BÀI TẬP LỚN
ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP
Tên đề tài:
Định giá CTCP Đông Hải Bến Tre (DHC)


Mục lục
I. THÔNG TIN CHUNG VỀ DOANH NGHIỆP...........................................................1
1.2. Cổ phần và cổ đông.............................................................................................1
1.3. Cơ cấu tổ chức và cơ cấu quản trị........................................................................2
1.4. Lĩnh vực kinh doanh............................................................................................2
1.5. Dự án................................................................................................................... 3
1.6. Vị thế/ năng lực công ty.......................................................................................3
II. PHÂN TÍCH CÁC YẾU TỐ TỔNG QUAN.............................................................4
2.1. Kinh tế vĩ mô.......................................................................................................4
2.2. Phân tích ngành...................................................................................................5
III. PHÂN TÍCH TÀI CHÍNH CÔNG TY CỔ PHẦN ĐÔNG HẢI BẾN TRE (DHC). 7
3.1. Phân tích kết quả hoạt động kinh doanh..............................................................7
3.2. Phân tích tài chính công ty...................................................................................8
3.2.1. Cơ cấu tài sản – nguồn vốn (BCĐKT)..........................................................8
3.2.2. Nhóm chỉ số tài chính (BCĐKT + BCKQHĐKD)......................................11
3.2.3. Phân tích dòng tiền (BCLCTT)...................................................................14
IV. ĐỊNH GIÁ CÔNG TY CỔ PHẦN ĐÔNG HẢI BẾN TRE (DHC)........................15
4.1. Phương pháp so sánh (P/E)................................................................................15
4.2. Phương pháp so sánh (P/B)...............................................................................16
4.3. Phương pháp chiết khấu dòng tiền.....................................................................16
4.3. Kết luận.............................................................................................................17
V. ĐÁNH GIÁ KẾT QUẢ ĐỊNH GIÁ........................................................................17


I. THÔNG TIN CHUNG VỀ DOANH NGHIỆP

1.1. Lịch sử hình thành và phát triển
Công ty Cổ Phần Đông Hải Bến Tre (Dohaco) tiền thân là doanh nghiệp nhà
nước thành lập năm 1994.
Bảng 1.1: Quá trình hình thành và phát triển DHC

Thời gian
2008
2009
2011
2015
2016

Chi tiết sự kiện
CTCP Đông Hải Bến Tre chính thức trở thành công ty đại chúng theo
thông báo của Ủy ban Chứng khoán Nhà nước.
CTCP Đông Hải Bến Tre chính thức niêm yết và giao dịch cổ phiếu trên
Sở giao dịch Chứng khoán TP.HCM (HoSE) với mã chứng khoán DHC.
CTCP Đông Hải Bến Tre tổ chức lễ khánh thành và chính thức đưa vào
hoạt động nhà máy giấy Giao Long (giai đoạn I) và nhà máy Bao bì số
02.
CTCP Đông Hải Bến Tre chính thức chuyển trụ sở chính của công ty về
địa chỉ Lô AIII Khu Công nghiệp Giao Long, xã An Phước, huyện Châu
Thành, tỉnh Bến Tre.
Công ty đang triển khai dự án Nhà máy giấy Giao Long giai đoạn 2 với
công suất 660 tấn/ngày. Dự kiến sẽ hoàn thành và đi vào hoạt động từ
đầu năm 2018.
Nguồn: Báo cáo thường niên DHC 2016

1.2. Cổ phần và cổ đông
Vốn điều lệ: 267,846,030,000 đồng

Số cổ phiếu đang niêm yết: 28.832.940
Số cổ phiếu đang lưu hành: 34.459.769

Nguồn: Báo cáo thường niên DHC 2016
Cổ đông trong nước nắm giữ 11.336.826 cổ phiếu – tương đương với 64,9%, cụ
thể, cổ đông tổ chức trong nước nắm giữ 8,05% và cổ đông cá nhân trong nước nắm
giữ 56,85% số cổ phiếu của DHC. Cổ đông nước ngoài nắm giữ 8.981.064 cổ phiếu –


tương đương mức tỷ trọng 35,1%, trong đó số cổ phiếu của cổ đông tổ chức nắm giữ
chiếm 34,69% còn lại là các cổ đông cá nhân.
1.3. Cơ cấu tổ chức và cơ cấu quản trị
Với mô hình tổ chức của CTCP, DHA có mô hình quản trị đứng đầu là Đại hội
đồng cổ đông, tiếp đó có Hội đồng quản trị, Ban kiểm soát, Ban Tổng giám đốc, 3 khối
nghiệp vụ: hành chính – nhân sự, tài chính kế toán, kế hoạch kinh doanh, 2 nhà máy
(Nhà máy Bao bì Bến Tre, Nhà máy giấy Giao Long) như sơ đồ dưới đây:
Hình 1.1: Sơ đồ bộ máy quản trị DHC

Nguồn: Báo cáo thường niên DHC 2016
Công ty có một công ty liên kết là CTCP Tân cảng Giao Long hoạt động trong
lĩnh vực cung cấp khai thác cảng và vận chuyển. DHC có số vốn góp vào CTCP Tân
cảng Giao Long là 2.600.000.000 đồng, tương đương 26% tỷ lệ biểu quyết.
1.4. Lĩnh vực kinh doanh
Dohaco sản xuất kinh doanh 2 dòng sản phẩm là giấy Kraft công nghiệp và bao
bì Carton, các sản phẩm bao gói từ giấy.
Địa bàn kinh doanh chính của công ty là các tỉnh Đồng bằng sông Cửu Long,
miền Đông Nam Bộ và TP Hồ Chí Minh. Đây là ba vùng kinh tế trọng điểm cả nước
nơi tập trung nhiều ngành nghề sản xuất chế biến nông thủy hải sản thực phẩm, giày
da, dược phẩm, may mặc và hàng công nghiệp khác …



