I. THỊ TRƯỜNG CỔ PHIẾU
1. Khái quát thị trường cổ phiếu:
1.1 Khái niệm:
- Thị trường cổ phiếu là nơi diễn ra trao đổi, mua bán các loại cổ phiếu.
- Cổ phiếu là loại chứng khoán xác nhận quyền và lợi ích hợp pháp của người sở hữu đối
với một phần vốn cổ phần của tổ chức phát hành.
1.2 Phân loại:
+ Căn cứ vào cấp độ giao dịch:
- Thị trường sơ cấp: Là thị trường mà các doanh nghiệp thực hiện phát hành cổ phiếu mới
hoặc cổ phiếu bổ sung để tạo lập doanh nghiệp, tái cơ cấu vốn cổ đông, tăng vốn điều lệ
để mở rộng hoạt động sản xuất kinh doanh hoặc phục vụ hoạt động khác.
- Thị trường thứ cấp: Là thị trường mua đi bán lại các cổ phiếu đã phát hành giữa các nhà
đầu tư và kinh doanh chứng khoán, chứ không thuộc về các tổ chức phát hành
+ Căn cứ vào phương thức tổ chức:
- Thị trường cổ phiếu niêm yết: là thị trường giao dịch tập trung, có trụ sở giao dịch cố
định, nơi mua bán công khai các loại cổ phiếu.
- Thị trường OTC: là thị trường phi tập trung, được tổ chức không dựa vào một mặt bằng
giao dịch cố định mà dựa vào một hệ thống vận hành theo cơ chế chào giá cạnh tranh và
thương lượng thông qua sự trợ giúp của các phương tiện thông tin
- Thị trường UPCOM: thị trường giao dịch cổ phiếu của công ty đại chúng chưa niêm yết.
- Thị trường “chợ đen”: thị trường giao dịch không công khai, không chính thức, trái
pháp luật.
1.3 Các chủ thể tham gia thị trường cổ phiếu:
- Tổ chức phát hành (doanh nghiệp, chính phủ, quỹ đầu tư): Là những người cần tiền và
huy động vốn bằng phát hành cổ phiếu cho những người đầu tư và kinh doanh cổ phiếu.
- Nhà đầu tư (nhà đầu tư, đầu cơ): Là những người có tiền nhàn rỗi, sử dụng tiền đầu tư
vào thị trường cổ phiếu bằng cách thực sự mua bán cổ phiếu trên thị trường nhằm
hưởng cổ tức và chênh lệch giá.
- Các trung gian chứng khoán (công ty chứng khoản, công ty quản lý quỹ, ngân hàng,
công ty bảo hiểm, quỹ đầu tư, hiệp hội tiết kiệm, nhà môi giới, nhà buôn…): Vai trò chủ
yếu của các trung gian chứng khoán là kinh doanh, môi giới và bảo lãnh chứng khoán,

ngoài ra còn thực hiện các nghiệp vụ khác như tư vấn đầu tư, quản lý quỹ, giao dịch
mua bán chịu chứng khoán.
1
- Cơ quan quản lý và giám sát (Ủy ban Chứng khoán Nhà nước, Ngân hàng TW…): Là
cơ quan chuyên trách, theo dõi, hỗ trợ, kiểm soát, chỉnh lý, điều hòa các hoạt động thị
trường chứng khoán trong cả nước.
- Các chủ thể khác có liên quan: sở giao dịch chứng khoán, trung tâm lưu ý chứng khoán,
tổ chức thanh toán bù trừ, trung tâm đào tạo chứng khoán, hiệp hội đầu tư chứng khoán,
công ty định mức tín nhiệm….
2. Vai trò của thị trường cổ phiếu:
- Góp phần thúc đẩy sự phát triển nhanh chóng của nền kinh tế
- Tạo điều kiện thu hút và kiểm soát vốn đầu tư nước ngoài
- Kích thích các doanh nghiệp sản xuất kinh doanh lành mạnh và hiệu quả hơn
- Là phương tiện giúp chính phủ thực hiện các chính sách kinh tế, tài chính
- Là công cụ đánh giá hoạt động kinh doanh và là phong vũ biểu của nền kinh tế
3. Công ty cổ phần – nguồn cung của thị trường cổ phiếu
3.1 Khái niệm về công ty cổ phần:
Theo Luật doanh nghiệp năm 2005, công ty cổ phần là doanh nghiệp trong đó:
- Vốn điều lệ được chia thành nhiều phần bằng nhau gọi là cổ phần
- Cổ đông chỉ chịu trách nhiệm về các khoản nợ và nghĩa vụ tài sản của doanh nghiệp
trong phạm vi số vốn đã góp vào doanh nghiệp
- Cổ đông có quyền tự do chuyển nhượng cổ phần của mình cho người khác, trừ trường
hợp pháp luật có quy định khác
- Cổ đông có thể là tổ chức, cá nhân; số lượng cổ đông tối tiểu là 3 và không hạn chế số
lượng tối đa
- CTCP có tư cách pháp nhân kể từ ngày được cấp giấy chứng nhận đăng ký kinh doanh
- CTCP có quyền phát hành chứng khoán các loại ra công chúng để huy động vốn.
3.2Vai trò của công ty cổ phần đối với TTCP;
- Chủ thể cung cấp hàng hóa cho TTCP
- Tạo điều kiện phát triển thị trường sơ cấp

- Công ty cổ phần phát triển thúc đẩy thị trường thứ cấp phát triển sôi động
II. HÀNG HOÁ CỦA THỊ TRƯỜNG CỔ PHIẾU
1. Khái niệm:
Cổ phiếu là giấy chứng nhận số tiền nhà đầu tư đóng góp vào công ty phát hành. Cổ
phiếu là chứng chỉ do công ty cổ phần phát hành hoặc bút toán ghi sổ xác nhận quyền sở
hữu một hoặc một số cổ phần của công ty đó.
Người nắm giữ cổ phiếu trở thành cổ đông và đồng thời là chủ sở hữu của công ty phát
hành.
Khi xem xét Cổ phiếu của Công ty cổ phần, thường có sự phân biệt cổ phiếu được phép
phát hành, cổ phiếu đã phát hành, cổ phiếu quỹ, cổ phiếu đang lưu hành.
2
Cổ phiếu được phép phát hành: Khi công ty cổ phần được thành lập, thì được phép phát
hành cổ phiếu để huy động vốn. Nhưng luật pháp các nước quy định công ty phải đăng ký
tổng số cổ phiếu của công ty và phải ghi trong điều lệ công ty và được gọi là cổ phiếu được
phép phát hành' hay cổ phiếu đăng ký.
Cổ phiếu đã phát hành: là cổ phiếu mà công ty được bán ra cho các nhà đầu tư trên thị
trường và công ty đã thu về được toàn bộ tiền bán số cổ phiếu đó, nó nhỏ hơn hoặc tối đa là
bằng với số cổ phiếu được phép phát hành.
Cổ phiếu quỹ: là cổ phiếu đã được giao dịch trên thị trường và được chính tổ chức phát
hành mua lại bằng nguồn vốn của mình. Số cổ phiếu này có thể được công ty lưu giữ một
thời gian sau đó lại được bán ra; luật pháp một số nước quy định số cổ phiếu này không
được bán ra mà phải hủy bỏ. Cổ phiếu quỹ không phải là cổ phiếu đang lưu hành, không có
vốn đằng sau nó; do đó không được tham gia vào việc chia lợi tức cổ phần và không có
quyền tham gia bỏ phiếu.
Cổ phiếu đang lưu hành: là cổ phiếu đã phát hành, hiện đang lưu hành trên thị trường và
do các cổ đông đang nắm giữ. Số cổ phiếu đang lưu hành được xác định như sau:
Số cổ phiếu đang lưu hành = Số cổ phiếu đã phát hành - Số cổ phiếu quỹ
Trong trường hợp công ty có cả hai loại cổ phiếu thường và cổ phiếu ưu đãi, người ta sẽ
xác định cụ thể cho từng loại một. Số cổ phiếu thường đang lưu hành là căn cứ quan trọng
để phân chia lợi tức cổ phần trong công ty.

Dựa vào hình thức cổ phiếu, có thể phân biệt cổ phiếu ghi danh và cổ phiếu vô danh.
Cổ phiếu ghi danh: là cổ phiếu có ghi tên người sở hữu trên tờ cổ phiếu. Cổ phiếu này
có nhược điểm là việc chuyển nhượng phức tạp, phải đăng ký tại cơ quan phát hành và phải
được Hội đồng Quản trị của công ty cho phép.
Cổ phiếu vô danh: là cổ phiếu không ghi tên người sở hữu. Cổ phiếu này được tự do
chuyển nhượng mà không cần thủ tục pháp lý.
Dựa vào quyền lợi mà cổ phiếu đưa lại cho người nắm giữ, có thể phân biệt cổ phiếu
phổ thông (cổ phiếu thường) và cổ phiếu ưu đãi - Đây là cách phân loại phổ biến nhất. Khi
nói đến cổ phiếu của một công ty, người ta thường nói đến cổ phiếu phổ thông (cổ phiếu
thường) và cổ phiếu ưu đãi.

