnh hưởng

của thuế đến cấu trúc vốn doanh nghiệp Việt Nam. Kết quả nghiên cứu được xử lý
bằng phần mềm Eview 6.0 với phương pháp hồi quy dữ liệu bảng để thấy được mức
độ ảnh hưởng và chiều hướng tác động của thuế đến cấu trúc vốn của các doanh
nghiệp Việt Nam.
4. Ý nghĩa thực tiễn của đề tài

Đề tài xác định được chiều hướng tác động và mức độ ảnh hưởng của thuế, cụ
thể là thuế TNDN và thuế TNCN trên cổ tức chi trả đến cấu trúc vốn các doanh
nghiệp Việt Nam trong giai đoạn hiện nay, đồng thời tìm ra mối tương quan giữa cấu
trúc vốn của doanh nghiệp và một số yếu tố khác. Từ đó, đề tài góp phần đề xuất giải
pháp trong việc cấu trúc vốn đối với các doanh nghiệp Việt Nam để nâng cao lợi ích
kinh tế.
5. Kết cấu đề tài nghiên cứu
Ngoài phần mở đầu, các danh mục và phụ lục, luận văn được nghiên cứu và
trình bày thành 4 chương với nội dung như sau:
Chương 1: Lý thuyết về ảnh hưởng của thuế đến cấu trúc vốn doanh nghiệp
Chương 2: Thực trạng ảnh hưởng của thuế đến cấu trúc vốn các doanh nghiệp
Việt Nam

Chương 3: Mô hình nghiên cứu và kết quả nghiên cứu ảnh hưởng của thuế đến
cấu trúc vốn các doanh nghiệp Việt Nam
Chương 4: Kết luận và giải pháp đối với cấu trúc vốn doanh nghiệp Việt Nam
dưới ảnh hưởng của thuế


4

CHƯƠNG 1: LÝ THUYẾT VỀ ẢNH HƯỞNG CỦA THUẾ ĐẾN CẤU
TRÚC VỐN DOANH NGHIỆP
Chương 1 của luận văn sẽ tổng hợp các lý thuyết về ảnh hưởng của thuế đến
cấu trúc vốn doanh nghiệp trên cơ sở tiếp cận chung về cấu trúc vốn, các lý thuyết
kinh điển về cấu trúc vốn và những ảnh hưởng đến việc xây dựng cấu trúc vốn. Đồng
thời, chương này sẽ đưa ra một số nhận định về mối liên hệ của thuế đến cấu trúc vốn
doanh nghiệp. Bên cạnh đó, đề tài tổng hợp các nghiên cứu thực nghiệm trước đây về
ảnh hưởng của thuế đến cấu trúc vốn doanh nghiệp để có cơ sở định hướng xây dựng
mô hình nghiên cứu cho chương sau. Do vậy, mối quan hệ giữa thuế và cấu trúc vốn
không chỉ được đúc kết qua các lý thuyết kinh điển mà còn được nhìn thấy qua những
nghiên cứu thực nghiệm trong và ngoài nước.
1.1. Tổng quan về ảnh hưởng của thuế đến cấu trúc vốn doanh nghiệp
1.1.1. Cấu trúc vốn doanh nghiệp
1.1.1.1. Khái niệm cấu trúc vốn
Cấu trúc vốn là một khái niệm quen thuộc trong lĩnh vực nghiên cứu về kinh tế
tài chính. Hiện nay có khá nhiều tài liệu với những cách định nghĩa khác nhau về cấu
trúc vốn doanh nghiệp.
“Cấu trúc vốn được định nghĩa là sự kết hợp của nợ ngắn hạn thường xuyên,
nợ dài hạn, cổ phần ưu đãi và vốn cổ phần thường được sử dụng để tài trợ cho quyết
định đầu tư của doanh nghiệp.” (Trần Ngọc Thơ 2005, trang 409)
Cấu trúc tài chính hay còn gọi là cơ cấu vốn mang ý nghĩa rộng hơn nhưng
cũng bao quát hơn. Theo Trần Ngọc Thơ (2005), cấu trúc tài chính bao gồm nợ ngắn

