B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T THÀNH PH H CHÍ MINH










LÊ TH THANH LOAN





NH HNG CA CÁC NHÂN T V MÔ
N TH TRNG CHNG KHOÁN VIT NAM









LUN VN THC S KINH T

Thành ph H Chí Minh nm 2012
B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T THÀNH PH H CHÍ MINH










LÊ TH THANH LOAN




NH HNG CA CÁC NHÂN T V MÔ
N TH TRNG CHNG KHOÁN VIT NAM





CHUYÊN NGÀNH: TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG
MÃ S: 60340201



LUN VN THC S KINH T



NGI HNG DN KHOA HC
TS. H THY TIÊN



Thành ph H Chí Minh nm 2012
MC LC Trang
Danh mc vit tt
Danh mc bng biu
Danh mc hình và đ th
Tóm tt
Chng 1: Gii thiu 1
1.1. Lý do chn đ tài và tính cp thit ca đ tài 1
1.2. Mc tiêu nghiên cu 2
1.3. Câu hi nghiên cu 2
1.4. Phm vi nghiên cu 3
1.5. i tng nghiên cu 3
1.6. Phng pháp nghiên cu 3

Kt lun chng 1 4

Chng 2: Nhng nghiên cu thc nghim trên th gii v s nh hng
ca các nhân t v mô đn th trng chng khoán
5
2.1. Tng quan các nghiên cu thc nghim trên th gii v s nh hng ca
các nhân t v mô đn th trng chng khoán 5
2.2. Tng quan các nghiên cu thc nghim  Vit Nam v s nh hng ca
các nhân t v mô đn th trng chng khoán 11
2.3. Kt lun rút ra t các nghiên cu thc nghim v s nh hng ca các
nhân t v mô đn th trng chng khoán 12
Kt lun chng 2 15

Chng 3: Phng pháp nghiên cu s nh hng ca các nhân t v mô
đn th trng chng khoán Vit Nam giai đon t tháng 8/2000 đn
tháng 11/2011
16
3.1 Nghiên cu đnh tính 16
3.2 Nghiên cu đnh lng 16
3.2.1 Mô hình nghiên cu 17
3.2.2 D liu và phng pháp nghiên cu 18
3.2.2.1 D liu 18
3.2.2.2 Phng pháp nghiên cu 19
Kt lun chng 3 22
Chng 4: nh hng ca các nhân t v mô đn th trng chng
khoán Vit Nam giai đon t tháng 8/2000 đn tháng 12/2011
23
4.1 Thc trng v s nh hng ca các nhân t v mô đn th trng chng
khoán Vit Nam giai đon t tháng 8/2000 đn tháng 12/2011 23
4.1.1 S bin đng ca th trng chng khoán Vit Nam 23

4.1.2 Thc trng nh hng ca các nhân t v mô tác đng đn th trng
chng khoán Vit Nam giai đon T8/2000- T12/2011 27
4.1.2.1 nh hng ca lm phát đn th trng chng khoán Vit Nam 27
4.1.2.2 nh hng ca lãi sut trái phiu Chính ph đn th trng
chng khoán Vit Nam 31
4.1.2.3 nh hng ca t giá hi đoái đn th trng chng khoán Vit
Nam 35
4.1.2.4 nh hng ca tng tit kim ni đa Quc gia đn th trng
chng khoán Vit Nam 37
4.2 Kim đnh s nh hng ca các nhân t v mô đn th trng chng khoán
Vit Nam 40
4.2.1 Các bng thng kê mô t 40
4.2.2 Kim đnh nghim đn v ADF 42
4.2.3 Kim đnh đng liên kt 43
4.2.4 Mô hình hiu chnh sai s ECM vi VNI là bin ph thuc 44
4.2.5 Mô hình hi quy vi HNX là bin ph thuc 45
4.2.6 Kim tra s phù hp ca mô hình 46
4.2.6.1 Kim tra hin tng đa cng tuyn 46
4.2.6.2 Kim tra hin tng t tng quan 47
4.2.6.3 Kim tra tính dng ca phn d 47
4.2.7 Kim đnh nhân qu Granger và xem xét tính hiu qu ca th trng
chng khoán Vit Nam 47
4.2.7.1 Kim đnh nhân qu Granger 47
4.2.7.2 Vn dng kt qu ca kim đnh nhân qu Granger đ xem xét
tính hiu qu ca th trng chng khoán Vit Nam 51
4.2.8 Gii thích kt qu đt đc 52
4.2.8.1 Gii thích kt qu phng trình ECM đi vi ch s VNI 53
4.2.8.2 Gii thích kt qu phng trình OLS đi vi ch s HNX 53
4.2.9 Tho lun kt qu kim đnh đt đc 53
4.3 Kt qu rút ra t vic so sánh kt qu nghiên cu đnh tính và nghiên cu

đnh lng 57
Kt lun chng 4 60

Chng 5: Kt lun và mt s khuyn ngh phát trin th trng chng
khoán Vit Nam
61
5.1 Kt lun 61
5.2 Mt s khuyn ngh phát trin th trng chng khoán Vit Nam 62
5.2.1 Kim soát t l lm phát 62
5.2.1.1 Nâng cao hiu qu đu t 62
5.2.1.2 Thc hin chính sách tin t linh hot 64
5.2.1.3 Kim soát cht ch chính sách tài khóa 66
5.2.1.4 Thc hin đng b các bin pháp khác 66
5.2.2 n đnh kinh t v mô trong dài hn 67
5.2.3 nh hng phát trin th trng chng khoán Vit Nam hiu qu 68
5.2.3.1 Hoàn thin khung pháp lý và nâng cao nng lc qun lý
giám sát 68
5.2.3.2 Phát trin h tng k thut 69
5.2.3.3 Tng tính thanh khon ca th trng 70
5.2.3.4 Tng cung và cu cho th trng chng khoán 71
5.2.3.5 Hp tác quc t trong lnh vc chng khoán 76
5.2.3.6 Nâng cao cht lng hot đng ca công ty chng khoán 76
Kt lun chng 5 77
Kt lun chung 78
Tài liu tham kho
Ph lc