1.5. Dự án
Để nâng cao năng suất sản xuất, mở rộng cơ sở khách hàng, Dohaco hiện đang
triển khai xây dựng nhà máy Giao Long giai đoạn 2 với tổng công suất 660 tấn/ngày
tương đương 198.000 tấn/năm, vốn đầu tư dự kiến là 720 tỷ đồng. Nhà máy dự kiến
hoàn thành vào cuối năm 2017 và thương mại hóa sản phẩm vào đầu năm 2018. Bên
cạnh 2 dòng sản phẩm là Testiliner và Medium, DHC dự kiến sản xuất thêm sản phẩm
Kraft liner. DHC dự kiến, doanh thu từ nhà máy Giao Long đạt lần lượt là 2.000 tỷ
đồng, 2.500 tỷ đồng và 3.000 tỷ đồng vào các năm 2018, 2019 và 2020.
1.6. Vị thế/ năng lực công ty
DHC được đầu tư trang bị hệ thống máy móc thiết bị tự động hóa đồng bộ theo
quy trình sản xuất khép kín từ xử lý bột giấy nguyên liệu OCC đến thành phẩm giấy
Kraft công nghiệp, giấy carton, và bao bì carton. Cùng với bề dày tích lũy trên 15 năm
kinh nghiệm, Công ty đủ khả năng đáp ứng thỏa mãn các nhu cầu bao gói hàng hóa và
tiêu dùng ngày một khắc khe của khách hàng trong và ngoài nước.
Bảng 1.2: Năng lực sản xuất của Dohaco

Nguồn: Tổng hợp của BVSC
Hiện, Dohaco sở hữu một nhà máy sản xuất giấy kraft với công suất thiết kế là
60.000 tấn/năm và một nhà máy bao bì có công suất 25 triệu m2 /năm. Công ty là một
trong số bốn nhà sản xuất giấy công nghiệp hàng đầu của Việt Nam, xếp sau Công ty
Giấy Sài Gòn (Bà Rịa), Vina Kraft (Bình Dương) và Chánh Dương (Cheng Yang, Bình
Dương).
Nhà máy kraft sử dụng nguyên liệu là giấy vụn (giấy carton thu hồi -OCC và
một số chất xúc tác, chất độn) để sản xuất giấy kraft. Nguồn nguyên liệu giấy vụn này
được mua từ trong nước và nhập khẩu từ Singapore, EU và Úc. Giấy kraft thành phẩm
sẽ là nguồn nguyên liệu đầu vào của nhà máy bao bì carton.
DHC đang sử dụng khoảng 14%-16% sản lượng giấy kraft để sản xuất bao bì
carton. Khách hàng mua giấy kraft của Dohaco là các nhà sản xuất bao bì như Bia Sài
Gòn, Box-Pak Việt Nam, Nam An, Cát Phú, Vĩnh Xuân, chủ yếu ở khu vực Tây Nam

Bộ. Về mảng bao bì, đối tượng khách hàng chính của Dohaco là các doanh nghiệp xuất
khẩu thủy sản, sữa dừa, giày da, và dược phẩm, tập trung chủ yếu ở Đồng bằng Sông
Cửu Long, Đông Nam Bộ và Thành phố Hồ Chí Minh. Tuy nhiên trong thời gian qua,


do tình hình khó khăn chung của ngành thủy sản khiến tỷ lệ nợ xấu của các doanh
nghiệp này khá cao. Do đó DHC chủ trương điều chỉnh lại cơ cấu khách hàng bằng
cách tập trung vào các doanh nghiệp khác như dược, may mặc, giày da, sữa dừa… Các
khách hàng của sản phẩm thùng carton của DHC chủ yếu ở khu vực đồng bằng sông
Cửu Long, còn khách hàng của các sản phẩm giấy công nghiệp chủ yếu ở Long An và
Bình Dương. Nhìn chung, đầu ra sản phẩm của DHC khá ổn định và có xu hướng mở
rộng thêm. Hiện nay, DHC đang chiếm 5% thị phần cả nước về giấy và khoảng 35%
thị phần bao bì tại khu vực Đồng Bằng Sông Cửu Long.
II. PHÂN TÍCH CÁC YẾU TỐ TỔNG QUAN
2.1. Kinh tế vĩ mô
Trong quý 3/2017 vừa qua, kinh tế thế giới tăng trưởng khả quan. Nền kinh tế Mỹ
tiếp tục cải thiện rõ rệt, do đó Fed bắt đầu giảm lượng tài sản nắm giữ vào quý tới và để
ngỏ khả năng tăng lãi suất một lần nữa vào cuối năm nay. Các nước EU cũng phục hồi
mạnh mẽ với mức tăng trưởng khá đồng đều khi các rủi ro địa chính trị đang lắng xuống,
trong khi nền kinh tế Anh tiếp tục gặp khó khăn trước tác động của tiến trình Brexit. Tại
châu Á, kinh tế Nhật Bản giữ vững tăng trưởng, tuy nhiên phải đối mặt với tình trạng
thiếu hụt nguồn cung lao động. Kinh tế Trung Quốc mặc dù tiếp tục tăng trưởng mạnh
nhưng đứng trước lo ngại ngày một lớn rủi ro về nợ. Các nước ASEAN duy trì tăng
trưởng khả quan, trong khi kinh tế Ấn Độ vẫn giảm tốc.
Trong nước, tăng trưởng kinh tế được báo cáo cao bất thường, đạt mức 7,46%
(yoy) trong Quý 3/2017, cao nhất trong vòng 07 năm qua. Tính chung chín tháng đầu
năm nay, tăng trưởng kinh tế Việt Nam đạt 6,41% (yoy). Trong đó, khu vực nông
nghiệp và dịch vụ đều có sự cải thiện so với cùng kỳ các năm trước. Ngoại trừ khai
khoáng, các ngành công nghiệp – xây dựng đều tăng trưởng mạnh mẽ, đặc biệt là
ngành công nghiệp chế biến, chế tạo (12,77%, yoy). Các chỉ báo sản xuất công nghiệp

