16/12/2008

Xác định tỷ giá
• Việc xác định tỷ giá không hề đơn giản.
• Sơ đồ sau phản ảnh các nhân tố ảnh hưởng tới
việc xác định tỷ giá.
• Sơ đồ này trước hết được biểu thị bởi ba trường
phái (điều kiện cân bằng, cán cân thanh toán,
thị trường tài sản) trong tiếp cận xác định tỷ
giá, và hai là bởi từng nhân tố riêng trong
những cách tiếp cận này.
• Đây không phải là những lý thuyết cạnh tranh
nhau, mà là những lý thuyết bổ trợ cho nhau
trong việc giải thích tỷ giá.

Chủ đề 4.4
Xác định tỷ giá

Xác định tỷ giá

Các nhân tố của tỷ giá

• Nếu như không có sự kết hợp cả chiều rộng và
chiều sâu các cách tiếp cận này, chúng ta sẽ
khó có thể nắm được cơ chế phức tạp của thị
trường tiện tệ toàn cầu.
• Cùng với việc hiểu các lý thuyết cơ bản này,
cũng quan trọng không kém là cần phải có kiến
thức về:

Các điều kiện cân bằng

1.
2.
3.
4.

Lạm phát tương đối
Lãi suất tương đối
Tỷ giá kỳ hạn
Ngang bằng lãi suất

Liệu có một thị trường tiền tệ và
thị trường vốn phát triển,
thanh khoản bằng đồng tiền đó?

– Các yếu tố của nền kinh tế chính trị quốc tế;
– Cơ sở hại tầng kinh tế xã hội; và,

Tiếp cận tài sản
1.
2.
3.
4.
5.
6.

– Những sự kiện chính trị, kinh tế hoặc xã hội ngẫu
nhiên tác động thị trường hối đoái.
Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

1-2


Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

1-3

Lãi suất thực tương đối
Triển vọng tăng trưởng
Cung & Cầu tài sản
Triển vọng ổn định chính trị
Đầu cơ và tính thanh khoản
Rủi ro và kiểm soát chính trị

Tỷ giá
giao ngay

Liệu có một hệ thống ngân hàng
lành mạnh, an toàn làm nền tảng
hỗ trợ cho các hoạt động trao đổi tiền tệ?

Cán cân thanh toán
1.
2.
3.
4.
5.

Cán cân vãng lai
Đầu tư danh mục

Đầu tư trực tiếp
Cơ chế tỷ giá
Dự trữ chính thức

Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

1-4

Xác định tỷ giá: Hiểm họa lý thuyết

Xác định tỷ giá: Hiểm họa lý thuyết

• Trong sơ đồ trước, việc phân loại các lý
thuyết về tỷ giá là bước khởi đầu tốt,
nhưng chắc chắn không đủ sáng tỏ để
hiểu cặn kẽ các lý thuyết và cách tiếp cận
đó.

• Thuyết ngang giá sức mua là lý thuyết được
chấp nhận rộng rãi trong các lý thuyết về xác
định tỷ giá:

• Do vậy, trong phần tiếp theo, chúng ta sẽ
xem xét thêm một vài ý tưởng bổ xung.

Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

1-5

– PPP là lý thuyết lâu đời và được theo đuổi nhiều

nhất trong số các lý thuyết xác định tỷ giá.
– Hầu hết các lý thuyết xác định tỷ giá có các cấu
thành của PPP trong nền tảng phân tích.
– Việc tính toán PPP và dự báo tuy nhiên gặp phải
vấn đề về khác biệt cơ cấu (kinh tế) và sự khó khăn
quá lớn về dữ liệu trong dự báo.

Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

1-6

1


16/12/2008

Xác định tỷ giá: Hiểm họa lý thuyết

Xác định tỷ giá: Hiểm họa lý thuyết

• Cách tiếp cận cán cân thanh toán là các tiếp
cận lý thuyết được dùng phổ biến thứ hai:

• Cách tiếp cận tiền tệ dạng đơn giản nhất nói
rằng tỷ giá được xác định bởi cung và cầu đối
với các tài sản (tính bằng tiền tệ quốc gia đó),
cũng như các mức độ và tỷ lệ tăng trưởng của
các tài sản đó trong tương lai.
• Các tài sản tài chính khác, chẳng hạn như trái
phiếu không được cân nhắc trong xác định tỷ

giá, vì cả trái phiếu trong và ngoài nước đều
được coi là các hàng hóa thay thế hoàn hảo.

