CHƯƠNG 4: CỔ PHIẾU VÀ
Á Ổ Ế
ĐỊNH Gi
Á
C
Ổ
PHI
Ế
U
Nội dung nghiên cứu
 1. Khái niệmcổ phiếu
2
Phâ
l i
ổ
hiế

2
.
Phâ
n
l
oạ
i
c
ổ
phiế
u
 3. Định giá cổ phiếu
• DDM
• P/E

• P/B

4.
Lý
thuyết
về
thị
trường
hiệu
quả
(EMH
-
4.

Lý
thuyết
về
thị
trường
hiệu
quả
(EMH
Efficient Market Hypothesis)
Khái niệmcổ phiếu
 Vốn điềulệ của doanh nghiệp được chia thành cổ
p
hần
(
stake
)

p
()
 Giấychứng nhận quyềnsở hữucổ phầngọilàcổ
phiếu (stock)
ổ
ế
ể
ố
 Doanh n
g
hiệp
p
hát hành c
ổ
p
hi
ế
u đ
ể
hu
y
độn
g
v
ố
n
trên thị trường sơ cấp (primary market)
Nhà
đầ
t

đi
bá
l i
ổ
hiế
tê
thị
t ờ

Nhà
đầ
u
t
ư mua
đi
bá
n
l
ạ
i
c
ổ
phiế
u
t
r
ê
n
thị
t

rư
ờ
n
g
thứ cấp (secondary market) gồmcóthị trường
OTC
và
thị
trường
niêm
yết
OTC

và
thị
trường
niêm
yết
Định nghĩacổ phiếu
Định nghĩa (UBCKNN)
Cổ phiếulàmộtloạichứng khoán được phát hành
dướid
ạ
n
g
chứn
g
chỉ ha
y


b
út toán
g
hi sổ xác đ
ị
nh
ạ g
g
y
g
ị
rõ quyềnsở hữuvàlợiíchhợpphápcủangườisở
hữucổ
p
hiếu đốivới tà
i
sảnho
ặ
cvốncủacôn
g
t
y
p
ặ
g
y
cổ phần.
Đặc điểmcủacổ phiếu
• Cổđông là chủ sở hữu, không phảilà
chủ

nợ
chủ
nợ
• Thu nhậptừ cổ phiếu không cốđịnh do
ổ
ổ
ế
ế
c
ổ
tứcvàgiác
ổ
phi
ế
u
b
i
ế
n động mạnh
•
Cổ
phiếu
không
có
thời
hạn
•
Cổ
phiếu
không

có
thời
hạn
• Cổđông đượcchiatàisảncuối cùng khi
ô
há
ả
h
iải
hể
c
ô
ng ty p
há
s
ả
n
h
oặcg
iải
t
hể
Phân loạicổ phiếu
•Căncứ vào việclưuhànhtrênthị trường
9
Cổ
phiếu
hiện
hành
(Outstanding)

9
Cổ
phiếu
hiện
hành
(Outstanding)
9Cổ phiếu ngân quỹ (Treasury)
•
Căn
cứ
vào
việc
phát
hành
vốn
điều
lệ
Căn
cứ
vào
việc
phát
hành
vốn
điều
lệ
9Cổ phiếusơ cấp(Primary)
9C
ổ
p

hi
ế
uth
ứ
c
ấp
(
Secondar
y)
p
p
(y)
•Căncứ vào quyềncủacổđông
9Cổ phiếuphổ thông (Common)
9Cổ phiếu ưu đãi (Preffered)
Cổ
p
hi
ế
u
p
hổ thôn
g
và cổ
p
p
g
phiếu ưu đãi
COMMON STOCK
PREFERRED STOCK

•
Có
lựa
chọn
•Pháthànhrộng rãi ra công
chúng
•Cổ tức: khôn
g
g
hi
•
Có
lựa
chọn
•Ghicổ tức-cốđịnh
•Hưởng lãi (có thể tích lũy)
g
g
•Lời ăn, lỗ chịu
•Nhậnlãisau
• Hoàn vốn sau (nếu có)
Có
ề
biể
ế
•Nhậnlãitrước
•Hoànvốntrước(nếucó)
•
Các
nước