khác đều diễn biến tích cực trong quý. Chỉ số hoạt động kinh tế VEPI cũng cho thấy sự
phục hồi của nền kinh tế trong Quý 3, đạt 6,56%, tuy thấp nhưng ổn định hơn so với
mức tăng trưởng GDP do TCTK công bố.
Lạm phát tăng trở lại trong Quý 3, đạt mức 3,4% (yoy) trong tháng Chín, chủ
yếu do sự phục hồi của giá nhóm hàng thực phẩm và các đợt điều chỉnh giá nhóm hàng
dịch vụ cơ bản như giáo dục, y tế và xăng dầu trong quý.
Cán cân thương mại thặng dư nhẹ trong Quý 3 sau ba quý liên tục thâm hụt với
tăng trưởng cả xuất khẩu và nhập khẩu đều đạt trên 21%. Tính chung chín tháng đầu
năm, thâm hụt thương mại giảm còn 0,5 tỷ USD, trong đó, nhập siêu lớn của khu vực
kinh tế trong nước (18,1 tỷ USD) được bù đắp nhờ lượng xuất siêu lớn của khu vực
FDI (17,6 tỷ USD), cho thấy thành tích xuất khẩu chủ yếu thuộc về khu vực FDI.


Tiêu dùng tiếp tục cải thiện, tăng 10,5% (yoy) trong Quý 3/2017. Lãi suất huy
động duy trì ổn định, mặt bằng lãi suất cho vay được điều chỉnh giảm trong quý. Tín
dụng tăng trưởng 11,02% tính từ đầu năm, đã vượt mức tăng trưởng tiền gửi, nhưng
vẫn cách xa mức mục tiêu 21% đề ra. Thanh khoản ngân hàng vẫn dồi dào, thể hiện ở
đà giảm mạnh của lãi suất liên ngân hàng.
Nhìn chung, nền kinh tế trong nước lẫn quốc tế đều đang có nhiều tín hiệu tích
cực, tạo điều kiện thuận lợi cho các doanh nghiệp sản xuất – thương mại phát triển tốt.
2.2. Phân tích ngành
Theo đánh giá của Hiệp hội Bao bì Việt Nam (VINPAS), ngành công nghiệp
bao bì Việt Nam là một trong những ngành công nghiệp phát triển mạnh, đặc biệt khi
nhu cầu trong nước ngày càng cao đối với hàng hóa tiêu dùng, thực phẩm và mở rộng
xuất khẩu những sản phẩm cần được đóng gói. Năm 2017, theo ước tính của Hiệp hội
giấy và Bột giấy Việt Nam, ngành giấy bao bì có thể cung cấp sản lượng 3 triệu
tấn/năm gần đủ cho nhu cầu giấy bao bì hiện tại (đã đáp ứng 70% nhu cầu trong nước).
Theo thống kế, mức tiêu thụ giấy tính trung bình trên đầu người tại Việt Nam là
khoảng 26 kg/người, con số này tại Nhật là 230kg/người và tại Trung Quốc là 95
kg/người, điều đó cho thấy ngành giấy tại Việt Nam vẫn còn nhiều tiềm năng phát

triển. Bên cạnh đó, nhu cầu đóng gói bao bì trong các năm tới dự kiến tăng trưởng khá
cao 7% - 10%/năm. Ngoài ra, ngành giấy Việt Nam đang có cơ hội sẽ xuất khẩu giấy
bao bì các quốc gia trong khu vực. Do đó, rủi ro về tình trạng dư cung trong ngành
giấy bao bì khá thấp.
Hiện tại, Việt Nam có hơn 900 nhà máy đóng gói bao bì, khoảng 70% trong số
đó tập trung ở các tỉnh thành phía Nam. Thị trường có thể được chia làm 5 lĩnh vực
chính bao gồm đóng gói bao bì nhựa, carton/giấy, đóng gói kim loại và các loại khác.
Bên cạnh đó, trong những năm gần đây, ngành bao bì cũng đã phát triển mạnh
với tốc độ tăng trưởng bình quân hơn 7%/năm (theo báo cáo của VINPAS). Bao bì
phát triển mạnh do ngành lương thực, thực phẩm có bước tăng trưởng tốt. Các doanh
nghiệp đã đầu tư những dây chuyền công nghệ mới và cung ứng ra thị trường nhiều
chủng loại bao bì cao cấp, đáp ứng được các tiêu chuẩn nghiêm ngặt về an toàn vệ sinh
thực phẩm như bao bì sử dụng màng ghép phức hợp có chức năng gia tăng độ bảo
quản, kéo dài thời gian sử dụng sản phẩm mà không cần dùng chất bảo quản...
Hiện tại, có khá nhiều doanh nghiệp đang tham gia vào thị trường bao bì với
các chủng loại sản phẩm khác nhau như giấy, nhựa, màng kim loại, chai nhựa PET...
Phân khúc thị trường cũng có sự phân chia rõ rệt giữa các doanh nghiệp phục vụ cho


