BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC MỞ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH
--------------------------------------------

NGUYỄN QUỐC TUẤN

NỢ NƯỚC NGOÀI ẢNH HƯỞNG ĐẾN
TĂNG TRƯỞNG KINH TẾ CÁC NƯỚC
KHU VỰC ĐÔNG NAM Á

Chuyên ngành

: Kinh tế học

Mã số chuyên ngành : 60 03 01 01

LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ HỌC

Người hướng dẫn khoa học:

TS. LÊ THÁI THƯỜNG QUÂN

Tp. Hồ Chí Minh, năm 2015


TÓM TẮT
Nghiên cứu được thực hiện nhằm xác định chiều hướng và mức độ tác
động của nợ nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế các nước khu vực Đông Nam
Á. Sau khi lược khảo cơ sở lý thuyết và các nghiên cứu liên quan, phương pháp
nghiên cứu định lượng với mô hình hồi quy dữ liệu bảng Within-Group được
lựa chọn để xác định các tham số hồi quy. Dữ liệu nghiên cứu là dữ liệu thứ cấp

được thu thập từ website của Ngân hàng Thế giới (World Bank).
Qua phân tích dữ liệu và kết quả hồi quy, với mức ý nghĩa thống kê 10%
ta có thể kết luận nợ nước ngoài có tác động nghịch biến mạnh mẽ đến tăng
trưởng kinh tế, kế đến là độ mở thương mại, và sau đó là tỷ lệ thanh toán nợ
nước ngoài. Bên cạnh đó, đầu tư tư nhân có tác động mạnh (đồng biến) đến
tăng trưởng, kế đến là tác động của tốc độ gia tăng dân số POP và đầu tư trực
tiếp nước ngoài. Kết quả nghiên cứu cũng tìm thấy mối quan hệ nghịch biến
của tổng dịch vụ nợ so với xuất khẩu và tỷ lệ tiết kiệm đối với tăng trưởng kinh
tế, tuy nhiên vẫn chưa tìm thấy ý nghĩa thống kê của các hệ số hồi quy.
Như vậy, nhìn chung việc sử dụng và quản lý nguồn vốn nợ nước ngoài
của các quốc gia ĐNA vẫn chưa thực sự hiệu quả. Những lợi ích tích cực do
ngồn vốn này mang lại cũng như việc mở cửa thương mại vẫn chưa được khai
thác triệt để. Các yếu tố vốn đầu tư khác lại có tín hiệu tác động tích cực đến
tăng trưởng cho thấy hiệu quả trong việc sử dụng đầu tư trực tiếp nước ngoài,
và đặc biệt là đầu tư tư nhân. Đồng thời, chính sách dân số hiệu quả của các
quốc gia nói trên cũng cần được nhắc đến.
Bên cạnh những kết quả đạt được, một số mặt hạn chế của nghiên cứu
này cũng chính là những gợi ý cho hướng nghiên cứu tiếp theo. Song song đó,
việc mở rộng phạm vi nghiên cứu ra ngoài các nước khu vực ĐNA, so sánh tác
động của nợ nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế giữa các quốc gia, giữa các
khu vực với nhau cũng là gợi ý thiết thực cho những nghiên cứu trong tương
lai.

iii


MỤC LỤC
Trang
Lời cam đoan ..................................................................................... i
Lời cảm ơn ........................................................................................ ii

Tóm tắt ........................................................................................... iii
Mục lục ............................................................................................ iv
Danh mục hình vẽ và đồ thị ............................................................ vi
Danh mục bảng ............................................................................... vii
Danh mục từ viết tắt ...................................................................... viii
Chương 1: Giới thiệu tổng quan nghiên cứu .................................... 1
1.1 Đặt vấn đề nghiên cứu ............................................................... 1
1.2 Câu hỏi nghiên cứu ........................................................................ 2
1.3 Mục tiêu nghiên cứu .................................................................... 2
1.4 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu ................................................ 3
1.5 Phương pháp nghiên cứu. ............................................................ 3
1.6 Kết cấu dự kiến của đề tài ............................................................ 3
Chương 2: Cơ sở lý thuyết và các nghiên cứu liên quan ................................. 5
2.1 Cơ sở lý thuyết về nợ, nợ nước ngoài và tăng trưởng kinh tế ...... 5
2.1.1 Khái niệm về nợ nước ngoài và tăng trưởng kinh tế ............ 5
2.1.2 Tác động của nợ nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế 8
2.1.3 Giá trị tới hạn của nợ đối với tăng trưởng kinh tế .... 10
2.1.4 Tiêu chí đánh giá mức độ an toàn nợ nước ngoài đối
các quốc gia có thu nhập thấp. ............................................. 11
2.2 Các nghiên cứu thực nghiệm về tác động của nợ nước ngoài đến
tăng trưởng kinh tế ............................................................. 14
2.3 Tiểu kết chương hai ......................................................... 22
Chương 3: Mô hình nghiên cứu và cơ sở dữ liệu ............................ 24
3.1 Mô hình nghiên cứu .................................................................. 24
3.1.1 Dữ liệu bảng .......................................................................... 24
iv


3.2 Cơ sở dữ liệu ............................................................................. 28
3.3 Quy trình nghiên cứu ................................................................ 28

3.4 Tiểu kết chương ba ................................................................... 31
Chương 4: Kết quả nghiên cứu ....................................................... 32
4.1 Đặc điểm dữ liệu nghiên cứu .......................................... 32
4.2 Tương quan giữa các biến .............................................. 33
4.3 Kết quả hồi quy các mô hình dữ liệu bảng ...................... 34
4.4 Lựa chọn mô hình và phương pháp ước lượng phù hợp .. 35
4.5 Kết quả hồi quy theo phương pháp GLS trường hợp có
phương sai thay đổi và tự tương quan ............................ 37
4.6 Tiểu kết chương bốn ...................................................... 41
Chương 5: Khuyến nghị và kết luận ............................................... 44
5.1 Khuyến nghị .................................................................... 43
5.2 Giới hạn của đề tài và hướng nghiên cứu tiếp theo ........... 47
5.3 Kết luận ........................................................................... 47
Tài liệu tham khảo ............................................................................. 49
Phụ lục A ............................................................................................ 52
Phụ lục B ............................................................................................ 54
Phụ lục C ........................................................................................... 55
Phụ lục D ............................................................................................ 56