hạn cộng với nợ trung, dài hạn và vốn cổ phần thường, tất cả dùng để tài trợ cho tài
sản của doanh nghiệp. Theo cách định nghĩa của Ross, Westerfield và Jordan (2004),
cấu trúc tài chính của doanh nghiệp hay còn gọi là đòn bẩy tài chính, là sự kết hợp
giữa việc sử dụng vốn nợ và VCSH theo một tỷ lệ nhất định để tài trợ cho hoạt động
SXKD.
Do đó, nội dung cơ bản trong việc hoạch định cấu trúc tài chính là xây dựng
cấu trúc vốn. Việc xác định tỷ trọng hợp lý cho mỗi nguồn tài trợ để hình thành cấu


5

trúc vốn phù hợp là một trong những quyết định tài chính rất quan trọng đối với các
nhà quản trị doanh nghiệp. Điều cần thiết khi nghiên cứu về cấu trúc vốn là nhận thức
rõ các lý thuyết cơ bản và những yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của doanh
nghiệp để từ đó có cơ sở quyết định nguồn tài trợ đúng đắn.
1.1.1.2.

Các lý thuyết cơ bản về cấu trúc vốn doanh nghiệp

Việc xây dựng cấu trúc vốn là kết quả của một tập hợp các quyết định tài chính
nhằm hướng đến mục tiêu tối đa hóa giá trị doanh nghiệp. Từ xưa đến nay đã có khá
nhiều trường phái lý thuyết đưa ra những kết luận cơ bản tạo nền tảng cho việc
nghiên cứu cấu trúc vốn và những yếu tố liên quan đến việc hoạch định cấu trúc vốn
của doanh nghiệp.
 Lý thuyết cấu trúc vốn của Modigliani và Miller

Lý thuyết của Modigliani và Miller hay còn gọi là lý thuyết M&M do hai nhà
nghiên cứu Modigliani và Miller lập ra (Brigham và Houston 2009, Brealey và các
tác giả 2008). Lý thuyết này được sáng lập lần đầu tiên vào năm 1958 và sau đó phát
triển bổ sung ở các năm 1963 và 1977.

Lý thuyết M&M đầu tiên ở năm 1958 nghiên cứu về cấu trúc vốn doanh
nghiệp trong điều kiện thị trường hoàn hảo, không có chi phí giao dịch, thông tin
trong suốt, không có các loại thuế, cùng một mức lãi suất áp dụng đối với doanh
nghiệp và cá nhân, không có chi phí giải thể và chi phí phá sản, chính sách đầu tư của
doanh nghiệp là cố định, không bị ảnh hưởng bởi các quyết định tài trợ. Trong điều
kiện được giả định như trên, lý thuyết M&M 1958 đã đưa ra 2 kết luận về cấu trúc
vốn.
Thứ nhất, M&M 1958 khẳng định giá trị thị trường của doanh nghiệp độc lập
với cấu trúc vốn. Cấu trúc vốn không ảnh hưởng đến giá trị của VCSH bởi các cổ
đông có thể tự mình sử dụng “đòn bẩy tài chính” hoặc có thể tự tháo bỏ đòn bẩy tài
chính mà doanh nghiệp đã thực hiện thông qua hoạt động “kinh doanh chênh lệch
giá”. Do đó, M&M 1958 kết luận rằng việc sử dụng cấu trúc vốn thâm dụng nợ hay
thâm dụng vốn cổ phần đều không ảnh hưởng đến giá trị thị trường của doanh nghiệp
trong điều kiện thị trường vốn cạnh tranh hoàn hảo không có thuế TNDN.