2. Cổ phiếu thường:
3
2.1Khái niệm
Là loại cổ phiếu có thu nhập phụ thuộc vào hoạt động kinh doanh của công ty. Người sở
hữu cổ phiếu phổ thông được tham gia họp Đại hội đồng cổ đông và được bỏ phiếu quyết
định những vấn đề quan trọng nhất của công ty, được quyền bầu cử và ứng cử vào Hội
đồng Quản trị của công ty.
Cổ phiếu của công ty không có thời hạn hoàn trả, vì đây không phải là khoản nợ đối với
công ty.
Cổ đông được chia phần giá trị tài sản còn lại khi thanh lý công ty sau khi công ty đã
thanh toán các khoản nợ và thanh toán cho các cổ đông ưu đãi.
Người góp vốn vào công ty không được quyền trực tiếp rút vốn ra khỏi công ty, nhưng
được quyền chuyển nhượng sở hữu cổ phần dưới hình thức bán lại cổ phiếu hay dưới hình
thức quà tặng hay để lại cho người thừa kế. Chính điều này đã tạo ra tính thanh khoản cho
cổ phiếu công ty, đồng thời cũng hấp dẫn nhà đầu tư.
Được quyền ưu tiên mua cổ phiếu khi công ty phát hành cổ phiếu mới để tăng vốn.
Được quyền triệu tập đại hội đồng cổ đông bất thường theo luật định.
Cổ đông thường cũng phải gánh chịu những rủi ro mà công ty gặp phải, tương ứng với
phần vốn góp và chỉ chịu trách nhiệm giới hạn trong phạm vi số lượng vốn góp vào công

ty.
2.2 Cổ đông
Cổ đông (tiếng Anh: Shareholder) là cá nhân hay tổ chức nắm giữ quyền sở hữu hợp
pháp một phần hay toàn bộ phần vốn góp (cổ phần) của một công ty cổ phần. Chứng chỉ
xác nhận quyền sở hữu này gọi là cổ phiếu. Về bản chất, cổ đông là thực thể đồng sở hữu
công ty cổ phần chứ không phải là chủ nợ của công ty đó do vậy quyền lợi và nghĩa vụ của
họ gắn liền với kết quả hoạt động của doanh nghiệp.
Các loại cổ đông
Các loại cổ đông thường được phân biệt bằng quyền cũng như nghĩa vụ gắn liền với loại
cổ phiếu mà họ sở hữu.
Cổ đông sáng lập: là những cổ đông đầu tiên góp vốn để hình thành nên công ty cổ
phần.
4
Cổ đông đặc biệt: là cổ đông (thường là Nhà nước) mặc dù chỉ nắm một số lượng cổ
phần rất ít ỏi chỉ mang tính chất tượng trưng nhưng có quyền phủ quyết trong một số quyết
sách quan trọng (được quy định trong điều lệ công ty) của công ty cổ phần. Loại cổ đông
này còn gọi là cổ đông ưu đãi biểu quyết và loại cổ phần mà cổ đông đặc biệt nắm giữ gọi
là cổ phần vàng
Cổ đông ưu đãi: là những cổ đông được ưu tiên một quyền nào đó (thường là quyền
hưởng một tỷ lệ cổ tức cố định trước khi lợi nhuận được phân phối cho các cổ đông khác,
quyền nhận lại giá trị của cổ phần khi có yêu cầu). Đi kèm với quyền ưu tiên, cổ đông ưu
đãi thường bị hạn chế các quyền khác (ví dụ quyền ứng cử vào bộ máy quản trị của công ty,
quyền biểu quyết ).
Cổ đông thường: là các cổ đông còn lại.
Một cách phân loại khác là căn cứ tỷ lệ cổ phần mà cổ đông nắm giữ, theo cách này cổ
đông được phân loại thành cổ đông lớn và cổ đông thiểu số. Tỷ lệ để có thể coi là cổ đông
lớn thường do điều lệ công ty cổ phần quy định trên cơ sở tuân thủ luật pháp.
Quyền cơ bản của cổ đông
Quyền bỏ phiếu: Với số cổ phiếu tương ứng, cổ đông có thể bỏ phiếu hay thông qua đại
diện do cổ đông uỷ quyền một cách hợp pháp để bỏ phiếu quyết định những vấn đề quan

trọng trong hoạt động của công ty cổ phần như đường lối, chiến lược kinh doanh, phân phối
lợi nhuận, tăng hoặc giảm vốn điều lệ trong kỳ họp (hoặc lấy ý kiến bằng văn bản) đại hội
đồng cổ đông. Những vấn đề phải do đại hội đồng cổ đông quyết định được quy định trong
bản điều lệ của công ty.
Quyền nhận cổ tức từ lợi nhuận của công ty; nhận phần giá trị tài sản còn lại của công
ty khi công ty giải thể hoặc phá sản. Tỷ lệ nhận tương ứng với tỷ lệ cổ phần của cổ đông.
Khi công ty phá sản, giải thể, cổ đông chỉ có thể được nhận giá trị tài sản còn lại của công
ty sau khi công ty đã thực hiện thanh toán các khoản nợ: nộp thuế, trả lương cho người lao
động, trả nợ vay, trả nợ cho đối tác cung ứng hàng hóa, dịch vụ Nói một cách khác,
quyền của cổ đông đối với tài sản của công ty cổ phần có thứ tự ưu tiên xếp sau các chủ nợ
của công ty đó.
Quyền lựa chọn: lựa chọn mua thêm cổ phần của công ty khi công ty tăng vốn điều lệ,
chuyển đổi cổ phần ưu đãi thành cổ phần thường
5
Quyền chuyển nhượng cổ phần mình đang nắm giữ, một số cổ đông như cổ đông sáng
lập có thể bị hạn chế thực hiện quyền này bởi một số điều kiện.
2.3 Các hình thức giá trị của Cổ phiếu thường
Mệnh giá của cổ phiếu thường: Mệnh giá hay còn gọi là giá trị danh nghĩa là giá trị mà
công ty cổ phần ấn định cho một cổ phiếu và được ghi trên cổ phiếu.
Mệnh giá cổ phiếu thường được sử dụng để ghi sổ sách kế toán của công ty. Mệnh giá
cổ phiếu không có giá trị thực tế đối với nhà đầu tư khi đã đầu tư, nên nó không liên quan
đến giá thị trường của cổ phiếu đó. Mệnh giá cổ phiếu chỉ có ý nghĩa quan trọng vào thời
điểm công ty phát hành cổ phiếu thường lần đầu huy động vốn thành lập công ty. Mệnh giá
thể hiện số tiền tối thiểu Công ty phải nhận được trên mỗi cổ phiếu mà Công ty phát hành
ra.
Một số nước luật pháp cho phép Công ty cổ phần có thể phát hành cổ phiếu thường
không có mệnh giá.
Giá trị sổ sách: của cổ phiếu thường là giá trị của cổ phiếu được xác định dựa trên cơ
sở số liệu sổ sách kế toán của công ty.
Trường hợp công ty chỉ phát hành cổ phiếu thường thì giá trị sổ sách của một cổ phiếu

thường được xác định bằng cách lấy vốn chủ sở hữu hoặc tổng giá trị tài sản thuần (phần
giá trị chênh lệch giữa giá trị tổng tài sản với tổng số nợ) của công ty chia cho tổng số cổ
phiếu thường đang lưu hành.
Trường hợp công ty phát hành cả cổ phiếu ưu đãi, thì phải lấy tổng giá trị tài sản thuần
trừ đi phần giá trị thuộc cổ phiếu ưu đãi rồi mới chia cho số cổ phiếu thường đang lưu
hành.
Phần giá trị của cổ phiếu ưu đãi được tính theo mệnh giá hoặc giá mua lại tùy thuộc loại
cổ phiếu ưu đãi công ty phát hành và cộng với phần cổ tức công ty còn khất lại chưa trả cho
cổ đông ưu đãi trong các kỳ trước đó (nếu có).
Việc xem xét giá trị sổ sách, cho phép Cổ đông thấy được số giá trị tăng thêm của cổ
phiếu thường sau một thời gian công ty hoạt động so với số vốn góp ban đầu.
Giá trị thị trường: là giá trị thị trường hiện tại của cổ phiếu thường, được thể hiện
trong giao dịch cuối cùng đã được ghi nhận. Giá trị thị trường hay còn được gọi là giá thị
trường. Thực tế, giá thị trường của cổ phiếu không phải do công ty ấn định và cũng không
6
do người nào khác quyết định, mà giá thị trường của cổ phiếu được xác định bởi giá thống
nhất mà người bán sẵn sàng bán nó và giá cao nhất mà người mua sẵn sàng trả để mua nó.
Tóm lại, Giá thị trường của cổ phiếu được xác định bởi quan hệ cung - cầu trên thị
trường. Giá trị thị trường cổ phiếu của một công ty phụ thuộc rất nhiều yếu tố, do vậy nó
thường xuyên biến động.
3. Cổ phiếu ưu đãi
3.1 Khái niệm và Quyền lợi
Cổ phiếu ưu đãi là chứng chỉ xác nhận quyền sở hữu trong một công ty, đồng thời cho
phép người nắm giữ loại cổ phiếu này được hưởng một số quyền lợi ưu tiên hơn so với cổ
đông phổ thông. Người nắm giữ cổ phiếu ưu đãi được gọi là cổ đông ưu đãi của công ty.
Cổ đông nắm giữ cổ phiếu ưu đãi có các quyền lợi sau:
Quyền được nhận cổ tức trước các cổ đông thường, mặc dù người có cổ phiếu ưu đãi
chỉ được quyền hưởng lợi tức cổ phần giới hạn nhưng họ được trả cổ tức trước khi chia lợi
tức cho cổ đông thường. Khác với cổ tức của cổ phiếu phổ thông, cổ tức của cổ phiếu ưu
đãi được xác định trước và thường được xác định bằng tỷ lệ phần trăm cố định so với mệnh