v


DANH MỤC HÌNH VẼ VÀ ĐỒ THỊ
Trang
Hình 2.1 Đường cong Laffer về nợ .............................................................. 10

vi


DANH MỤC BẢNG

Trang
Bảng 2.1 Tiêu chí đánh giá mức độ an toàn về nợ của IMF ......................... 12
Bảng 2.2 Tiêu chí đánh giá mức độ nợ nước ngoài của WB ........................ 14
Bảng 2.3 Tóm tắt các nghiên cứu trước ........................................................ 23
Bảng 3.1 Kỳ vọng dấu của các biến độc lập trong mô hình ......................... 26
Bảng 4.1 Bảng thống kê mô tả các biến quan sát ......................................... 32
Bảng 4.2 Ma trận hệ số tương quan .............................................................. 34
Bảng 4.3 Kết quả hồi quy mô hình dữ liệu bảng .......................................... 35
Bảng 4.4 Lựa chọn mô hình FEM hay REM ................................................ 36
Bảng 4.5 Lựa chọn mô hình Pooled OLS hay REM .................................... 36
Bảng 4.6 Các kiểm định cho mô hình Pooled OLS ...................................... 37
Bảng 4.7 Kết quả hồi quy GLS trường hợp có phương sai thay đổi và tự
tương quan ...................................................................................... 38

vii


DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT
ADB

: Ngân hàng Phát triển châu Á

CAM

: Campuchia

CTG

: Các tác giả


DBR

: Nguồn thu ngân sách nhà nước

ĐNA

: Đông Nam Á

EDS

: Thanh toán nợ nước ngoài

EDT

: Tổng nợ nước ngoài

FDI

: Đầu tư trực tiếp nước ngoài

FEM

: Mô hình hiệu ứng cố định

GDP

: Tổng sản phẩm quốc nội

GNI


: Tổng thu nhập quốc dân

GNP

: Tổng sản phẩm quốc dân

GSO

: Tổng cục thống kê Việt Nam

HIPCs

: Các nước nghèo gánh nặng nợ

IMF

: Quỹ Tiền tệ Quốc tế.

IND

: Indonesia

INFL

: Lạm phát

INV

: Đầu tư tư nhân


LAO

: Lào

LICs

: 55 nước có thu nhập thấp

MAL

: Malaysia

NPV

: Hiện giá thuần

ODA

: Viện trợ phát triển chính thức không hoàn lại

PHI

: Philippines

Pooled OLS

: Mô hình hệ số không thay đổi

POP


: Tốc độ gia tăng dân số

REM

: Mô hình hiệu ứng ngẫu nhiên

SAV

: Tiết kiệm

TDS

: Tổng dịch vụ nợ hay nghĩa vụ nợ
viii


THL

: Thái Lan

TRADE

: Độ mở thương mại

VECM

: Vector Error correction model

VIF


: Variance Inflation Factor

VNM

: Việt Nam

WB

: Ngân hàng Thế giới

WTO

: Tổ chức thương mại thế giới

ix


CHƯƠNG 1
GIỚI THIỆU TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU
1.1 Đặt vấn đề nghiên cứu
Nợ nước ngoài đang trở thành vấn đề nóng bỏng không chỉ riêng ở Châu
Âu, Nhật Bản, Mỹ, mà các nước trong khu vực Đông Nam Á (ĐNA) cũng phải
đối diện. Hình 1.1 cho thấy tỷ lệ nợ so với GDP của bảy quốc gia khu vực ĐNA
những năm gần đây có giảm nhưng bình quân cả giai đoạn 1994-2013 vẫn rất cao
(56%), nằm trong mức trầm trọng theo tiêu chí đánh giá của Word Bank (lớn hơn
50%). Nợ nước ngoài đang đe dọa đến đà phục hồi và sự ổn định của nền kinh tế
thế giới, viễn cảnh của cuộc suy thoái toàn cầu đang được đặt ra.
Trong giai đoạn hiện nay, kinh tế thế giới đang trong giai đoạn suy thoái và
khủng hoảng, các khu vực ĐNA đang gặp rất nhiều khó khăn do nợ nước ngoài.
Để đạt được tốc độ tăng trưởng cao trong điều kiện vốn đầu tư trong nước còn

hạn chế, các nước đang phát triển thường thu hút các nguồn vốn nước ngoài bằng
nhiều cách khác nhau, trong đó vay nợ là một phương thức phổ biến. Vay nợ
nước ngoài bao gồm vay nợ dưới hình thức vay vốn hỗ trợ phát triển chính thức
(ODA) có tính chất ưu đãi và vay thương mại theo các điều kiện thị trường.
Chính nguồn vốn bổ sung từ bên ngoài đã giúp nhiều quốc gia khắc phục tình
trạng chậm phát triển và chuyển sang phát triển bền vững.
Trong điều kiện kinh tế hội nhập, khủng hoảng tiền tệ luôn đe dọa các nền
kinh tế, việc vay nợ nước ngoài luôn gắn với các rủi ro tài chính qua các yếu tố tỷ
giá, chi phí sử dụng nợ, lạm phát,… đây là vấn đề mà nhiều nhà kinh tế đã cảnh
báo. Khi nền kinh tế rơi vào tình trạng lạm phát cao, giá trị đồng nội tệ ngày càng
suy giảm so với ngoại tệ vay nợ, thì quy mô nợ và gánh nặng trả nợ ngày càng
lớn. Thực tế các nước cho thấy, việc vay nợ và sử dụng nợ kém hiệu quả đã dẫn
nhiều nước đến tình trạng “vạ nợ”, chìm đắm trong khủng hoảng nợ. Như vậy, có
thể xem nợ nước ngoài như là một “con dao hai lưỡi”, vừa giúp các nước đang

Trang 1


“thiếu vốn” tăng cường và đẩy mạnh phát triển kinh tế, ngược lại sẽ gây ra những
tác động tiêu cực đến quá trình phát triển kinh tế của nước vay nợ.
Để tìm hiểu vấn đề này, các nghiên cứu trong nước về tác động của các biến
kinh tế vĩ mô đến tăng trưởng và phần nhiều nghiên cứu thuộc về nhóm nghiên
cứu định tính, một số ít nghiên cứu sử dụng mô hình định lượng nhưng không có
biến trực tiếp giải thích mối quan hệ giữa nợ nước ngoài và tăng trưởng kinh tế,
chưa có các nghiên cứu phân tích sâu nguyên nhân gia tăng nợ nước ngoài, kết
hợp giữa phân tích định tính và phân tích định lượng để giải thích tác động của nợ
nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế.
Từ thực tế trên, vấn đề “Nợ nước ngoài ảnh hưởng đến tăng trưởng kinh
tế các nước khu vực Đông Nam Á” được lựa chọn làm đề tài nghiên cứu.