6

Thứ hai, lý thuyết M&M 1958 cho rằng nếu chi phí sử dụng vốn vay không
đổi và thấp hơn chi phí VCSH thì đòn bẩy tài chính không làm thay đổi chi phí sử
dụng vốn của doanh nghiệp. Tỷ lệ nợ trên VCSH tăng làm gia tăng chi phí VCSH, do
nợ làm tăng rủi ro tài chính. Tuy nhiên giá trị cổ phiếu không thay đổi.
Chi phí sử dụng vốn doanh nghiệp: WACC = x RE + x RD
(RE: chi phí sử dụng VCSH; RD: chi phí sử dụng vốn vay; WACC: tỷ suất lợi
nhuận đòi hỏi trên toàn bộ tài sản của doanh nghiệp, ký hiệu là RA)
Thay RA vào công thức trên ta có: RE = RA + (RA-RD) x
RE phụ thuộc vào tỷ suất lợi nhuận đòi hỏi trên tài sản của doanh nghiệp, chi
phí vốn vay và tỷ lệ vốn vay trên VCSH (D/E).
Trong thực tế, mặc dù thị trường tài chính không hoàn hảo như các giả định
của M&M 1958 nhưng 2 kết luận trên đã đặt nền tảng quan trọng cho các lý thuyết

sau này tiêu biểu là lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn (trade-off) và lý thuyết trật tự
phân hạng (pecking order) tiếp tục nghiên cứu phát triển về cấu trúc vốn cũng như
việc sử dụng nợ hay VCSH sẽ mang đến lợi ích cho doanh nghiệp. Đến năm 1963 và
1977, lý thuyết M&M mới được phát triển bổ sung thêm về tác động của các yếu tố
thuế đến cấu trúc vốn doanh nghiệp.
 Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn (trade-off)

Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn được đưa ra bởi nhiều nhà nghiên cứu nhằm
giải thích rằng các doanh nghiệp thực tế phải chấp nhận đánh đổi giữa khoản giá trị
lợi ích từ khoản tiết kiệm thuế nhờ lãi vay và nguy cơ kiệt quệ tài chính do sử dụng
nợ. Năm 1973, hai nhà nghiên cứu Alan Kraus và Robert H.Litzenberger đã đưa ra
kết luận rằng các doanh nghiệp có mức độ sử dụng nợ tối ưu phản ánh sự đánh đổi
giữa lợi ích của khoản tiết kiệm thuế từ lãi vay và các chi phí phá sản (Frank và
Goyal 2007).
Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn cho thấy các giá trị lợi ích có thể đạt được
hoặc mất đi khi sử dụng nợ hay VCSH và những yếu tố ảnh hưởng đến việc xây dựng
cấu trúc vốn của doanh nghiệp. Điều này giúp các nhà quản trị doanh nghiệp cân nhắc
trong việc xây dựng cấu trúc vốn.


7

Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn nêu ra 2 lợi ích khi sử dụng nợ vay như sau:
Thứ nhất, doanh nghiệp sẽ tạo ra được lá chắn thuế từ chi phí lãi vay.
Thứ hai, hoạt động của ban điều hành có kỷ luật hơn. Giả sử doanh nghiệp
không sử dụng nợ vay, ít cổ đông bên trong công ty trong khi có nhiều cổ đông nhỏ
bên ngoài công ty. Nếu doanh nghiệp tạo ra dòng tiền dồi dào hàng năm, ban điều
hành công ty có xu hướng tự hài lòng. Điều này khiến việc điều hành doanh nghiệp
thiếu hiệu quả và đầu tư vào những dự án kém lợi nhuận. Do vậy bằng cách buộc
doanh nghiệp vay nợ và chi trả cổ tức, giám đốc cần chắc chắn rằng các dự án đầu tư