– Cách tiếp cận này cho rằng tỷ giá cân bằng sẽ đạt
được khi dòng tiền cân bằng, nghĩa là khi tài khoản
vãng lãi cân bằng với tài khoản tài chính.
– Nền tảng phân tích này đã có lợi thế là các số liệu
liên quan tới giao dịch BOP thường sẵn có và được
báo cáo rộng rãi.
– Những chỉ trích đối với cách tiếp cận này thường là
lý thuyết không tính tới các khoản tiền và tài sản dự
trữ (tức là chưa trao đổi).
1-7

Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

1-8

Xác định tỷ giá: Hiểm họa lý thuyết

Xác định tỷ giá: Hiểm họa lý thuyết

• Cách tiếp cận thị trường tài sản cho rằng
tỷ giá được xác định bởi cung cầu của
các tài sản tài chính:

• Việc các lý thuyết cơ bản không thể dự
báo đầy đủ sự biến động của tỷ giá, đã

dẫn tới sự phổ biến và gia tăng của phân
tích kỹ thuật, một trường phái nghiên cứu
tin rằng hành vi giá trong quá khứ có tác
động tới những chuyển dịch giá trong
tương lai.
• Giả định quan trọng của các tiếp cận này
là giá thị trường của bất cứ hàng hóa gì
(vd. tỷ giá) đều có xu hướng.

– Sự dịch chuyển về cung và cầu đối với các
tài sản tài chính làm thay đổi tỷ giá.
– Sự thay đổi trong chính sách tiền tệ và tài
khóa làm thay đổi lợi nhuận kỳ vọng và rủi
ro của các tài sản tài chinh, dẫn tới sự thay
đổi tỷ giá.

Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

1-9

Tiếp cận thị trường tài sản tới dự
báo

1-10

Cách tiếp cận thị trường vốn tới dự
báo

• Cách tiếp cận thị trường tài sản giả định rằng việc người
nước ngoài có sẵn lòng nắm giữ các hình thức tiền tệ phụ

thuộc vào những cân nhắc liên quan tới đầu tư::

• Người nước ngoài sẵn sàng nắm giữ chứng
khoán và thực hiện đầu tư trực tiếp tại các quốc
gia phát triển dựa chủ yếu vào mức lãi suất
thực tương đối và triển vọng kinh tế cũng như
lợi nhuận của quốc gia đó.

– Lãi suất thực tương đối
– Triển vọng tăng trưởng kinh tế
– Tính thanh khoản thị trường vốn
– Cơ sở hạ tằng kinh tế xã hội quốc gia

• Cách tiếp cận thị trường tài sản cũng có thể áp
dụng đối với thị trường mới nổi, tuy nhiên
trong trường hợp này có nhiều biến số tác động
tới xác định tỷ giá hơn trường hợp trên.

– An ninh chính trị
– Thông lệ về quản trị doanh nghiệp
– Khả năng khủng hoảng
– Đầu cơ
Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

1-11

Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.


1-12

2


16/12/2008

Cân bằng: tỷ giá tại thị trường mới
nổi

Truwongf hợp minh họa: Khủng
hoảng Châu Á

• Mặc dù các trường phái khác nhau về xác định tỷ giá
(điều kiện cân bằng, cách tiếp cận cán cân thanh toán,
tiếp cận tài sản) làm cho các hiểu biết về tỷ giả trở
thành rõ ràng hơn, nhưng việc cân bằng hiếm khi xảy
ra.

• Khủng hoảng tiền tệ châu Á phát sinh từ những
những sự thay đổi cơ bản của nền kinh tế, sự
chuyển dịch từ các nước xuất khNu ròng thành
các nước nhập khNu ròng.

• Những thị trường vốn lớn và thanh khoản cao thường
tuân thủ những nguyên tắc đã được đề cập khá tốt xát
về trung và dài hạn.

• Nguyên nhân dễ nhìn thấy nhất của khủng
hoảng là dòng vào quá lớn của vốn tại Thái

Lan năm 1996 và đầu năm 1997.