giá của cổ phiếu hoặc bằng số tiền nhất định in trên mỗi cổ phiếu.
Quyền ưu tiên được thanh toán trước, khi giải thể hay thanh lý công ty, nhưng sau người
có trái phiếu.
Tương tự như cổ phiếu phổ thông, nhưng cổ đông sở hữu cổ phiếu ưu đãi không được
tham gia bầu cử, ứng cử vào Hội đồng Quản trị và quyết định những vấn đề quan trọng của
công ty.
Cổ phiếu ưu đãi có thể có mệnh giá hoặc không có mệnh giá và mệnh giá của nó cũng
không ảnh hưởng tới giá thị trường của cổ phiếu ưu đãi. Mệnh giá của cổ phiếu ưu đãi có ý
nghĩa hơn đối với mệnh giá của cổ phiếu phổ thông, vì nó là căn cứ để trả cổ tức và là căn
cứ để hoàn vốn khi thanh lý hay giải thể công ty.
Cổ tức của cổ phiếu ưu đãi là cố định,và cổ đông ưu đãi cũng vẫn được nhận cổ tức khi
công ty làm ăn không có lợi nhuận (thua lỗ).
3.2 Các loại Cổ phiếu ưu đãi
Cổ phiếu ưu đãi tích lũy: là loại cổ phiếu ưu đãi có tính chất đảm bảo thanh toán cổ tức.
Khi công ty gặp khó khăn, không thanh toán được hoặc chỉ thanh toán một phần cổ tức, thì
7
số chưa thanh toán đó được tích lũy hay cộng dồn và công ty phải trả số cổ tức này trước
khi công bố trả cổ tức cho cổ đông thường. Hầu hết cổ phiếu ưu đãi của các công ty là loại
cổ phiếu ưu đãi tích lũy và không tham dự.
Cổ phiếu ưu đãi không tích lũy: là loại cổ phiếu ưu đãi mà khi công ty gặp khó khăn
không trả được cổ tức trong năm tài chính, thì cổ đông ưu đãi đó cũng mất quyền nhận số
cổ tức trong năm đó.
Cổ phiếu ưu đãi tham dự: là loại cổ phiếu ưu đãi mà cổ đông nắm giữ chúng, ngoài việc
hưởng cổ tức ưu đãi theo quy định còn được hưởng thêm phần lợi tức phụ trội theo quy
định khi công ty kinh doanh có lợi nhuận cao.
Cổ phiếu ưu đãi không tham dự: là loại cổ phiếu ưu đãi mà cổ đông nắm giữ chúng chỉ
được hưởng cổ tức ưu đãi cố định theo quy định, ngoài ra không được hưởng thêm bất cứ
phần lợi nhuận nào.
Cổ phiếu ưu đãi có thể mua lại: là loại cổ phiếu ưu đãi mà công ty có quyền thu hồi lại.
Công ty phát hành có quyền yêu cầu mua lại cổ phiếu này vào bất cứ lúc nào, khi công ty

có khả năng tài chính. Giá mua lại được xác định từ thời điểm phát hành, giá này thường
tính bằng mệnh giá của cổ phiếu ưu đãi cộng thêm phần có tính chất đền bù cho các nhà
đầu tư khi công ty mua lại loại cổ phiếu ưu đãi này.
Cổ phiếu ưu đãi có thể chuyển đổi: là loại cổ phiếu ưu đãi cho phép người mua có
quyền chuyển đổi cổ phiếu ưu đãi này sang các loại chứng khoán khác.
4. Đặc điểm của Cổ phiếu
4.1 Không có kỳ hạn và không hoàn vốn
Cổ phiếu là chứng nhận góp vốn của các cổ đông vào công ty cổ phần. Chỉ có chiều góp
vào, không thể hiện thời hạn hoàn vốn; không có kỳ hạn. (Khi công ty phá sản hoặc giải
thể, thì sẽ không còn tồn tại cổ phiếu).
4.2 Cổ tức không ổn định và phụ thuộc vào kết quả SXKD của doanh nghiệp
Cổ tức cổ phiếu thường tùy thuộc vào kết quả kinh doanh của doanh nghiệp, và vì kết
quả kinh doanh không ổn định nên cổ tức cũng không thể cố định. Khi doanh nghiệp làm
ăn phát đạt thì cổ đông được hưởng lợi nhuận nhiều hơn so với các loại chứng khoán khác
có lãi suất cố định. Ngược lại, khi làm ăn khó khăn hoặc thua lỗ, cổ tức có thể rất thấp hoặc
không có cổ tức.
8
4.3 Khi phá sản, cổ đông là người cuối cùng nhận được giá trị còn lại của tài sản
thanh lý
4.4 Giá cổ phiếu biến động rất mạnh
Giá biến động nhiều nhất là trên thị trường thứ cấp, do giá chịu sự tác động của nhiều
nhân tố, và nhân tố quan trọng đó là kết quả kinh doanh của công ty.
"Bên cạnh đó, theo quan điểm của những nhà đầu tư, Cổ phiếu có các đặc điểm sau:"
4.5 Tính thanh khoản cao
Cổ phiếu có khả năng chuyển hóa thành tiền mặt dễ dàng. Tuy nhiên tính thanh khoản
của cổ phiếu phụ thuộc vào các yếu tố sau:
Thứ nhất, kết quả kinh doanh của tổ chức phát hành (công ty có cổ phiếu niêm yết). Nếu
tổ chức phát hành hoạt động kinh doanh có hiệu quả, trả cổ tức cao, cổ phiếu của công ty sẽ
thu hút nhà đầu tư và cổ phiếu thực sự dễ mua bán trên thị trường.
Thứ hai, là mối quan hệ cung - cầu trên thị trường chứng khoán: Thị trường cổ phiếu

cũng như các loại thị trường khác đều chịu sự chi phối của qui luật cung cầu. Giá cổ phiếu
trên thị trường không chỉ phụ thuộc vào chất lượng công ty mà còn phụ thuộc rất lớn vào
nhu cầu của nhà đầu tư. Tuy một loại cổ phiếu rất tốt nhưng thị trường đang bão hòa nguồn
cung (nhiều hàng bán) thì cổ phiếu đó cũng khó tăng giá
4.6 Có tính lưu thông
Tính lưu thông khiến cổ phiếu có giá trị như một loại tài sản thực sư, nếu như tính
thanh khoản giúp cho chủ sở hữu cổ phiếu chuyển cổ phiếu thành tiền mặt khi cần thiết thì
tính lưu thông giúp chủ sở hữu cổ phiếu thực hiện được nhiều hoạt động như thừa kế tặng
cho để thục hiện nghĩa vụ tài sản của mình.
4.7 Tính Tư bản giả
Cổ phiếu có tính tư bản giả tức là cổ phiếu có giá trị như tiền. Tuy nhiên cổ phiếu
không phải là tiền và nó chỉ có giá trị khi được đảm bảo bằng tiền. Mệnh giá của cổ phiếu
không phản ánh đúng giá trị của cổ phiếu.
4.8 Tính Rủi ro cao
Tính Rủi ro phụ thuộc vào thông tin và tình hình phát triển, chính trị. Giá trị cổ phiếu
luôn biến động theo các yếu tố này.
III. PHƯƠNG PHÁP THẨM ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU VÀ ĐẦU TƯ CỔ PHIẾU
9
1. Các nhân tố ảnh hưởng đến giá cổ phiếu
Một thực tế gần như đã trở thành chân lý là giá cổ phiếu luôn biến động. Nhưng không
có cách nào dễ dàng để hiểu được chúng vận động như thế nào và vì sao, cũng như không
có quy tắc nào có thể được sử dụng để có được lợi nhuận mau chóng và chắc chắn từ sự
biến động ấy. Ở một vài phương diện, chúng ta có thể dễ dàng nói được cái gì ảnh hưởng
tới giá cổ phiếu hơn là nói cái gì thực sự ảnh hưởng vào chúng. Khi nào thì giá cổ phiếu
biến động, biến động theo chiều hướng nào, trong bao lâu? Đó là câu hỏi mà không chỉ các
nhà đầu tư chứng khoán muốn tìm lời giải đáp.
Trong nhiều năm dài, có một thuyết cơ bản, chính thống và quy ước được dùng để giải
thích sự vận động của giá cổ phiếu. Đó là thuyết quy ước về giá cổ phiếu (Conventinal
Theory of Stock Prices). Thuyết này cho rằng: Nguyên nhân cơ bản của sự vận động giá cả
là sự dự đoán lợi nhuận doanh nghiệp. Lợi nhuận của doanh nghiệp là nhân tố trực tiếp