Ph lc 1: S liu
Ph lc 2: Kim đnh ADF, kim đnh tính dng ca các chui d liu
Ph lc 3: Kim đnh tính dng ca phn d to ra t phng trình VNI là bin ph

thuc
Ph lc 4: Kim đnh tính dng ca phn d to ra t phng trình HNX là bin
ph thuc
Ph lc 5:  tr ti u theo phng pháp Var
Ph lc 6: Nhân qu Granger vi bin VNI là bin ph thuc
Ph lc 7: Nhân qu Granger vi bin HNX là bin ph thuc





DANH MC T VIT TT

CTCK : Công ty chng khoán
HNX : S giao dch chng khoán Thành Ph Hà Ni
HOSE : S giao dch chng khoán Thành ph H Chí Minh
NHNN : Ngân hàng Nhà Nc
NHTM : Ngân hàng thng mi
SGDCK : S giao dch chng khoán
TTCK : Th trng chng khoán
UBCK : y ban chng khoán











DANH MC BNG BIU Trang
Bng 4.1: Tóm tt kt qu phân tích đnh tính v các nhân t v mô nh hng đn
TTCK Vit Nam 40
Bng 4.2: Bng thng kê mô t các bin trong phng trình 3 41
Bng 4.3: Bng thng kê mô t các bin trong phng trình 4 41
Bng 4.4: Kt qu kim đnh tính dng theo phng pháp ADF 42
Bng 4.5: Kt qu ADF ca phn d to ra t phng trình (3) 43
Bng 4.6: Kt qu ADF ca phn d to ra t phng trình (4) 43
Bng 4.7: Kt qu hi quy phng trình ECM 45
Bng 4.8: Kt qu hi quy phng trình 6 46
Bng 4.9: Kt qu kim đnh nhân qu Granger phng trình 5
’
49
Bng 4.10: Kt qu kim đnh nhân qu Granger phng trình 6 50
Bng 4.11:So sánh kt qu nghiên cu đnh tính và nghiên cu đnh lng v s
nh hng ca các nhân t v mô đn TTCK 57











DANH MC HÌNH VÀ  TH Trang
Hình 4.1: Ch s giá chng khoán VN-Index giai đon 2001-2011 24

Hình 4.2: Ch s giá chng khoán HNX-Index giai đon 2005-2011 24
Hình 4.3: T sut sinh li tháng ca ch s VN-Index và các ch s chng khoán th
gii giai đon 2004-2011 25
Hình 4.4: Ch s giá chng khoán VN-Index, HNX-Index giai đon 2005-2011 26
Hình 4.5: T l lm phát Vit Nam và mt s nc, giai đon 2000-2010 28
Hình 4.6: Lm pháp và Ch s giá VN- Index 30
Hình 4.7: Lm pháp và Ch s giá HNX- Index 30
Hình 4.8: Lãi sut trái phiu Chính ph và ch s giá VN-Index 33
Hình 4.9: Lãi sut trái phiu Chính ph và ch s giá HNX-Index 33
Hình 4.10 T giá hi đoái và ch s chng khoán VN-Index 36
Hình 4.11 T giá hi đoái và ch s chng khoán HNX-Index 36
Hình 4.12: Tng tit kim ni đa và ch s giá chng khoán VN-Index 38
Hình 4.13: Tng tit kim ni đa và ch s giá chng khoán HNX-Index 38








LI CM N
Tác gi xin gi li cm n chân thành đn: Khoa Tài chính doanh nghip,
Vin sau đi hc trng i Hc Kinh T Thành ph HCM đã to điu kin cho tôi
trong sut khóa hc và thc hin đ tài.
c bit xin bày t lòng bit n sâu sc đn TS H Thy Tiên đã tn tình
hng dn tác gi hoàn thành lun vn này.
Sau cùng, tác gi rt cm n các Thy Cô, nhng ngi bn, đng nghip và
ngi thân đã tn tình h tr, góp ý và giúp đ tôi trong sut thi gian hc tp và nghiên
cu.

Hc viên



Lê Th Thanh Loan




















LI CAM OAN

Tôi xin cam đoan lun vn thc s “nh hng ca các nhân t v mô đn
th trng chng khoán Vit Nam” là kt qu ca quá trình hc tp, nghiên cu
khoa hc đc lp và nghiêm túc. Các s liu và kt qu trong lun vn là đáng tin

cy, đc x lý trung thc và khách quan.

Hc viên



Lê Th Thanh Loan


















Tóm tt
Lun vn tp trung vào gii thích s nh hng ca các nhân t v mô lên
TTCK Vit Nam, đng thi xem xét mi quan h ngn hn và dài hn gia TTCK
Vit Nam và các bin s kinh t v mô bao gm lãi sut trái phiu Chính ph, t l
lm phát, t giá hi đoái và tng tit kim ni đa ca nn kinh t Vit Nam. Ngoài

