Đầu tư tài chính


1. Lãi suất
• Tỷ suất cổ tức = Dt+1 /Pt
• Tỷ suất sinh lợi = tỷ suất cổ tức + tỷ suất lãi vốn = ( Dt+1 + Pt+1,t ) / Pt
(Pt+1,t = Pt+1 = Pt)
• Tín phiếu kho bạc T-bill : có kì đáo hạn ngắn nhất trong các loại trái phiếu chính phủ và
hầu như không có rủi ro vỡ nợ nên lãi suất tín phiếu T-bill còn được gọi là lãi suất phi rủi
ro (risk – free rate)
• TSSL vượt trội là phần TSSL tăng them khi chuyển một khoản đầu tư gần như phi rủi ro
sang một khoản đầu tư rủi ro , là phần thưởng cho việc gánh chịu rủi ro được gọi là phần
bù rủi ro .
2. Phương sai và độ lệch chuẩn lịch sử
TSSL trung bình

=
Phương sai mẫu hiệu chỉnh độ lệch chuẩn

=
3. Lãi suất thị trường tiền tệ
3.1. Các loại lãi suất
3.1.1. Lãi suất cơ bản ( Prime rate):
Là lãi suất ngắn hạn chính yếu vì nó là cơ sở mà các ngân hàng thương mại lớn
tính trên các khoản vay ngắn hạn (lãi suất được niêm yết theo cách lãi suất cơ bản
cộng hoặc trừ ra một khoảng chênh lệch (spread). Lãi suất cơ bản thì nổi tiếng
như là lãi suất định hướng cho hoạt động cho vay của ngân hàng đối với doanh
nghiệp.
3.1.2. Lãi suất định hướng:
Là lãi suất đóng vai trò định hướng hay chỉ báo cho xu hướng tương lai. Ví dụ lãi
suất chỉ ra dấu hiệu của lạm phát

3.1.3. Lãi suất qua đêm của quỹ liên bang (Federal funds rate):
Là lãi suất cơ bản nhất cho hoạt động của các ngân hàng thương mại. Là lãi suất
mà các ngân hàng tính cho nhau trên những khoản vay qua đêm bằng hoặc lớn
hơn $1 triệu. Lãi suất liên ngân hàng (interbank rate) được thiết lập bởi việc đấu
giá liên tục giữa các ngân hàng, nơi mà các ngân hàng mong muốn cho vay sẽ
đăng lên “lãi suất chào bán” (offer rates)và các ngân hàng mong muốn đi vay sẽ
đăng lên “lãi suất chào mua” (bid rates).
Có 4 loại lãi suất được công bố. Hai mức lãi suất từ phiên giao dịch trong ngày:
mức cao là mức lãi suất cao nhất chào bán và thấp là mức lãi suất thấp nhất chào
mua trong một ngày giao dịch. Hai lãi suất khác cho chúng ta cái nhìn nhanh vào
cuối ngày: lãi suất chào mua đại diện cho lãi suất đi vay, lãi suất chào bán đại
diện cho lãi suất cho vay.
3.1.4. Lãi suất chiết khấu (discount rate):


Là lãi suất mà Cục Dự trữ liên bang trả cho các ngân hàng thương mại trên các
khoản dự trữ qua đêm. Các ngân hàng được yêu cầu phải duy trì những khoản dữ
trữ bắt buộc tính bằng phần trăm của các khoản tiền gửi từ khách hàng. Lãi suất
chiết khấu là công cụ cơ bản của chính sách tiền tệ
 Lãi suất nào quan trọng nhất đối với NH thương mại ?
 Lãi suất nào quan trọng nhất với các tổ chức phi ngân hàng ?
3.2. Giá thị trường tiền tệ
Nếu chúng ta được cung cấp mức lãi suất được yết trên cơ sở chiết khấu ngân hàng cho
một công cụ thị trường tiền tệ , lúc đó chúng ta có thể tính toán giá của công cụ đó như
sau

Sự khác biệt giữa giá hiện tại và mệnh giá là phần lại thu được cho đến ngảy đáo hạn
của công cụ TTTT đó .

3.2.1. Yết giá tín phiếu kho bạc

• Asked : giá bán
• Bid : giá mua
• “Chiết khấu giá mua” (bid discount) được sử dụng bởi những nhà tạo lập thị
trường để thể hiện giá mà họ sẵn sàng chi trả cho tín phiếu kho bạc
• “Chiết khấu giá bán” (ask discount) được sử dụng để cho biết giá mà nhà tạo
lập thị trường chấp nhận bán tín phiếu kho bạc.
Xem xét một tín phiếu với tỷ lệ chiết khấu giá mua là 0,028% và tỷ lệ chiết
khấu giá bán là 0,020%. Tín phiếu này đáo hạn trong vòng 79 ngày. Với
một tín phiếu kho bạc có mệnh giá $1 triệu,
Giá mua = $999,938.56 = $ 1,000,000 x (1 – 79/360 x 0.00028)
Giá bán = $999,956.11 = $ 1,000,000 x (1 – 79/360 x 0.00020)
3.2.2. Lợi suất trái phiếu tương đương
Giá TP tương đương =


3.2.3. Lãi suất đơn APR và lãi suất hiệu lực EAR
1 + EAR = (1 + APR/m)m
Một cách tổng quát , từ giá công cụ TTTT => lãi suất chiết khấu => lãi suất TPTĐ
=> lãi suất hiệu lực EAR sử dụng các công thức lần lượt (3.2 ) , (3.2.2) và (3.2.3)
3.2.4. Đường cong lợi suất tín phiếu kho bạc
Là tập hợp các lợi suất chứng khoán kho bạc đối với các kì hạn , là nền tảng để
phân tích thị trường trái phiếu và đại diện cho lãi suất cho vay phi rủi ro ở các kì
hạn khác nhau.


4. Cấu trúc kì hạn của lãi suất
Cấu trúc kỳ hạn của lãi suất là mối quan hệ giữa thời gian đáo hạn và lãi suất của các công cụ
chiết khấu thuần túy, phi rủi ro. Vì vậy điểm khác nhau giữa đường cong lợi suất và cấu trúc
kỳ hạn đó là đường cong lợi suất dựa trên các trái phiếu coupon, trong khi cấu trúc kỳ hạn
dựa trên các công cụ chiết khấu thuần túy. Cấu trúc kỳ hạn còn được gọi là đường cong lợi

suất zero-coupon để phân biệt với đường cong lợi suất chứng khoán kho bạc
Công cụ chiết khấu thuần túy chỉ có một khoản chi trả bằng với mệnh giá khi đáo hạn mà
không có bất kỳ khoản chi trả nào khác. Trái phiếu kho bạc không phải là công cụ chiết khấu
thuần túy vì nó chi trả lãi suất coupon mỗi 6 tháng.
5. Lãi suất CK kho bạc mỹ tách rời
n : số kì (≠ số năm)

r : lãi suất mỗi kì

Đối với STRIPS (CK chiết khấu thuần túy được tạo ra bời tách riêng phần lãi suất coupon và
vốn gốc ) , với YTM là TSSL đáo hạn

6. Lãi suất danh nghĩa so với LS thực
• Lãi suất danh nghĩa : LS được quan sát hoặc hiêm yết , không điều chỉnh lạm phát
• LS thực = LS danh nghĩa – Lạm phát
• Giả thuyết Fisher : Độ lớn của LS danh nghĩa theo sau mức độ lạm phát
LS ngắn hạn phản ánh lạm phát hiện tại , LS dài hạn phản ánh kì vọng của NĐT và lạm
phát tương lai.
7. Lý thuyết cấu trúc kì hạn
7.1. Lý thuyết cổ điển
7.1.1. Lý thuyết kì vọng
Cấu trúc kì hạn của lãi suất là sự phản ánh niềm tin của TT tài chính về lãi suất
trong tương lai
•
•
•

Đường cong lợi suất dốc lên dự báo một sự gia tăng trong lãi suất.
Đường cong lợi suất dốc xuống dự báo một sụt giảm trong lãi suất.
Đường cong lợi suất nằm ngang thể hiện quan điểm rằng lãi suất được

mong đợi không thay đổi trong tương lai gần

Nguyên tắc cơ bản của lý thuyết kỳ vọng có thể được giải thích với một ví dụ 2
thời kỳ. Gọi:
•
•
•

r1 là lãi suất trên thị trường hiện tại cho một khoản đầu tư 1 năm.
r2 là lãi suất trên thị trường hiện tại cho một khoản đầu tư 2 năm.
r1,1 là lãi suất thị trường cho một khoản đầu tư 1 năm sẵn có tại năm 1, lãi
suất này không biết được ở ngày hôm nay.