quan trọng nhất trong việc quyết định giá cổ phiếu. Bởi giá cổ phiếu chính là giá trị hiện tại
(present value) của tất cả lợi tức cổ phần trong tương lai. Và lợi tức cổ phần chỉ có thể đến
từ lợi nhuận doanh nghiệp. Do đó, khi lợi nhuận doanh nghiệp thay đổi, giá cổ phiếu sẽ
thay đổi.
Như vậy, nếu ước định được chính xác lợi tức cổ phần trong tương lai, nhà đầu tư có thể
xác định được giá trị nội tại của một cổ phiếu (hay còn gọi là giá trị thực của cổ phiếu) sau
khi đã chiết khấu ở một suất chiết khấu thích hợp.
Tuy nhiên, căn cứ vào tình hình tài chính, viễn cảnh doanh lợi của doanh nghiệp và
những nhân tố khác ảnh hưởng đến, nhiều nhà đầu tư sẽ có kết luận khác nhau về cùng một
doanh nghiệp, cho nên giá trị thị trường với giá trị nội tại của cổ phiếu phần lớn là không
thống nhất.
Khi nghĩ rằng giá cổ phiếu đang thấp hơn (hoặc cao hơn) giá trị nội tại của cổ phiếu thì
nhà đầu tư sẽ mua vào (hoặc bán ra) cổ phiếu đó. Nếu có nhiều người cùng nghĩ và làm như
vậy thì họ sẽ làm cho giá cổ phiếu tăng lên (hoặc giảm xuống) cho đến khi họ nghĩ rằng giá
cả đã bằng với giá trị nội tại.
Thực tế, giá trị nội tại của một cổ phiếu không phải là một hằng số bất biến. Nó sẽ thay
đổi khi lợi nhuận doanh nghiệp thay đổi. Và cái làm cho lợi nhuận doanh nghiệp thay đổi,
10
chính xác hơn là làm cho giá cổ phiếu thay đổi là do có sự thay đổi trong những điều kiện
cơ bản.
Những điều kiện cơ bản có thể là:
- Sự tiến triển của nền kinh tế quốc dân, tình hình kinh tế khu vực và thế giới. Giá cổ
phiếu có chiều hướng đi lên khi nền kinh tế mạnh lên (và có chiều hướng đi xuống khi nền
kinh tế yếu đi). Bởi khi đó, khả năng về kinh doanh có triển vọng tốt đẹp, của cải tăng lên
và nhiều người sẽ đầu tư vào cổ phiếu.
- Lạm phát: Lạm phát tăng luôn là dấu hiệu cho thấy rằng sự tăng trưởng của nền kinh
tế sẽ không bền vững, lãi suất sẽ tăng lên, khả năng thu lợi nhuận của doanh nghiệp bị hạ
thấp làm cho giá cổ phiếu giảm. Bất cứ khi nào lạm phát bùng lên, đồng tiền khôn ngoan sẽ
rời khỏi các cổ phiếu mà nó đã được đầu tư trước đó. Trong hầu hết các trường hợp, lịch sử
của thị trường chứng khoán cũng chính là lịch sử của lạm phát. Lạm phát càng thấp thì

càng có nhiều khả năng cổ phiếu sẽ tăng giá trị.
Biểu hiện của lạm phát là giá cả hàng hoá tăng. Đối với sự tăng giá của một mặt hàng cụ
thể, nó sẽ ảnh hưởng đến giá cổ phiếu có liên quan đến mặt hàng đó. Ví như giá dầu hoả mà
tăng thì giá xăng cũng đắt đỏ hơn, như thế chi phí chuyên chở cũng tăng lên. Điều này đến
lượt nó lại làm tăng giá mọi thứ được chuyên chở. Và những cổ phiếu thuộc ngành vận
chuyển có sử dụng xăng dầu hoặc những cổ phiếu của doanh nghiệp có lệ thuộc vào xăng
dầu sẽ biến động (thường sẽ giảm xuống).
- Tình hình biến động của lãi suất: Lãi suất tăng làm tăng chi phí vay đối với doanh
nghiệp. Chi phí này được chuyển cho cho các cổ đông vì nó sẽ hạ thấp lợi nhuận mà doanh
nghiệp dùng để thanh toán cổ tức. Cùng lúc đó, cổ tức hiện có từ cổ phiếu thường sẽ tỏ ra
không mấy cạnh tranh đối với nhà đầu tư tìm lợi tức, sẽ làm họ chuyển hướng sang tìm
nguồn thu nhập tốt hơn ở bất cứ nơi nào có lãi suất cao (giả dụ lãi suất tiết kiệm). Hơn nữa,
lãi suất tăng còn gây tổn hại cho triển vọng phát triển của doanh nghiệp vì nó khuyến khích
doanh nghiệp giữ lại tiền mặt nhàn rỗi hơn là liều lĩnh dùng số tiền đó khuếch trương kinh
doanh. Chính vì vậy, lãi suất tăng sẽ dẫn đến giá cổ phiếu giảm. Ngược lại, lãi suất giảm có
tác động tốt cho doanh nghiệp vì chi phí cho vay mượn xuống thấp, và giá cổ phiếu thường
tăng lên.
11
Tuy nhiên, sự dao động của lãi suất không phải luôn được tiếp theo bởi sự phản ứng
tương đương và trái ngược của cổ phiếu. Chỉ khi nào lãi suất phản ánh xu hướng chủ đạo
trong lạm phát nó mới trở thành thước đo hiệu quả sự dao động của thị trường chứng
khoán. Lãi suất có xu hướng giảm khi lạm phát giảm và lạm phát giảm khiến giá cổ phiếu
tăng cao hơn. Ngược lại, lạm phát tăng cùng với lãi suất, giá các cổ phiếu sẽ giảm. Nhưng
nếu lạm phát không phải là một vấn đề nghiêm trọng và lãi suất tăng, đầu tư vào thị trường
chứng khoán thường mang lại nhiều lãi. Bởi vì trong trường hợp này, lãi suất tăng là do nền
kinh tế tăng trưởng.
- Chính sách thuế của Nhà nước đối với thu nhập từ chứng khoán: Nếu khoản thuế đánh
vào thu nhập từ chứng khoán cao (hoặc tăng lên) sẽ làm cho số người đầu tư giảm xuống,
từ đó làm cho giá chứng khoán giảm.
- Những biến động về chính trị, xã hội, quân sự: Đây là những yếu tố phi kinh tế nhưng

cũng ảnh hưởng không nhỏ đến giá cổ phiếu trên thị trường. Nếu những yếu tố này có khả
năng ảnh hưởng tới tình hình kinh doanh của doanh nghiệp theo hướng tích cực thì giá cổ
phiếu của doanh nghiệp sẽ tăng lên.
- Những nhân tố nội tại gắn liền với nhà phát hành biến động: Nhân tố về kỹ thuật sản
xuất: trang thiết bị máy móc, công nghệ, tiềm năng nghiên cứu phát triển ; Nhân tố về thị
trường tiêu thụ: khả năng về cạnh tranh và mở rộng thị trường ; Nhân tố về con người:
chất lượng ban lãnh đạo, trình độ nghề nghiệp của công nhân; Tình trạng tài chính của
doanh nghiệp
Ngoài ra, các hành động lũng đoạn, tung tin đồn nhảm, các biện pháp kỹ thuật của nhà
điều hành thị trường (Sở Giao dịch, nhà tạo lập thị trường ), ý kiến của các nhà phân tích,
tâm lý của nhà đầu tư cũng làm thị giá cổ phiếu biến động.
- Về tâm lý nhà đầu tư, có hẳn một luận thuyết (dù chưa có trong kho tàng lý luận về thị
trường chứng khoán) để lý giải sự biến động của giá cổ phiếu. Đó là thuyết lòng tin về giá
cổ phiếu (confident Theory of Stock Prices). Theo thuyết này, nhân tố căn bản trong biến
động của giá cổ phiếu là sự tăng hay giảm lòng tin của nhà đầu tư đối với tương lai của giá
cổ phiếu, của lợi nhuận doanh nghiệp và của lợi tức cổ phần.
Thuyết này có vẻ như là một dị bản của thuyết quy ước bởi vì nó cho rằng lợi tức cổ
phần cũng tùy thuộc vào lợi nhuận doanh nghiệp. Nhưng trong thực tế nó khác về căn bản
12
bởi vì nó giải thích sự biến động về giá cổ phiếu không phải trên cơ sở của tình hình thực tế
mà trên cơ sở tâm lý của nhà đầu tư đối với thị trường. Giá trị của thuyết này là nó có thể
giải thích những biến động thất thường của giá cổ phiếu mà thuyết quy ước không giải
thích nổi. Nó có thể giải thích vì sao giá cổ phiếu trên thị trường lại xuống trong những
điều kiện kinh tế rất tốt đẹp, hoặc giá cổ phiếu trên thị trường lên trong tình hình kinh
doanh xấu đi. Nó cũng có thể giải thích vì sao giá cổ phiếu lại sụt trong khi lợi nhuận doanh
nghiệp đang tăng hoặc ngược lại.
Những người theo thuyết lòng tin cho rằng thị trường không thể nào phản ứng với
những dữ liệu thống kê và kinh tế với một độ chính xác cao. Khi có một nhóm người (vừa
đủ) lạc quan về thị trường họ sẽ mua cổ phiếu khiến giá cổ phiếu được đẩy lên cao. Ngược
lại, khi họ bắt đầu bi quan thì họ sẽ bán ra, bất chấp những điều kiện cơ bản lúc đó thế nào.