1.2 Câu hỏi nghiên cứu
Nghiên cứu nhằm tập trung trả lời hai câu hỏi:
1. Nợ nước ngoài tác động như thế nào đến tăng trưởng kinh tế các nước
khu vực Đông Nam Á?
2. Mức độ tác động của nợ nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế các nước
khu vực Đông Nam Á?

1.3 Mục tiêu nghiên cứu
Nghiên cứu được thực hiện với hai mục tiêu chủ yếu:
1. Xác định chiều hướng tác động của nợ nước ngoài đến tăng trưởng kinh
tế các nước Đông Nam Á.
2. Xác định mức độ tác động của nợ nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế
các nước Đông Nam Á

Trang 2


1.4 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu của đề tài là nợ nước ngoài và tăng trưởng kinh tế tại
bảy nước khu vực ĐNA (Campuchia, Indonesia, Lào, Malaysia, Philippines, Thái
Lan và Việt Nam) trong giai đoạn 1994-2013.
Phạm vi nghiên cứu bao gồm các yếu tố ảnh hưởng đến tốc độ tăng trưởng
GDP như tỷ lệ nợ nước ngoài so với GDP (EDT), tỷ lệ thanh toán nợ nước ngoài
so với tổng nợ (EDS), tổng dịch vụ nợ so với xuất khẩu (TDS), tỷ lệ đầu tư trực
tiếp nước ngoài so với GDP (FDI), tỷ lệ đầu tư tư nhân so với GDP (INV), độ mở
thương mại (TRADE), tỷ lệ tiết kiệm so với GDP (SAV), và tốc độ gia tăng dân
số (POP) của bảy quốc gia khu vực ĐNA giai đoạn 1994-2013.

1.5 Phương pháp nghiên cứu
Phương pháp nghiên cứu định lượng kết hợp với phương pháp thống kê mô

tả được áp dụng trong nghiên cứu này. Theo đó, mô hình hồi quy dữ liệu bảng
được sử dụng để xác định mức độ tác động của nợ nước ngoài đến tăng trưởng
kinh tế của các quốc gia khu vực ĐNA. Kết quả tìm được sẽ cung cấp câu trả lời
cụ thể cho các câu hỏi nghiên cứu.

1.6 Kết cấu dự kiến của đề tài
Ngoài phần mở đầu, tài liệu tham khảo và phụ lục, nội dung bài nghiên cứu
gồm năm chương. Bố cục các chương như sau:
Chương 1:

Giới thiệu tổng quan của nghiên cứu, tóm lược vấn đề nghiên
cứu, mục tiêu, đối tượng, phạm vi, phương pháp, và kết cấu
luận văn

Chương 2:

Cơ sở lý thuyết và các nghiên cứu liên quan

Chương 3:

Phương pháp nghiên cứu và cơ sở dữ liệu nghiên cứu, trình bài
chi tiết mô hình nghiên cứu, nguồn dữ liệu và quy trình nghiên
cứu

Trang 3


Chương 4:

Phân tích dữ liệu và kết quả nghiên cứu từ đó cung cấp câu trả

lời cụ thể cho các câu hỏi nghiên cứu

Chương 5:

Khuyến nghị và kết luận

Trang 4


CHƯƠNG 2
CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU LIÊN QUAN
2.1 Cơ sở lý thuyết về nợ nước ngoài và tăng trưởng kinh tế
2.1.1. Khái niệm về nợ, nợ nước ngoài và tăng trưởng kinh tế
a. Khái niệm nợ
Theo (IMF) nợ là tổng số tiền mà cá nhân, tổ chức, doanh nghiệp, hay một
quốc gia có trách nhiệm và bị ràng buộc phải thanh toán cho các chủ thể có quyền
sở hữu chính thức đối với khoản tiền đó.
Các chủ thể trong quan hệ nợ là chủ nợ và con nợ: Chủ nợ là người cho vay
có trách nhiệm cung cấp các khoản tiền cho người đi vay. Có thể là 1 quốc gia,
một tổ chức quốc tế, một doanh nghiệp hoặc một cá nhân nước ngoài. Nếu chủ nợ
là một Quốc gia thì khi vay nợ phải thông qua hiệp định vay nợ. Tổ chức quốc tế,
doanh nghiệp hay cá nhân khi vay nợ phải thông qua hợp đồng vay nợ.
Các quốc gia sử dụng sô tiền vay nợ gọi là con nợ: là người đi vay có trách
nhiệm trả cả gốc lẫn lãi cho chủ nợ. Khoản tiền vay chủ yếu bằng các ngoại tệ
mạnh: USD, EURO, JPY…
Nếu nhìn từ góc độ của người cho vay, nợ là các khoản tiền mà các các chủ
nợ cho các con nợ vay trong một khoảng thời gian nhất định với những cam kết
và ràng buộc rõ ràng.
Đối với Việt Nam, Nợ là các khoản vay ngắn hạn, trung hạn hoặc dài hạn
(có hoặc ko phải trả lãi) do Nhà nước Việt Nam, Chính phủ Việt Nam, hoặc

doanh nghiệp là pháp nhân Việt Nam, kể cả doanh nghiệp có vốn đầu tư nước
ngoài hay cá nhân vay của tổ chức quốc tế, của Chính phủ, của ngân hàng nước
ngoài hoặc của tổ chức và cá nhân nước ngoài khác (bên cho vay nước ngoài).