Hai chiến lược đầu tư :
•

Đầu tư trong khoản thời gian 2 năm với lãi suất r2


•

Đầu tư trong 1 năm với lãi suất r1, và cuối năm đó, tái đầu tư với lãi
suất r1,1.

Lãi suất kì hạn hảm ý dòng tiền thu được theo 2 cách đầu tư là bằng nhau

Lãi suất kì hạn đơn giản chỉ là lãi suất tương lai được hàm ý bởi LS hiện tại
Theo lý thuyết kỳ vọng, lãi suất kỳ hạn f1.1 là một dự báo chính xác của r1.1
sẽ được biết vào thời điểm một năm trong tương lai.
Do đó, nếu r2 = 10% và r1 = 8%, khi đó f1.1 xấp xỉ bằng 12%. Lãi suất kỳ

hạn dự báo rằng lãi suất một năm ở năm sau tính từ bây giờ sẽ tăng từ 10% lên
12% (nhắc lại r2 là lãi suất hàng năm trong 2 năm).
Mặt khác, nếu r2 = 10% và r1 = 12%, lúc đó f1.1 xấp xỉ bằng 8%. Lãi suất kỳ
hạn dự báo rằng lãi suất một năm ở năm sau sẽ giảm từ 10% xuống 8%
Tổng quát:
•
•
•

Nếu r2 > r1, hay đường cong cấu trúc kỳ hạn của lãi suất dốc lên, khi đó lý
thuyết kỳ vọng dự báo một sự gia tăng trong lãi suất.
Nếu r2 < r1, biểu thị đường cong cấu trúc kỳ hạn của lãi suất dốc xuống, khi
đó lý thuyết kỳ vọng dự báo một sự sụt giảm lãi suất.
Do đó, độ dốc của cấu trúc kỳ hạn như là một chỉ báo của sự thay đổi lãi suất.

LÝ THUYẾT KỲ VỌNG VÀ GIẢ THUYẾT FISHER
Mối quan hệ giữa lý thuyết kỳ vọng và giả thuyết Fisher được xác định như sau:
Nếu lạm phát tương lai kỳ vọng cao hơn mức lạm phát hiện tại, thì chúng ta có thể
thấy đường cong cấu trúc kỳ hạn dốc xuống, lúc đó lãi suất dài hạn thấp hơn lãi
suất ngắn hạn.
Nói cách khác, cả hai lý thuyết kỳ vọng vài giả thuyết Fisher đều khẳng định rằng
một đường cong cấu trúc kỳ hạn dốc lên cho chúng ta biết rằng thị trường đang kỳ
vọng lãi suất danh nghĩa và lạm phát có khả năng cao hơn trong tương lai.
7.1.2. Lý thuyết ưa thích kì hạn
Một lý thuyết cổ điển khác của cấu trúc kỳ hạn khẳng định rằng người cho vay
thích cho vay kỳ hạn ngắn để tránh việc giam vốn trong một thời gian dài. Cùng
lúc đó, người đi vay lại thích kỳ hạn dài để đảm bảo ổn định tài chính trong
khoảng thời gian dài.
Theo lý thuyết ưa thích kỳ hạn (maturity preference theory), người vay tiền phải
chi trả một lãi suất cao hơn để có thể vay với kỳ hạn dài hơn, giống như là một

khoản tiền “hối lộ” để người cho vay kéo dài kỳ hạn cho vay vốn. Phần lãi suất
phụ trội này được gọi là “phần bù kỳ hạn”.
Giả thuyết Fisher, lý thuyết ưa thích kỳ hạn, và lý thuyết kỳ vọng có thể cùng tồn
tại mà không vấn đề gì. Ví dụ, giả sử hình dáng của Đường cong lợi suất được
quyết định bởi lãi suất tương lai kỳ vọng theo như lý thuyết kỳ vọng. Nhưng lãi


suất tương lai kỳ vọng đến từ đâu ? Theo như giả thuyết Fisher, kỳ vọng về lãi
suất tương lai dựa trên kỳ vọng về mức lạm phát tương lai. Do đó, lý thuyết kỳ
vọng và giả thuyết Fisher khá là tương đồng nhau.
Hơn thế nữa, đường cong lợi suất cơ bản đã được xác định bởi kỳ vọng lạm phát
cũng có thể dành chỗ cho lý thuyết ưa thích kỳ hạn. Tất cả những gì chúng ta cần
làm là cộng vào lãi suất dài hạn một phần bù kỳ hạn. Theo quan điểm này, lãi suất
phi rủi ro dài hạn bao gồm 3 thành phần: lãi suất thực, tỷ lệ lạm phát tương lai dự
kiến, là phần bù kỳ hạn.
7.1.3. Lý thuyết phân khúc thị trường
Lý thuyết này khẳng định rằng thị trường nợ được phân chia dựa trên sự khác
nhau về kỳ hạn của các công cụ nợ sẵn có cho đầu tư. Theo lý thuyết này, mỗi kỳ
hạn đại diện cho một thị trường riêng biệt, độc lập.
Ví dụ, một nhóm người cho vay và đi vay có thể thích thú hơn khi cho vay hay đi
bằng một chứng khoán kỳ hạn 10 năm. Trong khi đó, một nhóm khác thích hơn
khi cho vay hay đi vay bằng một chứng khoán kỳ hạn 5 năm. Lý thuyết phân khúc
thị trường đơn giản khẳng định rằng lãi suất tương ứng với mỗi kỳ hạn được xác
định một cách độc lập bởi điều kiện cung và cầu ở mỗi phân khúc thị trường.
Một lý thuyết khác về cấu trúc kỳ hạn, được biết đến là lý thuyết nơi cư ngụ ưa
thích (preferred habitat theory), về cơ bản là một sự thỏa hiệp giữa lý thuyết phân
khúc thị trường và lý thuyết ưa thích kỳ hạn. Nhưng có sự khác biệt đó là những
nhà đầu tư có thể bị thuyết phục chuyển sang một kỳ hạn mà họ ít thích hơn bằng
một mức lãi suất cao hơn. Trong lý thuyết ưa thích kỳ hạn, nơi cư ngụ ưa thích
này luôn là các chứng khoán kỳ hạn ngắn hơn là kỳ hạn dài.