• Những thị trường thanh khoản thấp và nhỏ thường có
những biểu hiện trái ngược với lý thuyết.

• Khi bong bóng đầu tư mở rộng, nhiều người
bắt đầu lo sợ về khả năng của nền kinh tế hoàn
trả những khoản nợ gia tăng và đồng Bath chịu
sức ép mạnh.

• Vấn đề không phải là lý thuyết, mà là mức độ tương
đồng của các giả định đằng sau các lý thuyết.

Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

1-13

Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

1-14

Trường hợp minh họa: Khủng
hoảng Châu Á

Trường hợp minh họa: Khủng
hoảng Châu Á

• Chính phủ Thái can thiệp trực tiếp (sử dụng
ngoại tệ mạnh) và gian tiếp bằng cách tăng lãi
suất để hỗ trợ tiền tệ.


• Khủng hoảng kinh tế châu Á (điều còn nhiều
hơn là khủng hoảng tiền tệ) đã có nhiều cách lý
giải ngoài yếu tố khó khăn cán cân thanh toán:

• Sau đó, thị trường Thái chao đảo và chính phủ
Thái cho phép đồng tiền thả nổi.
• Đồng Bath sụt giảm mạnh nhanh chóng và sau
đó là các đồng tiền châu Á khác (Philippine
peso, Malaysian ringgit and the Indonesian
rupiah) chịu sức ép tấn công từ đầu cơ.

Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

1-15

120

100
90

Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

1-16

• Từ năm 1995 đến 1998, những người vay Nga
(cả chính phủ và phi chính phủ) đã vay những
khoản tiền lớn từ thị trường vốn quốc tế.

80


INSERT EXHIBIT 5.3

60
50

• Việc hoàn trả khoản nợ vay này đã nhanh
chóng trở thành vấn đề lớn do nó được thể hiện
bằng đồng đồng đô la và yêu cầu hoàn trả bằng
đô la.

40

20

– Thanh khoảng và quản trị ngân hàng

• Những gì đã xảy ra xuất phát từ khủng hoảng
tiền tệ, và trở thành sự suy thoái kinh tế trong
khu vực.

• Khủng hoảng Tháng 8-1998 là sự tích tụ của
các khó khăn kinh tế liên tục kéo dài tại nước
Nga.

110

30

– Quản trị doanh nghiệp


Trường hợp minh họa: Khủng
hoảng Nga 1998

Tỷ giá hàng ngày so sánh với US$

70

– Xã hội hóa doanh nghiệp

Philippine Peso
Thai Baht
Malaysian Ringgit
Indonesian Rupiah

10
Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep
97 97 97 97 97 97 97 97 97 98 98 98 98 98 98 98 98 98
Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

1-17

Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

1-18

3


16/12/2008


Trường hợp minh họa: Khủng
hoảng Nga 1998

Trường hợp minh hoạ: Khủng
hoảng Nga 1998

• Tài khoản vãng lai của Nga (thặng dư $15 $20 tỷ mỗi năm) đã không tìm thấy cách để
hướng vào các khoản đầu tư nội địa cũng như
hoàn trả các khoản nợ nước ngoài.

• Trong tháng Tám, 1998, chính phủ Nga tiếp
tục cạn kiệt dự trữ và gặp nhiều khó khăn trong
việc nâng dự trữ thông qua thị trường quốc tế.

• Vốn chạy ra nước ngoài bắt đầu mạnh dẫn, và
những khoản lợi nhuận bằng tiền nước ngoài
bắt đầu chạy ra khỏi đất nước.
• Do đồng rúp Nga hoạt động theo cơ chế thả
nổi, NHTW phải can thiệp vào thị trường hối
đoái để bảo vệ đồng tiền khỏi sức ép.
1-19

Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

Tỷ giá hàng ngày Rúp Nga và Đô la Mỹ

• Giữa tháng Tám, Ngân hàng trung ương Nga
tuyên bố cho phpes đồng Rúp giảm giá, tạm
dừng việc thanh toán các khoản nợ ngắn hạn và

thực hiện việc tạm thời hoãn nợ đối với tất cả
các khoản phái trả bởi các ngân hàng Nga và cá
nhân để tránh sự đổ vỡ ngân hàng.

Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

1-20

Minh họa:
Khủng hoảng Argentine 2002
• Năm 1991, đồng peso Argentine được
gắn cố định với đồng Đô la Mỹ theo tỷ
giá 1-1.

27.5
25.0
22.5
20.0

• Một cơ cấu bản vị tiền tệ được thực hiện
trong một nỗ lực nhằm xóa bỏ các
nguyên nhân gây lạm phát làm tổn hại
đến cuộc sống của người dân trong quá
khứ.

17.5
15.0
12.5
10.0
7.5

5.0
Jun
98

Jul
98

Aug
98

Sep
98

Oct
98

Nov
98

Dec
98

Jan
99

Feb
99

Mar
99


Apr
99

May
99

Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

1-21

Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

1-22

Minh họa:
Khủng hoảng Argentine 2002

Minh họa:
Khủng hoảng Argentine 2002

• Đến năm 2001, sau 3 năm suy thoái, ba
nguy cơ đối với nền kinh tế Argentine trở
nên rõ ràng hơn:

• Tháng Một năm 2002, đồng peso bị đánh giảm
giá như là hệ quả của những sức ép xã hội bắt
nguồn từ việc làm hỏng các điều kiện kinh tế
và sự bỏ chạy tại khu vực ngân hàng.


– Đồng Argentine Peso cao giá

• Tuy nhiên, các nỗi đau kinh tế vẫn tiếp tục và
hệ thống ngân hàng bị vỡ nợ.

– Bản vị tiền tệ đã làm hỏng các lựa chọn
chính sách tiền tệ khác phục vụ cho kinh tế
vĩ mô
– Thâm hụt ngân sách chính phủ Argentine –
và chi tiêu thâm hụt – nằm ngoài quyền
kiểm soát.
Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

1-23

• Những bất ổn xã hội tiếp tục khi các hệ thống
kinh tế và chính trị sụp đổ; những hành động
của chính phủ đã tạo ra giai đoạn khủng hoảng
hệ thống.
Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

1-24

4


16/12/2008

Minh họa: Sụp đổ của đồng Argentine
Peso


Dự báo trong thực tiễn

3.75

• Dịch vụ dự báo có rất nhiều, được cung cấp bởi
các ngân hàng hoặc các nhà tư vấn độc lập.

3.50
3.25
3.00

• Một vài công ty đa quốc gia có riêng bộ phận
dự báo của mình.

2.75
2.50
2.25

• Việc dự báo có thể được thực hiện thông qua
các mô hình kinh tế lượng, phân tích kỹ thuật
đồ thị xu hướng, và một sự nhạy cảm.

2.00
1.75
1.50
1.25
1.00
0.75
26


2

9

16
23
Jan 2002

30

8

13
20
Feb 2002

27

8

13
Mar 2002

20
1-25

Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

1-26


Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

Dự báo trong thực tiễn

Dự báo trong thực tiễn

• Phân tích kỹ thuật, thường được đề cập là phân tích đồ
thị, tập trung vào giá cả và khối lượng để xác định xu
hướng quá khứ sẽ tiếp tục trong tương lai.

• Khoảng thời gian dự báo càng dài, độ chính
xác của dự báo càng kém.

• Thành phần quan trọng duy nhất trong phân tích kỹ
thuật là tỷ giá tương lai được dựa trên tỷ giá hiện tại.

• Trong khi những dự báo trong dài hạn phải dựa
vào các nền tảng kinh tế về xác định tỷ giá,
nhiều dự báo theo nhu cầu cần khoảng thời
gian ngắn hơn và do vậy có thể thực hiện với ít
những vấn đề lý thuyết hơn.

• Dịch chuyển tỷ giá cón thể được chia thành ba giai
đoạn:
– Ngày qua ngày
– Ngắn hạn (vài ngày tới vài tháng)
– Dài hạn
Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.


1-27

Phân biệt nhiễu ngắn hạn và xu hướng
dài hạn
Foreign currency per
unit of domestic currency
Technical or random events
may drive the exchange
rate from the long-term path

1-28

Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

Vận động tỷ giá: Overshooting
Spot Exchange
Rate, $/

Fundamental
Equilibrium
Path

S1

Overshooting
S2
S0

t1
Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.


Time
1-29

Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

t2

Time
1-30

5