Trang 5


b. Nợ nước ngoài
Theo Ngân hàng thế giới (WB) thì tổng nợ nước ngoài có thể được định
nghĩa như là khoản nợ người không cư trú hoàn trả bằng ngoại tệ, hàng hóa hay
dịch vụ. Tổng số nợ nước ngoài bao gồm nợ nước ngoài của chính phủ, nợ nước
ngoài được chính phủ bảo lãnh, nợ của tư nhân dài hạn không được bảo lãnh,
khoản tín dụng từ IMF và nợ ngắn hạn. Nợ ngắn hạn bao gồm tất cả các khoản nợ
có thời gian đáo hạn dưới một năm và lãi suất còn thiếu trên nợ dài hạn.
Nợ nước ngoài là tổng các khoản nợ nước ngoài của Chính phủ, nợ được
Chính phủ bảo lãnh, nợ của doanh nghiệp và tổ chức khác được vay theo phương
thức tự vay, tự trả theo quy định của pháp luật. Khái niệm Nợ Nước Ngoài được
nhóm các tổ chức quốc tế nghiên cứu thống kê nợ nước ngoài (International
Working Group on External Debt Statistics) đưa ra như sau: “ Nợ nước ngoài của
một quốc gia tại một thời điểm nhất định là tổng số nợ theo hợp đồng chưa được
thanh toán mà người cư trú của quốc gia đó có trách nhiệm phải thanh toán cho
người không cư trú, bao gồm việc hoàn trả nợ gốc cùng (hoặc không cùng) với
lãi, hoặc trả nợ lãi cùng (hoặc không cùng) nợ gốc”.
Theo định nghĩa của các chức quốc tế như Ngân hàng thế giới (WB), Quỹ
tiền tệ quốc tế (IMF), tổng vay nợ nước ngoài vào một thời điểm nào đó là nghĩa
vụ nợ hiện hành, không bao gồm nghĩa vụ nợ dự phòng mà đối tượng cư trú của
một nền kinh tế nợ đối tượng không cư trú và phải hoàn trả nợ gốc và tiền lãi tại
một thời điểm truong tương lai. Theo khái niệm này, nợ nước ngoài được gắn liền
với khái niệm đối tượng cư trú.
Ở Việt Nam, theo Luật quản lý nợ công năm 2009, nợ nước ngoài của quốc

gia là tổng các khoản nợ nước ngoài của Chính phủ, nợ được Chính phủ bảo lãnh,
nợ của doanh nghiệp và tổ chức khác được vay theo phương thức tự vay, tự trả
theo quy định của pháp luật Việt Nam. Theo khái niệm này thì nợ nước ngoài là
tất cả các khoản vay mượn của tất cả các pháp nhân Việt Nam đối với nước ngoài
và không bao gồm nợ của các thể nhân (nợ của cá nhân và hộ gia đình).

Trang 6


c.

Tăng trưởng kinh tế
“Tăng trưởng là sự gia tăng một cách bền vững về sản lượng bình quân đầu

người hay sản lượng trên mỗi công dân”, Simon Kuznets (1996). Theo Douglass
và Thomas (1973), “Tăng trưởng kinh tế xảy ra nếu sản lượng tăng nhanh hơn
dân số”.
Tăng trưởng kinh tế thường được hiểu là tăng trưởng GDP thực tế, thể hiện
ở tốc độ thu nhập thực tế của một quốc gia, một vùng hay một ngành kinh tế. Sự
gia tăng đó thể hiện ở cả quy mô và tốc độ. Quy mô tăng trưởng phản ánh sự gia
tăng tuyệt đối, trong khi đó tốc độ tăng trưởng thể hiện sự so sánh tương đối giữa
các thời kỳ.
Tăng trưởng kinh tế là sự gia tăng về giá trị trong phạm vi một nền kinh tế.
Tăng trưởng kinh tế được phản ánh ở nhiều chỉ tiêu nhưng chỉ tiêu thường được
sử dụng là tổng sản phẩm quốc nội (GDP), tổng sản phẩm quốc dân (GNP), tổng
thu nhập quốc dân (GNI), tăng trưởng vốn, lao động, sự gia tăng dung lượng thị
trường...Sự tương tác giữa các bộ phận cấu thành GDP như tiêu dùng nội địa, đầu
tư, chi tiêu chính phủ và cán cân thương mại sẽ làm thay đổi tốc độ tăng trưởng
kinh tế.
Như vậy, có thể sử dụng các thước đo sau phản ánh quy mô và tốc độ tăng

trưởng của nền kinh tế (Nguyễn Trọng Hoài, 2010):
1. Tổng sản phẩm trong nước (GDP) được đo bằng tổng giá trị của tất cả
các hàng hóa và dịch vụ cuối cùng được sản xuất ra bởi các yếu tố sản
xuất trong lãnh thổ kinh tế của một quốc gia trong từng thời kỳ nhất
định.
2. Tổng sản phẩm quốc dân (GNI) được đo lường bằng toàn bộ thu nhập
hay giá trị sản xuất mà công dân của một quốc gia tạo ra trong một thời
kỳ nhất định không kể trong hay ngoài phạm vi lãnh thổ quốc gia.
3. Tốc độ tăng trưởng kinh tế có thể đo lường bằng tốc độ tăng sản lượng
hàng năm và tốc độ tăng trưởng sản lượng bình quân đầu người.

Trang 7


Quá trình tăng trưởng thể hiện các nguồn lực tăng trưởng như tài nguyên
thiên nhiên, vốn, lao động, công nghệ, quản lý, quan hệ, thị trường,... được khai
thác và sử dụng có hiệu quả cao nhất. Tăng trưởng kinh tế bao hàm cả tăng
trưởng theo chiều rộng và chiều sâu, số lượng và chất lượng, ngắn hạn và dài hạn.
Nhiều công trình nghiên cứu trong ngoài nước đã lượng hoá tác động của các
nguồn lực tăng trưởng đến chất lượng và động thái tăng trưởng thông qua các mô
hình như mô hình tái sản xuất giản đơn của C.Mác, tái sản xuất mở rộng của V.I.
Lênin, mô hình các giai đoạn tăng trưởng kinh tế của W.Rostow hoặc Solow,
hay hàm sản xuất Cob Douglas.
Mô hình tăng trưởng kinh tế có thể có nhiều mô hình khác nhau như tăng
trưởng kinh tế hướng nội, tăng trưởng kinh tế hướng ngoại hoặc sự kết hợp của cả
hai mô hình này tùy điều kiện và sự lựa chọn chiến lược của các quốc gia. Như
vậy, tăng trưởng kinh tế là quá trình tích lũy giá trị gia tăng của một nền kinh tế
từ các nguồn lực trong và ngoài nước và nó phải được thúc đẩy bằng những động
lực đủ mạnh của chính sách, lòng tự hào dân tộc hoặc những yếu tố khác trong
điều kiện toàn cầu hoá và hội nhập kinh tế quốc tế.