7.2. Quan điểm hiện đại
7.2.1. Những vấn đề với lí thuyết cổ điển
Lý thuyết kỳ vọng
Lãi suất không phải luôn luôn tăng. Hơn nữa, như chúng ta đã thấy với cấu
trúc kỳ hạn của STRIPS, cấu trúc kỳ hạn thường hướng xuống đối với kỳ
hạn dài. Theo giả thuyết kỳ vọng, người tham gia thị trường rõ ràng là
mong chờ lãi suất tăng trong 20 năm hoặc khoảng chừng đó năm và sau đó
giảm.
Lý thuyết ưa thích kì hạn
Người đi vay lớn nhất thế giới, chính phủ Mỹ, đi vay ngắn hạn nhiều hơn
là dài hạn. Hơn thế nữa, nhiều trong số những người mua lớn nhất các
chứng khoán có thu nhập cố định, như là quỹ lương hưu, có sự ưu tiên rất
mạnh đối với kỳ hạn dài. Rất khó để mà giải thích những sự thật trên đây
khi dựa vào lý thuyết ưa thích kỳ hạn
Lý thuyết phân khúc thị trường
Theo giả thuyết phân khúc thị trường, chính phủ Mỹ vay mượn ở tất cả
các kỳ hạn. Rất nhiều nhà đầu tư tổ chức như là quỹ hỗ tương sẵn sàng
chuyển từ kỳ hạn này sang kỳ hạn khác để đạt được lãi suất ưu đãi hơn.
Cùng lúc đó, một vài tổ chức kinh doanh trái phiếu không làm gì khác


ngoài mua và bán các phát hành với kỳ hạn khác nhau để khai thác một
phần bù dù là rất nhỏ. Nói ngắn gọn, trong thị trường thu nhập cố định
hiện đại, phân khúc thị trường dường như không có hiệu lực mạnh.
7.2.2. Lý thuyết cấu trúc kì hạn hiện đại
Trái phiếu chính phủ dài hạn tính trung bình đem lại thu nhập cao hơn tín phiếu
kho bạc ngắn hạn. Chúng cũng có rủi ro cao hơn đáng kể. Nói cách khác, ở đây
cũng xuất hiện một sự đánh đổi giữa rủi ro và tỷ suất sinh lợi ở những trái phiếu
phi rủi ro, và những trái phiếu dài hạn dường như có một phần bù rủi ro.
Giá trái phiếu dài hạn nhạy cảm hơn với sự thay đổi lãi suất, và phần bù rủi ro đối

với trái phiếu dài hạn được gọi là phần bù rủi ro lãi suất
Phần bù rủi ro lãi suất dành cho trái phiếu dài hạn đưa chúng ta đến việc giải thích
lại giả thuyết ưa thích kỳ hạn dưới góc nhìn hiện đại. Mọi thứ được giữ không
đổi, các nhà đầu tư thích trái phiếu ngắn hạn hơn là dài hạn. Lý do đơn giản là trái
phiếu ngắn hạn ít rủi ro hơn. Kết quả là, trái phiếu dài hạn phải cung cấp một mức
sinh lợi cao hơn để bù đắp rủi ro lãi suất cho nhà đầu tư.
Kết hợp lại, quan điểm hiện đại của cấu trúc kỳ hạn cho rằng lãi suất danh nghĩa
cho chứng khoán phi rủi ro có thể được tính như sau:
NI = RI + IP + RP
Trong đó:
NI là lãi suất danh nghĩa đối với chứng khoán phi rủi ro
RI là lãi suất thực
IP là phần bù lạm phát
RP là phần bù rủi ro lãi suất
7.2.3. Rủi ro vỡ nợ và thanh khoản
NI = RI + IP + RP + LP + DP
Trong đó:
NI là lãi suất danh nghĩa đối với chứng khoán có rủi ro
RI là lãi suất thực
IP là phần bù lạm phát
RP là phần bù rủi ro lãi suất
LP là phần bù thanh khoản
DP là phần bù rủi ro vỡ nợ
8. Giá cả và lợi suất trái phiếu


8.1. Cơ bản về trái phiếu
Trái phiếu bản chất là một chứng khoán một chuỗi các khoản thanh toán lãi cố định
(coupon) trong suốt kì hạn của nó , cùng với một khoản thanh toán nợ gốc cố định khi
trái phiếu này đáo hạn

8.2. Lãi suất trái phiếu
LÃI SUẤT COUPON =
⇒ Lãi suất danh nghĩa và không thay đổi
LÃI SUẤT HIỆN HÀNH =
⇒ Lãi suất hiện hành dao động ngược chiều với giá của nó
LÃI SUẤT ĐÁO HẠN : lãi suất chiết khấu làm cân bằng giá trái phiếu với hiện giá các
dòng tiền mặt tương lai của nó . Lãi suất đáo hạn hầu như chẳng bao giờ bằng với lợi suất
thực hiện vì còn gánh chịu rủi ro giá TP và rủi ro tái đầu tư
8.3. Giá trái phiếu
Giả định : Các khoản thanh toán coupon nhận được đem tái đầu tư với mức lãi suất
tương đương
PV=

+ =+

Nếu kì thanh toán coupon nhỏ hơn một năm , lãi suất hiệu lực EAR là :
1+ EAR=

( m là số kì thanh toán trong năm )

C : Coupon hàng năm

n : kì đáo hạn tính bằng năm

FV : Mệnh giá TP

Công thức gần đúng cho kì thanh toán coupon nửa năm
GIÁ TRÁI PHIẾU = +
Theo thời gian , giá TP có thưởng giảm đi và giá TP chiết khấu tăng lên và hội tụ về
mệnh giá tại thời điểm đáo hạn

Kì hạn TP càng dài thì phần bù /chiết khấu trên mệnh giá càng lớn
Khi TP có thưởng và TP chiết khấu
có cùng YTM thì TP có thưởng có LS
hiện hành cao hơn TP chiết khấu .
Nhưng lợi thế / bất lợi từ LS hiện
hành cao hay thấp đều được bù trừ
khi giá TP hội tụ về mệnh giá tại
thời điểm đáo hạn
=> LS hiện hành không đáng tin cậy
cho diễn biến lãi suất thực tế


Niêm yết giá TP
•
•

•

Warren Buffett mua một trái phiếu mệnh giá 1000$ với giá 1080$ , LS coupon 12%
thanh toán nửa năm 1 lần . Kì thanh toán coupon tiếp theo là 4 tháng nữa.
 Lãi tích lũy là 60$ * (2/6) = 20$
Giá bẩn = Giá sạch + lãi tích lũy
o Giá bẩn : giá biên nhận ( giá thực tế phải trả để mua trái phiếu)
o Giá sạch : giá niêm yết.
TRÁI PHIẾU CÓ THƯỞNG
o P > FV
o YTM
•

TRÁI PHIẾU CHIẾT KHẤU
o P < FV
o YTM > Lãi suất hiện hành> Lãi suất Coupon

•

TRÁI PHIẾU MỆNH GIÁ
o P = FV
o YTM = Lãi suất Coupon

8.4. Lãi suất mua lại TP

Giá TP =

+ =+

t: thời điểm dự kiến mua lại
CP : giá mua lại
Với TP thanh toán coupon nửa năm 1 lần
Giá TP = +
8.5. Rủi ro lãi suất và kì đáo hạn
Trái phiếu mệnh giá 1000$ , lãi suất coupon 8% . Lãi suất theo kì đáo hạn :


8.6. Các định lí makiel
1) Giá trái phiếu và lãi suất trái phiếu vận động ngược chiều nhau
2) Trái phiếu có kì hạn càng dài sẽ càng nhạy cảm hơn với lãi suất
3) Độ nhạy cảm của của giá trái phiếu với sự thay đổi trong lãi suất tăng khi thời gian đáo hạn
của nó tăng nhưng với tốc độ giảm dần
4) Các trái phiếu với coupon càng thấp sẽ nhạy cảm với những thay đổi trong lợi suất càng

nhiều
5) Mức tăng giá (P) gây ra bởi sự sụt giảm trong lãi suất là nhiều hơn so với mức giảm giá
(P’)gây ra bởi sự gia tăng trong lãi suất (P > P’)
9. Duration
Thước đo độ nhạy cảm của giá trái phiếu với những thay đổi trong lãi suất trái phiếu
•

Macaulay duration : Thời gian đáo hạn bình quân gia quyền của các dòng tiền của trái phiếu.

