Bài 6: ðầu tư dài hạn của doanh nghiệp

BÀI 6: ðẦU TƯ DÀI HẠN CỦA DOANH NGHIỆP

Mục tiêu
•

Trang bị những kiến thức cơ bản về tài
chính trong việc xem xét ñầu tư dài
hạn của doanh nghiệp.

•

Nắm ñược phương pháp, kỹ năng chủ
yếu và ñánh giá lựa chọn dự án ñầu tư
trên góc ñộ tài chính.

Hướng dẫn học
•

•

•

Nộ i dung
•
•

Tổng quan về ñầu tư dài hạn của
doanh nghiệp.

•

Xác ñịnh dòng tiền của dự án ñầu tư.
Xác phương pháp chủ yếu ñánh giá và
lựa chọn dự án ñầu tư.

•

•

M ột số trường hợp ñặc biệt trong ñánh
giá và lựa chọn dự án ñầu tư.

Thời lượng học
•

v1.0

8 tiết

•

ðể học tốt bài này, học viên cần tập có tầm
nhìn dài hạn, thấy ñược mối quan hệ gữa ñầu
tư dài hạn và sự tăng trưởng cũng như việc
thực hiện các mục tiêu của doanh nghiệp.
Biết vận dụng lý thuyết giá trị theo thời gian
của tiền vào việc xem xét hiệu quả tài chính
của ñầu tư ñối với doanh nghiệp.
Cần nắm vững nội dung kinh tế của các

phương pháp ñánh giá, lựa chọn dự án ñầu
tư trên góc ñộ tài chính.
Liên hệ với thực tế ñể hiểu rõ hơn cách thức
vận dụng lý thuyết giá trị theo thời gian của
tiền vào việc giải quyết các vấn ñề tài chính
ñặt ra trong hoạt ñộng của doanh nghiệp và
trong thực tế cuộc sống.
Kết hợp ñọc các tài liệu tham khảo:
o
Chương 5, Giáo trình Tài chính doanh
nghiệp – Học viên Tài chính, chủ biên
PGS. TS N guyễn ðình Kiêm & TS Bạch
ðức Hiển, NXB Tài chính 2008.
o
Chương 9 & 10&11, Tài chính doanh
nghiệp hiện ñại, chủ biên TS Trần N gọc
Thơ, NXB Thống kê, năm 2007.

113


Bài 6: ðầu tư dài hạn của doanh nghiệp

TÌNH HUỐNG DẪ N NHẬP

Quyết ñịnh ñầu tư dài hạn của doanh nghiệp
ðầu tư dài hạn là một quyết ñịnh tài chính chiến
lược – một trong những vấn ñề sống còn cũng như
quyết ñịnh ñến tương lai của doanh nghiệp. ðể ñi ñến
quyết ñịnh ñầu tư lớn như mở rộng quy mô kinh doanh

hay chế tạo ra sản phẩm mới... ñòi hỏi doanh nghiệp
phải cân nhắc nhiều yếu tố. M ột quyết ñịnh như vậy là
kết quả tổng hòa các ý kiến của các chuyên gia trong
những lĩnh vực khác nhau, như ý kiến của các chuyên
gia về thiết bị, công nghệ, chuyên gia về lao ñộng –
tiền lương, chuyên gia về maketing, chuyên gia về môi
trường... và chuyên gia tài chính. Trên góc ñộ tài
chính, ñầu tư là bỏ tiền ra ngày hôm nay ñể hy vọng
trong tương lai có ñược dòng tiền thu nhập nhiều hơn. Hy vọng ở tương lai là cái chưa chắc
chắn, bấp bênh. Do vậy, ñầu tư là ñối mặt với những thách thức và rủi ro. Trong quyết ñịnh
ñầu tư, gánh nặng ñặt trên vai nhà quản trị tài chính doanh nghiệp là phải trả lời các câu hỏi
dưới ñây:

Câu hỏi
1. Liệu các lợi ích hay các dòng tiền dự kiến trong tương lai với những rủi ro ñã tiên có ñủ lớn
ñể bù ñắp những chi phí bỏ ra ngày hôm nay hay không?
2. Liệu các dự án ñầu tư ñã ñược triển khai với chi phí thấp nhất nhằm ñạt ñược những mục
tiêu ñã ñề ra có khả thi hay không?
3. Dòng tiền thuần thu ñược do ñầu tư ñưa lại trong tương lai có tương xứng với sự ñánh ñổi
hy sinh mạo hiểm và chấp nhận rủi ro hay không? Việc ñầu tư như vậy có làm gia tăng giá
trị công ty, ñưa lại lợi ích cho cổ ñông hay không?
ðể tìm ra lời giải ñó, các nhà quản trị tài chính doanh nghiệp phải sử dụng các thước ño, các
phương pháp nhất ñịnh. Nội dung chủ yếu của bài này giúp cho bạn hiểu ñược những ñiều ñó,
trên cơ sở như vậy có thể vận dụng vào việc ñánh giá một dự án ñầu tư về mặt tài chính.

114

v1.0



Bài 6: ðầu tư dài hạn của doanh nghiệp

6.1.

Tổng quan về ñầu tư dài hạn của doanh nghiệp

6.1.1.

Khái niệm và phân loại ñầu tư dài hạn

6.1.1.1. Khái niệm ñầu tư dài hạn

• Khái niệm
ðầu tư dài hạn là một trong những nhân tố
chủ yếu quyết ñịnh ñến sự phát triển của một
doanh nghiệp cũng như của nền kinh tế quốc
dân. ðầu tư là việc sử dụng các nguồn lực
hiện tại nhằm biến các lợi ích dự kiến thành
hiện thực trong tương lai.
Trên góc ñộ của doanh nghiệp kinh doanh, có
thể thấy rằng một trong những mục tiêu hàng
ñầu của doanh nghiệp là thu ñược lợi nhuận. ðể thực hiện mục tiêu này ñòi hỏi doanh
nghiệp phải có một lượng vốn nhất ñịnh và với số vốn ñó doanh nghiệp thực hiện các
hoạt ñộng mua sắm máy móc thiết bị, xây dựng nhà xưởng, mua bằng phát minh sáng
chế, ñào tạo công nhân, hình thành một lượng tài sản lưu ñộng thường xuyên cần thiết.
Trong quá trình phát triển, doanh nghiệp có thể tiếp tục bổ sung vốn ñể tăng thêm tài
sản kinh doanh tương ứng với sự tăng trưởng của qui mô kinh doanh. Các hoạt ñộng
của quá trình trên chính là quá trình ñầu tư dài hạn của một doanh nghiệp.
Ngoài hoạt ñộng ñầu tư có tính chất ñiển hình như trên, doanh nghiệp còn có thể
thực hiện các hoạt ñộng như bỏ vốn mua cổ phiếu, trái phiếu của các chủ thể khác

nhằm thu lợi nhuận trong một thời gian dài. Các cổ phiếu, trái phiếu doanh nghiệp
bỏ vốn ra mua hình thành nên một loại tài sản của doanh nghiệp ñược gọi là tài sản
tài chính dài hạn.
Vậy, trên góc ñộ tài chính, ñầu tư dài hạn là quá trình hoạt ñộng sử dụng vốn ñể
hình thành nên những tài sản cần thiết nhằm phục vụ cho mục ñích thu lợi nhuận
trong dài hạn ở tương lai.
ðầu tư dài hạn của một doanh nghiệp không phải chỉ là ñầu tư vào TSCð mà nó còn
bao hàm cả việc ñầu tư cho nhu cầu tương ñối ổn ñịnh về vốn lưu ñộng thường xuyên
cần thiết tương ứng với một quy mô kinh doanh nhất ñịnh của doanh nghiệp, ñầu tư
có tính chất dài hạn vào các hoạt ñộng khác ñể thu lợi nhuận.
• ðặc ñiểm
ðầu tư dài hạn của doanh nghiệp có ñặc ñiểm là phải ứng ra một lượng vốn tiền tệ ban
ñầu tương ñối lớn và ñược sử dụng có tính chất dài hạn trong tương lai, do ñó ñầu tư
dài hạn luôn gắn liền với rủi ro. Các quyết ñịnh ñầu tư của doanh nghiệp mặc dù ñều
dựa trên cơ sở dự tính về thu nhập trong tương lai do ñầu tư ñưa lại, tuy nhiên khả
năng nhận ñược thu nhập trong tương lai thường không chắc chắn nên rủi ro trong ñầu
tư là rất lớn. Thời gian ñầu tư càng dài thì rủi ro ñầu tư càng cao và ngược lại.
6.1.1.2. Phân loại ñầu tư dài hạn của doanh nghiệp

Có thể phân loại ñầu tư của doanh nghiệp theo các cách sau:
• Theo cơ cấu vốn ñầu tư: Căn cứ vào cơ cấu vốn ñầu tư của doanh nghiệp có thể
chia ñầu tư của doanh nghiệp thành các loại:
v1.0

115


Bài 6: ðầu tư dài hạn của doanh nghiệp
o


o

o

116

ðầu tư xây dựng cơ bản: ðây là khoản ñầu tư nhằm tạo ra TSCð của doanh
nghiệp và thông thường doanh nghiệp phải sử dụng một khoản vốn lớn ñể thực
hiện ñầu tư về TSCð thông qua việc xây dựng và mua sắm. Trong ñầu tư XDCB
lại có thể thực hiện phân loại chi tiết dựa theo những tiêu thức nhất ñịnh:
Theo tính chất công tác có thể phân chia ñầu tư XDCB của doanh nghiệp
thành: ñầu tư cho công tác xây lắp; ñầu tư cho máy móc thiết bị, ñầu tư
XDCB khác.
ðầu tư cho xây lắp, bao gồm ñầu tư cho việc lắp ráp các kết cấu kiến trúc,
lắp ñặt máy móc, thiết bị sản xuất trên nền bệ cố ñịnh.
ðầu tư cho thiết bị: là ñầu tư về mua sắm máy móc, thiết bị cần thiết của
doanh nghiệp bao gồm chi phí mua thiết bị theo giá mua, chi phí vận
chuyển, bảo quản thiết bị.
ðầu tư xây dựng cơ bản khác: bao gồm ñầu tư cho việc khảo sát, thiết kế xây
dựng, chi phí dùng ñất xây dựng, ñền bù ñất ñai, hoa màu, tài sản, chi phí di
chuyển nhà cửa trên ñất ñai xây dựng, cũng như chi phí mua bản quyền phát
minh sáng chế, chi phí công nghệ, mua nhãn hiệu hàng hóa v.v…
Theo hình thái vật chất của kết quả ñầu tư cũng có thể chia ñầu tư xây dựng
cơ bản của doanh nghiệp thành hai loại như sau:
ðầu tư tài sản cố ñịnh hữu hình (có hình thái vật chất), bao gồm toàn bộ
việc xây dựng, mua sắm các tài sản như nhà xưởng, máy móc thiết bị…
Việc ñầu tư các loại tài sản này cần phải ñược xem xét gắn liền chặt chẽ với
sự phát triển của tiến bộ kỹ thuật.
ðầu tư tài sản cố ñịnh vô hình như ñầu tư mua bằng sáng chế, bản quyền,
quy trình công nghệ sản xuất mới…