:
không
VN:
có
•
Có
quy
ề
n
biể
u quy
ế
t
• Chuyểnnhượng thông thường
•
Các
nước
:

không
,
VN:

có
• Không, hoặchạnchế
Phân loạicổ phiếu ưu đãi
•Cổ phiếu ưu đãi cộng dồn-cumulative preferred:Khi công ty không
thanh toán đượchoặcchỉ thanh toán mộtphầncổ tức, thì số chưathanh
toán đó được tích lũyhaycộng dồn.
•Cổ phiếu ưu đãi không cộng dồn-non cumulative preferred-khi công

ty gặp khó khăn không trả đượccổ tức trong năm tài chính, thì cổđông ưu
đãi
đó
cũng
mất
quyền
nhận
số
cổ
tức
trong
năm
đó
đãi
đó
cũng
mất
quyền
nhận
số
cổ
tức
trong
năm
đó
.
•Cổ phiếu ưu đãi tham dự-Participating:cổđông nắmgiữ ngoài việc
hưởng cổ tức ưu đãi theo quy định còn đượchưởng thêm phầnlợitứcphụ
trội theo quy định khi công ty kinh doanh có lợi nhuận cao.
•Cổ phiếu ưu đãi có thể chuyển đổi (convertible):Có thể chuyển đổi

thành
cổ
phiếu
phổ
thông
trong
những
điều
kiện
nhất
định
thành
cổ
phiếu
phổ
thông
trong
những
điều
kiện
nhất
định
Các
q
u
yề
ncủacổ
p
hi
ế

u
qy
p
phổ thông
•
Quyền
bỏ
phiếu
Quyền
bỏ
phiếu
• Quyềnhưởng cổ tức
•
Quyền
mua
cổ
phiếu
mới
trước
thị
trường
Quyền
mua
cổ
phiếu
mới
trước
thị
trường
• Quyềntiếpcận thông tin

Phân tích cổ phiếu
Phương pháp top-down (đitừ trên xuống)
Phương pháp định giá top down bao gồmbabướcbắt
đầ
bằ
iệ
d
bá
h ớ
ủ
ề
ki h
ế
h
đầ
u
bằ
ng v
iệ
c
dự
bá
oxu
h
ư
ớ
ng c
ủa
n
ề

n
ki
n
h
t
ế
c
h
ung.
Sau đó, dựatrêndự báo này để dự báo tương lai của
từng
ngành
Tiếp
theo
trong
từng
ngành
lựa
chọn
các
từng
ngành
.
Tiếp
theo
,
trong
từng
ngành
,

lựa
chọn
các
công ty có khả năng đạtkếtquả kinh doanh tốtnhất.
Phươn
g
p
há
p
nà
y
gồ
m3
b
ướcc
ụ
th
ể
:
g
pp
y
g
ụ
Phân tích nềnkinhtếÆPhân tích ngành-ÆPhân tích cổ
ế
p
hi
ế
u

Phân Tích Cổ Phiếu
Bước 1: Dự báo ảnh hưởng của vĩ mô.
•Tác đ
ộ
n
g
của chính sách tài khóa : Thu
ế
và chi tiêu
ộ g
chính phủ
• Chính sách tiền tệ được ngân hàng trung ương sử dụng
ể ế
ế
đ
ể
tác động đ
ế
n tăng trưởng kinh t
ế
:Tăng/giảm cung
tiền, chính sách tỉ giá, chính sách lãi suất, nghiệp vụ thị
trường mở
trường

mở
•Hoạt động xuất nhập khẩu
•
Hoạt động đầutư nước ngoài
Hoạt


động

đầu

tư

nước

ngoài
•Tình hình kinh tế thế giới
ổ ế
Phân Tích C
ổ
Phi
ế
u
Bước 2: Xác định ảnh hưởng của ngành.
-
Xác
định ngành nào có thể đượclợihaybị ảnh hưởng từ nền
Xác

định

ngành

nào

có


thể

được

lợi

hay

bị

ảnh

hưởng

từ

nền

kinh tế vĩ mô đã được dự báo ở bước 1.
-Xem xét xem các ngành này phản ứng với các thay đổivề
ki h
tế
h
thế
à
Ví
d
ột
ố