•

D= [ + ] (Đơn vị = năm)
( t : số kì thanh toán coupon ; n : kì đáo hạn tính theo năm , C : Coupon 1 kỳ)
% thay đổi trong giá trái phiếu = -D
Duration hiệu chỉnh

% thay đổi trong giá trái phiếu = -MD
•

Với kì thanh toán coupon nửa năm
D=

% thay đổi trong giá trái phiếu =
•

•

Các tính chất của Duration
o Thời gian đáo hạn của trái phiếu càng dài thì duration càng tăng và tăng với tốc độ giảm
dần

o Lãi suất coupon của một trái phiếu càng cao thì duration của nó càng ngắn
o Lãi suất đáo hạn càng cao hàm ý duration càng ngắn và ngược lại
Các thước đo rủi ro trái phiếu dựa theo Duration


o Giá trị đô la của 01 : đo lường sự thay đổi trong giá trái phiếu bắt nguồn từ một sự thay
đổi có độ lớn bằng 1 điểm cơ bản trong lãi suất đáo hạn . Trong đó 1 điểm cơ bản bằng
1% của 1% tức 0.01 %
Giá trị đô la của 01 = MD * giá trái phiếu * 0.01%
o Giá trị lợi suất của 1/32 : thay đổi trong lãi suất đáo hạn gây ra mức thay đổi 1/32 trong
giá trái phiếu
Giá trị lợi suất của 1/32 =
Ví dụ
Trái phiếu có duration điều chỉnh là 8.27 năm , mệnh giá 100$ , lãi suất coupon 6% , lãi
suất đáo hạn 7%. Giả sử giá trái phiếu tính được là 91.97$
Giá trị đô la của 01 = 8.27 * 91.97 * 0.01% =0.076
⇒ một điểm cơ bản thay đổi trong lãi suất sẽ làm giá TP thay đổi ~0.076$
Giá trị lợi suất của 1/32 = = 0.41
⇒ 0.41 điểm cơ bản thay đổi trong lãi suất gây ra một thay đổi ~1/32 $ trong giá
trái phiếu
10. Rủi ro tái đầu tư
Rủi ro tái đầu tư : tính không chắc chắn về giá trị danh mục trong tương lai (hay thời điểm mục
tiêu) do tái đầu tư các khoản coupon nhận được ở các mức lãi suất không biết trước
Danh mục phòng ngừa : xây dựng một danh mục nhằm tối thiểu hóa sự không chắc chắn về giá trị
danh mục tại thời điểm mục tiêu
Bạn muốn có một khoản tiền FV tại thời điểm mục tiêu n, tức sau n năm , bạn muốc có FV . Vậy
giá trị hiện tại của danh mục trái phiếu với LS đáo hạn YTM là
PV = (với kì thanh toán coupon nửa năm)
Bạn sẽ có FV tại thời điểm mục tiêu nếu YTM không đổi suốt kì hạn TP , điều này là không thể .
Biến động lãi suất sẽ làm cho thời điểm mục tiêu của bạn dài ra hoặc ngắn lại .

Khi lãi suất tăng , giá trị danh mục của bạn bị giảm nhưng các khoản coupon được đem đầu tư với
mức LS cao hơn , tạo ra hiệu ứng bù trừ . Làm thế nào để tạo ra hiệu ứng bù trừ 1 cách chính xác để
bạn đạt được FV tại thời điểm mục tiêu ?
Để đạt được FV tại thời điểm mục tiêu bạn phải đầu tư một danh mục trái phiếu với kì đáo hạn có
duration bằng với thời gian mục tiêu của bạn , tức D = n
11. Tỉ suất sinh lợi kì vọng
• TSSL của bất kì CK nào được giao dịch trên thị trường tài chính đều gồm 2 phần :
o TSSL kì vọng là TSSL mà NĐT dự báo hoặc kì vọng , nó phụ thuộc vào những thông tin
về CK mà NĐT có được và dựa trên những hiểu biết của thị trường hiện tại về những
nhân tố quan trọng sẽ tác động đến Ck trong tương lai.
o Phần rủi ro, không chắc chắn đến từ các thông tin ngoài kì vọng.
• TSSL kì vọng và phương sai TSSL kì vọng của 1 CK


pj : xác suất xảy ra trường hợp có E(Rj)
•

TSSL kì vọng và phương sai , độ lệch chuẩn danh mục

wi : tỉ trọng CK i có TSSL kì vọng E(Ri) trong danh mục ở trường hợp j
n : Số lượng chứng khoán ; m số trường hợp xảy ra của TSSL của mỗi CK
E(Rij) : TSSL kì vọng của CK i ở trường hợp j
(xem ví dụ 11.4 trang 480 sách nền tảng đầu tư)
12. Đa dạng hóa và rủi ro danh mục
• Độ lệch chuẩn danh mục giảm xuống khi số lượng CK tăng (danh mục phải đại diện cho nhiều
ngành , nhiều mức vốn hóa khác nhau) . Đa dang hóa thường là tốt nhưng không phải lúc nào
cũng được như kì vọng
• Đa dạng hóa có thể triệt tiêu rủi ro phi hệ thống.
• Hệ số tương quan giữa hai tài sản A,B
Corr(RA , RB) =

•

•

COV(A,B) : hiệp phương sai của 2 CK A và B
E(RjA) : TSSL kì cọng của CK A ở trường hợp j
E(RA) : TSSL kì cọng của CK A
Các tài sản sẽ có mối tương quan :
o : độc lập hoàn toàn
o : tương quan cùng chiều
o : tương quan ngược chiều
Rủi ro danh mục
o 2 CK
o 3 CK

o Danh mục 2 CK có phương sai nhỏ nhất
•

Đường biên hiệu quả Markowitz : tập hợp các danh mục rủi ro có TSSL cao nhất ứng với một
độ lệch chuẩn cho trước


•

Hệ số beta : đo lường rủi ro thị trường của chứng khoán bằng cách đo lường độ nhạy cảm của
CK với các biến động của thị trường ( hay là đo lường rủi ro hệ thống của 1 tài sản so với tài
sản trung bình) . Rủi ro của một danh mục được đa dạng hóa tốt phụ thuộc vào rủi ro thị trường
của các CK trong danh mục

: phương sai danh mục thị trường
COV(A,M) : hiệp phương sai TSSL của CK A và TSSL thị trường

Beta thị trường

với pi là tỉ trọng CK i trong danh mục

13. Đường thị trường chứng khoán

Tỷ số lợi nhuận / rủi ro :
Độ dốc (phần bù rủi ro) = (Rf lãi suất phi rủi ro)
Khi chúng ta chuyển từ tài sản phi rủi ro sang tài sản rủi ro , TSSL kì vọng tăng lên cùng với sự gia
tăng của beta . Độ dốc đường SML chỉ là phần bù rủi ro cho tài sản A . Vd : tài sản A có tỷ số lợi
nhuận/rủi ro là 5% đồng nghĩa với tài sản A có phần bù rủi ro là 5% trên một đơn vị rủi ro.
Tài sản A có độ dốc lớn hơn tài sản B , tức có phần bù rủi ro lớn hơn trên một đơn vị rủi ro thì rõ
ràng tài sản A là một khoản đầu tư tốt hơn tài sản B . Khi đó NĐT sẽ mua TS A nhiều hơn làm cho
giá TS A tăng lên và giá TS B giảm đi , đồng nghĩa TSSL của A giảm đi và TSSL của B sẽ tăng lên
đến khi phần bù rủi ro hai tài sản này bằng nhau. Tức là