các đối tượng khách hàng nhỏ lẻ và các doanh nghiệp bao bì có thương hiệu chiếm
lĩnh hầu hết nhóm các khách hàng lớn. Chẳng hạn, nhóm chai nhựa PET với những
thương hiệu lớn như Ngọc Nghĩa, Bảo Vân; Nhựa Tân Tiến, Nhựa Rạng Đông chiếm
lĩnh thị phần bao bì nhựa thân thiện với môi trường được dùng trong đóng gói sản
phẩm; còn nhóm bao bì giấy cho thị trường sữa, thị phần tập trung vào Tetra Pak
(Thụy Điển), Combibloc (Đức)... vì yêu cầu công nghệ cao.
Bảng 1.3: Phân tích SWOT ngành bao bì
ĐIỂM MẠNH
ĐIỂM YẾU
 Hệ thống chính sách hỗ trợ ngành công  Thiếu tầm nhìn, chiến lược dài hạn không
nghiệp bao bì

rõ ràng, quản trị kém và thiếu hệ thống
 Lượng nhân công lớn, giá rẻ, có tay nghề  Một lượng lớn nhân công không được đào
cao
tạo bài bản, chủ yếu do di dân từ khu vực
 Có khả năng tiếp thu công nghệ sản xuất nông thôn, dẫn đến, thiếu hụt nguồn nhân lực
chất lượng cao, năng suất sản xuất chưa cao
mới từ các nước phát triển
CƠ HỘI
THÁCH THỨC
 Tiến trình cổ phần hóa các công ty trong  Cạnh tranh với các công ty có vốn 100%
ngành in – bao bì có vốn Nhà nước mang lại nước ngoài
nhiều thay đổi, chuyển biến tích cực đối với  Chưa thực sự tham gia vào chuỗi giá trị và
hoạt động sản xuất kinh doanh của các doanh tạo ra lợi nhuận bền vững
nghiệp trong ngành
 Sự gia nhập của các công ty lớn từ nước
 Quá trình đô thị hóa diễn ra nhanh chóng ngoài làm tăng áp lực canh tranh đối với các
cùng với sự xuất hiện của hàng loạt siêu thị doanh nghiệp trong ngành
đến đầu tư ở Việt Nam như Aeon, Lotte, Big  Sự gia nhập vào các tổ chức thương mại,
C…. và thói quen sử dụng sản phẩm đóng kinh tế quốc tế đặt ra yêu cầu khắt khe hơn
gói đã đem lại cho ngành bao bì nhiều cơ hội về chất lượng, giá thành sản phẩm
phát triển
 Tỷ giá đồng tiền các quốc gia xuất khẩu
 Sự gia nhập vào các tổ chức thương mại, bất ổn sẽ làm thay đổi giá trị dòng tiền thu
kinh tế quốc tế tạo điều kiện mở rộng thị được từ hoạt động kinh doanh của các công
trường ngành
ty trong ngành

Nguồn: Tổng hợp của nhóm



III. PHÂN TÍCH TÀI CHÍNH CÔNG TY CỔ PHẦN ĐÔNG HẢI BẾN TRE (DHC)
3.1. Phân tích kết quả hoạt động kinh doanh
Bảng 2.1: Biến động kết quả hoạt động kinh doanh DHC

Nguồn: Tổng hợp từ CafeF
Doanh thu của Dohaco tăng trưởng đều qua các năm, tuy nhiên, mức độ tăng
trưởng giảm dần do mức độ cạnh tranh trong ngành bao bì ngày một cao hơn. Bên cạnh
đó, có thể thấy, mức độ thay đổi của giá vốn hàng bán tương đồng với sự thay đổi của
doanh thu thuần cùng với mức tỷ trọng ổn định giữa giá vốn hàng bán với doanh thu
thuần. Qua đó, có thể nhận thấy Dohaco có khả năng sản xuất, tạo doanh thu ổn định
trên mức chi phí giá vốn hợp lý với dòng tiền thu về từ hoạt động kinh doanh.
Chi phí tài chính giảm dần trong giai đọan 2012 đến 2016. Đặc biệt, ở các năm
2012 chi phí tài chính ở mức cao khiến các mức lợi nhuận của công ty đều ở mức âm.
Điều này được lý giải do trong giai đoạn trước, DHC đã phải chi đầu tư một lượng tiền
lớn cho xây dựng nhà máy sản xuất và nhà máy chưa thể hoạt động hết công suất trong
giai đoạn mới đi vào khai thác, chưa mang lại được mức sinh lời kỳ vọng dẫn tới chi phí
tài chính trong giai đoạn 2012, 2013 ở mức cao và giảm dần cho đến các năm gần đây.
Chi phí bán hàng và chi phí quản lý doanh nghiệp năm 2016 tăng lần lượt ở mức
2,47% và 59,6% so với năm 2015 do tăng chi phí nhân viên, hoa hồng môi giới nhằm
tăng sản lượng bán hàng và duy trì quan hệ khách hàng.


Nguồn: Tổng hợp từ BCTC các năm của DHC
Có thể thấy, lợi nhuận của công ty có xu hướng tăng trưởng rõ rệt qua các năm,
từ mức -2.536 tỷ đồng ở năm 2012 đến năm 2016, lợi nhuận sau thuế của Dohaco đã
đạt mức 85.726 tỷ đồng.
3.2. Phân tích tài chính công ty
3.2.1. Cơ cấu tài sản – nguồn vốn (BCĐKT)
Bảng 3.2: Số liệu BCĐKT DHC qua các năm