tạo ra dòng tiền đủ để trả lãi vay. Nếu không doanh nghiệp sẽ rơi vào tình trạng mất
khả năng thanh toán dẫn đến phá sản. Từ đó, nợ vay có thể giúp giảm bớt chi phí đại
diện vốn cổ phần phát sinh từ xung đột lợi ích giữa các cổ đông và ban điều hành
doanh nghiệp (Trần Ngọc Thơ 2005).
Tuy nhiên, nợ vay làm tăng chi phí phá sản. Đó là các chi phí pháp lý và quản
lý hành chính liên quan trực tiếp đến trình tự phá sản và những khó khăn khi điều
hành doanh nghiệp trong giai đoạn túng quẫn tài chính. Do vậy lý thuyết này đưa đến
việc đánh đổi giữa khoản tiết kiệm thuế và chi phí phá sản.
VL = VU + PV of benefits of debt – PV of expected bankruptcy costs
(VL: giá trị doanh nghiệp sử dụng nợ vay; VU: giá trị doanh nghiệp không sử
dụng nợ vay)
Bên cạnh đó, lý thuyết đánh đổi cho rằng với các điều kiện khác không thay
đổi, chi phí phá sản càng cao doanh nghiệp càng ít có năng lực vay nợ. Các doanh
nghiệp có các hệ số đòn bẩy tài chính khác nhau: Doanh nghiệp có nhiều tài sản hữu
hình an toàn và lợi nhuận cao có thể theo đuổi hệ số đòn bẩy mục tiêu cao; ngược lại,
doanh nghiệp chưa có lợi nhuận trong khi nhiều tài sản vô hình và rủi ro thì nên dựa
chủ yếu vào nguồn VCSH.
Ngoài ra, với các điều kiện khác không đổi, lý thuyết đánh đổi cho rằng vấn đề
liên quan đến quan hệ ủy quyền – đại diện hay còn được gọi chung là chi phí đại diện
càng lớn thì doanh nghiệp càng ít năng lực vay nợ. Một ngân hàng khi xem xét quyết
định cho vay giữa doanh nghiệp mới thành lập và một doanh nghiệp hoạt


8

động ổn định lâu năm thì đối với doanh nghiệp mới thành lập chưa có hoạt động đầu
tư như thế nào để làm căn cứ chứng minh cho hoạt động kinh doanh, các ngân hàng
sẽ phải xem xét, cân nhắc kỹ lưỡng hơn. Trong trường phái lý thuyết này, Harris và
Raviv (1991) cho rằng tồn tại mối tương quan nghịch giữa nợ và chi phí đại diện.
Diamond (1989) cũng khẳng định rằng những công ty tăng trưởng và đã từng vay nợ

thì có xác suất phá sản và chi phí đại diện tương đối thấp, các công ty này sẽ tài trợ
bằng nợ nhiều hơn so với những công ty mới thành lập.
Sự ra đời của lý thuyết đánh đổi giúp giải thích được nhiều khác biệt về cấu
trúc vốn của các công ty trong cùng ngành nhưng lại không thể giải thích được lý do
tại sao các doanh nghiệp sinh lợi nhất trong ngành lại có cấu trúc vốn bảo thủ nhất.
Điều này dẫn đến việc ra đời của lý thuyết trật tự phân hạng.
 Lý thuyết trật tự phân hạng (pecking order theory)

Lý thuyết trật tự phân hạng về cơ cấu vốn được đề xuất lần đầu tiên bởi
Gordon Donaldson vào năm 1961 và được chỉnh sửa bởi Stewart C. Myers và Nicolas
Majluf vào năm 1984 (Frank và Goyal 2007). Các nhà nghiên cứu cho rằng các công
ty lựa chọn giữa nguồn tài trợ nội bộ và nguồn tài trợ bên ngoài, giữa phát hành mới
chứng khoán nợ hay chứng khoán vốn theo một trật tự phân hạng. Theo đó, việc đầu
tư sẽ được tài trợ trước tiên bằng nguồn vốn nội bộ, sau đó mới đến nguồn tài trợ bên
ngoài. Việc phát hành nợ mới được ưu tiên sử dụng trước phát hành vốn cổ phần.
Lý thuyết trật tự phân hạng đã chỉ ra thứ tự ưu tiên sử dụng các nguồn tài trợ
cho một công ty: bắt đầu là lợi nhuận giữ lại – đây là nguồn ít bị ảnh hưởng nhất bởi
chi phí do thông tin và phát hành ít rủi ro nhất, sau đó là đến nợ và cuối cùng là vốn
cổ phần phát hành mới – là nguồn phải chịu chi phí do thông tin cao nhất.
Lý thuyết này xuất phát từ vấn đề bất cân xứng thông tin tồn tại trên thị trường
tài chính (Afrasiabi và Ahmadinia 2011, Rasiah và Kim 2011). Các nhà quản trị
doanh nghiệp thường có được thông tin về tình hình sức khỏe của công ty tốt hơn so
với các nhà đầu tư bên ngoài. Các nhà đầu tư bên ngoài đánh giá vốn cổ phần có rủi
ro gánh chịu cao hơn, do đó tỷ suất sinh lợi đòi hỏi của vốn cổ phần cao