2.1.2. Tác động của nợ nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế.
Có nhiều lý thuyết khác nhau về nợ nước ngoài ảnh hưởng tăng trưởng kinh
tế. Theo Oleksandr (2003), ông chia tác động nợ nước ngoài đến tăng trưởng kinh
tế ra ba nhóm. Nhóm một cho rằng các nước nghèo đang trong giai đoạn phát
triển nhanh, vì vậy bất kể việc bơm tiền đầu tư nào dưới hình thức nợ nước ngoài
cũng có thể gia tăng tốc độ tăng trưởng kinh tế ở các nước này thông qua tích lũy
vốn và tăng năng suất. Do đó nợ nước ngoài tác động tích cực tăng trưởng lên đến
ngưỡng nhất định. Nhóm thứ hai cho rằng tích lũy cao nợ nước ngoài sẽ có tác
động tiêu cực đến tăng trưởng kinh tế, và tiêu biểu cho lý thuyết này là của
Krugman (1988) và Sachs (2000). Nhóm thứ ba của lý thuyết là kết hợp lại hai
hiệu ứng và cho rằng tác động nợ đối với tăng trưởng là phi tuyến.
Ngoài ra, các lý thuyết kinh tế cũng cho rằng mức vay nợ nước ngoài hợp lý
ở các nước đang phát triển sẽ kích thích tăng trưởng kinh tế. Các quốc gia ở giai

Trang 8


đoạn phát triển đầu với dung lượng vốn nhỏ hơn sẽ có những cơ hội đầu tư với tỷ
suất hoàn vốn cao hơn so với các nền kinh tế phát triển. Câu hỏi đặt ra là tại sao
mức nợ tích lũy cao quá mức hợp lý lại có thể dẫn tới tăng trưởng kinh tế thấp
hơn. Sự lý giải tốt nhất có thể xuất phát từ lý thuyết nghịch lý nợ “debt
overhang”.
Krugman (1988) định nghĩa nghịch lý nợ (debt overhang) là tình trạng trong
đó số tiền dự kiến chi trả nợ nước ngoài sẽ giảm dần khi dung lượng nợ tăng lên.
Lý thuyết “debt overhang” cho rằng nếu như nợ trong tương lai vượt quá khả
năng trả nợ của một nước thì các chi phí dự tính chi trả cho các khoản nợ sẽ kìm
hãm đầu tư trong nước và đầu tư nước ngoài, từ đó ảnh hưởng xấu đến tăng
trưởng. Các nhà đầu tư tiềm năng sẽ lo sợ rằng khi quốc gia đó sản xuất càng
nhiều, họ sẽ bị các nước đánh thuế nặng hơn để chi trả cho các khoản nợ nước
ngoài, do đó các nhà đầu tư sẽ khó có thể bỏ các chi phí đầu tư hiện tại để thu về

sản lượng cao hơn trong tương lai. Lý thuyết “debt overhang” còn đi đến một kết
quả rộng hơn, đó là mức nợ nước ngoài quá cao sẽ làm giảm các ưu đãi của chính
phủ cho các hoạt động cải tổ cơ cấu và tài khóa do việc củng cố tình hình tài khóa
quốc gia có thể làm tăng áp lực trả nợ cho nước ngoài. Những bất lợi này đối với
công cuộc cải tổ đang là mối quan ngại lớn ở các nước có thu nhập thấp, nơi mà
việc cải cách cơ cấu là cần thiết để duy trì tốc độ tăng trưởng kinh tế.
Tình trạng “Debt overhang” cũng đồng thời kìm hãm đầu tư và tăng trưởng
do gây ra sự lo ngại về các quết định của Chính phủ. Khi quy mô nợ công tăng
lên, khó có thể chắc chắn chính phủ sẽ viện tới những chính sách gì để giải quyết
các khoản nợ phải trả. Trên thực tế, người ta cho rằng Chính phủ có thể dùng các
công cụ tác động đến đầu tư để chi trả cho các khoản nợ (Agenor và Montiel,
1996). Lập luận này có thể được xem xét trong đường cong Laffer về nợ (Hình
2.1), cho thấy rằng tổng nợ càng lớn sẽ đi kèm với khả năng trả nợ càng giảm.
Trên phần dốc lên của đường cong, giá trị hiện tại của nợ càng tăng sẽ đi cùng với
khả năng trả nợ cũng tăng lên.Trên phần dốc xuống của đường cong, giá trị hiện
tại của nợ càng tăng lại đi kèm với khả năng trả nợ càng giảm.

Trang 9


Hình 2.1 Đường cong Laffer về nợ

Đỉnh đường cong Laffer về nợ (Hình 2.1) là điểm mà tại đó sự tăng lên
trong tổng nợ bắt đầu tạo ra gánh nặng cho đầu tư, cải tổ kinh tế và các hoạt động
khác, điểm này có thể liên quan đến điểm mà tại đó nợ bắt đầu ảnh hưởng ngược
chiều đến tăng trưởng. Do vậy, ở mức nợ hợp lý, vay nợ tăng lên sẽ có tác động
tích cực đến tăng trưởng. Ngược lại, tổng nợ tích lũy lớn sẽ có thể cản trở tăng
trưởng.
Dung lượng nợ lớn có thể ảnh hưởng ngược chiều đến tăng trưởng do tác
động xấu đến tích lũy vốn sản xuất và tăng trưởng năng suất các nhân tố tổng

hợp. Bên cạnh đó, môi trường chính sách của Chính phủ cũng ảnh hưởng đến mối
quan hệ giữa nợ và tăng trưởng.
2.1.3. Giá trị tới hạn của nợ đối với tăng trưởng kinh tế
Nợ nước ngoài đã tăng lên đáng kể ở hầu hết các nước đã và đang phát triển
hiện nay, đây là hậu quả của cuộc khủng hoảng kinh tế toàn cầu năm 2008. Và sự
gia tăng này đã dấy lên lo ngại liệu nó đang bắt đầu đạt đến mức độ mà tại đó nó
có thể làm chậm tăng trưởng kinh tế. Có một "đỉnh điểm" tồn tại? Làm thế nào
tác động tăng trưởng mạnh mẽ được nếu nợ đã vượt qua ngưỡng? Điều gì sẽ xảy
ra nếu nợ vẫn ở mức cao trong một thời gian dài?