àh
ậ
độ
th
h
ki
n
h
tế
n
hư
thế
n
à
o.
Ví
d
ụ,m
ột
s
ố
ng
à
n
h
v
ậ
n
độ
ng

th
eo c
hu
kỳ kinh tế,một vài ngành khác vận động ngượcvới chu kỳ
kinh tế và mộtsố ngành lạivận động không có chu kỳ.
-Xem xét các thay đổikinhtế toàn cầu: triểnvọng củamột
ngành trong bốicảnh môi trường kinh doanh toàn cầusẽ
quyết
định
các
công
ty
cá
thể
trong
ngành
sẽ
hoạt
động
như
quyết
định
các
công
ty
cá
thể
trong
ngành
sẽ

hoạt
động
như
thế nào.
ổ ế
Phân Tích C
ổ
Phi
ế
u
Bước 3: Phân tích công ty.
-Sosánhcôngtytrongtừng ngành đãchọnlọc, sử
ố
ề
ể
dụng chỉ s
ố
tài chính và
p
hântíchdòngti
ề
n đ
ể
lự
a
chọncổ phiếu. Để mua cổ phiếu, chúng ta xác định
ô
t
ó
khả

ă
tă
t ở
tốt
hất
Để
bá
c
ô
ng
t
yc
ó
khả
n
ă
ng
tă
ng
t
rư
ở
ng
tốt
n
hất
.
Để
bá
n

khống, chúng ta chọncôngtycócổ phiếutồinhất.
Việc
này
đỏi
hỏi
cả
việc
phân
tích
kết
quả
hoạt
động
Việc
này
đỏi
hỏi
cả
việc
phân
tích
kết
quả
hoạt
động
trong quá khứ và dự báo triểnvọng trong tương lai
củacôn
g
t
y

.
g
y
Phân Tích Cổ Phiếu
Phân tích từ dưới lên (Bottom
-
up)
Phân

tích

từ

dưới

lên

(Bottom
up)
Các
hx
ây
dự
n
g
da
nh m
ục
dựa
vào

v
i
ệc
Các
ây
dự g
da
ục
dựa
vào
v ệc
phân tích các cổ phiếuriênglẻ (đithẳng
vào
b
ước3
,
p
hân tích côn
g
t
y)
do đódễ
,
p
g
y)
bỏ qua tác động của ngành và củanền
kinh tế vĩ mô
Định giá cổ phiếu
Giá tr

ị
cổ
p
hiếu
ị
p
Phương pháp xác định giá cổ phiếu
•
Định giá dựa trên giá trị hiệntạicủa
Định

giá

dựa

trên

giá

trị

hiện

tại

của

dòng tiền
•
Phươ há đị hiátươ đồ

•
Phươ
ng p
há
p
đị
n
h
g
iá

tươ
ng
đồ
ng
ệ
Khái Ni
ệ
mGiáTrị
1,Mệnh giá
•
Là
giá
trị
ghi
trên
giấy
chứng
nhận
cổ

phiếu
•
Là
giá
trị
ghi
trên
giấy
chứng
nhận
cổ
phiếu
•Chỉ có giá trị danh nghĩa
Thông
thường
mệnh
giá
cổ
phiếu
được
tính
:
•
Thông
thường
,
mệnh
giá
cổ
phiếu

được
tính
:
Mệnh giá cổ phiếumới
phát hành
Vốn điềulệ củacôngtycổ phần
Tổng
số
cổ
phiếu
đăng
ký
phát
hành
=
TạiViệt Nam: Mệnh giá được quy định là 10,000 VND.
Tổng
số
cổ
phiếu
đăng
ký
phát
hành
Khái niệmgiátrị
2,Giá trị sổ sách (BV)
•Giá trị sổ sách củamột doanh nghiệp là giá trị tổng tài sản
ừ
iá
ị

á
kh ả
à
iá
ị
hầ
ổ
hiế
đãi
ê
tr
ừ
g
iá
tr
ị
c
á
c
kh
o
ả
nnợ v
à
g
iá
tr
ị
phầ
nc