9

hơn so với của nợ vay. Cổ phần mới được phát hành trên thị trường tài chính có thể bị
định giá thấp, đặc biệt là trong trường hợp phát hành cổ phần của công ty mới niêm

yết. Do đó, lợi nhuận giữ lại nguồn tài trợ tốt hơn so với nguồn tài trợ bên ngoài.
Theo lý thuyết trật tự phân hạng, những thay đổi trong tỷ lệ nợ không xuất
phát từ nhu cầu phải đạt đến một tỷ lệ nợ mục tiêu, mà là từ nhu cầu phải huy động
đến nguồn tài trợ bên ngoài khi nguồn tài trợ nội bộ đã được sử dụng hết. Lý thuyết
này đã giải thích mối tương quan nghịch giữa khả năng sinh lợi và đòn bẩy tài chính,
tức là giải thích tại sao các công ty có khả năng sinh lợi nhiều lại vay ít hơn các công
ty sinh lợi ít.
Lý thuyết trật tự phân hạng cho rằng doanh nghiệp lựa chọn nguồn tài trợ cho
các nhu cầu đầu tư theo thứ tự sau: (1) Nguồn vốn nội bộ (lợi nhuận để lại); (2) Vốn
vay; (3) Chứng khoán lai (kỳ phiếu chuyển đổi, cổ phiếu ưu đãi); (4) Cổ phiếu
thường. Do đó, công ty có nhu cầu tăng vốn thường có xu hướng sử dụng vốn nợ
nhiều hơn vốn cổ phần (Brealey và cộng sự 2008, Gajurel 2005).
Các lý thuyết cơ bản về cấu trúc vốn phần nào giải thích được những ảnh
hưởng đến việc hoạch định cấu trúc vốn của doanh nghiệp. Đồng thời đây là cơ sở
cho các nghiên cứu thực nghiệm sau này về những yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn
làm nền tảng cho việc ra quyết định tài chính của doanh nghiệp.
1.1.2. Ảnh hưởng của thuế đến cấu trúc vốn doanh nghiệp
Doanh nghiệp là tổ chức kinh tế có tư cách pháp nhân, hoạt động trong một
nền kinh tế chịu sự điều tiết của Nhà nước. Vì vậy, hoạt động tạo ra lợi nhuận của
doanh nghiệp phải chịu ảnh hưởng của luật pháp mỗi quốc gia. Luật thuế tại hầu hết
các quốc gia đều có tác dụng chi phối hoạt động của các doanh nghiệp. Doanh nghiệp
phải thực hiện nghĩa vụ nộp thuế trên thu nhập đạt được từ hoạt động SXKD. Do đó,
thuế TNDN có ảnh hưởng trực tiếp đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp nhờ tác động
của lá chắn thuế theo lý thuyết đánh đổi.
Bên cạnh đó, thu nhập của các cổ đông của công ty cổ phần cũng phải chịu
một khoản thuế TNCN trên cổ tức được chi trả từ doanh nghiệp theo Luật thuế