ðầu tư về vốn lưu ñộng thường xuyên cần thiết:
Là khoản ñầu tư ñể hình thành nên tài sản lưu ñộng tối thiểu thường xuyên cần
thiết (nguyên liệu, vật liệu, nhiên liệu) ñảm bảo cho quá trình sản xuất kinh
doanh của doanh nghiệp tiến hành hoạt ñộng bình thường. Tuỳ thuộc vào mô
hình tổ chức nguồn vốn mà có thể ñầu tư một phần hoặc toàn bộ tài sản lưu
ñộng thường xuyên cần thiết tương ứng với một quy mô kinh doanh nhất ñịnh.
ðầu tư góp vốn liên doanh dài hạn và ñầu tư vào tài sản tài chính:
ðây là các khoản ñầu tư ra bên ngoài doanh nghiệp. Trong hoạt ñộng sản xuất
kinh doanh của các doanh nghiệp có nhiều hình thức liên doanh liên kết. Trong
ñó có hình thức liên doanh dài hạn, các doanh nghiệp tham gia góp vốn sản
xuất kinh doanh trong thời gian tương ñối dài, chịu trách nhiệm chung và phân
chia lợi nhuận theo tỷ lệ tương ứng với phần ñóng góp. Liên doanh này có thể
thực hiện trong khuôn khổ một doanh nghiệp ñã có sẵn, các tổ chức, doanh
nghiệp khác góp vốn vào liên doanh với doanh nghiệp ñó hoặc cũng có thể
thực hiện liên doanh bằng cách cùng góp vốn ñể lập nên một ñơn vị kinh tế
mới. N goài việc tham gia liên doanh trong ñiều kiện nền kinh tế hàng hóa
nhiều thành phần, các doanh nghiệp có thể tham gia ñầu tư vốn dài hạn vào các
doanh nghiệp, các tổ chức kinh tế khác dưới các hình thức mua cổ phần, mua
trái phiếu dài hạn của doanh nghiệp khác phát hành… Doanh nghiệp sẽ nhận
ñược khoản thu nhập từ các cổ phiếu, trái phiếu ñã mua.
v1.0


Bài 6: ðầu tư dài hạn của doanh nghiệp

Như vậy, các cổ phiếu, trái phiếu và các loại chứng khoán dài hạn khác mà
doanh nghiệp ñã mua với ý ñịnh nắm giữ trong một thời gian tương ñối dài
(trên 1 năm), là một loại tài sản của doanh nghiệp và ñược gọi là tài sản tài
chính của doanh nghiệp.
Việc phân loại ñầu tư theo cơ cấu vốn giúp cho doanh nghiệp có thể xem xét tính

chất hợp lý của các khoản ñầu tư trong tổng thể ñầu tư của doanh nghiệp ñể ñảm
bảo xây dựng ñược cơ cấu vốn ñầu tư thích ứng với ñiều kiện cụ thể của từng
doanh nghiệp nhằm ñạt hiệu quả ñầu tư cao.
• Theo mục tiêu ñầu tư: Căn cứ vào mục tiêu ñầu tư cụ thể của doanh nghiệp có
thể chia ñầu tư của doanh nghiệp thành các loại sau:
o

ðầu tư thành lập doanh nghiệp: bao gồm các khoản ñầu tư ban ñầu ñể thành
lập doanh nghiệp.

o

ðầu tư mở rộng quy mô kinh doanh: Là toàn bộ các khoản ñầu tư nhằm mở
rộng thêm các phân xưởng mới hay các ñơn vị trực thuộc.

o

ðầu tư chế tạo sản phẩm mới: Là khoản ñầu tư cho nghiên cứu và phát triển
sản phẩm, tạo ñiều kiện phát triển lâu dài cho doanh nghiệp.

o

ðầu tư thay thế, hiện ñại hóa máy móc: Là khoản ñầu tư thay thế hoặc ñổi mới
các trang thiết bị cho phù hợp với tiến bộ khoa học kỹ thuật, nhằm duy trì hoặc
tăng khả năng sản xuất sản phẩm của doanh nghiệp.

o

ðầu tư ra bên ngoài: Là sự ñầu tư góp vốn thực hiện liên doanh dài hạn với các
doanh nghiệp, tổ chức kinh tế khác, ñầu tư về tài sản tài chính khác…


Việc phân loại này giúp cho doanh nghiệp có thể kiểm soát ñược tình hình thực hiện
ñầu tư theo những mục tiêu nhất ñịnh mà doanh nghiệp ñặt ra trong một thời kỳ và
có thể tập trung vốn và biện pháp thích ứng ñể ñạt ñược mục tiêu ñầu tư ñã ñề ra.
Ngoài các cách phân loại ở trên, căn cứ vào phạm vi ñầu tư người ta có thể phân chia
ñầu tư của doanh nghiệp thành ñầu tư vào bên trong doanh nghiệp và ñầu tư ra bên
ngoài doanh nghiệp. Căn cứ vào quy mô ñầu tư có thể phân chia thành dự án ñầu tư có
quy mô lớn, dự án ñầu tư có quy mô vừa và nhỏ.
6.1.2.

Ý nghĩa của quyết ñịnh ñầu tư dài hạn và các yếu tố chủ yếu ảnh hưởng
ñến quyết ñịnh ñầu tư dài hạn

6.1.2.1. Ý nghĩa của quyết ñịnh ñầu tư dài hạn

Quyết ñịnh ñầu tư dài hạn là quyết ñịnh có tính chiến lược của một doanh nghiệp. Nó
quyết ñịnh ñến tương lai của một doanh nghiệp, bởi lẽ:
• Quyết ñịnh ñầu tư dài hạn là quyết ñịnh chủ yếu tạo ra giá trị mới cho doanh
nghiệp, là cơ sở gia tăng giá trị của doanh nghiệp và ngược lại.
• M ỗi quyết ñịnh ñầu tư ñều ảnh hưởng rất lớn ñến hoạt ñộng của doanh nghiệp
trong một thời gian dài, phần lớn các quyết ñịnh ñầu tư chi phối ñến quy mô kinh
doanh, trình ñộ trang bị kỹ thuật, công nghệ của doanh nghiệp, từ ñó ảnh hưởng
ñến năng lực cạnh tranh, năng lực sản xuất, tiêu thụ sản phẩm trong tương lai của
một doanh nghiệp.
v1.0

117


Bài 6: ðầu tư dài hạn của doanh nghiệp


• Quyết ñịnh ñầu tư tác ñộng ñến tỷ suất sinh lời và rủi ro của doanh nghiệp trong
tương lai: Quyết ñịnh này ảnh hưởng quyết ñịnh ñến cơ cấu tài sản và từ ñó ảnh
hưởng tới cơ cấu chi phí và rủi ro kinh doanh của doanh nghiệp.
• Về mặt tài chính, quyết ñịnh ñầu tư dài hạn là quyết ñịnh tài chính dài hạn. Thông
thường, ñể thực hiện các quyết ñịnh ñầu tư ñòi hỏi phải sử dụng một lượng vốn
lớn. Vì thế hiệu quả sử dụng vốn kinh doanh trong tương lai của doanh nghiệp phụ
thuộc rất lớn vào quyết ñịnh ñầu tư ngày hôm nay.
• Sai lầm trong quyết ñịnh ñầu tư dài hạn là sai lầm khó hoặc không sửa chữa ñược
và thường gây ra sự tổn thất lớn cho doanh nghiệp.
6.1.2.2. Các yếu tố chủ yếu ảnh hưởng ñến quyết ñịnh ñầu tư dài hạn

Sự thành bại của doanh nghiệp trong tương lai tùy
thuộc rất lớn vào các quyết ñịnh ñầu tư ngày hôm
nay. Chính vì thế, ñể ñi ñến quyết ñịnh ñầu tư ñòi
hỏi doanh nghiệp phải cân nhắc kỹ lưỡng nhiều vấn
ñề, xem xét nhiều yếu tố. Có nhiều yếu tố tác ñộng
ñến việc ñầu tư của doanh nghiệp. Trong ñó có
những yếu tố tác ñộng có tính chất quyết ñịnh, gồm
các yếu tố chủ yếu sau ñây:
• Chính sách kinh tế – tài chính của Nhà nước
trong việc phát triển nền kinh tế và ñối với
doanh nghiệp: Nhà nước là người hướng dẫn,
kiểm soát và ñiều tiết hoạt ñộng của các doanh nghiệp trong các thành phần kinh
tế. Thông qua chính sách kinh tế, pháp luật kinh tế và các biện pháp kinh tế… Nhà
nước tạo môi trường và hành lang cho các doanh nghiệp phát triển sản xuất kinh
doanh và hướng dẫn hoạt ñộng kinh tế của các doanh nghiệp ñi theo quỹ ñạo của
kế hoạch vĩ mô. Chính sách kinh tế của Nhà nước ñối với các doanh nghiệp có ý
nghĩa rất quan trọng trong ñịnh hướng ñầu tư phát triển kinh doanh. Với các ñòn
bẩy kinh tế, Nhà nước khuyến khích các doanh nghiệp ñầu tư, kinh doanh vào

những ngành nghề, lĩnh vực có lợi cho quốc kế dân sinh. Bởi thế ñể ñi ñến quyết
ñịnh ñầu tư, trước tiên các doanh nghiệp cần phải xem xét ñến chính sách kinh tế
của Nhà nước như chính sách khuyến khích ñầu tư, chính sách thuế…
• Thị trường và sự cạnh tranh: Trong sản xuất hàng hoá, thị trường tiêu thụ sản
phẩm là một căn cứ hết sức quan trọng ñể doanh nghiệp quyết ñịnh ñầu tư. Vấn ñề
ñặt ra cho doanh nghiệp là phải ñầu tư ñể sản xuất ra những loại sản phầm mà
người tiêu dùng cần, tức là phải căn cứ vào nhu cầu sản phẩm trên thị trường hiện
tại và tương lai ñể xem xét vấn ñề ñầu tư. Việc phân tích thị trường xác ñịnh mức
cầu về sản phẩm ñể quyết ñịnh ñầu tư ñòi hỏi phải ñược xem xét hết sức khoa học
và bằng cả sự nhạy cảm trong kinh doanh ñể ñi ñến quyết ñịnh ñầu tư. Trong ñầu
tư, khi xem xét thị trường thì không thể bỏ qua yếu tố cạnh tranh. Yếu tố này ñòi
hỏi doanh nghiệp trong ñầu tư phải căn cứ vào tình hình hiện tại của doanh nghiệp,
tình hình cạnh tranh giữa các doanh nghiệp trên thị trường và dự ñoán tình hình
trong tương lai ñể lựa chọn phương thức ñầu tư thích hợp, tạo ra lợi thế riêng của
doanh nghiệp trên thị trường.
118