vic phân tích đnh tính đ nhn din mi quan h, tác gi còn s dng phng pháp
nghiên cu đnh lng đ kim đnh và gii thích các nhân t v mô nh hng đn
TTCK Vit Nam, đc đo lng bi ch s giá chng khoán VN-Index và HNX-
Index. Vi vic s dng chui d liu thi gian theo tháng tác gi đã s dng
phng pháp kim đnh nghim đn v, kim đnh đng liên kt, mô hình hiu
chnh sai s (ECM) đ rút ra kt lun thng kê trong ngn hn và dài hn và kt qu
đã chng minh rng t l lm phát thc s nh hng đn TTCK Vit Nam, các bin
v mô còn li nh t giá hi đoái, tng tit kim ni đa, lãi sut trái phiu Chính
ph, s nh hng ca các nhân t này lên TTCK không có ý ngha v mt thng
kê. Và tn ti mi quan h dài hn gia các bin v mô lên ch s giá chng khoán
VN-Index, lun vn cng đã thc hin kim đnh nhân qu Granger và rút ra kt
lun TTCK Vit Nam không thc s hiu qu v mt thông tin, và có s nh hng
ca bin tr lãi sut đn ch s giá chng khoán. Trên c s kt qu ca nghiên cu,
tác gi cng đã đ xut mt s gii pháp nhm góp phn h tr TTCK Vit Nam
phát trin n đnh và bn vng.
1
CHNG 1: GII THIU
1.1 Lý do chn đ tài và tính cp thit ca đ tài
TTCK là mt b phn quan trng ca th trng tài chính, vi chc nng huy
đng vn cho doanh nghip và nn kinh t, TTCK tr thành mt công c không th
thiu trong đi sng kinh t ca nhng nc theo c ch th trng, nht là nhng
nc đang phát trin cn phi thu hút ngun vn dài hn cho nn kinh t Quc dân
nh Vit Nam.
TTCK Vit Nam hình thành và phát trin hn mi mt nm, so vi lch s
phát trin th gii đó là mt th trng còn non tr, tuy nhiên th trng đã có nhng
phát trin vt bc, đt gp hai ln so vi k hoch ban đu v quy mô vn hóa, s
lng công ty niêm yt tng lên gp mi ln, th trng đã tr thành kênh huy
đng vn cho nn kinh t vi giá tr hàng trm ngàn t đng.
Nhìn li lch s phát trin ca TTCK Vit Nam thông qua ch s giá chng
khoán, ta thy th trng có nhng bin đng không lng, có nhng thi k ch s

chng khoán bt phá ngon mc vi hn 1000 đim, nhng có lúc li tut dc
không phanh quay v gn vi vch xut phát. Nm 2011 qua đi vi nhiu khó khn,
th trng đang  trong giai đon trm lng và ti t nht trong chng đng mi
mt nm thành lp phát trin. TTCK vi nhng k lc bun, ch s HNX-Index ri
xung mc thp nht trong lch s vi 58 đim và lt vào top 3 ch s gim mnh
nht th gii, VN-Index dù cha ri xung mc đáy nh nm 2009, nhng mt
bng giá c phiu đã gim mnh hn bao gi ht, khi lng giao dch cng gim
ti 60%, huy đng vn qua phát hành c phiu và đu giá c phn hóa gim ch còn
khong 20% so vi nm 2010. S lng công ty niêm yt b thua l tng theo tng quý.
Môi trng kinh t v mô s to đng lc đ phát trin kinh t, là yu t
quyt đnh đn tc đ phát trin ca nn kinh t, nh vy, môi trng kinh t v mô
cng s tác đng và to đng lc phát trin TTCK. Các thông tin v các bin kinh t
v mô nh hng đn chng khoán Vit Nam có th có ích cho các nhà hoch đnh
chính sách, các công ty, các nhà đu t và tt c các bên liên quan khác.
2
Chính vì th, vic phân tích, kim đnh, gii thích các yu t v mô tác đng
đn TTCK, là mt trong nhng vic làm ht sc cn thit, đ trên c s đó có các
khuyn ngh tích cc tác đng nhm h tr cho TTCK phát trin. Xut phát t
nhng lý do đó, tôi đã chn đ tài “nh hng ca các nhân t v mô đn th
trng chng khoán Vit Nam ” làm đ tài nghiên cu lun vn ca mình. Lun
vn bao gm 5 chng:
o Chng 1: Gii thiu;
o Chng 2: Nhng nghiên cu thc nghim trên th gii v các nhân t v
mô nh hng đn th trng chng khoán;
o Chng 3: Phng pháp nghiên cu v s nh hng ca các nhân t v
mô đn th trng chng khoán Vit Nam giai đon t tháng 8/2000 đn tháng
12/2011;
o Chng 4: nh hng ca các nhân t v mô đn th trng chng khoán
Vit Nam giai đon t 8/2000 đn tháng 12/2011;
o Chng 5: Kt lun và mt s khuyn ngh phát trin th trng chng

khoán Vit Nam.
1.2. Mc tiêu nghiên cu
Mc tiêu nghiên cu ca lun vn là gii thích nh hng ca các nhân t v
mô đn TTCK, kim đnh mi quan h gia TTCK và các bin v mô trong ngn
hn và dài hn. Các bin kinh t v mô đc s dng bao gm t l lm phát, t giá
hi đoái, lãi sut trái phiu Chính ph và tng tit kim ni đa Quc gia tác đng
đn TTCK Vit Nam giai đon 2000-2011, đc đo lng thông qua ch s VN-
Index và HNX-Index. T vic phân tích, đo lng và kim đnh, tác gi s gii
thích, lng hóa đc mi quan h gia các bin kinh t v mô và TTCK trong ngn
hn và xem xét mi quan h trong dài hn, nhn din đc nhân t v mô nào thc
s nh hng đn TTCK đ trên c s đó có các khuyn ngh nhm góp phn thúc
đy TTCK Vit Nam phát trin n đnh và bn vng.
3
1.3. Câu hi nghiên cu
 đt đc mc tiêu nghiên cu, đ tài tp trung đi tìm đáp án tr li ca
các câu hi nghiên cu sau:
o TTCK Vit Nam trong thi gian qua bin đng không ngng, lúc tng lúc
gim, nh vy phi chng s bin đng đó mt phn là do s tác đng ca các nhân
t v mô ?
o Trong các nhân t v mô nh t l lm phát, t giá hi đoái, lãi sut trái
phiu Chính ph, tng tit kim trong nc, nhân t nào thc s nh hng, mc đ
nh hng và s nh hng là cùng chiu hay ngc chiu?
o Liu có tn ti mi quan h dài hn gia các bin v mô và TTCK Vit Nam?
o S thay đi ca các nhân t v mô có đc phn ánh tc thì vào ch s giá
chng khoán hay có đ tr thi gian? Hay nói cách khác TTCK Vit Nam có hiu
qu v mt thông tin hay không?
o Nhng gii pháp nào cn thit đc thc hin đ h tr thúc đy TTCK
Vit Nam phát trin?
1.4. Phm vi nghiên cu:
 đt mc tiêu nghiên cu, lun vn tp trung vào phm vi nghiên cu sau đây:

o TTCK Vit Nam giai đon t tháng 8 nm 2000 đn tháng 12 nm 2011.
o Các yu t v mô giai đon t tháng 8/2000 đn tháng 12/2011 bao gm:
T l lm phát, lãi sut trái phiu Chính ph k hn 1 nm, t giá hi đoái gia VN
và dollar M, tng tit kim trong nc.
1.5. i tng nghiên cu
i tng nghiên cu ca lun vn bao gm: TTCK Vit Nam; Ch s giá
chng khoán VN-Index ca HOSE t tháng 8/2000 đn tháng 12/2011; Ch s giá
chng khoán ca HNX-Index ca HNX t tháng 7/2005 đn tháng 12/2011; S nh
hng ca các nhân t v mô đn TTCK Vit Nam.
1.6. Phng pháp nghiên cu
 đt đc mc tiêu nghiên cu, đ tài s dng các phng pháp nghiên
cu đnh tính và đnh lng sau đây:
4
Nghiên cu đnh tính là mt phng pháp tip cn nhm tìm cách mô t và
phân tích đc đim ca vn đ nghiên cu, nhm làm rõ ni dung bn cht ca vn
đ nghiên cu. Trong phm vi đ tài, phng pháp đnh tính đc s dng bng
cách thu thp các s liu và các thông tin liên quan đ quan sát s bin đng ca các
ch s giá chng khoán trong mi liên h vi s thay đi ca các nhân t v mô giai
đon t tháng 8/2000 đn tháng 12/2011 qua đó phát hin ra s nh hng ca các
nhân t v mô đn TTCK.
Nghiên cu đnh lng là phng pháp đnh lng mi quan h gia các
bin, cho phép đo lng và đánh giá mi liên quan gia nhng bin s; cho phép
suy lun thng kê t kt qu thu đc  các mu cho các kt qu  tng th. Trong
phm vi bài nghiên cu tác gi xác đnh mô hình nghiên cu, kim đnh các gi
thuyt thông qua chng trình Eview 6.0, các phng pháp sau đây đc thc hin:
o Phng pháp kim đnh nghim đn v ADF (Augmented Dickey-
Fuller)– đ xác đnh tính dng ca các chui d liu thi gian.
o Phng pháp kim đnh đng liên kt (Co-integrations test) đ xem xét
mi quan h trong dài hn gia các bin.
o Mô hình hiu chnh sai s: (ECM) đ gii thích s nh hng ca các

bin đc lp ti bin ph thuc trong ngn hn và xem xét s mt cân bng trong dài
hn s đc gii thích bao nhiêu phn trm trong ngn hn.
o Kim đnh nhân qu Granger đ xem xét tác đng ca các bin tr và
TTCK Vit Nam có hiu qu v mt thông tin hay không?
Kt lun chng 1
Môi trng kinh t v mô luôn đc xem là đng lc đ phát trin TTCK,
điu này càng đc bit có ý ngha hn đi vi TTCK Vit Nam trong giai đon hin
nay, khi mà th trng đang trong giai đon trm lng và m đm nht trong chng
đng 11 nm thành lp và phát trin, chính vì l đó tác gi đã chn đ tài “nh
hng ca các nhân t v mô đn TTCK” đ nghiên cu, tác gi hy vng rng
nhng phát hin trong nghiên cu s thc s hu ích không ch riêng các nhà đu
t, các công ty chng khoán mà còn đi vi nhng nhà hoch đnh chính sách.
5
CHNG 2: NHNG NGHIÊN CU THC NGHIM
TRÊN TH GII V S NH HNG CA CÁC NHÂN T V MÔ N
TH TRNG CHNG KHOÁN
2.1 Tng quan các nghiên cu thc nghim trên th gií v s nh
hng ca các nhân t v mô đn th trng chng khoán
Các bin s kinh t v mô đu tác đng ti dòng tin trong tng lai và li
sut yêu cu vì th s nh hng ti giá c phiu ca TTCK. Nhng thông tin v
các nhân t v mô nh hng đn TTCK đc rt nhiu các đi tng quan tâm và
thc s hu ích cho nhng nhà hoch đnh chính sách, các nhà đu t, các công ty
niêm yt, CTCK. Chính vì l đó đã có rt nhiu nhà nghiên cu đã tham gia d báo
mi quan h gia các bin kinh t v mô và TTCK bng vic s dng nhng mô
hình nghiên cu khác nhau.
Mukhejee và Naka (1998) vn dng phng pháp ca Johansen trong mô
hình hiu chnh sai s vector VECM và đã gii thích rng TTCK Nht Bn có mi
quan h dài hn vi 6 bin s kinh t v mô là t giá, cung tin, t l lm phát, sn
lng sn xut, lãi sut trái phiu Chính ph dài hn và lãi sut cho vay không k
hn trong ngn hn.