 Các tài sản phải có phần bù rủi ro bằng nhau trong thi trường tài chính năng động và cạnh
tranh, đồng nghĩa tất cả tài sản phải cùng nằm trên 1 đường thẳng – đường thị trường CK
SML . TS nào không nằm trên đường SML nghĩa là chúng đang bị định giá cao hoặc định
giá thấp
 Phần bù rủi ro của tài sản được quyết định bởi rủi ro hệ thống (không phụ thuộc rủi ro phi
hệ thống)
Danh mục thị trường bao gốm tất cả các tài sản trên thị trường nên rủi ro phi hệ thống bị triệt tiêu
và chỉ còn là rủi ro hệ thống trung bình của tất cả các tài sản và =1 . Do đó , phân bù rủi ro danh
mục thị trường là E(RM) –Rf . Như vậy ta sẽ tính được TSSL kì vọng của 1 tài sản như sau :

 E(RA) =
Đây là công thức của đường SML , được gọi là mô hình định giá tài sản vôn CAPM .
CAPM cho thấy TSSL kì vọng của một tài sản phụ thuộc vào 3 thông số
•
•
•

Giá trị thời gian của tiền , được đo bằng lãi suất phi rủi ro Rf
Phần thưởng cho việc gánh chịu rủi ro hệ thống đo lường bởi
Độ lớn của rủi ro hệ thống được đo bằng beta tài sản

CAPM có thể dùng cho danh mục tài sản thay vì tài sản riêng lẻ
14. Đường thị trường vốn CML
Bây giờ giả sử NĐT có thể cho vay và đi vay với LS phi rủi ro Rf . Có các khả năng sau đây
•
•

Bạn đầu tư 1 số tiền của mình cho vay (mua trái phiếu) với LS phi rủi ro Rf và phần còn lại
bạn đầu tư vào cổ phiếu
Bạn vay nợ với LS phi rủi ro Rf và đầu tư toàn bộ vào cổ phiếu

Đi vay
Cho vay

Vay và cho vay kéo dài chuỗi các khả năng đầu tư . nếu bạn đầu tư vào danh mục M và vay (hoặc
cho vay) với mức LS phi rủi ro Rf thì bạn có thể chọn bất kì điểm nào trên đường thẳng từ Rf đến M
. Lúc này bạn sẽ có 1 TSSL dự kiến cao hơn so với bất kì rủi ro nào nếu bạn chỉ chọn đầu tư vào cổ
phần thường. Đường thẳng này là tập hợp hiệu quả của tất cả tài sản rủi ro và phi rủi ro , được gọi là
đường thị trường vốn CML

15. Quá trình đầu tư
Phân tích các nền kinh tế và các thị trường chứng khoán khác nhau
Mục tiêu :đưa ra quyết định phân bổ tài sản giữa các quốc gia và phân bổ TS giữa trái phiếu , cổ phiếu và tiền mặt

Phân tích ngành
Mục tiêu : dựa trên phân tích kinh tế và phân tích ngành , xác định những ngành có triển vọng và những ngành dễ bị tổn thương trên
phạm vi toàn cầu và toàn quốc gia
Phân tích công ty và chứng khoán
Mục tiêu :dựa trên lựa chọn ngành tốt
nhất ,
xác định những công ty trong
những ngành đó có triển vọng
và được định giá quá thấp

Quá trình định giá 3 bước
• Đánh giá nền kinh tế

•

•

o Chính sách tài chính , tiền tệ
o Công cụ tài chính : chính sách thuế , chi tiêu chính phủ
o Lãi suất , lạm phát
o Chính trị
o Triển vọng kinh tế và thị trường chứng khoán
Đánh giá ngành
o Nhận diện ngành có triển vọng
o Biến đổi trong chu kì kinh doanh của ngành

o Cấu trúc cạnh tranh ngành
o Dân số
o Thị trường của ngành : quốc tế và nội địa
Đánh giá công ty
o Chỉ tiêu tài chính
o Giá trị dòng tiền

Quá trình phân tích cơ bản


định giá
giá và giá trị thị trường

•

So sánh giá trị nội tại được định

trên định giá
Thực hiện giao dịch dựa

Chuyển dự báo thành

•
•

Dự báo thành quả
Xác định thành quả

Triển khai các dự báo

•
•

Ngoài BCTC
Trong BCTC

Phân tích thông tin

•
•
•
•
•

Chiến lược
Những hạn chế chính
Cạnh tranh
Am hiểu cơ bản
Sản phẩm

Hiểu biết về doanh nghiệp

15.1.
Lý thuyết định giá cổ phần thường
15.1.1. Kỹ thuật định giá chiết khấu dòng tiền
Kỹ thuật định giá dòng tiền là xác định giá trị hiện tại của dòng tiền kỳ vọng
Có 3 mô hình định giá bằng kĩ thuật này mà sự khác biệt giữa các mô hình chính là bản
chất của dòng tiền
Mô hình hiện giá dòng cổ tức DDM
•

•
•

•

Dòng tiền sử dụng: Dòng cổ tức (dòng tiền chi trả cho cổ đông sau khi trích lợi
nhuận giữ lại để tiếp tục tăng trưởng)
Tỷ lệ chiết khấu sử dụng : Chi phí sử dụng vốn cổ phần (TSSL đòi hỏi của NĐT cổ
phiếu)
Ưu điểm :
o Dòng tiền rõ ràng , minh bạch , dễ tính toán
o Dùng định giá công ty ổn định , trưởng thành với giả định tăng trưởng không
đổi trong thời gian dài là phù hợp
Hạn chế :
o Khó áp dụng cho công ty:
 Không trả cổ tức trong suốt giai đoạn tăng trưởng cao hay trả cổ tức
giới hạn vì tỉ suất sinh lời trên vốn cao.
 Tốc độ tăng trưởng cổ tức cao hơn TSSL kì vọng
o Nhạy cảm với sự thay đổi của TSSL kì vọng và tốc độ tăng trưởng
o Rất khó ước tính TSSL kì vọng và tốc độ tăng trưởng
o Giả định tăng trưởng đều vĩnh viễn thường là phi thực tế . Mô hình tăng
trưởng hai gia đoạn cải thiện được điểm này.

Mô hình hiện giá dòng tiền tự do FCFF
•

Dòng tiền sử dụng : dòng tiền sau khi trừ chi phí để duy trì hoạt động của công ty và
trước khi trả cho nhà cung cấp vốn (dòng tiền chi trả cho cả cổ đông và chủ nợ)

•
•

FCFF = EBIT(1-t) + khấu hao – các khoản chi tiêu vốn – Tăng (+ giảm) vốn lưu
động + sự thay đổi trong tài sản khác
Tỷ lệ chiết khấu sử dụng : Chi phí sử dụng vốn bình quân WACC
Ưu điểm:
o Hữu dụng khi so sánh những công ty có cấu trúc vốn khác nhau.

Mô hình hiện giá dòng tiền tự do vốn cổ phần FCFE
•

Dòng tiền sử dụng :dòng tiền sẵn có cho những người nắm giữ vốn cổ phần sau khi
thanh toán cho những người nắm giữ công cụ nợ và chi phí duy trì tài sản công ty
(dòng tiền chi trả cho cổ đông)
FCFE = Lãi ròng + khấu hao – các khoản chi tiêu vốn – Tăng (+ giảm) vốn lưu
động – các khoản trả nợ gốc + Các khoản nợ mới
Lãi ròng = (EBIT – Lãi vay)(1-t)

•

Tỷ lệ chiết khấu sử dụng : chi phí sử dụng vốn cổ phần

Mô hình hiện giá dòng tiền tự do (DDM ,FCFE , FFFF) có hạn chế là rất phụ thuộc vào
tỷ lệ tăng trưởng dòng tiền (cả về tỷ lệ và khoảng thời gian tăng trưởng ) và ước lượng
tỷ lệ chiết khấu. Sự thay đổi nhỏ trong các giá trị này ảnh hưởng rất lớn đến kết quả ước
lượng
15.1.1.1.