Nguồn: cophieu68


* Đánh giá sự biến động của tài sản
Tổng tài sản của công ty biến động thất thường, tăng giảm liên tục. Tổng tài sản
giảm vào năm 2015 còn 406,177 tỷ đồng, sau đó năm 2016 lại tăng lên đạt 629,632 tỷ
đồng, tương ứng tăng 55,01%.
- Tài sản ngắn hạn
Tài sản ngắn hạn cũng biến động liên tục theo tổng tài sản. Từ năm 2014 đến
2015 giảm dần, từ năm 2015 đến 2016 tăng vọt một cách nhanh chóng thêm 252,411
tỷ đồng, tương ứng tăng 144, 87%. Và chiếm tỉ trọng khá cao ở năm 2016 là 426,643
tỷ đồng chiếm 67,76% trên tổng tài sản.
Tỷ trọng tài sản ngắn hạn năm 2016 tăng 40.09% (27,67% lên 67,76%), tăng
gần gấp 3 lần so với năm trước. Nguyên nhân chủ yếu do tiền, các khoản đầu tư tài
chính ngắn hạn và các khoản phải thu ngắn hạn tăng lên khá cao.
Nhìn chung, trong kết cấu tài sản ngắn hạn, các khoản phải thu chiếm tỷ trọng cao
nhất.
+ Tiền:
Trong năm 2016, tiền không giảm như năm 2015 mà tăng mạnh từ 1,749 tỷ
đồng lên 34,695 tỷ đồng, tăng về giá trị là 32,946 tỷ đồng, tương ứng tăng 1883,7%.
Nhưng xu hướng tiền tăng được đánh giá không tốt, do nếu lượng tiền mặt tồn quỹ khá
nhiều sẽ không có khả năng sinh lời và giảm khả năng quay vòng vốn của doanh
nghiệp. Nguyên nhân của sự gia tăng là do công ty tích trữ và sử dụng tiền mặt để tài
trợ đầu tư tài sản cố định cho nhà máy Giao Long giai đoạn 2 (2019-2020).
+ Các khoản đầu tư tài chính ngắn hạn:
Công ty hoạt động ở lĩnh vực đầu tư này từ năm 2014, năm 2015 vẫn chỉ thu
được bằng với mức ở năm 2014 là 5,000 tỷ đồng. Phải đến năm 2016 công ty mới đầu
tư thành công với mức tăng khá cao là 60,270 tỷ đồng, tương ứng tăng 1205,4% và
khoản mục này chiếm tỷ trọng 10,37% trên tổng tài sản. Quả là một sự bứt phá.
+ Các khoản phải thu ngắn hạn:

Là giá trị tài sản của doanh nghiệp bị đơn vị khác chiếm dụng (gồm các khoản
pahir thu, phải thanh toán với nhau giữa các đơn vị trực thuộc, phải thu của khách
hàng, khoản ứng trước cho người bán, ...) nếu giảm được các khoản phải thu được
đánh giá là tích cực nhất.
Nhìn vào bảng cân đối kế toán, ta thấy khoản mục này cũng biến động tăng
giảm thất thường. Từ năm 2014 tăng dần đến năm 2015 và cũng tăng vọt ở năm 2016
lên 260,162 tỷ đồng, về mặt giá trị tăng 162939 tỷ đồng, tương ứng tăng 167,59%. So
với năm 2015, tỷ trọng trên tổng tài sản là 23,94%, năm 2016 công ty đã tăng mức tỷ


trọng trên tổng tài sản lên 60,98%, tăng gần gấp 3 lần so với năm trước. Nguyên nhân
do sự gia tăng của khoản trả trước cho nhà cung cấp.
+ Hàng tồn kho:
Chất lượng nước thấp do xâm nhập mặn đã làm tăng hàng tồn kho của giấy
Kraft chất lượng thấp năm 2014. Tuy nhiên con số này đã giảm xuống vào năm 2015,
2016 chỉ còn 55,931 tỷ đồng. So với năm 2015 giảm 1822 tỷ đồng, tương ứng giảm
3,15% cho thấy xâm nhập mặn không phải là mối lo ngại lâu dài đối với công ty.
Khoản mục này chiếm tỷ trọng 8,88% trên tổng tài sản vào năm 2016, so với năm
trước giảm 5,34% (từ 14,22% xuống 8,88%).
+ Tài sản ngắn hạn khác:
Là các khoản chi phí trả trước ngắn hạn, thuế GTGT được khấu trừ, các khoản
thuế nộp thừa cho nhà nước, các khoản công ty tạm ứng cho nhân viên chưa thanh
toán, các khoản ký cược ký quỹ ngắn hạn.
Khoản mục này chiếm tỷ trọng nhỏ trên tổng tài sản và biến động lên xuống
liên tục. Năm 2015 tăng vọt lên đến năm 2016 lại giảm xuống, về giá trị giảm 1,923 tỷ
đồng, tương ứng giảm 15,38%.
- Tài sản dài hạn
+ Tài sản cố định:
Tài sản cố định giảm dần từ năm 2012 đến năm 2014, sau đó nó lại tăng lên ở
năm 2015 (từ 213,915 tỷ đồng lên 219,015 tỷ đồng) và lại có xu hướng giảm trở lại

vào năm 2016 so với năm 2015 là giảm 29,967 tỷ đồng, tương ứng giảm 13,68%.
Nguyên nhân có thể do công ty thanh lý các máy móc thiết bị lỗi thời, hết thời hạn sử
dụng. Khoản mục này cũng chiếm tỷ trọng khá lớn trên tổng tài sản là 30,03%.
+ Các khoản đầu tư tài chính dài hạn:
Khoản mục này giảm xuống và không đổi ở mức 2,600 tỷ đồng năm 2015, 2016
do công ty đã không còn chú trọng nhiều vào đầu tư liên doanh, liên kết và đầu tư dài
hạn khác giữ nguyên mức ổn định.
+ Tổng tài sản dài hạn khác: cũng giảm dần từ 2014 đến 2016.
* Đánh giá sự biến động của nguồn vốn
Căn cứ vào số liệu trên bảng cân đối kế toán, ta có thể thấy tổng nguồn vốn tăng
giảm luân hồi. Năm 2016 tăng 223,455 tỷ đồng so với năm trước, tương ứng tăng
55,01%.
- Nợ ngắn hạn có xu hướng giảm dần từ năm 2012 đến năm 2015 còn 103,263 tỷ đồng.
Nhưng đến năm 2016 lại có xu hướng tăng lên, về giá trị tăng 5198 tỷ đồng, tương ứng
tăng 5,03%. Còn về nợ dài hạn chỉ xuất hiện ở năm 2012, 2013 và giảm mạnh từ