v1.0


Bài 6: ðầu tư dài hạn của doanh nghiệp

• Lãi suất và thuế trong kinh doanh: ðây là yếu tố ảnh hưởng tới chi phí ñầu tư
của doanh nghiệp. Thông thường ñể thực hiện ñầu tư ngoài vốn tự có, doanh
nghiệp phải vay và ñương nhiên phải trả khoản lãi tiền vay. Với việc trả lãi tiền
vay ñầu tư, doanh nghiệp phải tăng thêm khoản chi phí cho mỗi ñồng vốn ñầu tư.
Vì vậy, doanh nghiệp không thể không tính ñến yếu tố lãi suất tiền vay trong quyết
ñịnh ñầu tư.
Thuế là công cụ rất quan trọng của Nhà nước ñể ñiều tiết và hướng dẫn các doanh
nghiệp ñầu tư kinh doanh. ðối với doanh nghiệp, thuế trong kinh doanh thấp hoặc

cao sẽ ảnh hưởng rất lớn ñến doanh thu tiêu thụ và lợi nhuận ròng của doanh
nghiệp. Do vậy, thuế trong kinh doanh là yếu tố kích thích hay hạn chế sự ñầu tư
của doanh nghiệp.
• S ự tiến bộ của khoa học và công nghệ: Nó có thể là cơ hội hoặc cũng có thể là
nguy cơ ñe doạ ñối với sự ñầu tư của một doanh nghiệp. Trong ñầu tư, doanh
nghiệp phải tính ñến thành tựu của khoa học, công nghệ ñể xác ñịnh ñầu tư về
trang thiết bị, ñầu tư về quy trình công nghệ sản xuất hoặc ñầu tư kịp thời về ñổi
mới, hiện ñại hoá trang thiết bị, nâng cao chất lượng, ñổi mới sản phẩm. Sự tiến bộ
của khoa học công nghệ cũng ñòi hỏi doanh nghiệp dám chấp nhận những mạo
hiểm trong ñầu tư ñể phát triển sản phẩm mới. Ngược lại, doanh nghiệp nếu không
tiếp cận kịp thời với sự tiến bộ của khoa học, công nghệ ñể ñổi mới trang thiết bị,
ñổi mới sản phẩm sẽ có nguy cơ dẫn doanh nghiệp tới tình trạng làm ăn thua lỗ do
sản phẩm không còn phù hợp với nhu cầu thị trường.
• Mức ñộ rủi ro của ñầu tư: Trong sản xuất hàng hoá với cơ chế thị trường, mỗi
quyết ñịnh ñầu tư ñều gắn liền với những rủi ro nhất ñịnh do sự biến ñộng trong
tương lai về sản xuất và về thị trường v.v.. Do vậy, cần ñánh giá, lượng ñịnh mức
ñộ rủi ro và tỷ suất sinh lời của khoản ñầu tư, xem xét tỷ suất sinh lời có tương
xứng với mức ñộ rủi ro hay không ñể từ ñó xem xét quyết ñịnh ñầu tư.
• Khả năng tài chính của doanh nghiệp: M ỗi doanh nghiệp chỉ có nguồn tài chính
ñể ñầu tư ở giới hạn nhất ñịnh, bao gồm: N guồn vốn tự có và nguồn vốn có khả
năng huy ñộng. Doanh nghiệp không thể quyết ñịnh ñầu tư thực hiện các dự án
vượt xa khả năng tài chính của mình. ðây là một yếu tố nội tại chi phối ñến việc
quyết ñịnh ñầu tư của một doanh nghiệp.
Trên ñây là các yếu tố ảnh hưởng có tính chất quyết ñịnh ñến kế hoạch ñầu tư của doanh
nghiệp. Hay nói khác ñi, trong việc ñầu tư của doanh nghiệp có một loạt các lực tác ñộng
khác nhau mà doanh nghiệp phải tính ñến trước khi ñi ñến quyết ñịnh ñầu tư.
6.2.

Xác ñịnh dòng tiền của dự án ñầu tư


6.2.1.

Các nguyên tắc xác ñịnh dòng tiền của dự án

Xem xét trên góc ñộ tài chính, ñầu tư là bỏ tiền chi ra ngày hôm nay ñể hy vọng thu về
những khoản tiền thu nhập lớn hơn trong tương lai. Do vậy, ñầu tư là một quá trình
phát sinh ra các dòng tiền gồm dòng tiền ra và dòng tiền vào của dự án.
Dòng tiền ra: Là những khoản tiền mà doanh nghiệp chi ra ñể thực hiện dự án ñầu tư.
Dòng tiền vào: Là những khoản tiền thu nhập do dự án ñầu tư mang lại.
Việc xác ñịnh dòng tiền của dự án ñầu tư là một vấn ñề khó khăn và phức tạp, liên
quan ñến nhiều biến số khác nhau, nhất là việc xác ñịnh dòng tiền vào. Những sai lầm
v1.0

119


Bài 6: ðầu tư dài hạn của doanh nghiệp

trong việc xác ñịnh dòng tiền dẫn ñến những kết luận sai về việc chấp thuận hay loại
bỏ DAðT. Vì vậy, xác ñịnh dòng tiền của dự án phải dựa trên những nguyên tắc sau:
• ðánh giá dự án cần dựa trên cơ sở ñánh giá
dòng tiền tăng thêm do dự án ñầu tư ñưa lại
chứ không dựa vào lợi nhuận kế toán: Dòng
tiền mặt cho phép các nhà ñầu tư biết ñược
lượng tiền thực có ở từng thời ñiểm mà doanh
nghiệp ñược phép sử dụng ñể có những quyết
ñịnh mới hoặc dùng tiền ñó ñể trả nợ, hoặc trả
lợi tức cho cổ ñông, hoặc tăng vốn luân chuyển,
hoặc ñầu tư tài sản cố ñịnh… Trong khi ñó nếu sử dụng lợi nhuận kế toán thì
không thể ñưa ra ñược những quyết ñịnh như vậy. Bởi lợi nhuận kế toán một mặt

phụ thuộc vào phương pháp hạch toán kế toán của doanh nghiệp, mặt khác doanh
thu ñể tính lợi nhuận kế toán bao gồm cả phần doanh thu bán chịu, làm cho doanh
nghiệp có thể có lợi nhuận nhưng lại không có tiền.
• Phải tính ñến chi phí cơ hội khi xem xét dòng tiền của dự án: Chi phí cơ hội là
khoản thu nhập mà nhà ñầu tư có thể thu ñược từ dự án tốt nhất còn lại. Chi phí cơ
hội ở ñây muốn nói ñến chính là phần thu nhập cao nhất có thể có ñược từ tài sản sở
hữu của doanh nghiệp nếu nó không sử dụng cho dự án. Chi phí cơ hội không phải
là một khoản thực chi nhưng vẫn ñược tính vào vì ñó là một khoản thu nhập mà
doanh nghiệp phải mất ñi khi thực hiện dự án.
Ví dụ: Một doanh nghiệp có thể cho thuê mặt bằng nhà máy với giá 1.200 triệu ñồng/năm
hoặc sử dụng ñể sản xuất mặt hàng mới. Như vậy, nếu dự án sản xuất mặt hàng mới ñược
triển khai thì doanh nghiệp ñã mất ñi cơ hội có ñược thu nhập do cho thuê mặt bằng với
mức 1.200 triệu ñồng/năm. Khoản thu nhập 1.200 triệu ñồng/năm từ việc cho thuê mặt
bằng phải ñược xem là chi phí cơ hội của dự án sản xuất sản phẩm mới.
• Không ñược tính chi phí chìm vào dòng tiền của dự án: Chi phí chìm là những
khoản chi phí của những DAðT quá khứ (những chi phí ñã xảy ra rồi) không còn
khả năng thu hồi mà doanh nghiệp phải hoàn toàn gánh chịu bất kể dự án có ñược
chấp thuận hay không. Chúng không liên quan ñến DAðT mới nên không ñược
ñưa vào ñể phân tích.
• Phải tính ñến yếu tố lạm phát khi xem xét dòng tiền: Lạm phát có ảnh hưởng
rất lớn ñến dòng tiền thu vào và dòng tiền chi ra của dự án, ñồng thời ảnh hưởng
ñến chi phí cơ hội của vốn. Lạm phát cao có thể làm cho thu nhập mang lại từ dự
án trong tương lai không ñủ bù ñắp cho khoản ñầu tư hôm nay. Do ñó, nếu có lạm
phát phải tính ñến ảnh hưởng của lạm phát ñến dòng tiền và tỷ lệ chiết khấu dòng
tiền khi ñánh giá dự án.
• Ảnh hưởng chéo: Phải tính ñến ảnh hưởng của dự án ñến các bộ phận khác của
doanh nghiệp.
6.2.2.