ổ
phiế
u ưu
đãi
tr
ê
n
bảng cân đốikế toán
•Giá trị sổ sách trên cổ phiếubằng giá trị số sách chia cho số
lượng cổ phiếu đang lưuhành
•Phảnánhtìnhtrạng vốncổ phầncủa công ty tạimộtthời
điểmnhất định
Giá trị sổ sách
Năm 2006, công ty cổ phầnABCthànhlậpvới
vốn điềulệ là 30 tỷđồng, số cổ phiếu đăng ký
ế
p
hát hành là 3 triệuC
P
.
N
ăm 2007, công ty quy
ế
t
định tăng vốnbằng cách phát hành thêm 1 triệu
CP
T i
thời
điể
à

iá
bá
ỗi
CP
tê
thị
CP
.
T
ạ
i
thời
điể
mn
à
y, g
iá
bá
nm
ỗi
CP
t
r
ê
n
thị
trường là 25.000đ.Biếtrằng quỹ tích luỹ dùng
cho
đầu
tư

còn
lại
tính
đến
cuối
năm
2007
là
10
cho
đầu
tư
còn
lại
tính
đến
cuối
năm
2007
là
10
tỷđồng. Tính giá trị sổ sách củaCP
Giá trị sổ sách
•31/12/2007:
+Vốncổ phầntheomệnh giá:
ổ
ế
ồ
4.000.000 x 10.000đ/c
ổ

p
hi
ế
u = 40 tỷđ
ồ
ng
+Vốnthặng dư:
(
25.000
–
10.000
)
x 1.000.000 = 15 t
ỷ
đ
ồ
n
g
(
)
ỷ
g
+Quỹ tích luỹ: 10 tỷđồng
=> Tổng số vốncổ phần: 65 tỷđồng
Giá
trị
sổ
sách
của
cổ

phiếu
:
Giá
trị
sổ
sách
của
cổ
phiếu
:

65 tỷđồng/4 triệu CP = 16.250 đồng
Khái niệmgiátrị
3,Giá trị thị trường (market value)
Là giá củatàisảnhoặc doanh nghiệp đượcgiao
dịch
trên
thị
trường
dịch
trên
thị
trường
•Tuỳ theo quan hệ cung cầumàgiátrị thị trường
có thể thấphơnhoặccaohơn, hoặcbằng giá trị
ể
thựccủanótạithời đi
ể
m mua bán.
•Giá trị thị trường củacổ phiếuthường phảilớn

ế
ế
ế
hơn giá trị k
ế
toán.
Nế
u không, việck
ế
thợp các
tài sản để sảnxuất kinh doanh chỉ là vô nghĩavì
nó không làm tăng giá trị củatàisản
Khái niệmgiátrị
4
Giá
trị
lý
th ết
(intrinsic
al e)
ủ
ột
hứ
4
,
Giá
trị
lý
th
uy

ết
(intrinsic
v
al
u
e)
c
ủ
am
ột
c
hứ
ng
khoán là giá trị củachứng khoán đónêncódựatrên
những
yếu
tố
liên
quan
khi
định
giá
chứng
khoán
đó
những
yếu
tố
liên
quan

khi
định
giá
chứng
khoán
đó
.
Các phương pháp định giá
Có 3 phương pháp xác định giá cổ phiếu
1
Mô
hình
chiết
khấu
dòng
cổ
tức
(DDM
Dividend
1
.
Mô
hình
chiết
khấu
dòng
cổ
tức
(DDM
-

Dividend

discount model)
2
Phương pháp chiếtkhấu dòng tiền(Discounted
2
.
Phương

pháp

chiết

khấu

dòng

tiền(Discounted

Cashflow model)
3
Phương
pháp
chỉ
số
(P/E ratio
P/B
)
3
.