Tit kim tng làm tng vn đu t vào TTCK, điu này cng đã đc chng
minh trong nghiên cu ca Garcia và Liu (1999), các ông đã nghiên cu các nhân t
quyt đnh đn s phát trin ca TTCK, bng vic s dng d liu gp t 15 nc
bao gm 7 nc Châu M La Tinh, 6 nc khu vc Tây Á và 2 nc M và Nht
Bn, vi khong thi gian nghiên cu t nm 1980 đn 1995, bài vit xem xét các
yu t v mô quyt đnh đn s phát trin TTCK, và kt lun rng bên cnh thu nhp
thc t và tính thanh khon ca TTCK, thì t l tit kim là yu t quyt đnh quan
trng, tác đng cùng chiu đn giá tr vn hóa ca TTCK.
Kwon và Shin (2000) s dng mô hình VECM đ kim nghim ti th trng
Hàn Quc và kt lun rng TTCK Hàn Quc có quan h đng liên kt vi ch s sn
phm quc dân, t giá, cán cân thng mi và cung tin, điu đó có ngha là nhng
thay đi ca các nhân t v mô trên s nh hng đn ch s giá chng khoán Hàn
Quc trong dài hn.
6
Gjerde và Saettem (2000), Achsani và Strohe (2003) đã tin hành nghiên cu
 nhng khu vc th trng nh nh Na Uy, Indonesia và cng kt lun rng bin
đng TTCK phn ng ngc vi nhng thay đi v lãi sut, phn ng thun vi s
thay đi ca GDP, cung tin và t giá hi đoái.
Maysami và các cng s (2004) đã gii thích mi quan h gia các bin v
mô và ch s giá chng khoán th trng Singapore (SES All-S Equities Finance
Index, SES All-S Equities Property Index and SES All-S Equities Hotel Index)
bng vic s dng mô hình vec t hiu chnh sai s (VECM) ca Jonhansen và
Juselius (1990) và kt lun rng TTCK Singapore có mi quan h vi các bin lãi
sut, lm phát, t giá, sn lng công nghip và cung tin.
Christopher Gan và các cng s (2006) đã kim đnh tác đng ca các bin
nh lm phát (CPI), t giá hi đoái (EX) lãi sut ngn hn (SR), lãi sut dài hn
(LR), tng trng kinh t (GDP), Cung tin (M1) đn ch s giá chng khoán trên
TTCK New Zealand (NZSE40). Kt qu cho thy có mi quan h gia các bin
kinh t v mô nh lãi sut ngn hn, cung tin và tng trng kinh t vi ch s giá
chng khoán NZSE40 giai đon 1990-2003.

Coleman và tettey (2008) đã nghiên cu nh hng ca các nhân t v mô
lên TTCK Ghana (GSE) và kt lun rng lãi sut cho vay t tin gi ngân hàng và t
l lm phát có nh hng đn TTCK ca Ghana.
Yartey (2008) đã nghiên cu các yu t quyt đnh đn s phát trin ca
TTCK các nn kinh t mi ni, sau đó giúp chúng ta hiu hn đi vi trng hp c
th  Nam Phi. Bài nghiên cu đã kim tra thc nghim các nhân t v mô và các
yu t v th ch chính tr bao gm thu nhp, tng tit kim ni đa, tng đu t ni
đa, tính thanh khon ca th trng, n đnh kinh t v mô, vn t nhân, ri ro
chính tr, pháp lut, tham nhng và tính dân ch quyt đnh đn TTCK đc đo
lng bng mc vn hóa th trng. Các tác gi đã s dng d liu dng bng ca
42 quc gia mi ni vi thi gian quan sát t nm 1990 đn 2004, và đã có nhng
phát hin có ý ngha quan trng v chính sách đi vi các nc th trng mi ni.
7
ó là tng trng kinh t đóng mt vai trò quan trng trong vic phát trin TTCK, 
giai đon đu thành lp, s phát trin ca khu vc ngân hàng là quan trng đi vi
s phát trin ca TTCK các nc mi ni, TTCK b sung ch không phi là thay
th cho ngành ngân hàng, các dch v h tr t h thng ngân hàng đóng góp đáng
k cho s phát trin ca TTCK, tuy nhiên,  giai đon sau, khi th trng đã phát
trin thì th trng li có xu hng cnh tranh vi khu vc ngân hàng; u t trong
nc là mt yu t quyt đnh quan trng đn s phát trin TTCK các nc mi
ni, vì th, đ thúc đy s phát trin TTCK có th khuyn khích đu t bng các
chính sách thích hp; S nh hng bi tit kim ni đa đn TTCK không có ý
ngha thng kê; Tính thanh khon TTCK có nh hng tích cc phát trin TTCK,
ci thin tính thanh khon ca TTCK ti các th trng mi ni có th là mt
phng pháp tip cn ca vic thúc đy TTCK phát trin. Cui cùng, cht lng
ca t chc là nhng yu t quyt đnh quan trng ca phát trin TTCK, gim bt
ri ro chính tr, mt yu t quan trng trong quyt đnh đu t, bên cnh đó, cht
lng pháp lut và trt t dân ch là nhng yu t quan trng cho s phát trin
TTCK ca nhng nn kinh t mi ni.
Suliaman D. Mohammad và các cng s (2009) nghiên cu tác đng các yu