Xác ñịnh dòng tiền của dự án ñầu tư


6.2.2.1. Dòng tiền ra của dự án

Những khoản chi tiêu liên quan ñến việc bỏ vốn thực hiện ñầu tư tạo thành dòng tiền
ra của ñầu tư. Vốn ñầu tư có thể bỏ rải rác trong nhiều năm, cũng có thể bỏ ra ngay

120

v1.0


Bài 6: ðầu tư dài hạn của doanh nghiệp

một lần (theo phương thức chìa khóa trao tay). Tùy theo tính chất của khoản ñầu tư có
thể xác ñịnh ñược khoản chi cụ thể của dự án. Thông thường ñối với những DAðT
ñiển hình (là những dự án tạo ra sản phẩm, dịch vụ) thì nội dung dòng tiền ra của ñầu
tư cho dự án gồm:
• Những khoản tiền chi ñể hình thành nên TSCð hữu hình và TSCð vô hình, những
khoản chi liên quan ñến hiện ñại hoá ñể nâng cấp máy móc thiết bị khi dự án ñi
vào hoạt ñộng.
• Vốn ñầu tư ñể hình thành vốn lưu ñộng thường xuyên cần thiết cho dự án khi dự
án ñi vào hoạt ñộng bao gồm: Số vốn ñầu tư vào TSLð thường xuyên cần thiết ban
ñầu ñưa dự án vào hoạt ñộng và số vốn lưu ñộng thường xuyên cần thiết bổ sung
thêm trong quá trình hoạt ñộng của dự án khi có sự tăng về quy mô kinh doanh.
ðể xác ñịnh dòng tiền ñầu tư về vốn lưu ñộng, ñặc biệt ñối với vốn lưu ñộng bổ
sung thông thường người ta ñưa ra quy tắc: Khi có nhu cầu vốn lưu ñộng tăng thêm
ở năm nay thì việc chi bổ sung vốn lưu ñộng ñược thực hiện ở cuối năm trước.
6.2.2.2. Dòng tiền vào của dự án

M ỗi dự án ñầu tư sẽ ñưa lại khoản tiền thu nhập ở một hay một số thời ñiểm khác

nhau trong tương lai tạo thành dòng tiền vào của dự án. Việc xác ñịnh dòng tiền vào
của DAðT là vấn ñề rất phức tạp, phải căn cứ vào tính chất của khoản ñầu tư ñể lượng
ñịnh các khoản thu nhập do ñầu tư tạo ra một cách thích hợp. Dòng tiền vào của dự án
bao gồm:
• Dòng tiền thuần hoạt ñộng hàng năm: Là khoản chênh lệch giữa số tiền thu
ñược (dòng tiền vào) và số tiền chi ra (dòng tiền ra) phát sinh từ hoạt ñộng thường
xuyên hàng năm khi dự án ñi vào hoạt ñộng. ðối với một dự án ñầu tư trong kinh
doanh tạo ra doanh thu bán hàng hoá hoặc dịch vụ thì dòng tiền thuần từ hoạt ñộng
hàng năm của dự án ñược xác ñịnh trực tiếp bằng chênh lệch giữa dòng tiền vào do
bán sản phẩm, hàng hoá với dòng tiền ra do mua vật tư và chi phí khác bằng tiền
liên quan ñến việc sản xuất, tiêu thụ sản phẩm hàng hoá và tiền thuế thu nhập mà
doanh nghiệp phải nộp.
Hoặc có thể tính gián tiếp như sau:
Dòng tiền thuần hoạt
ñộng hàng năm

=

Lợi nhuận sau thuế
hàng năm

+

Khấu hao TSCð
hàng năm

• S ố tiền thuần từ thanh lý tài sản khi kết thúc dự án: Là số tiền còn lại từ thu
nhập thanh lý tài sản sau khi ñã nộp thuế thu nhập về thanh lý tài sản (nếu có). M ột
số dự án ñầu tư khi kết thúc DAðT có thể thu ñược một số tiền từ việc nhượng bán
thanh lý ñầu tư. Việc nhượng bán, thanh lý tài sản cố ñịnh có thể xảy ra ba trường

hợp sau:
o Khoản thu nhập từ nhượng bán tài sản bằng giá trị còn lại của TSCð, trường hợp
này không có lãi hoặc lỗ vốn từ việc nhượng bán thanh lý tài sản. Do ñó, không
phải nộp thuế thu nhập doanh nghiệp từ khoản nhượng bán thanh lý tài sản.
Thu nhập từ thanh lý
tài sản

v1.0

=

S ố tiền thu ñược
do nhượng bán,
thanh lý tài sản

–

Chi phí liên quan ñến
nhượng bán, thanh lý
tài sản

121


Bài 6: ðầu tư dài hạn của doanh nghiệp
o

Khoản thu nhập từ nhượng bán tài sản lớn hơn giá trị còn lại của TSCð, trường
hợp này có lãi từ việc nhượng bán thanh lý tài sản và phải nộp thuế thu nhập
doanh nghiệp.


o

Khoản thu nhập từ nhượng bán tài sản nhỏ hơn giá trị còn lại của TSCð, trường
hợp này doanh nghiệp bị lỗ vốn do nhượng bán thanh lý tài sản, khoản lỗ này xét
về nguyên lý sẽ làm giảm thuế thu nhập mà doanh nghiệp phải nộp.

• Thu hồi vốn lưu ñộng thường xuyên ñã ứng ra
Khi dự án ñưa vào hoạt ñộng, doanh nghiệp ñã ñầu tư vốn lưu ñộng thường xuyên
cần thiết (ñầu tư ban ñầu khi dự án bắt ñầu hoạt ñộng và ñầu tư bổ sung thêm trong
quá trình hoạt ñộng). Toàn bộ số vốn lưu ñộng ñã ứng ra sẽ ñược thu hồi lại ñầy ñủ
theo nguyên tắc số vốn lưu ñộng ñã ñươc ứng ra bao nhiêu phải thu hồi hết bấy
nhiêu. Thời ñiểm thu hồi có thể thu hồi dần hoặc có thể thu hồi toàn bộ một lần khi
kết thúc dự án.
o Xác ñịnh dòng tiền thuần hàng năm của ñầu tư và
dòng tiền thuần của dự án.
Dòng tiền thuần hàng năm của ñầu tư: ðược
xác ñịnh là số chênh lệch của dòng tiền thu vào
và dòng tiền chi ra phát sinh hàng năm do ñầu
tư ñưa lại.
Dòng tiền thuần của DAðT: Là dòng tiền tăng
thêm do DAðT ñưa lại, góp phần làm tăng
thêm dòng tiền và là cơ sở ñể gia tăng giá trị
của doanh nghiệp so với trước khi có dự án.
Dòng tiền thuần của DAðT có thể ñược xác
ñịnh bằng cách lấy tổng giá trị dòng tiền vào do dự án tạo ra trừ ñi tổng giá
trị dòng tiền ra của dự án hoặc có thể xác ñịnh bằng công thức sau:
Dòng tiền thuần của
dự án ñầu tư
o


=

Tổng dòng tiền thuần
hàng năm của ñầu tư

–

Vốn ñầu tư
ban ñầu

ðể thuận tiện cho việc hoạch ñịnh dòng tiền của ñầu tư, thông thường người ta
sử dụng quy ước sau:
Số vốn ñầu tư ban ñầu ñược quy ước phát sinh ra ở thời ñiểm t = 0.
Dòng tiền vào hoặc dòng tiền ra của dự án có thể phát sinh ra ở các thời ñiểm
khác nhau trong một năm ñều ñược tính về thời ñiểm cuối năm ñể tính toán.

6.2.3.

Ảnh hưởng của khấu hao ñến dòng tiền của DAðT

Về mặt lý thuyết, có 3 phương pháp khấu hao mà doanh nghiệp có thể áp dụng:
Phương pháp khấu hao ñường thẳng, phương pháp khấu nhanh và phương pháp khấu
hao theo sản lượng. Khấu hao là một khoản chi phí, ñược tính vào chi phí hoạt ñộng
hàng năm của doanh nghiệp và ñược khấu trừ vào thu nhập chịu thuế. Vì vậy, nếu
thay ñổi phương pháp khấu hao tính thuế sẽ ảnh hưởng gián tiếp rất lớn ñến dòng tiền
sau thuế của DAðT.

122


v1.0


Bài 6: ðầu tư dài hạn của doanh nghiệp

Công thức xác ñịnh dòng tiền thuần hoạt ñộng của dự án:
CFht = CFKt (1 – t%) + KHt × t%
Trong ñó:
CFht: Dòng tiền thuần hoạt ñộng của dự án năm t.
CFKt: Dòng tiền trước thuế chưa kể khấu hao ở năm t.
KHt: Mức khấu hao TSCð năm t.
t%: Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp.
KHt × t%: M ức tiết kiệm thuế do khấu hao ở năm t.
Dòng tiền thuần trước thuế chưa
kể khấu hao (CF Kt)

=

Doanh thu
thuần

–

Chi phí hoạt ñộng bằng tiền
(không kể khấu hao)

Từ công thức trên cho thấy, phần chi phí khấu hao càng cao thì dòng tiền thuần hàng
năm của dự án sẽ càng cao. Như vậy, nếu doanh nghiệp áp dụng phương pháp khấu
hao nhanh thì trong những năm ñầu sử dụng tài sản, do khấu hao cao dòng tiền mặt
thu về hàng năm sẽ cao; càng những năm cuối của thời gian sử dụng tài sản cố ñịnh

nếu các yếu tố khác không có gì thay ñổi thì dòng tiền thuần hàng năm của doanh
nghiệp sẽ càng giảm ñi.
6.3.

ðánh giá và lựa chọn dự án ñầu tư dài hạn

ðể ñi ñến quyết ñịnh ñầu tư, vấn ñề quan trọng là phải ñánh giá ñược hiệu quả của ñầu
tư. Hiệu quả của ñầu tư ñược biểu hiện trong mối quan hệ giữa lợi ích thu ñược do ñầu
tư mang lại và chi phí bỏ ra ñể thực hiện ñầu tư. Khi xem xét một dự án ñầu tư phải
xem xét vấn ñề cơ bản là những lợi ích trong tương lai thu ñược có tương xứng với
vốn ñầu tư ñã bỏ ra hay không? ðể ñánh giá ñược lợi ích của ñầu tư phải xuất phát từ
mục tiêu của ñầu tư.
ðể lựa chọn dự án cần phải cân nhắc xem xét nhiều mặt. Trên góc ñộ tài chính, các tiêu
chuẩn chủ yếu ñánh giá hiệu quả kinh tế của dự án ñầu tư thường ñược sử dụng là:
• Tỷ suất lợi nhuận bình quân vốn ñầu tư.
• Thời gian hoàn vốn ñầu tư.
• Giá trị hiện tại thuần của dự án ñầu tư.
• Tỷ suất doanh lợi nội bộ của dự án ñầu tư.
• Chỉ số sinh lời của dư án ñầu tư.
Trong việc lựa chọn dự án ñầu tư không nhất thiết phải sử dụng tất cả các chỉ tiêu trên
vào việc so sánh các dự án. Tuỳ theo từng trường hợp cụ thể mà xác ñịnh chỉ tiêu chủ
yếu làm căn cứ chọn lựa dự án. ðiểm cơ bản là căn cứ vào yêu cầu kinh doanh của
doanh nghiệp ñặt ra hay nói cách khác là tuỳ vào quyết sách kinh doanh của doanh
nghiệp. Chẳng hạn, doanh nghiệp ñề ra phải sản xuất kinh doanh có lãi nhưng phải thu
hồi vốn nhanh ñể ñổi mới trang thiết bị, trong trường hợp này, chỉ tiêu chủ yếu ñể
chọn dự án là chỉ tiêu thời gian hoàn vốn ñầu tư.
v1.0

123



Bài 6: ðầu tư dài hạn của doanh nghiệp

6.3.1.