Hiện giá dòng cổ tức (DDM)

Mô hình này giả định giá trị của cổ phần thường là hiện giá các dòng cổ tức nhận
được trong tương lai

PV : hiện giá cổ phần thường
DIVt : Cổ tức năm t
r: TSSL mong đợi của chứng khoán
Mô hình tăng trưởng đều vĩnh viễn :

Mô hình tăng trưởng cổ tức hai giai đoạn : giả định rằng công ty tăng trưởng
với tốc độ tăng trưởng g1 trong t năm và tăng trưởng với tốc độ g2 đến vĩnh viễn
hiện giá dòng tiền tăng trưởng đều g1 – hiện giá của (hiện giá dòng tiền tăng
trưởng đều g2 bắt đầu từ năm t+1 tại năm t - hiện giá dòng tiền tăng trưởng đều
g1 tại năm t)

Tính toán tốc độ tăng trưởng quá khứ :
•

Trung bình hình học


•

Trung bình số học

Tốc độ tăng trưởng bền vững : sử dụng thu nhập của công ty để ước tính g
g = ROE * tỷ lệ lợi nhuận giữ lại = ROE * (1 – tỷ lệ chi trả cổ tức)
ROE = Thu nhập ròng / Vốn cổ phần
Tỷ lệ chi trả cố tức = Cổ tức / Thu nhập mỗi cổ phần (EPS)

Tỷ suất sinh lợi mong đợi : có thể dùng mô hình định giá tài sản vốn CAPM

Tỷ suất chiết khấu = lãi suất phi rủi ro + beta cổ phiếu x phần bù rủi
ro thị trường
Nếu có xem xét lạm phát :
1+ lãi suất danh nghĩa = (1 + lãi suất thực )(1+ tỷ lệ lạm phát)
15.1.1.2.

Hiện giá dòng tiền tự do (FCFF)
FCFF = EBIT(1-t) + Khấu hao – Các khoản chi tiêu vốn – Tăng (+ giảm) vốn lưu
động + Sự thay đổi trong tài sản khác

Nếu dòng tiền tăng trưởng ổn định với giả định tăng trưởng vô hạn với tốc độ g

FCFF1 = FCFF0 (1+g)
15.1.1.3.

Hiện giá dòng tiền tự do vốn cổ phần (FCFE)
FCFE = Lãi ròng (EBIT-lãi vay)(1-t) + khấu hao – các khoản chi tiêu vốn –
Tăng (+ giảm) vốn lưu động – các khoản trả nợ gốc + Các khoản nợ mới
Các tính hiện giá tương tự như mô hình dòng tiền tự do nhưng thay vì sử dụng
WACC thì sử dụng chi phí sử dụng vốn cổ phần

Dòng tiền tự do có thể bị bóp méo bằng cách gia tăng nợ hay không nhằm gia tăng giá
trị nội tại của cổ phiếu ?
Câu trả lời là không vì hai lý do sau đây : Thứ nhất ,khi gia tăng nợ thì vốn luân chuyển
có thể gia tăng (nợ thường dùng tài trợ cho VLC) , do đó có hiệu ứng bù trừ . Thứ hai
khi gia tăng nợ thì WACC gia tăng theo (vay nợ tăng => rủi ro tăng => TSSL đòi hỏi
vốn cổ phần tăng)
15.1.2. Kỹ thuật định giá tương đối
Phương pháp định giá tương đối cho biết những thông tin về thị trường hiện tại như thế
nào ở nhiều mức độ gồm toàn thị trường , từng ngành , từng chứng khoán trong ngành

nhưng không đưa ra hướng dẫn về giá trị nội tại có phù hợp với giá trị thị trường hiện tại
hay không.
Do đó , phương pháp định giá tương đối chỉ thích hợp khi được xem xét với 2 điều kiện
sau đây :
•
•
15.1.2.1.

Chúng ta phải có một tập hợp so sánh tốt , tức là những công ty so sánh phải
trong cùng ngành , cùng qui mô và cùng mức độ rủi ro
Thị trường và ngành công ty đang hoạt động không được đánh giá quá cao hay
quá thấp so với giá trị nội tại của nó.
Tỷ số giá / thu nhập (P/E)
P/E = Giá cổ phiếu hiện tại / thu nhập trên một cổ phần (EPS) .
Nếu EPS là dự kiến thì tỳ số này được gọi là P/E dự kiến .Nghịch đảo của tỷ số
này được gọi là tỷ suất thu nhập . Nhìn chung , công ty nào có kì vọng tăng
trưởng thu nhập cao hơn thì có P/E cao hơn nên cổ phiếu có P/E cao thường
được gọi là cổ phiếu tăng trưởng . Công ty có P/E thấp thường được xem là cổ
phiếu giá trị vì hàm ý giá rẻ so với thu nhập hiện tại , có thể xem như là giá trị
đầu tư tốt nhưng cũng có thể tiềm ẩn rủi ro cao do sử dụng đòn bẩy nợ cao. Tuy
nhiên đó chỉ là cái tên thường gọi , thời gian sẽ trả lời thực tế nó là gì . Cho nên
tỷ số P/E cao hay thấp không thực sự là điều tốt hay xấu
Tỷ số P/E có vẻ dễ tính toán nhưng nó không ổn định do EPS dễ bị bóp méo .
Doanh thu ít bị bóp méo hơn nhưng EPS có thể dễ dàng bóp méo thông qua các
thủ thuật kế toán .

15.1.2.2.

Tỷ số giá / dòng tiền (P/CF)
P/CF = Giá cổ phiếu hiện tại / dòng tiền trên mỗi cổ phần hiện tại
Dòng tiền = Lãi thuần trước lãi vay + khấu hao
Dòng tiền trên mỗi cổ phần hiện tại = Dòng tiền hiện tại / Số lượng cổ phần hiện
tại
Các nhà phân tích thường sử dụng cả hai tỷ số P/E và P/CF . Khi thu nhập của
một công ty không thực sự lớn hơn dòng tiền trên mỗi cổ phần thì ít nhất đây là
khoản thu nhập có chất lượng (P/E > P/CF) , tức là thu nhập kế toán phản ánh
dòng tiền thực chứ không chỉ là số liệu kế toán . Hơn nữa P/CF thường ổn định
qua các năm hơn . Thước đo này phụ thuộc vào bản chất công ty và ngành , đặc
điểm dòng tiền , cấu trúc vốn công ty.

15.1.2.3.

Tỷ số giá / Giá trị sổ sách (P/BV)
P/BV = Giá trị hiện tại của cổ phiếu / Giá trị sổ sách của cổ phiếu
Chỉ số này đo lường giá trị ngày hôm nay của cổ phiếu so với chi phí của nó.
Nhưng tỷ số này dễ thay đổi bởi các nguyên tắc kế toán và không dùng được khi
tài sản vô hình quá nhiều

15.1.2.4.