t v mô đn TTCK Karachi. Trong nghiên cu này tác gi s dng s liu hng
quý đ quan sát các yu t v mô bao gm t giá hi đoái, d tr ngoi hi, ch s
sn xut công nghip, chi tiêu tng tài sn c đnh, cung tin M2 và ch s giá bán
buôn tác đng đn ch s giá chng khoán Karachi (Karachi Stock Exchange-KSE)
giai đon nm 1986-2007. Kt qu nghiên cu cho thy ch s sn xut công
nghip, d tr ngoi hi, ch s giá bán buôn có tác đng cùng chiu lên ch s giá
chng khoán trong khi đó, t giá hi đoái, ch tiêu tng tài sn c đnh, lãi sut và
cung tin M2 có tác đng nghch chiu. Tt c các h s tng quan đu có ý ngha
thng kê ngoi tr bin chi tiêu tng tài sn c đnh.
Okpara (2010), đã nghiên cu nh hng ca chính sách tin t đn li nhun
ca TTCK  Nigeria. Tác gi đã s dng phng pháp kim đnh nghim đn v,
đng liên kt và mô hình vec t hiu chnh sai s đ xem xét mi quan h trong
8
ngn hn và dài hn gia các bin lãi sut trái phiu Chính ph, t l lãi sut thc (đã
loi tr lm phát), lãi sut chit khu đn li nhun ca TTCK (đc tính bng công
thc log(P
t
/P
t-1
)). Vi chui thi gian theo tháng t tháng 1 nm 1985 đn tháng 12
nm 2006, bài nghiên cu đã có kt lun, khi lãi sut chiu khu tng lên thì lãi sut
thc và lãi sut trái phiu Chính ph cng tng và chính sách tin t là mt yu t
quyt đnh quan trng đn li nhun ca TTCK dài hn  Nigeria. Nói cách khác,
hành vi lâu dài ca li nhun TTCK  Nigeria phn ln chu nh hng bi hai
bin, th nht, lãi sut trái phiu Chính ph cao s làm gim li nhun ca TTCK,
th hai lãi sut hin ti và mt đ tr ca lãi sut tác đng cùng chiu và quan trng
đn bin đng trong li nhun ca TTCK. H s ca phn d điu chnh sai s bng
32% phn ánh đ lch t cân bng dài hn gia li nhun ca c phiu và lãi sut
trái phiu Chính ph, hay nói cách khác tn ti mi quan h dài hn gia lãi sut trái
phiu Chính ph và li nhun ca TTCK. C ch điu chnh v trng thái cân bng

dài hn trong mi quan h gia li nhun chng khoán và lãi sut trái phiu Chính
ph là c ch điu chnh đnh k hoc bi s tng tác ca th trng hoc bi s
can thip ca Chính ph. Mt thông tin b sung trong s bin đng ca các bin
đc rút ra t mô hình cho thy s bin đng v li nhun ch yu là do nhng cú
sc v lãi sut. Kt qu này cho thy nhng ci tin mi lãi sut có th là mt yu t
d báo tt hn v li nhun ca TTCK  Nigeria.
Mu-lan Wang và các cng s (2010) đã nghiên cu mi quan h gia giá
du, t giá và TTCK th gii. Bài nghiên cu đã gii thích mi quan h ngn hn và
dài hn gia các bin giá du, giá vàng, t giá và ch s chng khoán các nc M,
c, Nht Bn, Thái Lan và Trung Quc t gia nm 2006 đn tháng 2 nm 2009.
Phng pháp kim nghim đn v đc thc hin đ kim tra tính dng, phng
pháp đng tích hp (Johansen) đc s dng đ kim tra liu có mi quan h dài
hn gia các bin hay không? mô hình Var đc s dng đ xác đnh đ tr ti u,
kt qu là đ tr ti u cho M, Nht, Thái Lan và Trung Quc là 9, trong khi đó
c là 10 và cui cùng kim đnh nhân qu Granger đ xác đnh mi quan h nhân
qu gia các bin. Vi phng pháp nghiên cu nh trên, kt qu đã ch ra rng tn
9
ti mi quan h đng liên kt gia giá du, giá vàng t giá hi đoái và ch s giá
chng khoán các nc c, Nht Bn, Thái Lan và Trung Quc, điu này có ngha
là tn ti mi quan h dài hn gia các bin, trong khi đó  th trng M, mi quan
h dài hn gia các bin tng đi yu. Bên cnh đó kt qu nghiên cu cng ch ra
rng  th trng Thái Lan, giá du, giá chng khoán, giá vàng có mi quan h nhân
qu 2 chiu. Các tác gi hy vng kt qu phân tích s cung cp nhiu thông tin cho
các nhà đu t tài chính trong và ngoài nc, kt qu nghiên cu cng s đc s
dng đ phc v cho vic ra quyt đnh ca Chính ph.
Ali M.B (2011) đã có bài nghiên cu nh hng ca các nhân t v mô và vi
mô lên TTCK ca Dhaka. Bài nghiên cu này đã nghiên cu nh hng ca 3 yu
t v mô và 2 yu t vi mô lên ch s giá chng khoán ca TTCK Dhaka (DSI). Ch
s giá chng khoán (DSI) là bin ph thuc, các bin đc lp bao gm 3 bin v mô
là lm phát (INF), ch s sn lng công nghip (IPD), thanh toán nc ngoài