Các phương pháp chủ yếu ñánh giá, lựa chọn dự án ñầu tư

ðể ñánh giá và lựa chọn dự án ñầu tư trước hết cần phải tiến hành phân loại các dự án.
Căn cứ vào mối quan hệ giữa các dự án, có thể phân chia các dự án ñầu tư thành hai
loại: Loại dự án ñầu tư ñộc lập và loại dự án ñầu tư loại trừ nhau.
• Dự án ñầu tư ñộc lập là dự án mà khi ñược chấp thuận hay bị loại bỏ không ảnh
hưởng gì ñến các dự án khác.
• Dự án loại trừ nhau hay dự án xung khắc là loại dự án mà khi một dự án này ñược
thực hiện thì những dự án khác còn lại sẽ bị loại bỏ.
Chẳng hạn một công ty vận tải biển cần một tàu chở
hàng ñang xem xét hai khả năng là nên mua hay thuê
chiếc tàu ñó. ðây là hai dự án loại trừ nhau.
Có nhiều phương pháp lựa chọn dự án ñầu tư, trên
góc ñộ tài chính ñể xem xét người ta thường sử
dụng một số phương pháp chủ yếu sau:
o Phương pháp tỷ suất lợi nhuận bình quân vốn
ñầu tư.
o Phương pháp thời gian hoàn vốn ñầu tư (PP) và thời gian hoàn vốn ñầu tư có
chiết khấu (DPP).
o Phương pháp giá trị hiện tại thuần (NPV).
o Phương pháp tỷ suất doanh lợi nội bộ (IRR).
o Phương pháp chỉ số sinh lời (PI).
6.3.2.

Phương pháp tỷ suất lợi nhuận bình quân vốn ñầu tư


ðây là phương pháp lựa chọn dự án ñầu tư dựa trên cơ sở so sánh giữa kết quả thu ñược
do dự án ñầu tư mang lại là lợi nhuận (lợi nhuận sau thuế) và tiền vốn bỏ ra ñầu tư.
Theo phương pháp này, trước hết cần xác ñịnh tỷ suất lợi nhuận bình quân vốn ñầu tư
của từng dự án ñầu tư, sau ñó tiến hành ñánh giá lựa chọn dự án.
• Xác ñịnh tỷ suất lợi nhuận bình quân vốn ñầu tư của dự án ñầu tư
P
TSV = r
Vñ
Trong ñó:
T SV: Tỷ suất lợi nhuận bình quân vốn ñầu tư của DAðT.
Pr : Lợi nhuận sau thuế bình quân hàng năm dự kiến do DAðT mang lại trong suốt
thời gian ñầu tư.
Vñ : Vốn ñầu tư bình quân hàng năm của dự án.
o

Số lợi nhuận sau thuế bình quân hàng năm do DAðT mang lại trong suốt thời
gian ñầu tư ñược tính theo phương pháp bình quân số học kể từ lúc bắt ñầu bỏ
vốn ñầu tư cho ñến khi kết thúc DAðT.
n

∑P

rt

Pr =

t= 1

n

Prt: Lợi nhuận sau thuế dự kiến do DAðT ñưa lại ở năm thứ t.
n: Thời gian ñầu tư (vòng ñời của dự án).
124

v1.0


Bài 6: ðầu tư dài hạn của doanh nghiệp

o

Vòng ñời của DAðT ñược tính từ thời ñiểm bỏ vốn ñầu tư cho ñến khi kết thúc
dự án (bao gồm cả thời gian thi công thực hiện dự án nếu có). Như vậy, ở
những năm thi công thì lợi nhuận sau thuế ñược coi là bằng không (0), ñiều ñó
nghĩa là mặc dù ñã bỏ vốn ñầu tư nhưng dự án ñang trong giai ñoạn thi công
chưa ñi vào vận hành nên chưa có doanh thu và lợi nhuận. Nếu thời gian thi
công càng dài thì sẽ làm cho hiệu quả chung của vốn ñầu tư càng thấp.
Số vốn ñầu tư bình quân hàng năm ñược tính theo phương pháp bình quân số
học trên cơ sở tổng vốn ñầu tư ở các năm và số năm ñầu tư.
n

Vñ =

∑V
t= 1

ñt

n
Trong ñó:

Vñt: Số vốn ñầu tư ở năm thứ t.
n: Vòng ñời của DAðT.
Số vốn ñầu tư ở mỗi năm ñược xác ñịnh là số vốn ñầu tư lũy kế ở thời ñiểm
cuối mỗi năm trừ ñi số khấu hao TSCð lũy kế ở thời ñiểm ñầu mỗi năm.
Số tiền ñầu tư cho một doanh nghiệp hay một phân xưởng bao gồm toàn bộ số
tiền ñầu tư về tài sản cố ñịnh và số tiền ñầu tư về tài sản lưu ñộng.
• ðánh giá và lựa chọn dự án
o ðối với các dự án ñộc lập nếu có tỷ suất lợi nhuận bình quân vốn ñầu tư lớn
hơn không (0) ñều có thể ñược lựa chọn.
o ðối với các dự án loại trừ nhau thì dự án nào có tỷ suất lợi nhuận bình quân
vốn ñầu tư cao hơn sẽ là dự án tốt hơn.
• Ví dụ: Có hai dự án ñầu tư (A và B) thuộc loại dự án loại trừ nhau. Số vốn ñầu tư
cho cả hai dự án ñều là 120 triệu ñồng, trong ñó 100 triệu ñồng ñầu tư vào tài sản
cố ñịnh, 20 triệu ñồng ñầu tư vào tài sản lưu ñộng. Thời gian bỏ vốn, số khấu hao
và lợi nhuận sau thuế của hai dự án thể hiện ở bảng số liệu sau:
ðơn vị: triệu ñồng
Dự án A
Lợi nhuận
sau thuế

Dự án B

Thời gian

V ốn
ñầu tư

Số
khấu hao


V ốn
ñầu tư

N ăm thứ 1

20

50

N ăm thứ 2

50

70

N ăm thứ 3

50

Lợi nhuận
sau thuế

Số
khấu hao

12

20

N ăm thứ 4


11

20

13

20

N ăm thứ 5

14

20

16

20

N ăm thứ 6

17

20

11

20

N ăm thứ 7


11

20

8

20

N ăm thứ 8

9

20

62

100

60

100

C ộng

120

120

Bảng số 9.1: Dự án ñầu tư


v1.0

125


Bài 6: ðầu tư dài hạn của doanh nghiệp

Tỷ suất lợi nhuận bình quân vốn ñầu tư của dự án A?
o

Xác ñịnh tỷ suất lợi nhuận bình quân vốn ñầu tư dự án A:
Số lợi nhuận bình quân do ñầu tư mang lại trong thời gian ñầu tư:
PrA =

0 + 0 + 0 + 11+ 14 + 17 + 11 + 9
= 7,75 (Triệu ñồng)
8

Số vốn bình quân hàng năm:
Căn cứ vào tài liệu có thể xác ñịnh số vốn ñầu tư ở từng năm:
Năm thứ 1 thi công:

20 triệu ñồng

Năm thứ 2 thi công:

50 + 20 = 70 triệu ñồng

Năm thứ 3 thi công:


70 + 50 = 120 triệu ñồng

Năm thứ 1 sản xuất:

120 triệu ñồng

Năm thứ 2 sản xuất:

120 – 20 = 100 triệu ñồng

…
Năm thứ 8 sản xuất:

120 – 80 = 40 triệu ñồng

Số vốn ñầu tư bình quân hàng năm:
VdA =

20 + 70 +120 + 120 + (120 − 20) + (120 − 40) + (120 − 60) + (120 − 80)
s8

= 76,25 (triệu ñồng)
Tỷ suất lợi nhuận bình quân vốn ñầu tư của dự án A:
TSV(A ) =
o

7, 75
= 0,101 (hoặc = 10,1%)
76, 25


Xác ñịnh tỷ suất lợi nhuận bình quân dự ñầu tư án B:
Tương tự như vậy cũng xác ñịnh ñược tỷ suất lợi nhuận bình quân vốn ñầu tư
của dự án B.
Số lợi nhuận bình quân thu ñược hàng năm của dự án B:
0 + 0 + 12 + 13 + 16 + 11 + 8
= 8,57 (triệu ñồng)
7
Số vốn ñầu tư bình quân hàng năm của dự án B:
PrB =

VdB =

50+120+120 + (120− 20) + (120 − 40) + (120 − 60)+ (120− 80)
= 81,42 (triệu ñồng)
7

Tỷ suất lợi nhuận bình quân vốn ñầu tư của
dự án B:
TSV(B) =

8,57
= 0,105 (hoặc = 10,5%)
81, 42

So sánh hai dự án cho thấy dự án A có tỷ suất lợi
nhuận bình quân vốn ñầu tư thấp hơn dự án B, mặc
dù dự án A có tổng số lợi nhuận sau thuế cao hơn

126


v1.0


Bài 6: ðầu tư dài hạn của doanh nghiệp

dự án B nhưng dự án A lại có thời gian thi công kéo dài hơn nên dự án B sẽ là dự
án ñược chọn.
Phương pháp này có ưu ñiểm là ñơn giản, dễ tính toán. Tuy nhiên có hạn chế là
chưa tính ñến các thời ñiểm khác nhau nhận ñược lợi nhuận trong tương lai của
mỗi dự án.
6.3.3.

Phương pháp thời gian hoàn vốn ñầu tư (PP)

6.3.3.1. Phương pháp thời gian hoàn vốn ñầu tư thông thường

Phương pháp này chủ yếu dựa vào chỉ tiêu thời gian thu hồi vốn ñầu tư ñể lựa chọn dự án.
• Thời gian hoàn vốn ñầu tư (thời gian thu hồi vốn ñầu tư): là khoảng thời gian
cần thiết mà dự án tạo ra dòng tiền thuần bằng chính số vốn ñầu tư ban ñầu ñể thực
hiện dự án.
ðể xác ñịnh thời gian thu hồi vốn ñầu tư của dự án có thể chia ra làm 2 trường hợp:
o Trường hợp 1: Nếu DAðT tạo ra chuỗi tiền tệ thu nhập ñều ñặn hàng năm thì
thời gian thu hồi vốn ñầu tư ñược xác ñịnh theo công thức:
Vốn ñầu tư ban ñầu

Thời gian thu hồi
Vốn ñầu tư (năm)

o


=
Dòng tiền thuần hàng năm của ñầu tư

Trường hợp 2: DAðT tạo ra chuỗi tiền tệ thu nhập không ổn ñịnh ở các năm.
Thời gian thu hồi vốn ñầu tư ñược xác ñịnh theo cách sau:
Xác ñịnh số năm thu hồi vốn ñầu tư bằng cách tính số vốn ñầu tư còn phải thu
hồi ở cuối năm lần lượt theo thứ tự:
Vốn ñầu tư còn phải thu
hồi ở cuối năm t

S ố vốn ñầu tư chưa thu
hồi ở cuối năm (t –1)