Trang 10


Reinhart và Rogoff (2010) sử dụng biểu đồ tổng hợp từ 44 quốc gia phát
triển và đang phát triển, họ tìm thấy một ngưỡng nợ của Chính phủ trên GDP là
90%, nếu vượt qua mốc này tốc độ tăng trưởng thực tế giảm. Ngưỡng này được
xem là "điểm tới hạn" hay “ngưỡng nợ”.
Nghiên cứu của Mehmet Caner, Thomas Grennes và Koehler Fritzi-Geib
(2010), các chuyên gia kinh tế của World bank, bằng lý thuyết và thực nghiệm
trên mẫu là 101 quốc gia (75 quốc gia đang phát triển và 26 quốc gia phát triển),
trong đó có Việt Nam, đã phân tích mối quan hệ trong dài hạn giữa nợ công và
tăng trưởng kinh tế, giai đoạn 1980-2008. Nghiên cứu này cung cấp một nền tảng
cho sự phát triển các nghiên cứu chứng minh sự tồn tại ngưỡng nợ và ước tính
ngưỡng nợ (nợ công trên GDP) cho từng quốc gia, từ đó có những chính sách phù
hợp đối phó với nguy cơ khủng hoảng nợ đang đe dọa các nước có nợ nước ngoài
cao hiện nay. Và kết quả nghiên cứu cho thấy có sự tồn tại ngưỡng nợ (debt
threshold), mức ngưỡng của tỷ lệ nợ công trung bình dài hạn so với GDP là 77 %
cho các nhóm mẫu chung (gồm các quốc gia đã phát triển và đang phát triển) và
64% cho các các nước đang phát triển.
Theo đó, nếu nợ công vượt qua mức 77%, mỗi điểm phần trăm tăng thêm

trong tỷ lệ nợ công trên GDP của nền kinh tế làm mất 0,0174 điểm phần trăm
tăng trưởng thực trung bình hàng năm. Hiệu ứng này là rất quan trọng. Dưới
ngưỡng này, mỗi điểm phần trăm tăng thêm trong tỷ lệ nợ công trên GDP của nền
kinh tế làm tăng 0,065 điểm phần trăm tăng trưởng thực trung bình hàng năm.
Như vậy, có sự tồn tại ngưỡng nợ, đây là giá trị tới hạn.
2.1.4. Tiêu chí đánh giá mức độ an toàn nợ nước ngoài đối các quốc gia
có thu nhập thấp
Các chỉ số đánh giá mức độ an toàn về nợ nước ngoài được xây dựng thành
hệ thống nhằm xác định mức độ nghiêm trọng của nợ nước ngoài đối với an ninh
tài chính quốc gia. Cũng cần phải xác định lại là các chỉ tiêu đánh giá chung về
nợ nước ngoài, trong đó nợ nước ngoài của Chính phủ là chủ yếu, còn nợ của khu
vực tư nhân hầu như không đáng kể.

Trang 11


a. Tiêu chí đánh giá mức độ an toàn nợ nước ngoài của IMF
Theo quan điểm của IMF thì tiêu chí đánh giá an toàn nợ nước ngoài đối với
các quốc gia có thu nhập thấp dựa vào hiện giá thuần (NPV) của nợ và dịch vụ nợ
(nghĩa vụ trả nợ) là một chính sách nợ yếu đồng nghĩa an toàn về nợ và một chính
sách nợ mạnh đồng nghĩa với kém an toàn về nợ (Bảng 2.1).
Bảng 2.1 Tiêu chí đánh giá mức độ an toàn về nợ của IMF
NPV của nợ (%)

Dịch vụ nợ (%)

Xuất khẩu GDP Thu ngân sách

Xuất khẩu Thu ngân sách


An toàn

100

30

200

15

25

Trung Bình

150

40

250

20

30

Mạnh

200

50


300

25

35

Nguồn: IMF

Theo đó, tỷ lệ NPV của nợ so với xuất khẩu (NPV/X) đo lường hiện giá
thuần của nợ nước ngoài liên quan đến khả năng trả nợ của quốc gia từ nguồn thu
xuất khẩu. Tỷ lệ NPV của nợ so với thu ngân sách nhà nước (NPV/DBR) đo
lường hiện giá thuần của nợ nước ngoài liên quan đến khả năng trả nợ của quốc
gia lấy từ nguồn thu ngân sách nhà nước. Tuy nhiên, chỉ tiêu thứ hai về mức độ
trung bình của an toàn về nợ chỉ được sử dụng nếu như đáp ứng hai điều kiện: (i)
tỷ lệ xuất khẩu so với GDP (X/GDP) phải lớn hoặc bằng 30% và (ii) tỷ lệ thu
ngân sách nhà nước so với GDP (DBR/GDP) phải lớn hơn 15% thì một quốc gia
được xem là an toàn về nợ nếu NPV/X nhỏ hơn 150%, NPV/DBR nhỏ hơn
250%. Kế đến là tỷ lệ NPV của nợ so với GDP (NPV/GDP) đo lường hiện giá
thuần của nợ nước ngoài trên tổng thu nhập quốc nội.
Ngoài ra, dịch vụ nợ so với xuất khẩu (TDS/X) và dịch vụ nợ so với nguồn
thu ngân sách (TDS/DBR) là những chỉ tiêu đo lường tính lỏng được Ngân hàng
Thế giới và IMF đưa vào để đánh giá mức độ bền vững nợ. TDS/X đo lường
khả năng thanh toán dịch vụ nợ từ nguồn thu xuất khẩu. Còn TDS/DBR đo
lường khả năng thanh toán dịch vụ nợ từ thu ngân sách nhà nước. Một quốc
gia đảm bảo tính lỏng, TDS/X phải thấp hơn 15% và TDS/DBR thấp hơn 25%.
Trang 12


b. Tiêu chí của Ngân hàng thế giới (WB) đánh giá mức độ nợ của các quốc
gia vay nợ