(REMIT), 2 bin vi mô là ch s P/E th trng (MKTPE) và tng trng bình quân
hàng tháng ca mc vn hóa th trng (PAGMCP). Các chui d liu đc kim
tra tính dng bng phng pháp kim nghim đn v (unit root test). Phng pháp
bình phng bé nht OLS đc s dng đ chy mô hình hi quy, các h s hi quy
đc kim tra tính phù hp bng kim đnh Wald vi mc ý ngha 5% và cui cùng
kim đnh nhân qu gia các bin đc s dng theo phng pháp ca Granger
(1969). D liu đc thu thp t TTCK Dhaka (DSE) và ngân hàng Bangladesh
(BB) và đc ly hàng tháng t T7/2002 đn T12/2009, tng cng 90 quan sát. S
liu các bin đc s dng phng pháp logarithms. Kt qu hi quy bi đã ch ra
rng, lm phát và thanh toán quc t có mi quan h ngc chiu vi ch s giá
chng khoán, bên cnh đó mi quan h cùng chiu đc tìm thy gia ch s công
nghip, ch s P/E, mc vn hóa th trng vi ch s giá chng khoán. Kim đnh
nhân qu Granger cho thy không có mi quan h nhân qu gia DSI vi lm phát,
ch s sn lng công nghip, t l tng trng ca mc vn hóa th trng, thanh
toán nc ngoài, tuy nhiên có mi quan h 1 chiu gia giá chng khoán và ch s
P/E th trng. Nh vy th trng không hiu qu v mt thông tin.
10
Pal and Mittal (2011) nghiên cu v s nh hng ca các nhân t v mô lên
th trng vn ca n . Mc đích ca bài vit là gii thích mi quan h trong
ngn hn và dài hn gia TTCK n đ và các bin s kinh t v mô. Qua vic s
dng chui d liu thi gian theo quý, t quý 1 nm 1995 đn quý 4 nm 2008, các
tác gi đã s dng phng pháp kim nghim đn v ADF, kim nghim đng liên
kt và mô hình hiu chnh sai s (ECM) đ rút ra kt lun thng kê trong ngn hn
và dài hn v s nh hng ca 4 nhân t v mô là t l lm phát, lãi sut trái phiu
Chính ph k hn 1 nm, t giá hi đoái gia đng ôla M và đng Rupee và tng
tit kim ni đa ca nn kinh t n  lên hai ch s giá chng khoán là BSE
Sensex ca TTCK Bombay (30cty) và S&P CNX Nifty (50cty) ca TTCK Quc gia
n . Kt qu ca bài nghiên cu chng minh rng có quan h đng liên kt gia
các bin s v mô la chn trong mô hình đi vi c 2 TTCK, đó là mi quan h dài
hn, điu đó có ngha s thay đi ca các nhân t v mô s tác đng đn TTCK n

 trong dài hn. Mô hình ECM trong ngn hn đã ch ra rng t l lm phát tác
đng tht s và ngc chiu trên c hai ch s chng khoán BSE Sensex và S&P
CNX Nifty; T giá hi đoái ch tác đng ngc chiu đn ch s BSE Sensex, không
tác đng đn ch s S&P CNX Nifty, khi t giá hi đoái tng lên 1% thì ch s BSE
Sensex s gim 0.96 đim; S nh hng ca lãi sut trái phiu Chính ph cho kt
qu khác nhau trên 2 TTCK, s nh hng ca bin lãi sut này lên ch s BSE
Sensex là không có ý ngha thng kê, tuy nhiên li có ý ngha thng kê  mc 7%
đi vi ch s S&P CNX Nifty, và h s hi quy là 0.02, nh vy S&P CNX 50 có
quan h cùng chiu vi trái phiu Chính ph; Tng tit kim ni đa đc k vng
là nh hng đn TTCK n , vì khi tit kim tng s làm đu t tng và chng
khoán s tng, tuy nhiên các kt lun thng kê đã ch ra rng, tng tit kim ni đa
đc quan sát nh là s kt hp vô ngha vi c hai ch s chng khoán. R
2
điu
chnh trên c 2 phng trình tng đi thp khong 18%, ng ý rng ch có 18% s
thay đi ca BSE Sensex và S&P CNX 50 đc gii thích bi các bin s t giá, tit
kim, lãi sut trái phiu Chính ph và t l lm phát. iu này có ngha, có rt nhiu
các nhân t v mô khác ngoài mô hình nh hng đn s bin đng ca các ch s
chng khoán. H s ECM trên c 2 phng trình cho thy tc đ điu chnh xy ra
11
trong trng thái cân bng dài hn là s âm và có ý ngha thng kê, giá tr âm xác
nhn s tn ti ca mi quan h cân bng dài hn trong mô hình, h s ECM ch ra
tc đ điu chnh có giá tr ln lt là 0,17(đi vi phng trình BSE Sensex là bin
ph thuc) và 0.25 (đi vi phng trình S&P CNX 50 là bin ph thuc), có ngha
rng 17%, 25% s mt cân bng trong dài hn trc đó s đc điu chnh trong
ngn hn.
2.2 Tng quan các nghiên cu thc nghim  Vit Nam v nh hng
ca các nhân t v mô đn th trng chng khoán Vit Nam
i vi TTCK Vit Nam, cng đã có nhiu bài nghiên cu v s nh hng
ca các nhân t v mô đn TTCK.

Nguyn Hu Tun (2011) đã có bài nghiên cu “nh hng ca bin s v
mô đn TTCK Vit Nam”, theo bài nghiên cu, TTCK chu tác đng ca nhiu yu
t trong đó có các bin s v mô nh giá tr sn lng công nghip, cung tin, t giá,
lm phát…Bng mô hình nghiên cu đnh lng, tác gi đã đo lng mc đ nh
hng ca các bin s v mô đn ch s giá VN-Index ca TTCK Vit Nam giai
đon 2005-2010. Kim đnh đng liên kt đc s dng đ đo lng mi quan h
gia các bin trong dài hn. Khi tn ti mi quan h đng liên kt thì mô hình hiu
chnh sai s dng véc t (VECM) đc thc hin nhm giúp theo dõi mi quan h
cân bng dài hn. Mô hình hiu chnh sai s (ECM) đc s dng đ xác đnh mi
quan h gia các bin trong ngn hn. Kt qu phân tích đnh lng cho thy trong
dài hn cung tin M2 có mi quan h cùng chiu vi ch s giá chng khoán, lm
phát có mi quan h ngc chiu vi ch s chng khoán và có ý ngha thng kê.
Khaled Hussainey and Le Khanh Ngoc (2009) đã nghiên cu 2 nhân t v mô
là lãi sut và sn lng công nghip nh hng đn TTCK Vit Nam, vi chui d
liu theo tháng t tháng 1 nm 2001 đn tháng 4 nm 2008, các tác gi đã s dng
phng pháp kim nghim đn v và mô hình véc t hiu chnh sai s đ xác đinh
mi quan h trong dài hn kt qu đã ch ra rng sn lng công nghip có nh
hng cùng chiu vi giá chng khoán, tuy nhiên lãi sut không nh hng đn giá
chng khoán.
12
Tô Nguyn Trng An (2010) trong lun vn ca mình đã nghiên cu “nh
hng ca chính sách tin t đn TTCK Vit Nam” vi cách tip cn khác, tác gi
đã phân tích nhân t khám phá EFA da trên kt qu kho sát phn ng ca các nhà
đu t trên TTCK Thành ph H Chí Minh trc nhng thông tin v chính sách tin
t liên quan đn lãi sut, lm phát, t l d tr bt buc, cung tin, t giá và GDP s
tác đng nh th nào đn TTCK. Nghiên cu cho thy mc đ đng ý ca các nhà
đu t qua kho sát 5 nhóm nhân t, vi thang đo 5 mc, là trên mc trung bình
(>3) nh vy, nhà đu t ghi nhn có s nh hng ca chính sách tin t lên
TTCK. Trong các nhóm nhân t, nhóm nhân t lãi sut là nhóm mang li tác đng
nh hng ln nht, và nhóm nhân t t giá USD/VND là nhóm có tác đng nh