=

–

Dòng tiền thuần của ñầu
tư năm t

Khi số VðT còn phải thu hồi ở cuối năm nào ñó nhỏ hơn dòng tiền thuần của ñầu tư
năm kế tiếp thì cần xác ñịnh thời gian (số tháng) thu hồi nốt VðT trong năm kế tiếp.
S ố tháng thu hồi vốn ñầu tư
trong năm t

S ố vốn ñầu tư chưa thu hồi cuối năm (t – 1)
× 12

=

Dòng tiền thuần của năm t

Tổng hợp số năm và số tháng thu hồi vốn ñầu tư chính là thời gian thu hồi vốn
ñầu tư của dự án.
Ví dụ: Hai dự án ñầu tư A và B có số vốn ñầu tư là 150 triệu ñồng (bỏ vốn một
lần). Khoản thu nhập dự kiến (bao gồm khấu hao và lợi nhuận sau thuế) ở các năm
trong tương lai như sau:
ðơn vị tính: triệu ñồng
Năm

1

2

3

4

5

Dự án A

60

50

50

40


30

Dự án B

30

50

70

80

80

Bảng số 9.2: Dòng tiền thuần của dự á n

v1.0

127


Bài 6: ðầu tư dài hạn của doanh nghiệp

Từ số liệu trên có thể xác ñịnh thời gian thu hồi vốn của dự án A như sau:
ðơn vị tính: triệu ñồng
Năm

Dòng tiền của
dự án


V ốn ñầu tư còn phải

0

(150)

(150)

1

60

(90)

2

50

(40)

3

50

40

4

40


50/12

5

30

thu hồi cuối năm

Thời gian thu hồi lũy kế ( năm)

2

=

40

× 12 = 9,6

50

Thời gian thu hồi vốn ñầu tư cuả dự án A: 2 năm và 9,6 tháng
Tương tự, thời gian thu hồi vốn ñầu tư của dự án B là: 3 năm
• Nội dung phương pháp thời gian hoàn vốn ñầu tư trong việc ñánh giá, lựa chọn
dự án:
o ðể ñơn giản việc tính toán trước hết hãy loại bỏ các dự án ñầu tư có thời gian
thi công kéo dài không ñáp ứng ñược yêu cầu của doanh nghiệp. Xếp các dự án
có thời gian thi công giống nhau vào một loại
o Xác ñịnh thời gian thu hồi vốn ñầu tư của từng dự án ñầu tư. Trên cơ sở ñó,
doanh nghiệp sẽ chọn dự án có thời gian thu hồi vốn ñầu tư phù hợp với thời
gian thu hồi vốn mà doanh nghiệp dự ñịnh.

Thông thường khi thực hiện kinh doanh, các doanh nghiệp thường xác ñịnh thời
gian chuẩn thu hồi vốn ñầu tư tối ña có thể chấp nhận ñược. Theo ñó, dự án có
thời gian thu hồi vốn dài hơn thời gian thu hồi vốn tiêu chuẩn sẽ bị loại bỏ. Nếu
các dự án thuộc loại loại trừ nhau thì thông thường người ta sẽ chọn dự án có
thời gian thu hồi vốn ngắn nhất.
• Ưu nhược ñiểm của phương pháp thời gian hoàn vốn ñầu tư:
o Ưu ñiểm cơ bản của phương pháp: ðơn giản, dễ tính toán. Phương pháp này
thường phù hợp với việc xem xét các dự án ñầu tư quy mô vừa và nhỏ hoặc với
chiến lược thu hồi vốn nhanh, tăng vòng quay vốn.
o Những hạn chế của phương pháp:
Phương pháp này chú trọng xem xét lợi ích ngắn hạn hơn là lợi ích dài hạn,
nó ít chú trọng ñến việc xem xét các khoản thu sau thời gian hoàn vốn. Do
ñó, kỳ hoàn vốn ngắn chưa chắc là một sự chỉ dẫn chính xác ñể lựa chọn dự
án này hơn dự án kia, ñặc biệt là ñối với các dự án có mức sinh lời chậm
như dự án sản suất sản phẩm mới hay xâm nhập vào thị trường mới… thì sử
dụng phương pháp lựa chọn này sẽ không thật thích hợp.
Phương pháp thời gian hoàn vốn ñầu tư cũng không chú trọng tới yếu tố giá
trị thời gian của tiền tệ, nói cách khác nó không chú ý tới thời ñiểm phát sinh
của các khoản thu, các ñồng tiền thu ñược ở các thời ñiểm khác nhau ñược
ñánh giá như nhau. ðể khắc phục hạn chế này, người ta có thể áp dụng
phương pháp thời gian thu hồi vốn có chiết khấu bằng cách ñưa tất cả các
khoản thu và chi của một dự án về giá trị hiện tại ñể tính thời gian hoàn vốn.

128

v1.0


Bài 6: ðầu tư dài hạn của doanh nghiệp


6.3.3.2. Phương pháp thời gian hoàn vốn có chiết
khấu (DPP)

Thời gian hoàn vốn có chiết khấu là khoảng thời
gian cần thiết ñể tổng giá trị hiện tại tất cả các khoản
tiền thuần hàng năm của dự án vừa ñủ bù ñắp số vốn
ñầu tư bỏ ra ban ñầu.
Ví dụ: ví dụ về hai dự án A và B như ở trên phần
6.3.3.1, giả ñịnh chi phí sử dụng vốn cho cả 2 dự án
ñều là 10%.
Thời gian thu hồi vốn có chiết khấu của dự án A
ñược xác ñịnh như sau:
ðơn vị tính: triệu ñồng
Năm

Dòng tiền
của dự án

Dòng tiền chiết
khấu

V ốn ñầu tư còn phải
thu hồi cuối năm

0

(150)

(150)


(150)

1

60

54,54

(95,46)

2

50

41,13

(54,33)

3

50

37,55

(16,78)

4

40


27,32

Thời gian thu hồi
lũy kế ( năm)

3

16,78

x

12

≈ 5,1

27,32
5

30

18,63

Thời gian thu hồi vốn có chiết khấu của dự án A là: 3 năm và 5,1 tháng. Tương tự,
thời gian thu hồi vốn có chiết khấu của dự án B là: 3 năm và 6,3 tháng.
Phương pháp thời gian hoàn vốn có chiết khấu ñã khắc phục ñược hạn chế của phương
pháp thời gian hoàn vốn ñơn giản là xem xét dự án có tính ñến giá trị thời gian của tiền
tệ. Nói cách khác, tiêu chuẩn thời gian thu hồi vốn có chiết khấu cho thấy rằng khi ñầu tư
vốn vào một dự án bất kỳ nào ñó và sẽ kiếm lại ñược số tiền này bao lâu sau khi ñã trừ ñi
chi phí cơ hội của việc sử dụng vốn. Tuy nhiên, phương pháp này vẫn có một nhược ñiểm
giống phương pháp thời gian hoàn vốn ñơn giản là ít chú trọng ñến dòng tiền sau thời gian

hoàn vốn ñầu tư.
6.3.3.3. Phương pháp giá trị hiện tại thuần (Phương pháp NPV)

• Nội dung phương pháp
Tiêu chuẩn ñánh giá và lựa chọn dự án ñầu tư chủ yếu là giá trị hiện tại thuần (NPV)
của dự án. Theo phương pháp này, tất cả các khoản tiền thu nhập do ñầu tư ñưa lại
trong tương lai và vốn ñầu tư bỏ ra ñể thực hiện dự án ñều phải quy về giá trị hiện tại
theo một tỷ lệ chiết khấu nhất ñịnh. Trên cơ sở ñó, so sánh giá trị hiện tại của thu nhập
và giá trị hiện tại của vốn ñầu tư ñể xác ñịnh giá trị hiện tại thuần của dự án.
Công thức xác ñịnh như sau:
n

CFt
− CF0
t
t =1 (1 + r)

NPV = ∑

v1.0

129


Bài 6: ðầu tư dài hạn của doanh nghiệp

Trong ñó:
NPV: Giá trị hiện tại thuần (hay giá trị hiện tại ròng) của dự án ñầu tư.
CFt : Dòng tiền thuần của ñầu tư ở năm t.
CF0: Vốn ñầu tư ban ñầu tư ban ñầu của dự án.

n: Vòng ñời của dự án.
r: Tỷ lệ chiết khấu hay tỷ lệ hiện tại hóa.
Tỷ lệ chiết khấu ñược sử dụng trong việc tính giá trị hiện tại thuần của dự án ñầu
tư là chi phí sử dụng vốn, ñó chính là tỷ suất sinh lời mà người ñầu tư ñòi hỏi.
Như vậy, giá trị hiện tại thuần thể hiện giá trị tăng thêm do ñầu tư ñưa lại có tính
ñến yếu tố giá trị thời gian của tiền.
• Các bước tiến hành ñánh giá lựa chọn dự án
Việc sử dụng giá trị hiện tại thuần làm tiêu chuẩn ñánh giá và lựa chọn dự án ñược
thực hiện như sau:
o

Xác ñịnh giá trị hiện tại thuần của mỗi dự án ñầu tư

o

ðánh giá và lựa chọn dự án: Cần phân biệt 3 trường hợp:
Nếu giá trị hiện tại thuần của dự án là một số âm (NPV < 0) thì dự án bị loại bỏ.
Nếu giá trị hiện tại thuần của dự án bằng không (NPV = 0) thì tùy thuộc
vào tình hình cụ thể và sự cần thiết của dự án mà doanh nghiệp có thể quyết
ñịnh chấp thuận hoặc loại bỏ dự án.
Giá trị hiện tại thuần của dự án là một số dương (NPV > 0): Nếu các dự án
là ñộc lập thì ñều có thể ñược chấp thuận. Nếu các dự án thuộc loại loại trừ
nhau và vòng ñời của các dự án bằng nhau thì sẽ chọn dự án có giá trị hiện
tại thuần dương cao nhất (trong ñiều kiện không bị giới hạn về khả năng
huy ñộng vốn ñầu tư).