Lúc đó, họ có thể làm cho giá cổ phiếu đi xuống. Vào bất cứ thời điểm nào, trên thị trường
cũng xuất hiện hai nhóm người này (nhóm người lạc quan về thị trường và nhóm người bi
quan về thị trường). Số lượng giữa hai bên hiếm khi cân bằng. Khi số tiền do người lạc
quan về thị trường đầu tư chiếm nhiều hơn, thị trường sẽ tăng giá, và khi số tiền bán ra của
người bi quan về thị trường nhiều hơn, thị trường sẽ hạ giá.
Lưu ý rằng, tổng số người lạc quan và bi quan về thị trường là không đáng kể, số tiền do
họ đầu tư mới là nhân tố quan trọng. Tỷ lệ giữa hai nhóm người này sẽ thay đổi tuỳ theo
cách diễn giải của họ về thông tin, cả về chính trị lẫn kinh doanh, cũng như những đánh giá
của họ về nền kinh tế nói chung và thị trường chứng khoán nói riêng.
Chính vì thế, cùng một loại chứng khoán, có người cho rằng xấu quá cần phải bán đi,
nhưng ngược lại có người cho rằng tương lai của nó rất sáng lạn cần phải mua vào. Do đó,
thị trường chứng khoán lúc nào cũng có người mua, người bán.
Như vậy, nếu một cổ phiếu nào đó được xem như hấp dẫn ở một mức giá đặc biệt nào
đó, nhu cầu mua có thể vượt xa số cung của những người muốn bán. (Nhưng tại sao họ -
những người bán - lại phải bán những cổ phiếu “hấp dẫn” của họ chứ?) Kết quả là giá sẽ
tăng cho đến khi các cổ đông hiện hữu, trong số họ có nhiều hơn, bị cám dỗ muốn bán cổ
phần và sẽ có giao dịch đồng đều hơn giữa người mua và người bán. Điều ngược lại sẽ xảy
ra nếu một loại cổ phiếu được xem như quá “đắt đỏ” ở một mức giá đặc biệt nào đó và
người bán sẽ là đa số, buộc giá rớt cho đến khi có người mua xuất hiện.
13
Như vậy, nguyên nhân làm giá cổ phiếu biến động rõ ràng là chưa có sự nhất trí, ngoài
thế giới lý thuyết. Và việc chọn thời điểm mua vào lúc cổ phiếu xuống giá và bán ra lúc lên
giá cũng chỉ là những vấn đề lý thuyết. Bởi rất khó xác định chu kỳ lên xuống của giá cổ
phiếu. Không ai có thể thực hiện được điều đó trong một thời gian dài. Tại một thời điểm
nhất định, khó thể dự đoán được giá cổ phiếu sẽ lên hay xuống, vì giá cả diễn biến một
cách ngẫu nhiên?
Điều này không phải là không hợp lý. Học thuyết về tính ngẫu nhiên (Random Walk)
được giáo sư Maurice Kendall công bố vào năm 1953. Theo đó, giá cổ phiếu thay đổi ngẫu
nhiên, không có quy luật và không thể dự đoán được. Nếu giá của cổ phiếu có thể dự đoán
được trước thì các nhà đầu tư sẽ nhanh chóng tìm cách đạt được lợi nhuận bằng cách mua

khi giá có khuynh hướng tăng và bán khi giá có khuynh hướng giảm. Nhưng trong thực
tiễn, tình trạng này không thể tồn tại một cách lâu dài. Sự phán đoán về khả năng tăng giá
trong tương lai sẽ ngay lập tức làm giá hiện tại tăng. Nói một cách khác, giá cổ phiếu sẽ
phản ứng ngay đối với bất kỳ thông tin mới nào được tiềm ẩn trong dự đoán.
Thời điểm giá cổ phiếu bắt đầu tăng lên, có nhiều người mua hơn số người bán và ngày
càng có nhiều người chú ý và cũng mua theo. Diễn biến thay đổi đã tạo ra một giá cao hơn,
cho đến lúc một số người nắm giữ cổ phiếu đó nghĩ rằng nó không thể tiếp tục tăng nữa và
quyết định bán ra (nhiều người cũng sẽ nghĩ như vậy và bán ra theo). Cuối cùng số lượng
người bán tăng lên làm giá cổ phiếu đổi hướng và bắt đầu giảm. Và rồi chu kỳ lại lặp lại khi
một số người bắt đầu nghĩ rằng tình trạng sụt giá đã đến lúc chấm dứt và bắt đầu mua vào.
Như vậy, diễn biến giá là một chu kỳ lặp đi lặp lại, giá cứ tăng rồi lại xuống và xuống rồi
lại tăng và cứ thế. Thời gian các đợt tăng giảm giá là ngẫu nhiên bởi vì ta không biết trong
bao lâu số người mua sẽ vượt hơn số người bán hay số người bán sẽ vượt hơn số người
mua. Một biến cố ngẫu nhiên nào đó hoàn toàn không thể đoán trước có thể làm đảo ngược
một chiều hướng và quá trình cũng không cân đối về mặt giá cổ phiếu (mỗi giá lên hay
xuống giữa các chu kỳ không cân bằng nhau). Tuy nhiên, mức độ ngẫu nhiên thay đổi theo
từng thời kỳ, sao cho có những giai đoạn tốt để đầu tư và những giai đoạn không nên đầu
tư.
Việc này thường phải nhờ đến phân tích kỹ thuật. Theo trường phái phân tích kỹ thuật
thì giá cổ phiếu đã phản ánh tất cả những thông tin có liên quan đến cổ phiếu đó. Do đó, lập
14
biểu đồ từ những thông tin có sẵn như dao động giá, khối lượng giao dịch, chỉ số chung của
thị trường chứng khoán, bán khống sẽ cung cấp những chỉ báo về dao động giá trong
tương lai.
Tuy nhiên, không phải ai lập được biểu đồ là có thể hiểu được các ẩn dụ từ các mô hình
mà biểu đồ cung cấp. Hơn nữa, cũng không có một quy tắc chuẩn nào trong việc phân tích
mà thường phụ thuộc vào kinh nghiệm và sự nhạy cảm trong quan sát. Do đó, cùng một mô
hình nhưng việc đánh giá xu hướng biến động của giá cổ phiếu cũng không đồng nhất.
Người thì cho rằng chu kỳ tăng giá (hoặc giảm giá) đã chấm dứt nên tung cổ phiếu ra bán
(hoặc mua vào). Nhưng người khác không nghĩ vậy, xu hướng biến động giá còn tiếp diễn

và họ tiếp tục mua vào (hoặc bán ra). Điều này lại đi đến hệ quả: Giá cổ phiếu luôn biến
động.
2. Các phương pháp định giá cổ phiếu:
Có nhiều phương pháp định giá cổ phiếu, mỗi phương pháp có những ưu nhược điểm
khác nhau. Do vậy chúng ta cần tìm hiểu kỹ lưỡng từng phương pháp để có cái nhìn toàn
diện nhất, nhằm tìm hiểu một phương pháp thích hợp cho thị trường chứng khoán Việt
Nam.
2.1 Phương pháp chiết khấu luồng thu nhập (DCF)
2.1.1 Nguyên lý cơ bản của phương pháp
Chiết khấu luồng thu nhập (DCF) được dựa trên nguyên lý cơ bản, đó là giá trị của cổ
phiếu được xác định bằng các luồng thu nhập mà cổ phiếu đó thu được trong tương lai
được quy về giá trị hiện tại bằng cách chiết khấu chúng bằng một mức lãi suất chiết khấu
phù hợp với mức độ rủi ro của doanh nghiệp
Ta có công thức :
1
(1 )
n
i
o
n
i
i
CF
P
r
=
=
+
∑
Trong đó : CF : luồng thu nhập công ty trong tương lai