Để xếp loại các con nợ theo mức độ nợ, Ngân hàng thế giới sử dụng các chỉ
số đánh giá mức độ nợ nần của các quốc gia vay nợ như ở Bảng 2.2. Dựa vào các
chỉ số, các tổ chức tài chính quốc tế có thể đánh giá mức độ nợ nần và khả năng
tài trợ cho các nước thành viên. Các chỉ số này cũng là căn cứ để các quốc gia
vay nợ tham khảo, xác định tình trạng nợ để hoạch định chiến lược vay nợ cho
quốc gia.
Theo đó, quy mô nợ và khả năng trả nợ, trả lãi so với nguồn thu trực tiếp và
gián tiếp được dùng để đánh giá mức độ nợ. Mức độ nợ cũng ngầm cho biết khả
năng trả nợ của các quốc gia trong trung và dài hạn. Các chỉ tiêu thường dùng là
chỉ tiêu tổng nợ so với tổng kim ngạch xuất khẩu hàng hóa dịch vụ đại diện cho
khả năng trả nợ nước ngoài, và chỉ tiêu tổng nợ nước ngoài so với GDP.
Chỉ tiêu Tổng nợ so với tổng kim ngạch xuất khẩu hàng hóa dịch vụ
(EDT/X) đại diện cho khả năng hoàn trả nợ vay nước ngoài. Chỉ tiêu này biểu
diễn tỷ lệ nợ nước ngoài bao gồm nợ Chính phủ, nợ tư nhân, nợ được Chính phủ
bảo lãnh trên thu nhập xuất khẩu hàng hóa và dịch vụ. Ý tưởng sử dụng chỉ tiêu
này là nhằm phản ánh nguồn thu xuất khẩu hàng hóa và dịch vụ là phương tiện
mà một quốc gia có thể sử dụng để trả nợ nước ngoài.
Chỉ tiêu Tổng nợ nước ngoài so với tổng sản phẩm quốc nội (EDT/GDP) là
chỉ tiêu đánh giá khả năng trả nợ thông qua tổng sản phẩm quốc trong nước. Hay
nói cách khác, nó phản ánh khả năng hấp thụ vốn vay nước ngoài.

Trang 13


Bảng 2.2 Tiêu chí đánh giá mức độ nợ nước ngoài của WB
Chỉ số

Bình thường

Khó khăn


Trầm trọng

1. Tỷ lệ của tổng nợ nước ngoài
so với GDP (%)

≤ 30%

30 – 50%

≥ 50%

2. Tỷ lệ của tổng nợ nước ngoài
so với kim ngạch xuất khẩu
hàng hóa và dịch vụ (%)

≤ 165%

165 – 200%

≥ 200%

3. Tỷ lệ của dịch vụ nợ so với
kim ngạch xuất khẩu hàng hóa
và dịch vụ (%)

≤ 18%

18 – 30%


≥ 30%

4. Tỷ lệ của dịch vụ nợ so với
GDP (%)

≤ 2%

2 – 4%

≥ 4%

5. Tỷ lệ của nghĩa vụ trả lãi so với
kim ngạch xuất khẩu hàng hóa
và dịch vụ (%)

≤ 12%

12 – 20%

≥ 20%

Nguồn: World Bank

Tuy nhiên, thông thường các nước đang phát triển thường đánh giá cao giá
trị đồng nội tệ hoặc sử dụng chế độ đa tỷ giá dẫn tới làm giảm tình trạng trầm
trọng của nợ. Do vậy, tình trạng nợ có thể không được đánh giá đúng mức.

2.2 Các nghiên cứu thực nghiệm về tác động của nợ nước ngoài đến
tăng trưởng kinh tế
Đến nay, trên thế giới đã có rất nhiều chuyên gia kinh tế nghiên cứu thực

nghiệm về tăng trưởng kinh tế. Các tác giả tập trung vào việc đo lường ảnh hưởng
của các biến kinh tế vĩ mô tác động như thế nào đến tăng trưởng kinh tế và phổ
biến là đo lường ảnh hưởng của nợ nước ngoài, nghĩa vụ trả nợ, đầu tư nội địa,
đầu tư nước ngoài,.. đến tăng trưởng kinh tế. Dưới đây, tác giả tóm lượt một vài
nghiên cứu điển hình về mối quan hệ tác động của nợ nước ngoài đến tăng trưởng
kinh tế của một số quốc gia trên thế giới, làm cơ sở nền tảng nghiên cứu thực
nghiệm cho nghiên cứu này.

Trang 14


Với mục tiêu đánh giá tác động của nợ nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế
của Ghana, Frimpong và Oteng-Abayi (2006) đã sử dụng bộ dữ liệu theo thời
gian từ năm 1970-1999, để tiến hành các bước nghiên cứu thực nghiệm. Những
năm của thập niên 80, Ghana phải đối mặt với một vấn đề nợ rất nghiêm trọng,
các khoản thanh toán nợ nước ngoài là 577.000.000 USD (114% GDP) vào cuối
năm 1982. Cuộc khủng hoảng nợ này là do sự tăng vọt giá dầu trên thị trường
quốc tế và việc tăng lãi suất cho vay ở phương Tây trong bối cảnh các chính sách
kinh tế và quản lý kinh tế trong nước yếu kém. Vào cuối năm 2000, nợ của Chính
phủ Ghana và nợ bảo lãnh đã lên đến 6 tỷ USD, chiếm khoảng 571% của doanh
thu tài chính, 157% xuất khẩu hàng hóa dịch vụ và 78% của GDP.
Tình trạng nợ nước ngoài của Ghana cũng giống như các nước HIPC hay
Sub Sahara, quốc gia pha trộn bởi đói nghèo với cơ cấu kinh tế và năng lực thể
chế yếu kém, là một nước có lịch sử khó khăn về trả nợ và đã được nhóm nước
G8 xóa nợ vào tháng 7 năm 2005. Các tỷ số về nợ nước ngoài trên GDP rất cao,
chỉ ra rằng Ghana đứng ở nguy cơ của việc tích lũy nợ, có thể là không bền vững
trong dài hạn. Xu hướng này nếu không được kiểm tra có thể dẫn vào một cuộc
khủng hoảng nợ, làm cho đất nước rơi vào tình trạng rủi ro tài chính nghiêm
trọng.
Nhằm đo lường tác động của các nhân tố đến tăng trưởng kinh tế trong mô

hình thực nghiệm, phương pháp Augmented Dickey-Fuller (ADF), PhillipsPerron (PP) và KPSS được sử dụng để kiểm nghiệm đơn vị và phương pháp phân
tích đồng tích hợp (Co-integration) của Johansen-Juselius được tiếp tục sử dụng
để đo lường các mối quan hệ trong dài hạn giữa các biến (quan hệ đồng liên kết).
Cuối cùng, mô hình điều chỉnh sai số VECM (Vector Error Correction Model)
được sử dụng để thực hiện khảo sát mối quan hệ động trong ngắn hạn giữa các
biến vĩ mô. Từ đó, rút ra kết luận và nhận xét đề xuất. Mô hình cụ thể như sau:
Yt = α0 + α1 lnEDTt + α2 lnFDIt + α3 lnINVt + α4 lnTDSt + α5 EXPt + εt
Trong đó:
Y là biến phụ thuộc đại diện cho mức tăng trưởng kinh tế;