Ví dụ: Hai dự án ñầu tư A và B cùng ñòi hỏi vốn
ñầu tư ban ñầu là 100 triệu ñồng và dự kiến sẽ kéo
dài trong 3 năm. Theo các tính toán ban ñầu dự án
A sẽ mang lại các khoản thu nhập ròng lần lượt

trong các năm từ năm thứ nhất ñến năm thứ ba là
10 triệu ñồng, 60 triệu ñồng và 80 triệu ñồng.
Tương tự dòng tiền của dự án B là 70 triệu ñồng,
50 triệu ñồng và 20 triệu ñồng. Chi phí sử dụng
vốn bình quân mà nhà ñầu tư phải chịu khi huy ñộng vốn là WACC = 10%.
Hãy cho biết:
a/ Nếu hai dự án ñộc lập với nhau, chọn dự án nào?
b/ Nếu hai dự án loại trừ lẫn nhau, chọn dự án nào?
NPVA =

10
60
80
+
+
− 100 = 18,73 (triệu ñồng)
2
(1 + 10%) (1 + 10%)
(1 + 10%)3

Tương tự: NPVB = 19,95 (triệu ñồng)
130

v1.0


Bài 6: ðầu tư dài hạn của doanh nghiệp

Kết luận:
a/ Nếu hai dự án ñộc lập với nhau, chọn cả 2 dự án.

b/ Nếu hai dự án loại trừ lẫn nhau, chọn dự án B vì NPVB > NPVA
• Ưu nhược ñiểm của phương pháp
o Ưu ñiểm của phương pháp giá trị hiện tại thuần:
Phương pháp này ñánh giá hiệu quả kinh tế của dự án có tính ñến yếu tố giá
trị thời gian của tiền.
Cho phép ño lường trực tiếp giá trị tăng thêm do vốn ñầu tư tạo ra, từ ñó
giúp cho việc ñánh giá và lựa chọn dự án phù hợp với mục tiêu tối ña hóa
lợi nhuận của doanh nghiệp.
Có thể tính giá trị hiện tại thuần của dự án ñầu tư kết hợp bằng cách cộng
giá trị hiện tại thuần của các dự án với nhau, trong khi các phương pháp
khác không có tính chất này, nghĩa là:
NPV(A + B) = NPVA+ NPVB
o

Những hạn chế của phương pháp giá trị hiện tại thuần:
Phương pháp NPV không phản ánh mức sinh lời của ñồng vốn ñầu tư.
Phương pháp này cũng không cho thấy mối liên hệ giữa mức sinh lời của
vốn ñầu tư và chi phí sử dụng vốn.
Không thể ñưa ra kết quả lựa chọn khi các dự án không ñồng nhất về mặt
thời gian cũng như xếp hạng ưu tiên trong việc lựa chọn các dự án ñầu tư
khi nguồn vốn của doanh nghiệp bị giới hạn.

6.3.3.4. Phương pháp tỷ suất doanh lợi nội bộ (Phương pháp IRR)

• Nội dung phương pháp
Tỷ suất doanh lợi nội bộ (IRR) hay còn gọi là tỷ suất hoàn vốn nội bộ là một lãi suất
mà nếu sử dụng làm lãi suất chiết khấu sẽ làm cho giá trị hiện tại của các khoản tiền
thuần hàng năm trong tương lai do ñầu tư mang lại bằng với vốn ñầu tư ban ñầu.
Hay nói cách khác, tỷ suất doanh lợi nội bộ là một lãi suất mà chiết khấu với mức lãi
suất ñó làm cho giá trị hiện tại thuần (NPV) của khoản ñầu tư bằng không (=0).

Ta có:
n

t− 1

n

CFt

∑ (1 + IRR)

t

CFt
− CF0 = 0
t
t−1 (1 + IRR)

= CF0 Hoặc NPV = ∑

Trong ñó: NPV, CFt , CF0 như ñã nêu ở trên
IRR: Tỷ suất doanh lợi nội bộ của DAðT
Tỷ suất doanh lợi nội bộ cũng là một trong những ñại lượng phản ánh mức sinh lời
của khoản ñầu tư
• Phương pháp xác ñịnh
ðể xác ñịnh ñược tỷ suất doanh lợi nội bộ của dự án, người ta thường sử dụng 2
phương pháp: Phương pháp thử và xử lý sai số và phương pháp nội suy.
v1.0

131



Bài 6: ðầu tư dài hạn của doanh nghiệp
o

Phương pháp thử và xử lý sai số: Theo phương pháp này trước tiên người ta
phải tự chọn một lãi suất và sử dụng lãi suất ñó làm tỷ lệ chiết khấu ñể tìm giá
trị hiện tại của các khoản thu, giá trị hiện tại của vốn ñầu tư và so sánh chúng
với nhau ñể xác ñịnh giá trị hiện tại thuần của dự án.
Nếu giá trị hiện tại thuần của dự án khác tương ñối lớn thì tiếp tục thử lại bằng
cách nâng mức lãi suất lên (nếu NPV > 0) hoặc hạ mức lãi suất xuống (nếu
NPV < 0), cứ làm như vậy cho ñến khi tìm ñược một mức lãi suất làm cho giá
trị hiện tại thuần của dự án ñầu tư bằng không hoặc xấp xỉ bằng không thì lãi
suất ñó chính là tỷ suất doanh lợi nội bộ (IRR) của dự án.

o

Phương pháp nội suy: Theo phương pháp này, việc xác ñịnh tỷ suất doanh lợi
nội bộ của dự án ñược thực hiên theo các bước sau:
Bước 1: Chọn một mức lãi suất tùy ý r1 sau ñó tính giá trị hiện tại thuần của
dự án (NPV1) theo lãi suất r1.
Bước 2: Chọn tiếp một mức lãi suất r2 thoả mãn ñiều kiện:
Nếu giá trị hiện tại thuần NPV1 là một số dương (NPV1 > 0) thì chọn lãi
suất r2 > r1 sao cho với r2 sẽ làm cho giá trị hiện tại thuần của dự án là một
số âm (NPV2 < 0 ) và ngược lại.
ðể ñảm bảo mức ñộ chính xác cao hơn thì chênh lệch giữa r1 và r2 trong
khoảng 5%.
Bước 3: Tìm tỷ suất doanh lợi nội bộ của dự án: Tỷ suất doanh lợi nội bộ
(IRR) của dự án sẽ nằm trong khoảng r1 và r2 và ñược xác ñịnh theo công thức:
IRR = r1 + (r2 – r1)


/NPV1/
/NPV1/ + / NPV2 /

Ví dụ: M ột dự án ñầu tư, dự kiến số vốn ñầu tư bỏ ngay 1 lần là 150 triệu
ñồng, thời gian hoạt ñộng của dự án kéo dài trong 3 năm. Dự kiến thu nhập do
dự án mang lại trong các năm lần lượt là: 40 triệu ñồng, 60 triệu ñồng và 90
triệu ñồng. Hãy tìm tỷ suất doanh lợi nội bộ của dự án trên.
Có thể tìm IRR gần ñúng bằng phương pháp nội suy như sau:
Ta có: NPV =

40
60
90
+
+
− 150 = 0
2
(1 + IRR) (1 + IRR) (1 + IRR)3

Chọn r1 = 12% ⇒ NPV1 = –2,38
Chọn r2 = 10% ⇒ NPV2 = 3,51
⇒ IRR = 12% + (10% − 12%) ×

2, 38
= 12% − 0,8% = 11, 2%
2,38 + 3,15

Có thể biểu diễn tỷ suất doanh lợi nội bộ của dự án trên ñồ thị sau:


132

v1.0


Bài 6: ðầu tư dài hạn của doanh nghiệp
NPV (triệu ñồng)

40

3,51
Tỷ suất chiết khấu (% )
0

10

11,2

12

-2,38
Tỷ suất doanh lợi nội bộ của dự án

Qua ñồ thị trên cho thấy: Tỷ suất doanh lợi nội bộ của dự án là giao ñiểm của
ñường giá trị hiện tại thuần với trục hoành của ñồ thị, tại ñiểm này giá trị hiện
tại thuần của dự án bằng 0.
Ngoài 2 phương pháp ñã nêu, người ta còn có thể xác ñịnh tỷ suất doanh lợi nội bộ
bằng phương pháp vẽ ñồ thị.
IRR còn gọi là tỷ lệ hoàn vốn nội bộ (tỷ lệ hoàn vốn từ những khoản thu nhập của
một dự án). ðiều ñó có nghĩa là nếu dự án chỉ có tỷ lệ hoàn vốn (IRR) bằng chi phí

sử dụng vốn, thì các khoản thu nhập từ dự án chỉ ñủ ñể hoàn trả phần vốn gốc ñã
ñầu tư vào dự án và trả lãi.
• Trình tự xác ñịnh IRR: Việc ñánh giá và lựa chọn dự án ñầu tư bằng phương pháp
tỷ suất doanh lợi nội bộ (IRR) ñược thực hiện theo trình tự sau:
o Xác ñịnh tỷ suất doanh lợi nội bộ của dự án ñầu tư.
o

ðánh giá và lựa chọn dự án: Khi sử dụng tỷ suất doanh lợi nội bộ làm tiêu
chuẩn xem xét chấp nhận hay loại bỏ dự án, thông thuờng người ta dựa trên cơ
sở so sánh tỷ suất doanh lợi nội bộ với chi phí sử dụng vốn cho dự án (r) và cần
phân biệt 3 trường hợp sau:
Trường hợp 1: Tỷ suất doanh lợi nội bộ của dự án nhỏ hơn chi phí sử dụng
vốn (IRR < r) thì loại bỏ dự án.
Trường hợp 2: Tỷ suất doanh lợi nội bộ của dự án bằng chi phí sử dụng vốn
(IRR = r) thì tùy theo ñiều kiện cụ thể và sự cần thiết của dự án mà doanh
nghiệp có thể chấp nhận hay loại bỏ dự án.
Trường hợp 3: Tỷ suất doanh lợi nội bộ của dự án lớn hơn chi phí sử dụng
vốn (IRR > r):
Nếu ñây là dự án ñộc lập thì dự án ñược chấp nhận.
Nếu là dự án thuộc loại loại trừ nhau thì chọn dự án có tỷ suất doanh lợi nội
bộ cao nhất.