10


TNCN. Thuế suất thuế TNCN cao hay thấp cũng sẽ ảnh hưởng đến cấu trúc vốn
thông qua việc huy động vốn cổ phần, chính sách chi trả cổ tức và lợi nhuận của
doanh nghiệp. Do đó, ảnh hưởng của thuế đến việc lựa chọn cấu trúc vốn của doanh
nghiệp đã được đề cập rất nhiều từ các trường phái lý thuyết và những kết luận của
các nhà nghiên cứu kinh điển trước đây.
1.1.2.1. Lý thuyết của M&M về ảnh hưởng của thuế đến cấu trúc vốn
doanh nghiệp
Lý thuyết M&M được phát triển bổ sung vào năm 1963 là lý thuyết đầu tiên
chứng minh một cách chặt chẽ vai trò lợi ích thuế đối với nợ. Với các giả định thị
trường hoàn hảo và sự có mặt của thuế TNDN, M&M chỉ ra rằng giá trị của công ty
tăng bởi một lượng tương đương với tấm chắn thuế nợ, cụ thể là hiện giá của lợi ích
tấm chắn thuế tương lai (Brigham và Houston 2009).
V khi có nợ = V khi không có nợ + TcD
(Tc : thuế suất thuế TNDN, D là nợ vay)
Đến năm 1977, lý thuyết M&M kết hợp vai trò của thuế TNCN vào việc phát
hành cấu trúc vốn. Hai nhà nghiên cứu đã thể hiện tác động của thuế thu nhập đến
việc hoạch định cấu trúc vốn theo mô hình sau:
V khi có nợ = V khi không có nợ + [1 – (1-Tc)(1-Ts)/(1-Tp)]D
(Tc là thuế suất thuế TNDN; Tp là thuế suất thuế TNCN trên lãi vay; Ts là thuế
suất thuế TNCN trên lợi nhuận vốn cổ phần bao gồm phần thu nhập từ cổ tức và lãi
vốn)
Với những giả định nhất định, M&M kết luận rằng bất kỳ một lợi ích từ thuế
TNDN khi vay nợ cũng được bù trừ bởi gánh nặng từ thuế TNCN. Nghĩa là, lợi ích
khấu trừ thuế TNDN từ lãi vay đã được bù đắp bởi gánh nặng về thuế TNCN trên
việc tăng lãi vay và ở trạng thái cân bằng thì giá trị của doanh nghiệp độc lập với cấu
trúc vốn của nó như lý thuyết ban đầu đã được hình thành bởi M&M năm 1958.
Đối với thuế TNCN, M&M cho rằng khi doanh nghiệp trả lãi cho trái chủ 1
đồng thì 1 đồng này chỉ là đối tượng chịu thuế TNCN, giá trị sau thuế TNCN của nhà
đầu tư là 1(1-Tp) đồng. Nếu 1 đồng này là thu nhập từ vốn cổ phần thì sẽ là đối



11

tượng chịu cả hai loại thuế TNDN và TNCN, giá trị sau thuế nhà đầu tư nhận được là
1(1-Tc)(1-Ts) đồng. Như vậy, lợi thế từ thuế của một đồng lãi vay so với 1 đồng cổ
tức là:
(1-Tp) – (1-Tc)(1-Ts)
Khi (1-Tp) > (1-Tc)(1-Ts): thu nhập của nhà đầu tư từ tiền lãi cho vay lớn hơn
thu nhập từ góp vốn cổ phần, thì thuế thu nhập tạo động lực khuyến khích vay nợ hơn
là sử dụng vốn cổ phần và ngược lại. Như vậy, lợi thế tương đối của nợ là: (1-Tp)/(1Tc)(1-Ts).
Trường hợp thứ nhất, M&M giả định lợi nhuận từ vốn cổ phần đều là cổ tức và
Tp = Ts, lúc đó lợi thế tương đối của nợ là 1/(1-Tc) > 0, chỉ tùy thuộc vào thuế suất
thuế TNDN.
Trường hợp thứ hai, M&M giả định Tc thấp hơn Tp và Ts rất thấp, lúc đó thuế
TNDN và TNCN bù trừ lẫn nhau, lợi thế từ nợ biến mất, chính sách nợ không đặt
thành vấn đề.
Vậy theo lý thuyết M&M có thể rút ra kết luận sau về ảnh hưởng của thuế
TNDN đến cấu trúc vốn:
-