r : lãi suất chiết khấu luồng thu nhập đó.
2.1.2 Xác định luồng thu nhập, tỷ lệ chiết khấu.
* Dòng tiền tự do thuộc về vốn chủ sở hữu (FCFE )
Các nhà đầu tư khi đóng góp vào cổ phần hoá một công ty sẽ nhận được luồng thu nhập
cuối cùng còn lại sau khi công ty thanh toán mọi nghĩa vụ tài chính và sau khi sử dụng cho
15
nhu cầu tái đầu tư của công ty. Do vậy luồng thu nhập tự do của vốn cổ phần chính là luồng
thu nhập còn lại sau khi thanh toán mọi chi phí cho hoạt động, chi trả lãi và gốc, và mọi chi
phí vốn cần thiết để duy trì tỷ lệ tăng trưởng của luồng thu nhập dự tính.
Dòng tiền đối với vốn cổ phần = Thu nhập ròng – (chi tiêu vốn – khấu hao) – thay đổi
trong vốn lưu thông không bằng tiền mặt + (Nợ phát sinh mới – Nợ đã trả). Công thức tính
toán này có thể được làm đơn giản hoá nếu giả định rằng chi tiêu vốn ròng và sự thay đổi
vốn lưu động được tài trợ bởi một nguồn hỗn hợp giữa nợ và vốn cổ phần. Với
δ
là tỉ lệ
giữa chi tiêu vốn ròng và sự thay đổi của vốn lưu động được huy động từ nguồn nợ nó tác
động đến dòng tiền như sau :
Dòng tiền vốn cổ phần liên quan đến đáp ứng nhu cầu chi tiêu vốn
= - ( Chi tiêu vốn – Khấu hao ) ( 1 -
δ
)
Dòng tiền vốn cổ phần liên quan đến đáp ứng nhu cầu vốn lưu động
= - ( Thay đổi vốn lưu động ) ( 1-
δ
)
Như vậy ta có:
Dòng tiền vốn cổ phần = Thu nhập ròng – ( Chi tiêu vốn – Khấu hao )* (1-
δ
) - (thay
đổi vốn lưu động )* (1 -

δ
)
* Xác định tỷ lệ chiết khấu của vốn chủ sở hữu
Để xác định chi phí cơ hội của vốn cổ phần, có thể áp dụng mô hình định giá tài sản
CAPM và mô hình định giá cân bằng nhiều biến số (APM). Hai mô hình này mặc dù có
một số hạn chế nhưng về mặt lý thuyết chúng đều phản ánh được yếu tố rủi ro và lạm phát.
Ta sẽ xem xét kỹ mô hình cũng như việc áp dụng nó trong việc định giá cổ phiếu ở các
chương sau.
2.1.3 Các yếu tố tác động đến định giá cổ phiếu bằng phương pháp chiết khấu luồng
thu nhập
Chiết khấu luồng thu nhập là phương pháp phản ánh chính xác giá trị thực của cổ phiếu.
Tuy nhiên nó cũng tồn tại ở tính phức tạp và tỉ mỉ khi tính toán. Hơn nữa giá trị các thông
số trong phương pháp cũng dựa vào yếu tố thị trường, nên bị ảnh hưởng bởi quan hệ cung
cầu. Để áp dụng được phương pháp cần lưu ý đến các yếu tố sau trong quá trình xác định
các thông số.
* Thuế
16
Khi đánh giá luồng thu nhập ta thường mới chỉ quan tâm đến thuế của công ty, nhưng trên
thực tế còn có ảnh hưởng của thuế cá nhân. Do việc nhận tiền từ một tài sản có thể dẫn tới
việc nhà đầu tư phải nộp thuế cho khoản thu nhập đó, nên công tác định giá có thể được
thực hiện trên cơ sở luồng thu nhập sau thuế cá nhân. tuy nhiên vì luồng thu nhập sau thuế
cá nhân sẽ được chiết khấu bởi một tỷ lệ chiết khấu sau khi điều chỉnh thuế cá nhân nên tác
động ròng đối với kết quả cuối cùng sẽ được trung hoà.
* Lạm phát
Thu nhập danh nghĩa bao gồm cả yếu tố lạm phát dự tính. Khi đánh giá luồng thu nhập
danh nghĩa đòi hỏi các nhà phân tích phải ước tính không chỉ mức lạm phát của mặt bằng
giá chung mà còn phải tính toán mức tăng giá của các loại hàng hoá, dịch vụ.
2.2 Phương pháp chiết khấu luồng cổ tức.
Phương pháp đơn giản nhất để định giá vốn cổ phần là phương phấp chiết khấu cổ tức -
giá trị của cổ phiếu là giá trị hiện tại của cổ tức mong đợi của nó.

2.2.1 Các mô hình.
Giá cổ phiếu = Giá trị quy về hiện tại cảu các dòng thu nhập trong tương lai
Ta có công thức tổng quát

0
1
(1 )
t
t
t
D
P
r
∞
=
=
+
∑
(1)
Trong đó : P0 : giá trị cổ phiếu
Dt : là cổ tức trên mỗi cổ phiếu năm t
r : Lãi sất chiết khấu hay chi phí vốn cổ phần.
Vấn đề quan trọng nhất trong công thức này là giá trị hiện tại được chiết khấu bởi tỉ lệ phù
hợp đối với rủi ro của dòng tiền đó.
Hai dữ liệu đầu vào rất quan trọng của công thức này, đó là tỉ lệ cổ tức mong đợi và chi phí
vốn. Để đạt được tỉ lệ cổ tức mong đợi, chúng ta giả định về tỉ lệ tăng trưởng tương lai và tỉ
lệ chi trả cổ tức. Tỉ lệ lợi nhuận yêu cầu đối với cổ phiếu được quyết định bởi tỉ lệ rủi ro
của nó, được đo lường khác nhau dựa trên những phương pháp khác nhau.
Nhịp tăng trưởng của cổ tức :
1

1
1
(1 )*
t t
t
t
t t t
D D
g
D
D g D
−
−
−
−
=
= +
17
* Mô hình cổ tức không đổi ( zero growth )
Khi đó : D1 = D2 =D3 = … = D
(1) trở thành :
0
0
D
P
r
=
(2)
* Mô hình tăng trưởng đều (Gordon).
Mô hình này được sử dụng để định giá những công ty đang trong giai đoạn ổn định và với

cổ tức tăng trưởng ở một tỉ lệ cố định vĩnh viễn.
Khi đó :
1
0
D
P
r g
=
−
(3)
Trong đó: r : chi phí vốn cổ phần.
g : Là tỉ lệ tăng trưởng cổ tức vĩnh viễn
Mô hình Gordon chỉ sử dụng hữu hạn đối với các công ty đang phát triển với một tỉ lệ ổn
định. Vì tỉ lệ tăng trưởng cổ tức của công ty được giả định là kéo dài vĩnh viễn, nên những
hoạt động khác của công ty có thể cũng tăng trưởng với tỉ lệ tương tự. Mô hình này rất
nhậy cảm với số liệu về tỉ lệ tăng trưởng. Nếu sử dụng không đúng, mô hình có thể dẫn đến
kết quả không hợp lý, chẳng hạn nếu sử dụng tỉ lệ tăng tưởng cao hơn mức chi phí vốn thì
giá trị cổ phiếu sẽ âm.
Mô hình Gordon chỉ thích hợp nhất với những công ty đang tăng trưởng với một tỉ lệ bằng
hoặc thấp hơn mức tăng trưởng danh nghĩa của nền kinh tế và có chính sách chi trả cổ tức ở
tương lai rõ ràng và đáng tin cậy. Cổ tức chi trả cả công ty phải bao gồm những giả định về
sự ổn định, vì nếu công ty hoạt động ổn định sẽ trả cổ tức.
* Mô hình tăng trưởng cổ tức nhiều giai đoạn.
Đây là trường hợp có tính thực tế nhất vì tỷ lệ tăng trưởng cổ tức của một công ty
không thể chỉ là một chỉ tiêu cố định trong một thời gian mà trong thực tế tỷ lệ này còn phụ
thuộc vào rất nhiều yếu tố như lợi nhuận, kế hoạch đầu tư, mở rộng sản xuất, chủ trương
của ban lãnh đạo, do đó sẽ khác nhau trong từng thời kỳ nhất định của một công ty. Trong
trường hợp này để xác định giá cổ phiếu ở thời điểm hiện tại ta có thể chia các giai đoạn
phát triển của công ty theo chu kỳ tăng trưởng. Đầu tiên ta phải chia quá trình phát triển của
công ty ra làm các giai đoạn phát triển khác nhau chủ yếu là 2 giai đoạn. Giai đoạn thứ nhất

là giai đoạn tăng trưởng không ổn định, được xác định trong một khoảng thời gian nào đó.
18
Trong giai đoạn này ta cần căn cứ vào ước tính về thu nhập và chính sách trả cổ tức của
công ty để xác định mức cổ tức hàng năm. Giai đoạn thứ hai là giai đoạn phát triển lâu dài
được giả định là xu thế phát triển không đổi của công ty với mức tăng trưởng không đổi.
Khi đó công thức (1) trở thành :