42,622 tỷ đồng xuống 14,000 tỷ đồng. Cả hai khoản mục này đều chiếm tỷ trọng nhỏ
trên tổng nguồn vốn. Năm 2015, nợ ngắn hạn chiếm tỷ trọng 25,42%, đến năm 2016,
nợ ngắn hạn chỉ chiếm 17,23%, giảm so với năm 2015. Mặc dù tỷ lệ nợ tăng lên nhưng
tỷ trọng của nợ lại giảm xuống nên không đáng lo ngại nhiều.
- Vốn chủ sở hữu thì có xu hướng tăng đều qua các năm. Năm 2016 tăng vọt lên khá
cao, gần gấp đôi so với năm 2015, tăng 218,257 tỷ đồng, tương ứng tăng 72,05%. Tỷ
trọng của vốn chủ sở hữu trên tổng nguồn vốn cũng tăng qua các năm. Năm 2014
chiếm tỷ trọng 61,42%, năm 2015 chiếm 74,58%, đến năm 2016 chiếm 82,77%. Việc
tỷ trọng của vốn chủ ngày càng tăng cho thấy mức độ phụ thuộc về tài chính vào các
nguồn vốn từ bên ngoài giảm dần, thiên về sử dụng ngồn vốn tự có từ bên trong nhiều
hơn. Đây là một tín hiệu tốt của công ty.
3.2.2. Nhóm chỉ số tài chính (BCĐKT + BCKQHĐKD)
a) Phân tích khả năng thanh toán

Bảng 3.3: Chỉ số thể hiện khả năng thanh toán của DHC

Chỉ tiêu
Hệ số thanh toán ngắn hạn
Hệ số thanh toán nhanh
Nợ phải trả trên vốn chủ sở hữu
Số lần hoàn trả lãi vay

2015
1,69
1,01
0,34
22

2016
Chênh lệch
3,93
2,24
3,32
2,31
0,21
-0,13
31
9
Nguồn: Tính toán của nhóm

- Khả năng thanh toán ngắn hạn
Hệ số thanh toán ngắn hạn năm 2016 đã tăng lên so với năm 2015. Điều này
cho thấy khả năng thanh toán của công ty tốt hơn, có thể đáp ứng kịp thời các khoản
ngắn hạn đến hạn thanh toán. Công ty đã có những điều chỉnh phù hợp để làm tăng

khả năng thanh toán ở năm 2016.
Hệ số thanh toán nhanh là chỉ tiêu thể hiện khả năng về tiền mặt và các loại tài
sản có thể chuyển ngay thành tiền để thanh toán nợ ngắn hạn. Hệ số thanh toán nhanh
ở cả 2 năm đều lớn hơn 1 và năm 2016 tăng lên là 3,32 cho thấy khả năng thanh toán
nhanh nợ ngắn hạn của công ty là khá tốt.
- Khả năng thanh toán dài hạn
Năm 2016 tỷ số nợ là 0,21 giảm so với năm 2015, có vẻ như gánh nặng về nợ
của công ty giảm xuống, qua đó có thể đánh giá được hoạt động kinh doanh của công
ty đạt hiệu quả hơn năm trước và công tác quản lý tốt hơn.
Từ bảng số liệu trên ta thấy số lần hoàn trả lãi vay tăng lên ở năm 2016 là 31,
tăng 9 lần so với năm 2015. Khả năng thanh toán lãi vay của công ty cải thiện hơn.
b) Phân tích hiệu quả hoạt động


Bảng 3.4: Chỉ số thể hiện hiệu quả hoạt động của DHC
Chỉ tiêu
2015
2016
Chênh lệch
Số vòng quay hàng tồn kho
7,38
9,58
2,2
Số ngày dự trữ hàng tồn kho
50
38
-12
Số vòng quay các khoản phải thu
6,74
3,74

-3
Số ngày thu tiền bình quân
54
98
44
Số vòng quay của tài sản
1,55
1,29
-0,26
Nguồn: Tính toán của nhóm
Trong năm 2015 số vòng quay hàng tồn kho là 7,38 vòng, số ngày dự trữ hàng tồn
kho là 50 ngày. Sang năm 2016 số vòng quay hàng tồn kho tăng lên là 9,58 vòng làm cho
số ngày dự trữ hàng tồn kho giảm xuống còn 38 ngày.
Qua đó ta thấy tốc độ quay của hàng tồn kho càng tăng thì số ngày dự trữ hàng tồn
kho càng giảm. Chứng tỏ năm 2016, công ty đã sử dụng vốn lưu động của mình một cách
hiệu quả hơn, giảm số lượng hàng tồn kho.
- Các tỷ số về các khoản phải thu
Trong năm 2015, số vòng quay các khoản phải thu là 6,74 vòng, số ngày thu tiền
bình quân một vòng quay là 54 ngày. Sang năm 2016, số vòng quay các khoản phải thu
giảm xuống còn 3,74 vòng, số ngày thu tiền bình quân một vòng quay tăng lên 98 ngày.
Điều này cho thấy số vòng quay các khoản phải thu càng giảm thì số ngày thu tiền
bình quân một vòng quay càng tăng, lượng vốn bị ứ đọng của công ty năm 2016 của các
khoản phải thu tăng và kéo dài chu kỳ hoạt động thu hồi nợ thành tiền. Đây là một điều
không tốt.
Số liệu trên cho ta thấy năm 2016 cứ 1 đồng tài sản tham gia vào hoạt động kinh
doanh sẽ tạo ra được 1,29 đồng doanh thu thuần, giảm so với năm 2015 là 0,26. Vậy là
công ty chưa sử dụng tài sản một cách hợp lý, hiệu quả sử dụng chưa cao.
c) Phân tích khả năng sinh lời
Bảng 3.5: Chỉ số thể hiện khả năng sinh lời của DHC
2015