Các doanh nghiệp có thể tài trợ 100% bằng nợ vì lợi ích biên của nợ là thuế
suất thuế TNDN

-

Giá trị doanh nghiệp sẽ tăng tuyến tính theo giá trị nợ vay do lợi ích từ tấm
chắn thuế mang lại
1.1.2.2. Một số quan điểm nghiên cứu về ảnh hưởng của thuế đến cấu trúc
vốn doanh nghiệp
Lý thuyết M&M đã đặt nền móng cho các lý thuyết cấu trúc vốn hiện đại,


nhiều nhà nghiên cứu đã đưa ra các luận điểm ủng hộ và bổ sung cho lý thuyết M&M
như Jensen và Meckling (1976), De Angelo và các đồng sự (1980), Myers và Majluf
(1984),…
Các kết luận cơ bản mà những nhà nghiên cứu này tìm thấy là:
- Sự khuyến khích tài trợ bằng nợ vay tăng lên theo thuế suất thuế TNDN, có

nghĩa là nếu các yếu tố khác là như nhau, các doanh nghiệp có thuế suất khác nhau


12

sẽ có tỷ lệ nợ vay tối ưu khác nhau tùy thuộc vào chi phí và lợi ích vay nợ, tức là tùy
thuộc vào đặc điểm riêng của mỗi doanh nghiệp.
- Giá trị doanh nghiệp càng tăng lên khi doanh nghiệp càng sử dụng nợ vay

đối với các doanh nghiệp chịu thuế TNDN trong điều kiện các nhân tố khác không
đổi.
Ngoài ra, nhiều nghiên cứu của Auerbach (1979), Poterba và Summers
(1985) cho rằng cổ đông phải gánh chịu gánh nặng thuế do thuế TNCN đánh vào cổ
tức, nếu thuế suất thuế TNCN cao trên cổ tức sẽ khuyến khích doanh nghiệp giữ lại
lợi nhuận để tái đầu tư vì đây là nguồn vốn có chi phí sử dụng vốn rẻ. Mặt khác, khi
doanh nghiệp giữ lại lợi nhuận để tái đầu tư thì thu nhập tạo ra từ việc tái đầu tư đó
cũng bị đánh thuế thu nhập cổ tức trong tương lai.
Với chính sách thuế TNCN, cổ tức được xem là thu nhập thông thường của
các cổ đông và là đối tượng chịu thuế TNCN. Tác động của thuế TNCN đối với thu
nhập của cổ đông khá phức tạp. Giả sử khi doanh nghiệp giữ lại một đồng lợi nhuận,
thị trường phản ánh chính xác giá trị của doanh nghiệp thì việc doanh nghiệp có thêm
một đồng lợi nhuận sẽ làm cho giá trị cổ phiếu tăng thêm. Khoản thu nhập từ giá trị
cổ phiếu tăng thêm được gọi là khoản lời trên vốn, tuy nhiên ở một số quốc gia không

đánh thuế khoản này tức là thu nhập của cổ đông sẽ không bị đánh thuế cho đến khi
cổ đông thực nhận từ chi trả của doanh nghiệp. Do vậy, tác động của thuế TNCN đến
cấu trúc vốn cần xem xét ở chính sách phân chia lợi nhuận sau thuế của doanh nghiệp
trong việc hoạch định cấu trúc vốn nhằm khai thác lợi ích đem lại cho các cổ đông
thông qua tối thiểu hóa thuế TNCN phải nộp.
1.2. Các nghiên cứu thực nghiệm về ảnh hưởng của thuế đến cấu trúc vốn
doanh nghiệp
1.2.1. Nghiên cứu thực nghiệm về cấu trúc vốn doanh nghiệp
Các lý thuyết kinh điển về cấu trúc vốn đã đưa ra nhiều tranh luận về những
yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn doanh nghiệp. Quan điểm về nhân tố nào ảnh
hưởng đến cấu trúc vốn của trường phái lý thuyết trật tự phân hạng và trường phái lý
thuyết đánh đổi cấu trúc vốn thường khác nhau. Từ nền tảng đó, nhiều nhà khoa