hng ít nht.
2.3 Kt lun rút ra t các nghiên cu thc nghim v s nh hng ca
các nhân t v mô đn th trng chng khoán.
Nh vy, qua vic tham kho các nghiên cu thc nghim v s nh hng
ca các nhân t v mô đn TTCK chúng ta đu thy rng tt c các bài nghiên cu
đu thng nht  ni dung có s nh hng ca các nhân t v mô lên TTCK và có
rt nhiu các nhân t v mô nh hng đn TTCK trong ngn hn và c trong dài hn.
Tuy nhiên  mi bài nghiên cu li có kt lun khác nhau v mc đ nh
hng, thi gian nh hng hay thái đ nh hng ca các bin v tác đng lên
TTCK, chng han theo Gjerde và Saettem (2000), cho rng t giá hi đoái phn ng
thun vi s thay đi ca TTCK  Na Uy, tuy nhiên Suliaman và các cng s
(2009) li có kt lun, t giá hi đoái tác đng ngc chiu đn TTCK Karachi, hay
Okpara (2010) đã kt lun lãi sut trái phiu Chính ph tng s làm gim li nhun
trên TTCK Negeria, nhng Pal and Mittal (2011) li có kt lun lãi sut trái phiu
Chính ph tng s làm tng ch s giá chng khoán S&P CNX 50 ca TTCK Quc
gia n . Yartey (2008) cho rng tit kim ni đa không nh hng đn TTCK,
tuy nhiên Garcia và Liu (1999) li có kt lun ngc li, t l tit kim là yu t
quyt đnh quan trng, tác đng cùng chiu đn giá tr vn hóa ca TTCK. Mu- lan
Wang và các cng s (2010) cho rng tn ti mi quan h dài hn gia gia giá du,
giá vàng, t giá hi đoái các nc c, Nht Bn, Thái Lan và Trung Quc, tuy
nhiên điu này li không xy ra trên th trng M.
13
Nh vây có s nh hng ca các nhân t v mô đn TTCK, điu này đã
đc minh chng rõ ràng qua bài nghiên cu các nc, tuy nhiên do đc thù kinh t
v mô mi nc khác nhau, do s thay đi qua thi gian ca các bin kinh t v mô,
do trình đ phát trin ca TTCK mi nc khác nhau, do thi gian nghiên cu khác
nhau nên s biu hin trong mi quan h gia các nhân t v mô và TTCK  mi
nc khác nhau, và có nhng kt lun trái chiu, có nhng nhân t  th trng này
thì nh hng, nhng  th trng khác li không nh hng, hay có nhng nhân t
nh hng cùng chiu  th trng này nhng li nh hng ngc chiu  th

trng khác. Có nhng nhân t  Quc gia này này nh hng ngn hn đn TTCK
nhng  Quc gia khác li nh hng dài hn đn TTCK. Chính vì s khác nhau
này nên nhng nghiên cu v s nh hng ca các nhân t v mô đn TTCK luôn
là đ tài mi m, không bao gi c và đc quan tâm bi rt nhiu nhà nghiên cu,
các nhà đu t, các nhà hoch đnh chính sách hay bi nhng ai quan tâm đn
TTCK.
i vi TTCK Vit Nam, cng đã có rt nhiu các nghiên cu trc đây
nghiên cu v s nh hng ca các nhân t v mô đn TTCK, tuy nhiên qua tham
kho nghiên cu ca Pal and Mittal (2011) trên TTCK n , tác gi mun vn
dng phng pháp nghiên cu, vn dng các bin v mô trong bài nghiên cu này
đ thc hin nghiên cu trên TTCK Vit Nam bi nhng lý do sau:
 Cng nh n , Vit Nam là nc Châu Á đang phát trin cn mt
lng vn ln cho nn kinh t, TTCK luôn khát vn nh vy liu, trong các nm
qua Tng tit kim ni đa quc gia ca Vit Nam tng, có phi là nhân t tích cc
to ra ngun vn phát trin TTCK? Tng tit kim ni đa Quc gia là nhân t mi
ít đc nghiên cu trong các bài nghiên cu trc đây, chính vì l đó tác gi mun
s dng nhân t này đ phân tích s nh hng lên TTCK  Vit Nam.
 Bên cnh nhân t tng tit kim ni đa Quc gia, lãi sut trái phiu
Chính ph cng là nhân t mi, ít đc phân tích trong các nghiên cu trc đây.
Phát hành trái phiu Chính ph là kênh huy đng vn mà Vit Nam rt hay áp dng