Tỷ số giá / Doanh thu (P/S)
P/S = Giá hiện tại của cổ phiếu / Doanh thu thuần trên mỗi cổ phần
Doanh thu thuần trên mỗi cổ phần = Doanh thu thuần / Số lượng cổ phẩn hiện tại


P/S hàm ý về tốc độ tăng trưởng doanh thu , P/S cao tức tốc độ tăng trưởng
doanh thu cao . Chỉ số này chỉ thích hợp khi xem xét các công ty tương tự nhau
do doanh thu và lợi nhuận biên bị ảnh hưởng mạnh bởi yếu tố ngành.

15.1.2.5.

Cách triển khai phương pháp định giá tương đối
Kỹ thuật định giá tương đối sử dụng các tỷ số định giá như trên để rút ra giá trị
của cổ phần .
Để triển khai Phương pháp này , ta không chỉ phải so sánh những tỷ số trên mà
còn phải xem xét những yếu tố tác động đến mỗi tỷ số
•
•

Bước đầu tiên là so sánh các tỷ số của một công ty so với thị trường ,
ngành , và những công ty khác trong ngành . Hơn nữa phải hiễu rõ mối
quan hệ giữa thị trường , ngành và đối thủ cạnh tranh
Bước thứ hai là giải thích các mối quan hệ . Để làm điều này phải hiểu rõ
các yếu tố tác động đến những tỷ số này

Giá cổ phiếu kì vọng được tính bằng cách nhân tỷ số giá trung bình trong quá
khứ với giá trị kì vọng tương lai của biến nằm ở mẫu số của tỷ số đó. (Giá kỳ
vọng = P/E trung bình quá khứ x EPS dự báo)
15.2.

Phân tích kinh tế vĩ mô và thị trường
Phần này trình bày hướng tiếp cận kinh tế vĩ mô để phân tích thị trường chứng khoán và
từ đó đưa ra quyết định phân bổ tài sản. Sự biến động trong thị trường chứng khoán liên
quan mật thiết đến những thay đổi trong toàn thể nền kinh tế . Trong quan sát chu kì
kinh doanh của nền kinh tế , các nhà nghiên cứu phân loại các chỉ tiêu thành 3 nhóm
•
•
•

Nhóm chỉ tiêu dự báo : phản ánh những gì sẽ xảy ra trong nền KT
Nhóm chỉ tiêu trùng khớp : phản ánh những gì đang xảy ra trong nền KT
Nhóm chỉ tiêu có độ trễ : phản ánh những gì đã xảy ra trong nền KT

Các phương pháp dùng để phân tích kỳ vọng đối với thị trường
•
•
•

Phương pháp dùng chỉ tiêu chu kì để dự báo nền kinh tế
Phân tích các biến tiền tệ , nền kinh tế và giá chứng khoán
Phân tích thị trường chứng khoán thế giới

15.2.1. Phương pháp dùng chỉ tiêu chu kì để dự báo nền kinh tế
Là Phương pháp dùng các chuỗi số liệu kinh tế theo thời gian trong mối tương quan với
chu kì kinh doanh trong quá khứ . Có 3 nhóm chính
Các nhóm chỉ tiêu chu kì
Nhóm chỉ tiêu dự báo : gồm các chuỗi số liệu kinh tế mà nó thường đạt đến đỉnh
hoặc đáy trước khi đỉnh hoặc đáy tương ứng của tổng thể nền kinh tế xuất hiện.
•
•
•
•
•

Số giờ lao động trung bình 1 tuần của công nhân sản xuất
Yêu cầu bảo hiểm xã hội trung bình 1 tuần (nghịch đảo)
Đơn đặt hàng mới của các nhà sản xuất – hàng hóa tiêu dùng và nguyên vật
liệu
Chỉ số của nhà ở được cấp phép xây dựng

Chỉ số giá chứng khoán, 500 cổ phiếu thường


•
•
•
•
•

Cung tiền M2
Hiệu quả hoạt động vận chuyển
Đơn đặt hàng mới của các nhà sản xuất – hàng hóa vốn
Chênh lệch lãi suất , trái phiếu CP kì hạn 10 năm trừ lãi suất ngắn hạn liên
bang
Chỉ số kì vọng của người tiêu dùng

Nhóm chỉ tiêu trùng khớp : gồm các chuỗi số liệu kinh tế mà đỉnh hoặc đáy gần
như trùng khớp với đỉnh hoặc đáy tương ứng của chu kì kinh doanh.
•
•
•
•

Chi trả lương công nhân trong lĩnh vực phi nông nghiệp
Thu nhập cá nhân trừ chi trả thuế
Chì số sản lượng công nghiệp
Doanh thu thương mại và sản xuất

Nhóm chỉ tiêu có độ trễ : gồm các chuỗi số liệu kinh tế mà đỉnh hoặc đáy xuất
hiện sau đỉnh hoặc đáy tương ứng của nền KT

•
•
•
•
•
•
•

Thời gian thất nghiệp trung bình theo tuần
Tỷ số hàng tồn kho/ doanh thu
Lãi suất cơ bản các NH
Số dư tín dụng công nghiệp và thương mại
Tỷ số dư tín dụng tiêu dùng / thu nhập cá nhân
Chi phí lao động đơn vị
Thay đổi trong chỉ số giá tiêu dùng

Nhóm chỉ tiêu tuyển chọn: các chỉ tiêu được cho rằng ảnh hưởng đến toàn bộ
hoạt động của nền kinh tế nhưng không thuộc 3 nhóm trên
•
•

Cán cân thanh toán
Thâm hụt hay thặng dư trong dự trữ ngoại hối quốc gia

Chỉ tiêu kết hợp và tỷ số các chỉ tiêu
Chỉ tiêu kết hợp là sự kết hợp của các chỉ tiêu trong cùng nhóm . Người ta tin
rằng một số chỉ tiêu khi kết hợp lại hoặc dùng tỷ số giữa chúng sẽ có khả năng
dự báo tốt hơn là các chỉ tiêu riêng lẻ
Phân tích hiệu quả hoạt động
Phân tích hiệu quả hoạt động là phân tích hành vi của các chỉ tiêu . Một vài cách

đánh giá hành vi của các chỉ tiêu như sau :
•

Chỉ số phổ biến : bạn quan sát 1 mẫu gồm 100 công ty , chỉ số phổ biến
sẽ chỉ ra tỷ lệ của 100 công ty này có đơn đặt hàng cao trong thời kì tăng
trưởng . Sẽ rất hữu dụng khi bạn biết 55% hay 95% các công ty trong
mẫu có đơn đặt hàng tăng lên để dự đoán quá trình tăng trưởng tương lai
sẽ mạnh mẽ và bền vững như thế nào. Chỉ số phổ biến của 1 chuổi số liệu
thường đạt đỉnh hoặc đáy tương ứng với toàn bộ chuỗi


•
•
•

Tỷ lệ thay đổi : mức độ tăng của chuổi số liệu . ví dụ chuổi số liệu tăng
lên 7% trong tháng nảy trong khi nó tăng 20% trong tháng trước chỉ ra
rằng chuỗi số liệu tiếp tục tăng nhưng với tốc độ giảm dần.
Hướng của sự thay đổi : chỉ ra hướng của sự thay đổi là tăng lên hay
giảm xuống
So sánh với chu kì trước đó : chi thấy chuỗi số liệu thay đổi như thế nào
so với chu kì trước đó, nhanh hơn hay chậm hơn

Giới hạn của Phương pháp chỉ tiêu chu kì
•
•
•
•

Giới hạn rõ rang nhất là tín hiệu sai . Một số chuỗi số liệu kinh tế có thể tỏ ra

tính bất ổn cao , mức độ tin cậy nhỏ trong những dự đoán ngắn hạn và
thường chỉ sử dụng tính toán xu hướng dài hạn
Yếu tố mùa vụ của số liệu
Không có chuỗi số liệu phản ánh một cách thỏa đáng ngành dịch vụ
Chưa có chuỗi số liệu nào có thể đại diện cho nền KT hoặc thị trường CK
toàn cầu