Trang 15


EDT là tỷ lệ giữa tổng nợ nước ngoài so với GDP;
FDI là tỷ lệ đầu tư trực tiếp nước ngoài so với GDP;
INV là tỷ lệ đầu tư tư nhân so với GDP;
TDS là tổng dịch vụ nợ so với xuất khẩu;
EXP là chỉ tiêu đại diện cho biến đo lường độ mở của nền kinh tế
được tính bằng cách lấy tổng giá trị xuất khẩu hàng hóa
dịch vụ tính theo giá hiện tại qui về đồng tiền địa phương
chia cho chỉ số giá điều chỉnh hàng nhập khẩu;
Đánh giá mối quan hệ của nợ nước ngoài và tăng trưởng kinh tế ở các quốc
gia Châu Phi, Fosu (1999) đã sử dụng phương pháp bình phương nhỏ nhất (OLS)
để đo lường tác động của các nhân tố như tốc độ tăng trưởng của nguồn lao động,
đầu tư nội địa, xuất khẩu, và nhân tố nợ ròng nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế
ở các quốc gia này trong giai đoạn 1980-1990. Mô hình thực nghiệm như sau:
Yit = β1 + β2Lit + β3Kit + β4Xit + β5Dit + Ɛit
Trong đó:
Y là tốc độ tăng trưởng của GDP thực (%);
L là tốc độ tăng trưởng của lao động (%);

K là tốc độ tăng trưởng của đầu tư nội địa (%);
X là tốc độ tăng trưởng của xuất khẩu (%);
D là nợ nước ngoài ròng so với GDP (%);
Ɛ là sai số;
Nợ nước ngoài ròng được tính bằng hiệu số giữa tổng nợ nước ngoài và
tổng dự trữ quốc gia. Kết quả nghiên cứu của Fosu (1990) nhấn mạnh nợ nước
ngoài gây tác hại cho tăng trưởng kinh tế ở các quốc gia trong khu vực này, đồng
thời cho rằng tăng trưởng sẽ có thể cao hơn 50 phần trăm nếu không có gánh
nặng nợ nước ngoài. Có rất ít bằng chứng cho thấy mối tương quan nghịch biến
Trang 16


giữa nợ và mức độ đầu tư. Nợ nước ngoài vẫn có thể là gánh nặng ngay cả khi nó
ít ảnh hưởng đến mức độ đầu tư.
Kết quả nghiên cứu nợ nước ngoài ảnh hưởng tăng trưởng kinh tế trong 55
LICs trong thời gian 1970-1999 của Clements (2003) cho thấy việc giảm nợ nước
ngoài của các nước HIPCs sẽ làm tăng thu nhập bình quân đầu người. Giảm nghĩa
vụ nợ nước ngoài cũng có thể gia tăng gián tiếp tới tăng trưởng thông qua tác
động đầu tư. Như vậy, mức độ cao của các khoản nợ có thể làm giảm tăng trưởng
kinh tế ở các nước có thu nhập thấp. Nợ dường như ảnh hưởng đến sự tăng
trưởng thông qua hiệu quả của việc sử dụng tài nguyên chứ không phải thông qua
tác động làm giảm của đầu tư tư nhân. Theo lý thuyết “debt overhang” nợ có ảnh
hưởng lên tăng trưởng chỉ khi nó đạt mức ngưỡng nào đó, mức ngưỡng này được
ước tính là khoảng 50% của GDP. Nợ nước ngoài cũng tác động tăng trưởng gián
tiếp thông qua đầu tư công. Trong khi nợ công thì không làm giảm đầu tư công
nhưng nghĩa vụ nợ thì có, mối liên hệ này là phi tuyến với hiệu ứng lấn át sẽ làm
tăng tỷ lệ nợ lên GDP.
Kết quả nghiên cứu mối quan hệ ngắn hạn và dài hạn nợ nước ngoài đối với
thu nhập ở Indonesia từ năm 1980-2005 của Cholifihani (2008) cho thấy tổng sản
phẩm trong nước, dịch vụ nợ, vốn, lực lượng lao động và nguồn nhân lực có mối

cân bằng trong dài hạn. Nợ nước ngoài có tác động tiêu cực đến tăng trưởng GDP
trong dài hạn. Độ đàn hồi của thu nhập và thanh toán nợ nước ngoài là 0.13 có
nghĩa là khi tăng 1% trong thanh toán nợ nước ngoài thì GDP sẽ giảm tương ứng
0.13%. Bên cạnh đó, yếu tố vốn có đóng góp cao nhất, khi tăng 1% vốn thì GDP
sẽ tăng 0.47%, đồng thời lực lượng lao động và nguồn nhân lực lại ảnh hưởng
khá nhỏ đến tăng trưởng kinh tế (khi tăng 1% nguồn nhân lực thì GDP sẽ tăng
0.08%). Trong ngắn hạn, kết quả cho thấy rằng nợ nước ngoài có tác động không
có ý nghĩa tích cực lên thu nhập, các biến như vốn, lực lượng lao động và nguồn
nhân lực có dấu phù hợp như đã dự kiến. Tuy nhiên chỉ có biến vốn có ý nghĩa
thống kê, việc tăng 1% trong vốn sẽ gia tăng 0.31% GDP. Kết quả ngắn hạn đã
khẳng định tầm quan trọng của nguồn vốn đầu tư để tạo ra sản lượng quốc gia.

Trang 17