0 1
0
1
(1 )
(1 ) ( )(1 )
t
n
t t
t n
t
D g D
P
r r g r
+
=
+
= +
+ − +
∑
Trong đó : n là số năm trong giai đoạn đầu
gt: tốc độ tăng trưởng cổ tức năm t trong giai đoạn đầu ( n năm)
g: tốc độ tăng trưởng lâu dài của công ty, kể từ năm n+1 trở đi.
D : mức chi trả cổ tức.

r : lãi suất chiết khấu.
Một trong những đặc điểm của mô hình tăng trưởng hai giai đoạn là tỉ lệ cổ tức của các
công ty đang trong giai đoạn tăng trưởng mạnh thường nhỏ hơn so với công ty đã đi vào
hoạt động ổn định, khi đó có thể tỉ lệ tăng trưởng giảm đi nhiều nhưng tỉ lệ chi trả cổ tức lại
cao.
Phương pháp này có những han chế sau: Vấn đề đầu tiên là việc xác định độ dài của giai
đoạn tăng trưởng mạnh đầu tiên. Vì tỉ lệ tăng trưởng được mong đợi là sẽ giảm xuống mức
ổn định sau giai đoạn này, giá trị của khoản mục đầu tư sẽ tăng lên khi giai đoạn này kéo
dài. Vấn đề thứ hai của mô hình này là nó dựa trên những giả định về tỉ lệ tăng trưởng cao
trong giai đoạn đầu tiên và sau đó đột ngột chuyển xuống tỉ lệ tăng trưởng thấp hơn nhưng
ổn định vào ngay cuối giai đoạn đầu tiên. Sự thay đổi tính toán đột ngột này rõ ràng trong
thực tế khó xảy ra, vì thực tế quá trình chuyển từ tăng trưởng nhanh sang tăng trưởng ổn
định diễn ra từ từ. Sự tập trung vào cổ tức quá mức trong mô hình này có thể dẫn đến sự sai
lệch trong tính toán giá trị của những công ty không trả cổ tức. Đặc biệt mô hình này có thể
dẫn đến đánh giá dưới giá trị những công ty có tích luỹ tiến và trả cổ tức rất ít. Mô hình này
sẽ chỉ thích hợp với các công ty có chính sách trả cổ tức rõ ràng, có mức tăng trưởng trong
giai đoạn đầu không quá cao và sau đó mới có khả năng giảm xuống dưới mức tăng trưởng
ổn định chấp nhận được.
2.2.2 Xác định mức cổ tức (D), lãi suất chiết khấu (r), tỷ lệ tăng trưởng (g)
* Xác định mức chi trả cổ tức (D)
19
Ta có công thức :
*
t t t
D p EPS
=
Với Dt : mức chi trả cổ tức
pt : tỉ lệ chi trả cổ tức
EPS: thu nhập trên một cổ phiếu.
Tỷ lệ chi trả cổ tức được xác định dựa trên chính sách phân chia lợi nhuận của công ty

trong tương lai. Nếu công ty không đặt ra chính sách phân chia lợi nhuận cụ thể thì có thể
dựa trên tỷ lệ chia cổ tức bình quân của một số năm trước làm cơ sở tính toán.
* Xác định lãi suất chiết khấu (r) hay tỉ suất mong đợi: cần phải dựa trên mức độ rủi ro
của công ty phát hành. Rõ ràng đối với người đầu tư thì nếu công ty phát hành có độ rủi ro
cao thì lợi nhuận mong đợi khi đầu tư vào công ty đó càng lớn nghĩa là r càng lớn.
* Xác định tỷ lệ tăng trưởng (g)
Xác định tỷ lệ tăng trưởng của công ty là một yếu tố quan trọng trong việc định giá cổ
phiếu. Thông thường các nhà phân tích sử dụng một số cách để tính toán độ tăng trưởng g
của một công ty. Cách thứ nhất là dựa trên số liệu thống kê quá khứ để đưa ra số liệu tương
lai. Những nhà phân tích đi theo hướng này sử dụng những phương pháp phân tích thống
kê như đường hồi quy các dữ liệu tăng trưởng quá khứ, từ đó đư ra một mức độ tăng trưởng
để sử dụng trong các công thức tính toán giá trị công ty. Tuy nhiên sử dụng phương pháp
này có một số nhược điểm, trước hết là nó không thể sử dụng đối với những công ty mới
thành lập do không đủ dữ liệu theo yêu cầu của thống kê, thứ hai là số liệu quá khứ không
phản ánh những thay đổi lớn về chiến lược, nhân sự, quản trị ảnh hưởng đến tăng trưởng
của công ty. Phương pháp hai là sử dụng những đánh giá của các nhà phân tích. Theo
phương pháp này các nhà phân tích sử dụng các thông tin như : báo cáo kết quả kinh doanh
gần nhất cảu công ty, thông tin kinh tế vĩ mô có ảnh hưởng đến sự tăng trưởng trong tương
lai, những thông tin về đối thủ cạnh tranh, về tương lai của thị trường… Tuy nhiên phương
pháp này cũng có những nhược điểm đó là chúng thường tập trung vào các công ty đã có
tên tuổi mà bỏ qua những công ty khác, đặc biệt là các công ty mới hoạt động và thị trường
mới nổi. Một vấn đề khác là những định kiến của các nhà phân tích về công ty được phân
tích và họ đưa ra các báo cáo phân tích có thể ảnh hưởng ngược trở lại công ty đó theo
những cách khác nhau.
20
Cách thứ ba là ước tính số liệu tăng trưởng dựa trên những phân tích cơ bản. Đây là phương
pháp hay được sử dụng nhất và tỏ ra phù hợp với việc định giá. Khi một công ty giữ lại lợi
nhuận và mua bán thêm tài sản, nếu có thu được một tỷ suất lợi nhuận dương nào đó từ các
tìa sản bổ sung này thì tổng lợ nhuận của công ty sẽ tăng lên vì tài sản của công ty đã lớn
hơn. Lợi nhuận tăng nhanh đến mức nào phụ thuộc vào hai yếu tố : tỷ lệ lợi nhuận giữ lại

để tái đầu tư và tỷ suất lợi nhuận thu được từ các tài sản này. Khi đó tỷ lệ tăng trưởng cổ
tức (g) được tính theo công thức.
g= ROE * b
với b : Là tỷ lệ lợi nhuận được để lại để tái đầu tư
ROE : Là tỷ lệ thu nhập ròng trên vốn cổ phần.
Theo đó một công ty có thể tăng tỷ lệ tăng trưởng của mình bằng cách tăng tỷ lệ lợi
nhuận giữ lại và đầu tư nguồn vốn bổ sung để thu được mức lợi suất ROE như cũ, hoặc
công ty có thể duy trì tỷ lệ lợ nhuận giữ lại nhưng tăng ROE.
Tỷ lệ lợi nhuận được để lại để tái đầu tư (b) được tính theo công thức:

1
1
1
D
b
EPS
= −
2.2.3 Ưu nhược điểm của phương pháp chiết khấu cổ tức
* Ưu điểm
- Công thức tính toán đơn giản.
- Không yêu cầu nhiều dữ liệu đầu vào : dữ liệu đầu vào là cổ tức và chi phí vốn cổ phần
của công ty cổ phần.
- Dễ chấp nhận đối với đại bộ phận công chúng đầu tư.
* Nhược điểm
Phương pháp chiết khấu luồng cổ tức phải dựa trên sự phát triển cao của thị trường
chứng khoán. Hơn nữa nó khó áp dụng cho công ty bắt đầu đi vào cổ phần hoá. Việc lựa
chọn công ty tương đương là khó khăn với thị trường nhỏ hẹp và mới đi vào hoạt động như
thị trường chứng khoán Việt Nam. Nhiều nhà phân tích nghi ngờ kết quả của phương pháp
này vì những hạn chế của nó trong phân tích và tính toán. Họ cho rằng phương pháp này
chỉ thực sự hữu ích trong một số trường hợp như công ty hoạt động ổn định và trả cổ tức