• Ưu, nhược ñiểm của phương pháp tỷ suất doanh lợi nội bộ:
o Ưu ñiểm của phương pháp

v1.0

133



Bài 6: ðầu tư dài hạn của doanh nghiệp

Phương pháp này cho phép ñánh giá ñược mức sinh lời của dự án có tính
ñến yếu tố giá trị thời gian của tiền.
Cho phép dễ dàng so sánh mức sinh lời của dự án với chi phí sử dụng vốn,
thấy ñược mối liên hệ giữa việc huy ñộng vốn và hiệu quả sử dụng vốn
trong việc thực hiện dự án ñầu tư.
Cho phép ñánh giá khả năng bù ñắp chi phí sử dụng vốn của dự án ñầu tư so
với tính rủi ro của nó (trong khi phương pháp NPV không cung cấp cho ban
lãnh ñạo doanh nghiệp những thông tin như vậy). Chẳng hạn, nếu dự án có
IRR > r, nghĩa là thu nhập sau khi ñã trừ chi phí ñầu tư còn lại một khoản lãi,
nó ñược tích lũy lại làm tăng tài sản của doanh nghiệp. Do vậy, việc chọn các
dự án có IRR lớn hơn chi phí sử dụng vốn sẽ làm tăng tài sản của doanh
nghiệp. M ặt khác, nếu chọn dự án có IRR nhỏ hơn chi phí sử dụng vốn sẽ
dẫn tới tình trạng thâm hụt vốn làm giảm tài sản của doanh nghiệp.
o Hạn chế của phương pháp:
Trong phương pháp tỷ suất doanh lợi nội bộ, thu
nhập của dự án ñược giả ñịnh tái ñầu tư với lãi
suất bằng với tỷ suất doanh lợi nội bộ của dự án.
ðiều ñó không thật phù hợp với thực tế nhất là
ñối với dự án có tỷ suất doanh lợi nội bộ ở mức
cao.
Phương pháp này không chú trọng ñến quy mô
vốn ñầu tư nên có thể dẫn ñến trường hợp kết
luận chưa thỏa ñáng khi ñánh giá dự án, bởi lẽ,
những dự án có quy mô nhỏ thông thường có tỷ
suất doanh lợi nội bộ khá cao so với những dự
án có quy mô lớn.
Áp dụng phương pháp tỷ suất doanh lợi nội bộ ñể ñánh giá, lựa chọn dự án sẽ gặp
khó khăn trong trường hợp 1 dự án có nhiều tỷ suất doanh lợi nội bộ. M ột dự án sẽ

có nhiều tỷ suất doanh lợi nội bộ khác nhau khi dòng tiền của dự án ñổi dấu nhiều
lần (trường hợp dự án có ñầu tư bổ sung và dự án có tái ñầu tư…).
Ví dụ: Giả sử 2 dự án A và B loại trừ nhau có dòng tiền ở các năm như sau:
ðơn vị tính: triệu ñồng
Năm

0

1

2

3

A

-600

320

280

240

B

-100

430


-591,25

262,5

Dòng tiền của dự án

Với NPVA = 0 ⇒ IRRA = 20%
Với NPVB = 0 có 3 giá trị IRR khác nhau: 5%, 25% và 100%.

134

v1.0


Bài 6: ðầu tư dài hạn của doanh nghiệp

6.3.3.5. Phương pháp chỉ số sinh lời (Phương pháp PI)

Chỉ số sinh lời (PI) cũng là một thước ño khả năng sinh lời của một dự án ñầu tư có
tính ñến yếu tố giá trị thời gian của tiền.
Chỉ số sinh lời ñược xác ñịnh bằng tỷ lệ giữa giá trị hiện tại của các khoản thu nhập từ
dự án và vốn ñầu tư ban ñầu của dự án.
n

PI =

CFt

∑ (1 + r )


t

t= 1

CF0

Trong ñó:
PI: Chỉ số sinh lời của dự án.
CFt , CF0 như ñã nêu trên.
r: Tỷ lệ chiết khấu, thường sử dụng là chi phí sử dụng vốn ñể thực hiện dự án.
Ví dụ: Dự án ñầu tư A với chi phí sử dụng vốn của dự án là 10% và dòng tiền của dự
án như sau:
ðơn vị tính: Triệu ñồng
Năm

Dòng tiền

NPV

0

1

2

(r = 10%)

-1.000

600


600

41

IRR

13,06%

Việc sử dụng chỉ số sinh lời làm tiêu chuẩn ñể ñánh giá và lựa chọn dự án ñầu tư ñược
thực hiện như sau:
• Xác ñịnh chỉ số sinh lời của mỗi dự án ñầu tư.
• ðánh giá và lựa chọn dự án: Căn cứ vào chỉ số sinh lời có thể xem xét ba trường
hợp sau:
o
o

o

Trường hợp 1: Chỉ số sinh lời của dự án nhỏ hơn 1 (PI < 1) sẽ loại bỏ dự án.
Trường hợp 2: Chỉ số sinh lời của dự án bằng 1 (PI = 1), tùy ñiều kiện có thể
chấp thuận hay loại bỏ dự án.
Trường hợp 3: Chỉ số sinh lời của dự án lớn hơn 1 (PI > 1):
Nếu ñây là dự án ñộc lập thì dự án ñược chấp thuận.
Nếu là các dự án xung khắc (loại trừ nhau) thì thông thuờng dự án có chỉ số
sinh lời (PI) cao nhất là sẽ dự án ñược chọn.

• Ưu nhược ñiểm của phương pháp
o Ưu ñiểm của phương pháp chỉ số sinh lời:
Phương pháp này cho phép ñánh giá khả năng sinh lời của dự án ñầu tư có

tính ñến yếu tố giá trị thời gian của tiền.
Cho thấy mối liên hệ giữa các khoản tiền thu nhập do dự án ñưa lại với số
vốn ñầu tư bỏ ra ñể thực hiện dự án.
Có thể sử dụng chỉ số sinh lời trong việc so sánh các dự án có số vốn ñầu tư
khác nhau ñể thấy ñược mức sinh lời giữa các dự án.

v1.0

135


Bài 6: ðầu tư dài hạn của doanh nghiệp

Trong trường hợp nguồn vốn bị giới hạn, nếu phải ưu tiên lựa chọn một số
dự án trong nhiều dự án khác nhau thì phương pháp chỉ số sinh lời tỏ ra hữu
hiệu hơn.
Ví dụ: Giả sử doanh nghiệp có 3 dự án ñầu tư với chi phí sử dụng vốn bằng
10% và dòng tiền của các dự án như sau:
Dự án

Dòng tiền các năm (tr iệu ñồng)

NPV

PI

0

1


2

10%

A

-1.000

600

800

206,6

1,21

B

-2.000

1.200

1.500

330,6

1,17

C


-1.000

400

1.000

190,6

1,19

Khả năng tài trợ vốn của doanh nghiệp hạn chế ở mức 2.000 triệu ñồng.
Dựa vào tiêu chuẩn NPV sẽ chọn dự án B, loại A, C; vì NPVB = 330,6 triệu ñồng.
Nếu chọn dự án A và C ta thu ñược 206,6 + 190,1 = 396,7 triệu ñồng với số
tiền vốn ñầu tư bằng dự án B.
Như vậy, nếu dựa theo chỉ số sinh lời sẽ cho phép chọn dự án A và C loại
dự án B.
Phương pháp này cũng giả ñịnh tỷ lệ tái ñầu tư bằng với chi phí sử dụng
vốn, ñiều này cũng tương tự như trong phương pháp giá trị hiện tại thuần,
nó phù hợp hơn so với phương pháp tỷ suất doanh lợi nội bộ.
o

6.3.4.

Nhược ñiểm của phương pháp chỉ số sinh lời: cũng giống như phương pháp tỷ
suất doanh lợi nội bộ, phương pháp chỉ số sinh lời cũng không phản ánh trực
tiếp giá trị tăng thêm của dự án ñầu tư, vì thế nếu sử dụng phương pháp chỉ số
sinh lời không thận trọng có thể dẫn ñến quyết ñịnh sai lầm.

Một số trường hợp ñặc biệt trong ñánh giá và
lựa chọn dự án ñầu tư


6.3.4.1. Trường hợp có mâu thuẫn khi sử dụng 2
phương pháp: Giá trị hiện tại thuần (NPV) và
tỷ suất doanh lợi nội bộ (IRR) trong ñánh giá
và lựa chọn dự án

Cả 2 phương pháp ñều dựa trên cơ sở xem xét mức
sinh lời của DAðT có tính ñến yếu tố giá trị thời
gian của tiền ñể ñánh giá và lựa chọn dự án. Tuy nhiên, không phải trong tất cả các
trường hợp sử dụng 2 phương pháp này vào việc ñánh giá và lựa chọn DAðT ñều
cùng dẫn ñến kết luận giống nhau.
• Trường hợp ñánh giá và lựa chọn DAðT ñộc lập: Cả 2 phương pháp giá trị hiện tại
thuần (NPV) và tỷ suất doanh lợi nội bộ (IRR) ñều ñưa ñến kết luận giống nhau
trong việc chấp thuận hay loại bỏ dự án.
• Trường hợp ñánh giá lựa chọn các dự án loại trừ nhau: Trong một số trường hợp
nếu sử dụng cả 2 tiêu chuẩn này ñể ñánh giá và lựa chọn dự án có thể dẫn ñến
những kết luận trái ngược nhau. Chẳng hạn, có 2 dự án A và B loại trừ nhau, Có:
NPVA > NPVB
136

v1.0


Bài 6: ðầu tư dài hạn của doanh nghiệp

IRRA < IRRB
Như vậy, theo phương pháp NPV sẽ chọn dự án A, loại dự án B. Nếu theo phương
pháp IRR sẽ chọn dự án B, loại dự án A. Trong trường hợp này ñể chọn dự án
người ta phải tìm tỷ suất chiết khấu cân bằng rc , sao cho với rc làm cho giá trị hiện
tại thuần của 2 dự án bằng nhau (tại rc làm cho NPVA = NPVB). Căn cứ vào chi phí

sử dụng vốn mà doanh nghiệp sử dụng và tỷ suất chiết khấu cân bằng ñể chọn dự
án nào có giá trị hiện tại thuần (NPV) cao nhất.
NPV

NPV A B

NPV B B
0

rc

IRR A

IRR B

Tỷ suất chiết khấu

Giá tr ị hiện tại thuần của dự án
o

Xem xét chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp:
Nếu 0 < r < rc : Cùng 1 chi phí sử dụng vốn ta có NPVA > NPVB ⇒ dự án A
tốt hơn ⇒ chọn dự án A.
Nếu rc < r < IRRB: Cùng một chi phí sử dụng vốn ta có NPVB > NPVA ⇒
dự án B tốt hơn ⇒ Chọn dự án B.
Nếu r > IRRB ⇒ loại bỏ cả 2 dự án.

o

Các nguyên nhân chính dẫn ñến sự mâu thuẫn trên là:

Sự khác nhau về quy mô ñầu tư của các dự án: Phương pháp NPV có tính
ñến quy mô vốn ñầu tư của dự án, trong khi ñó phương pháp tỷ suất doanh
lợi nội bộ không ñề cập ñến quy mô vốn ñầu tư. M ặt khác, IRR ñược tính
bằng tỷ lệ phần trăm, do ñó nó không thể phản ánh trực tiếp giá trị tăng
thêm do vốn ñầu tư tạo ra nghĩa là nó không thể giải thích trực tiếp ñược
vấn ñề nếu xét theo ý nghĩa của sự gia tăng giá trị doanh nghiệp.
Sự khác nhau về kiểu mẫu dòng tiền của dự án:
Các dự án khác nhau thường có sự khác nhau về kiểu mẫu dòng tiền. Chẳng
hạn một dự án có thể tạo ra dòng tiền vào ñều ñặn, hoặc một kiểu dòng tiền
vào tăng dần trong tương lai hoặc một kiểu dòng tiền vào giảm ở những
năm cuối. Sự khác nhau về kiểu mẫu dòng tiền giữa các dự án làm gia tăng

v1.0

137