13

học đã tiến hành thực hiện các nghiên cứu để thấy được những yếu tố nào có tác động
đến việc hoạch định cấu trúc vốn doanh nghiệp. Luận văn sẽ tổng hợp một số nghiên
cứu về những yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn tại các quốc gia khác nhau làm tiền
đề dẫn dắt xây dựng mục tiêu của đề tài nghiên cứu. (Chi tiết bảng tổng hợp tại Phụ
lục 1)
Các nghiên cứu thực nghiệm về cấu trúc vốn được thực hiện tại nhiều nước
trên thế giới trong đó có Việt Nam. Hầu hết các nghiên cứu đều sử dụng phương pháp
hồi quy để tìm ra mối tương quan giữa cấu trúc vốn doanh nghiệp và các yếu tố ảnh
hưởng. Tùy vào quốc gia nghiên cứu, thời gian nghiên cứu, mục đích nghiên cứu mà
những mô hình nghiên cứu được đưa ra với các biến khác nhau. Biến phụ thuộc trong
mô hình luôn là các chỉ tiêu đo lường cấu trúc vốn, thông thường các nhà nghiên cứu
sử dụng tỷ số nợ trên tổng tài sản của doanh nghiệp. Các biến độc lập đưa vào trong
mỗi mô hình nghiên cứu không giống nhau. Tuy nhiên, một số yếu tố được nhiều nhà
nghiên cứu cho rằng có ảnh hưởng đến cấu trúc vốn doanh nghiệp và xuất hiện khá

nhiều trong các mô hình thực nghiệm.
Booth và các đồng sự (2001), Huang và Song (2002), Lê Đạt Chí (2013) đều
cho rằng thuế có ảnh hưởng đến cấu trúc vốn doanh nghiệp và đưa yếu tố này vào mô
hình nghiên cứu. Những yếu tố như: quy mô doanh nghiệp, lợi nhuận, tài sản hữu
hình, tốc độ tăng trưởng của doanh nghiệp, rủi ro kinh doanh, lá chắn thuế phi nợ xuất
hiện ở hầu hết các mô hình định lượng của những nhà nghiên cứu thực nghiệm. Frank
và Goyal (2003) còn cho rằng tỷ lệ cổ tức chi trả cũng có tác động ngược chiều đến
việc vay nợ của doanh nghiệp. Bên cạnh những biến độc lập luôn được đưa vào mô
hình nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn kể trên, một số biến giả cũng
được đưa vào mô hình tùy vào hoàn cảnh của mỗi quốc gia và mục tiêu nghiên cứu.
Nhìn chung, các nghiên cứu thực nghiệm đều xây dựng mô hình trên cơ sở các
lý thuyết kinh điển về cấu trúc vốn. Các nghiên cứu kết luận rằng cấu trúc vốn chịu
ảnh hưởng bởi rất nhiều yếu tố khác nhau. Trong đó, thuế là một vấn đề được các nhà
nghiên cứu đề cập khá nhiều khi nghiên cứu cấu trúc vốn. Từ đó, xu hướng


14

nghiên cứu về ảnh hưởng của thuế đến cấu trúc vốn doanh nghiệp nảy sinh cho ra đời
một loạt những đề tài nghiên cứu được thực hiện tại nhiều quốc gia trên thế giới.
1.2.2. Nghiên cứu thực nghiệm về ảnh hưởng của thuế đến cấu trúc vốn
doanh nghiệp
Ảnh hưởng của thuế đến cấu trúc vốn doanh nghiệp không phải là đề tài mới.
Đề tài này được thực hiện từ rất sớm ở Mỹ vào những thập niên 90. Sau đó các
nghiên cứu được thực hiện tại các quốc gia Châu Á, bao gồm cả Việt Nam. Dưới đây
là bảng tổng hợp các nghiên cứu thực nghiệm về ảnh hưởng của thuế đến cấu trúc vốn
doanh nghiệp.