2016
Chênh lệch
ROS (%)
12,46
12,83
0,37
ROA (%)
19,29
16,55
-2,74
ROE (%)
28,41
20,81
-7,6
EPS (đồng)
2317
2578
261
POR (%)
11,4
15
3,6
P/E
4,6
9,6
5
P/B
1,18
1,58
0,4

Nguồn: Tính toán của nhóm
Năm 2016 tỷ suất lợi nhuận trên doanh thu của công ty đạt 12,83% tức là trong
100 đồng doanh thu sẽ có 12,83 đồng lợi nhuận sau thuế, tăng 0,37% so với năm 2015.


Năm 2015 chỉ tiêu này phản ánh cứ 100 đồng vốn hoạt động bình quân trong kỳ
sẽ mang về 19,29 đồng lợi nhuận sau thuế. Năm 2016 công ty không duy trì được chỉ
tiêu này mà lại giảm mất 2,74% (19,29% - 16,55%). Điều này cho thấy cứ 100 đồng vốn
hoạt động bình quân trong kỳ chỉ đem lại cho công ty 16,55 đồng lợi nhuận sau thuế.
Tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu năm 2016 giảm so với năm 2015 là 7,6%.
Cụ thể năm 2015 là 28,41%, thể hiện cứ 100 đồng vốn chủ sở hữu sẽ tạo ra 28,41 đồng
lợi nhuận sau thuế. Sang năm 2016 lại giảm xuống còn 20,81%, như vậy cứ 100 đồng
vốn chủ sở hữu sẽ tạo ra 20,81% đồng lợi nhuận sau thuế.
Thu nhập trên mỗi cổ phiếu của công ty năm 2016 tăng 261 đồng so với năm
2015 (từ 2317 đồng lên 2578 đồng). Có thể thấy rằng chiến lược kinh doanh của công
ty có phần hiệu quả hơn năm trước. Đây là một chỉ tiêu quan trọng để các nhà đầu tư
cân nhắc có nên đầu tư vốn trong tương lai về khả năng sinh lợi của cổ phiếu. Việc thu
nhập trên mỗi cổ phiếu tăng sẽ góp phần thu hút được nhiều nhà đầu tư đầu tưu vào
công ty hơn.
Qua số liệu trên ta thấy tỷ lệ chi trả cổ tức năm 2015 và 2016 đều tương đối
thấp. Tỷ số này có thể không làm hài lòng các nhà đầu tư vào công ty vì mục tiêu
hưởng cổ tức. Tuy nhiên tỷ số này có thể hài lòng với các nhà đầu tư vì mục tiêu
hưởng chênh lệch giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán, vì họ kỳ vọng vào lợi
nhuận để lại nhằm tái đầu tư cho mục đích tăng trưởng trong tương lai, từ đó thị giá cổ
phiếu sẽ gia tăng.
Cả hai hệ số P/E và P/B đều tăng lên ở năm 2016 so với năm 2015.


3.2.3. Phân tích dòng tiền (BCLCTT)
Bảng 3.6: Số liệu BCLCTT của DHC qua các năm


Nguồn: cophieu68
- Nhìn chung luồng tiền chính của công ty là từ hoạt động kinh doanh và lượng tiền
được tạo ra từ hoạt động kinh doanh này một phần được dùng để bù đắp thâm hụt tiền
từ hoạt động đầu tư và hoạt động tài chính. Nguồn thu chính của công ty là từ việc bán
hàng và cung cấp dịch vụ tăng qua các năm và nguồn thu còn lại từ tiền thu khác
nhưng chỉ chiếm tỉ trọng khá nhỏ. Cụ thể ở năm 2016 tiền thu từ bán hàng và cung cấp
dịch vụ là 702 483 tỉ đồng nhưng nguồn thu khác từ hoạt động kinh doanh chỉ có 3733
tỉ đồng (chiếm 0,53% nguồn thu chính từ hoạt động kinh doanh). Đây là một dấu hiệu
tốt thể hiện sự lành mạnh về các khoản thu của công ty.
- Về phía các khoản chi, khoản chi lớn nhất là để dành cho chi trả cho người cung cấp
hàng hóa và dịch vụ. Điều này thể hiện sự khá hợp lí trong chi tiêu của doanh nghiệp.


Tuy nhiên tiền chi khác cũng chiếm tỉ trọng khá lớn sau tiền chi trả cho người cung cấp
vì thế công ty nên xem xét khoản chi này có hợp lí không. Ngoài ra tiền chi trả cho
người cung câp hàng hóa tăng đều qua các năm, mặc dù tiền thu từ bán hàng và cung
cấp dịch vụ cho khách hàng cũng tăng nhưng khoản chênh lệch từ đây là không nhiều
nên có thể nói hoạt động sản xuất và kinh doanh của công ty chưa đạt được hiệu quả
cao.
- Đối với hoạt động đầu tư, tiền chi chủ yếu là mua sắm tài sản cố định. Tuy nhiên tiền
thu từ thanh lí, nhượng bán chiếm tỉ trọng nhỏ (năm 2012 là 3,17% đến năm 2016 là
0,64%) cho thấy công ty đang mua sắm và nâng cấp TSCĐ để sản lượng. Công ty
cũng đã nhận được lãi và cổ tức từ việc đầu tư vào các đơn vị khác. Đây là một dấu
hiệu tốt với công ty.
Mặt khác số tiền công ty đi vay khá lớn không đủ bù đắp cho khoản chi trả nợ gốc
vay cũng như cổ tức chi trả cho cổ đông. Từ năm 2012-2016 nhìn vào bảng ta có thể thấy
công ty đều chi quá khoản vay. Cao nhất ở các năm 2013, 2015 vượt quá khá là nhiều.
Đến năm 2016 thì có giảm đi nhưng điều này cho thấy tình hình tài chính công ty không
tốt.