15.2.2. Phân tích các biến tiền tệ , nền kinh tế và giá chứng khoán
Cung tiền và nền kinh tế
Phân tích mối quan hệ giữa sự thay đổi trong tỷ lệ tăng trưởng cung tiền và
những thay đổi hệ quả của nền kinh tế .
Thực thi chính sách tiền tệ => thực hiện nghiệp vụ thị trường mở => ảnh hưởng
cung tiền , lãi suất và trái phiếu chính phủ => tác động đến trái phiếu công ty và
thị trường hàng hóa => ảnh hưởng toàn bộ nền KT
Chỉ số thị trường tài chính
Phân tích mối quan hệ giữa chuỗi số liệu về thị trường tài chính và tốc độ tăng
trưởng của nền KT (GDP)
Cung tiền và giá chứng khoán
Cung tiền => ảnh hưởng đến lãi suất chiết khấu => ảnh hưởng TSSL kì vọng của
chứng khoán => ảnh hưởng đến giá CK
Dư thừa tổng hương tiện thanh toán và giá chứng khoán
Tốc độ tăng trưởng GDP chỉ ra nhu cầu phương tiện thanh toán trong nền kinh tế
. Nếu tốc độ tăng trưởng của tiền vượt quá tốc độ tăng trưởng của GDP thì sẽ dẫn
đến dư thừa tiền mặt (tổng phương tiên thanh toán) mà phần dư thừa này sẽ đổ
vào chứng khoán => giá CK cao hơn
Những biến số kinh tế khác và giá chứng khoán
•
•
•
•

Tăng trưởng sản lượng công nghiệp
Thay đổi trong phần bù rủi ro
Sự biến động trong đường cong giá-lãi suất
Thay đổi lạm phát kì vọng

Lạm phát , lãi suất và giá CK


Lạm phát kỳ vọng và lãi suất danh nghĩa => tác động đến TSSL đòi hỏi của
khoản đầu tư => ảnh hưởng đến giá CK
15.2.3. Phân tích thị trường chứng khoán thế giới : BỎ QUA
15.3.

Phân tích ngành
Phân tích ngành nhằm trả lời những câu hỏi sau :
•
•
•
•
•

Có sự khác biệt giữa TSSL các ngành khác nhau trong một thời kì cụ thể nào
đó ? Ngành nào có TSSL cao?
Một ngành hoạt động tốt trong một thời kì nào đó có tiếp tục hoạt động tốt trong
tương lai?
Thành quả của các công ty trong một ngành nào đó có nhất quán theo thời gian
Rủi ro các ngành trong thời kì nào đó có khác nhau không?
Rủi ro của một ngành duy trì ổn định hay thay đổi theo thời gian

15.3.1. Phân tích vĩ mô
Phân tích thế mạnh của ngành
•
•
•
•
•
•

Tại sao một số ngành tạo ra nhiều tiền hơn các ngành khác?
Doanh thu các công ty trong ngành thương tăng lên hay giảm xuống?
Các công ty có tạo ra lợi nhuận thường xuyên không hay đã trải qua nhiều chu kì
bị lỗ?
Có phải ngành này thống trị một số lớn các công ty hay có quá nhiều công ty có
cùng quy mô?
Một công ty ở mức trung bình tạo ra lợi nhuận như thế nào?
Lợi nhuận biên hoạt động cao hay thấp?

Chu kì kinh doanh và các ngành khác nhau
Các xu hướng kinh tế có thể và thực sự ảnh hưởng đến thành quả của ngành . Xu
hướng kinh tế có hai hình thức :
•
•

Những thay đổi mang tính chu kì : xuất phát từ xu hướng biến động đi lên
và đi xuống của chu kì kinh doanh
Những thay đổi mang tính cấu trúc : xảy ra khi nền kinh tế trải qua những
thay đổi chủ yếu về cách thức mà nó vận hành.(vd : kinh tế bao cấp sang
KT thị trường)

Di chuyển từ một nhóm ngành này sang một nhóm ngành khác trong một giai
đoạn của chu kì kinh doanh được gọi là chiến lược xoay .
Đánh giá chu kì sống của ngành
Mô hình 5 giai đoạn phân tích doanh thu và xu hướng sinh lợi :
•
•
•
•
•

Khởi sự
Tăng trưởng tích lũy nhanh
Tăng trưởng ổn định
Sung mãn thị phần và ổn định
Giảm tăng trưởng và đi vào suy thoái


Phân tích môi trường cạnh tranh trong ngành
Mô hình 5 áp lực cạnh tranh của Porter

15.3.2. Phân tích vi mô
15.3.2.1. Định giá thị trường sử dụng mô hình DDM
15.3.2.2. Định giá thị trường sử dụng mô hình FCFE
15.3.2.3. Các mô hình định giá sử dụng chỉ số tương đối
Nguyên phần này giống y chang phần lý thuyết định giá cổ phần thường đã nêu ở trên , thay
vì số liệu là của cổ phiếu thì thay vào sử dụng số liệu của ngành.
16. Đánh giá hiệu quả danh mục đầu tư
Đánh giá hiệu quả tập trung vào việc ước định một nhà quản lý tiền đã đạt được những TSSL cao
như thế nào tương ứng với những mức rủi ro có thể chấp nhận được .
16.1.

Các tiêu chuẩn đánh giá hiệu quả
Tỷ suất sinh lợi thô
TSSL thô đối với 1 danh mục đầu tư đơn giản là lợi tức tổng thể tính bằng % đối
với danh mục chưa điều chỉnh rủi ro hoặc so với bất cứ danh mục chuẩn nào
Tỷ suất sinh lợi = tỷ suất cổ tức + tỷ suất lãi vốn = ( Dt+1 + Pt+1,t ) / Pt
(Pt+1,t = Pt+1 = Pt)
TSSL thô không phản ánh bất cứ cân nhắc nào về rủi ro , cho thấy nó rất hạn chế
khi đưa ra các quyết định đầu tư
Tỷ số SHARPE
Một tiêu chuẩn cơ bản về hiệu quả đầu tư đã bao gồm điều chỉnh rủi ro

: TSSL danh mục
: TSSL phi rủi ro


Tỷ số SHARPE là một tỷ số phần thưởng của cho việc gánh chịu 1 đơn vị rủi ro
tổng thể nên no phù hợp để đánh giá các danh mục được đa dạng hóa một cách
tương đối nhưng không phù hợp đánh giá cho một cổ phần hay 1 tài sản vì 1 tài
sản đại diện cho rủi ro tổng thể , mà thị trường chỉ đền bù cho rủi ro không đa
dạng hóa được
Tỷ số TREYNOR
Tỷ số Treynor chỉ xét đến rủi ro hệ thống chứ không phải rủi ro tổng thể nhưng
tỷ số này không nhất quán khi sử dụng các phương pháp tính beta khác nhau
Cả tỷ số SHARPE và TREYNOR đều là tỷ số tương đối , đo đó để đanh giá hiệu
quả phải so sánh với tỷ số của các nhà quản lý khác hoặc với 1 tỷ số chuẩn . 2 tỷ
số này có thể âm và có thể vẫn được xem là tốt do TSSL danh mục âm trong thời
kì xem xét.
Giá trị Anpha của Jensen
Giá trị Anpha của Jensen

= TSSL danh mục thô – TSSL kì vọng được dự báo bời mô hình CAPM
= Rp – E(Rp) =
Đơn giản nó là phần TSSL vượt trội của danh mục nằm trên hoặc dưới đường thị
trường chứng khoán SML , là thước đo mức độ “đánh bại thị trường” của danh
mục