cao.
21
2.3 Phương pháp định giá dựa trên hệ số P/E (Price Earning Ratio)
2.3.1 Nguyên lý cơ bản
Hệ số giá/thu nhập (P/E) là một trong các hệ số được dùng thường xuyên cho việc xác
định giá trị của mỗi cổ phiếu. Nó đo lường mối liên hệ giữa thu nhập hiện tại và giá mỗi cổ
phiếu của công ty. Một số yếu tố ảnh hưởng đến hệ số P/E.
- Mức tăng trưởng của thu nhập trên mỗi cổ phần: Tỷ lệ tăng trưởng thu nhập trên mỗi
cổ phiếu của công ty càng lớn hệ số P/E sẽ càng cao.
- Tính không ổn định của thu nhập: Đối với mỗi cổ phiếu sự bất ổn về giá có nghĩa là
rủi ro và điều này đòi hỏi phải có một khoản đền bù rủi ro dưới hình thức bán cổ phiếu đó
với giá thấp hơn do đó hệ số P/E cũng thấp hơn.
- Hệ số đòn bẩy: Nếu mọi yếu tố khác đều như nhau thì công ty nào có hệ số đòn bẩy
cao sẽ có P/E thấp hơn P/E của công ty khác tương tự nhưng có đòn bẩy thấp hơn. Các
công ty đòi hỏi vốn lớn, hoạt dộng cao thường có hệ số P/E thấp.
- Hệ số P/E của thị trường: Một nhân tố quan trọng trong việc xác định mức giá chung
của cổ phiếu là mức giá thị trường. Do đó hệ số P/E của thị trường cao thì hệ số P/E cho
các chứng khoán riêng lẻ cũng cao.
- Hệ số P/E của các cổ phiếu cùng ngành: Hầu hết các cổ phiếu của một ngành đều có
xu hướng cùng biến động, do đó nếu hệ số P/E toàn ngành cao thì các hệ số P/E riêng lẻ
cũng cao.
- Sự đa dạng hoá, chất lượng và ưu thế thị trường: Các công ty đa dạng hoá ngành nghề
sản xuất thường sẽ có hệ số P/E cao hơn các công ty tương ứng không đa dạng hoá. Vì vậy
các cổ phiếu được coi là ưu thế hơn trong một ngành hay các cổ phiếu có chất lượng cao
hơn cũng sẽ tạo ra hệ số P/E cao hơn.
- Tính đầu cơ linh hoạt: Mặc dù các nhà đầu tư thường không có phản ứng nhạy cảm đối
với các biến động nhưng họ vẫn ưu thích loại cổ phiếu có giá giao động mạnh hơn. Nói
cách khác, các cổ phiếu có tiềm năng tăng giá mạnh do sáng chế ra các sản phẩm mới hoặc
do tính độc quyền thì hệ số P/E rất cao.
- Các mức lãi suất: Tỷ lệ lãi suất là một yếu tố quan trọng quyết định mức giá của các

loại chứng khoán và do đó quyết định hệ số P/E. Nếu lãi suất thị trường cao sẽ dẫn đến giá
22
chứng khoán và hệ số P/E thấp hơn bởi giá trị hiện tại của các luồng cổ tức và thu nhập
tương lai của các công ty sẽ thấp hơn do phải chiết khấu ở mức lãi suất cao hơn.
2.3.2 Định giá cổ phiếu dựa trên hệ số P/E
Sau một chu kỳ kinh doanh mỗi công ty lại có những chiến lược phát triển riêng do đó
mà mức chi trả cổ tức của mỗi công ty cũng khác nhau.
Ta có : Dt = pt* EPSt
Với : pt : tỷ lệ chi trả cổ tức
EPSt : Thu nhập trên một cổ phiếu.
Từ đó ta có công thức sau
0
1
0
1
(1 )
*
(1 )
t
t
t
t t
t
t
D
P
r
p EPS
P
r

∞
=
∞
=
=
+
=
+
∑
∑
Tương tự như mô hình định giá cổ tức, sự tăng trưởng của EPS cũng có những ảnh
hưởng khác nhau đến hệ số P/E do đó cũng có sự ảnh hưởng khác nhau đến việc định giá
cổ phiếu. Không những các công ty mà cả nhà đầu tư đều mong muốn hệ số EPS của mình
tăng trưởng cao và bền vững, vì hệ số P/E càng lớn thì dường như cổ phiếu đó càng an toàn
và được ưa chuộng hơn.
Do đó khi tham gia đầu tư trên thị trường hệ số P/E cũng là một trong những chỉ tiêu quan
trọng trong quyết định đầu tư.
Giả sử nhịp tăng trưởng của EPS là: get khi đó ta có công thức:

0 1
1
0
* (1 )
(1 )
t et
t
t
i
p g
P

EPS r
∞
∞
=
=
+
=
+
∏
∑
0
0
P
EPS
: được gọi là tỷ số P/E chuẩn.
Nếu
0
TT
P
EPS
> P/E chuẩn : thì cổ phiếu được định giá cao
Nếu
0
TT
P
EPS
<P/E chuẩn : thì cổ phiếu được định giá thấp.
* Mô hình EPS không đổi (zezo growth model) :
23
Trong mô hình giả thiết EPS không đổi khi đó tỷ lệ chi trả cổ tức cũng không đổi theo

thời gian pt = 1. Khi đó ta có công thức :

0
0
EPS
P
r
=

0
0
1
P
EPS r
=
Khi đó hệ số P/E chỉ phụ thuộc vào tỉ lệ chiết khấu r. Trên thực tế mô hình này thường
không phù hợp lắm.
* Mô hình EPS tăng trưởng đều.
Get = ge
Khi đó :
0 0
1
* ( )
e
e
g
P p EPS
r g
+
=

−
* Mô hình EPS tăng trưởng nhiều giai đoạn.
Trong mô hình này ta giả định có ít nhất hai giai đoạn tăng trưởng của EPS.Giai đoạn đầu
là sự tăng trưởng không ổn định và giai đoạn hai là giai đoạn tăng trưởng ổn định. Sự tăng
trưởng của EPS phụ thuộc vào kết quả kinh doanh của công ty và tiềm năng phát triển của
công ty trong tương lai. Ta có công thức :

0 1 1
1
0
(1 ) (1 ). (1 )
(1 ) ( )(1 )
T T
t et t et
T
t t
t T
t
p g g p g
P
EPS r r g r
= =
=
+ + +
= +
+ − +
∏ ∏
∑
Trong đó : pt : tỷ lệ chi trả cổ tức
get : tỷ lệ tăng trưởng giai đoạn đầu

g : tỷ lệ tăng trưởng giai đoạn sau
r : Lãi suất chiết khấu.
T : số năm trong giai đoạn đầu.
Tuy nhiên trên thực tế để xác định giá cổ phiếu một cách chính xác hơn các nhà phân
tích không đơn thuần chỉ lấy hệ số P/E của chính công ty mà còn quan tâm đến hệ số P/E
bình quân của nhóm các công ty tương đương (P/E bình quân ngành). Trên cơ sở xác định
mối tương quan giữa P/E của công ty với P/E của toàn ngành trong một khoảng thời gian
để có cơ sở lựa chọn hệ số P/E phù hợp nhất trong việc tính toán giá cổ phiếu. Do vậy
phương pháp này dường như chỉ áp dụng cho các doanh nghiệp có ngành nghề phát triển.
24
Các doanh nghiệp mang tính độc quyền hoặc trong ngành có ít các doanh nghiệp tương
đương sẽ khó xác định hệ số P/E.
2.4 Định giá công ty thông qua chiết khấu dòng tiền tự do, chi phí vốn
Dòng tiền tự do (FCFF) là tổng cộng các dòng tiền chứa dựng tất cả các cam kết của
công ty bao gồm : cổ đông, trái chủ, cổ phiếu ưu đãi…
FCFF = Dòng tiền đối với vốn cổ phần + chi trả lãi (1- tỉ lệ thuế) + Chi trả gốc – Nợ vay
mới + Cổ tức ưu đãi.
FCFF= EBIT(1-t) + Khấu hao – Chi tiêu vốn – Thay đổi vốn lưu động
* Mô hình tăng trưởng ổn định.
Với công ty tăng trưởng ổn định giá trị của công ty được tính như sau :

L
n
FCFF
V
WACC g
=
−
Với VL : Giá trị công ty
FCFF : Dòng tiền tụ do của công ty trong năm sau

WACC: Chi phí vốn bình quân gia quyền
gn : Tỷ lệ tăng trưởng ổn định vĩnh viễn.
Khi sử dụng mô hình này có hai điều kiện cần phải được đảm bảo.Đầu tiên là tỉ lệ tăng
trưởng được sử dụng trong mô hình phải nhỏ hơn hoặc bằng tỉ lệ tăng trưởng của nền kinh
tế tăng trưởng danh nghĩa và tăng trưởng thực nếu chi phí vốn được tính thực. Thứ hai, đặc
điểm của công ty phải chứa đựng những đặc tính của công ty ổn định. Trên thục tế, tỉ lệ tái
đầu tư sử dụng để tính dòng tiền tự do của công ty có thể chứa dựng tỉ lệ tăng trưởng ổn
định
* Mô hình chung của FCFF
Để định giá một công ty, trong trường hợp chung ta sử dụng công thức:

1
(1 ¦ )
L
t
t
t
FCFF
V
WACC
∞
=
=
+
∑
Với VL : Giá trị công ty.
FCFFt : Dòng tiền tự do năm t
WACC : Chi phí vốn bình quân gia quyền.
25