IV. ĐỊNH GIÁ CÔNG TY CỔ PHẦN ĐÔNG HẢI BẾN TRE (DHC)
4.1. Phương pháp so sánh (P/E)
V = ngành x EPS x Số lượng cổ phiếu
Số lượng cổ phiếu đang lưu hành: 34.459.769 cổ phiếu (theo CafeF)
*** Tính P/E ngành bao bì
Bảng 4.1: Thống kê P/E của các Công ty niêm yết ngành bao bì

Mã CK
BBS
BPC
BXH
HPB
INN
MCP
STP
SVI
VPK
Trung bình


P/E
8.6
3.9
5.1
4.1
11
19.4
4.3
7.6
6.4

7.82222

ngành bao bì = 7,82 (theo báo cáo của BVSC)


EPS =

= 2.100 VNĐ (theo CafeF)

 V = 565,898,326,518 (VNĐ)
4.2. Phương pháp so sánh (P/B)
V = ngành x BV x Số lượng cổ phiếu
Số lượng cổ phiếu đang lưu hành: 34.459.769 cổ phiếu (theo CafeF)
ngành bao bì = 1.44 (theo báo cáo của BVSC)

BV =

= 16.960 VNĐ (theo CafeF)

 V = 841,590,262,426 (VNĐ)
4.3. Phương pháp chiết khấu dòng tiền
Bảng 4.2: Báo cáo lưu chuyển tiền tệ rút gọn
Đơn vị: tỷ đồng

Nguồn: BCTC Quý 4/2016 của DHC
Ta có:
+ FCFF = LCTT từ HĐKD + LCTT từ HĐĐT + chi phí lãi vay x (1-t) = 191,82 + (145,659) + 979 x (1 – 20%) = 46,944 (tỷ)
+ Ước lượng hệ số chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu dựa trên mô hình CAMP với lãi
suất phi rủi ro là lãi suất trái phiếu chính phủ 10 năm là 7,9%, hệ số beta là 0,44
(nguồn vietstock) và phần bù rủi ro được tính bằng equity risk premium of us (5,69%)

cộng với country risk premium of Vietnam (6,4%)
Ta có: Re = Rf + *(Rm - Rf) = 7,9% + 0,44*(5,69% + 6,4%) = 13,22%
+ Theo thuyết minh báo cáo tài chính quý 4/2016, DHC có nhiều khoản vay ngân hàng
với mức lãi vay dao động từ 5,2% đến 6% => coi rd = 5,6%


+ WACC =

x Re +

x Rd x (1 – t) =

x 13,22% +

x 5,6% x

(1 – 20%) = 12,49%
+ Với các phân tích về ngành và công ty như ở mục I và mục II, nhóm đưa ra giả định
trong thời gian tới, công ty phát triển bền vững với tốc độ tăng trưởng đều g = 7%
(bằng mức tăng trưởng của ngành bao bì)
Ta có:
V=

=> V =

= 885,082 (tỷ)

4.3. Kết luận
Sử dụng kết hợp cả 3 phương pháp định giá nêu trên, xác định được mức giá của CTCP Đông
Hải Bến Tre là:

Phương pháp
P/E
P/B
FCFF
Trung bình

Giá trị
565,898 tỷ VNĐ
841,590 tỷ VNĐ
885,082 tỷ VNĐ
794,413 tỷ VNĐ

Tỷ trọng
25%
25%
50%

V. ĐÁNH GIÁ KẾT QUẢ ĐỊNH GIÁ
Theo tính toán của nhóm dựa trên 3 phương pháp định giá so sánh P/E, P/B và chiết
khấu dòng tiền FCFF, nhóm đưa ra kết quả xác định giá trị CTCP Đông Hải Bến Tre
là 794,413 tỷ VNĐ.
Qua quá trình tiến hành xác định giá trị doanh nghiệp, nhóm nhận thấy:
-

Phương pháp so sánh (P/E, P/B, P/S) dễ thực hiện vì công thức đơn giản, số liệu
dễ tìm kiếm
Phương pháp FCFF, FCFE yêu cầu số liệu phức tạp hơn, không sử dụng được
trong trường hợp dòng tiền tính ra âm

Đối với kết quả nhóm tính toán, nhóm tự nhận thấy kết quả của nhóm đưa ra còn nhiều

hạn chế do:
-

Nhóm dựa vào khá nhiều tài liệu tham khảo khác nhau để lấy được đầy đủ dữ
liệu như hệ số Beta, lãi suất phi rủi ro, hệ số P/B của doanh nghiệp, … Với
nguồn dữ liệu không đồng nhất, khả năng xảy ra sai lệch khi tính ra kết quả sẽ
cao hơn


-

Do hạn chế về mặt thời gian và dữ liệu, nhóm vẫn chưa thể tự tính toán các số
liệu cụ thể để áp dụng trong công thức định giá như hệ số Beta, hệ số P/B ngành
Dòng tiền FCFF trong bài tập của nhóm được trích từ số liệu Báo cáo lưu
chuyển tiền tệ quý 4/2016, các số liệu trong phương pháp so sánh, nhóm lấy số
liệu ở giai đoạn năm 2017 nên có sự không trùng khớp ở mốc thời gian lấy dữ
liệu đầu vào cho mô hình định giá. Điều này có thể gây ra sai lệch trong kết quả
tính toán.