Phương
pháp
chỉ
số
(P/E

ratio
,
P/B
)
Mô hình chiếtkhấucổ tức (DDM)
Mô hình chiếtkhấucổ tức
• Dòng tiềntừ mộtcổ phiếu bao gồm: cổ tức và giá khi
b
á
ổ
hiế
b
á
n c
ổ

p
hiế
u.
• P0
:
Giá cổ phiếu tại thời điểm hiện tại
• P1
:

Giá dự kiến của cổ phiếu vào năm tới
• D1
:
Cổ tức trả kiến vào năm tới
)
1
(
11
0
PD
P
+
=
)
2
(
22
1
PD
P
+
=
)
1
(
1
0
r
P
+

=
)
2
(
)1(
1
r
P
+
)
1
(
22
1
P
D
D
r
PD
D
+
+
+
+
)3(
)1(
1)1(
)
1
(

2
221
0
r
P
D
r
D
r
r
P
+
+
+
+
=
+
+
=
Mô hình chiếtkhấucổ tức (tiếp)
Nếuthờigianđầutư lên đếnnăm n thì:
n
n
P
D
D
D
P
2
1

n
n
n
n
rrr
r
P
)1()1(

)1(
1
2
2
1
0
+
+
+
+
+
+
+
+
=
n
n
t
PD
P
0

+
=
∑
n
t
t
rr
P
)1()1(
1
0
+
+
+
∑
=
∞=n
∑
∞
t
D
P
∑
=
+
=
1
0
)1(
t

t
t
r
P
ế ấ ổ ế
Mô hình chi
ế
t kh
ấ
u c
ổ
tức (ti
ế
p)
ố
ổ
ề
ổ
Ví dụ 1: Một công ty có t
ố
c độ tăng trưởng c
ổ
tức đ
ề
uhàngnăm là 10%. C
ổ
tứcnămthứ nhất là 5 USD/cp và giá nămthứ nhấtlà110Giácổ phiếutăng
hàng năm là 10% và lợisuấtyêucầulà15%.Tínhgiácổ phiếu
Giá trị tương lai Giá trị hiện tại
Thời

gian
Cổ tức/cổ phiếu
(Dt)
Giá cổ phiếu
(Pt)
Cổ tức cộng
dồnGiá tương lai Tổng cộng
0 0.00 100 100
1 5.00 110 4.35 95.65 100
2 5.50 121 8.51 91.49 100
3 6.05 133.1 12.48 87.52 100
4 6.66 146.41 16.29 83.71 100
5 7.32 161.051 19.93 80.07 100
6 8.05 177.1561 23.41 76.59 100
7 8.86 194.87171 26.74 73.26 100
8 9.74 214.358881 29.93 70.07 100
9 10.72 235.7947691 32.97 67.03 100
10 11.79 259.374246 35.89 64.11 100
100 62,639.15 1,378,061.23 98.83 1.17 100
ế
ấ
ổ
ế
Mô hình chi
ế
tkh
ấ
uc
ổ
tức (ti

ế
p)
Trường hợpcổ tức không tăng trưởng (cổ phiếu ưu đãi)
ổ
ế
̉
ế
̉
ấ
̉
̉
•C
ổ
p
hi
ế
u ư
u
đãi là loạicô
̉

p
hi
ế
u chỉ tra
̉
duy nh
ấ
tmộtty
̉

lệ cô
̉

tứchàngnămD
1=
D
2=
D
3=
D
•Đây là một niên kim (dòng tiền đềukéodàivĩnh viễn)
D
D
D
P
D
P
=
0
n
rr
r
P
)1(

)1(
1
2
0
+

++
+
+
+
=
r
0
ế ấ ổ ế
Mô hình chi
ế
t kh
ấ
u c
ổ
tức (ti
ế
p)
Ví dụ 2: Công ty Paradise có chính sách
t ả
ổ
tứ
10
USD/C
hà
ă
Nế
t
r
ả
c

ổ
tứ
c
10
USD/C
p
hà
ng n
ă
m.
Nế
u
chính sách cổ tứcnàyđượckéodàivĩnh
ễ
ấ
ầ
vi
ễ
nvàlợisu
ấ
tkỳ vọng của nhà đ
ầ
ut
ư
là 20% thì
g
iá cổ
p
hiếucủacôn
g

t
y
là
g
p
g
y
b
ao nhiêu?
Mô hình chiếtkhẩucổ tức (tiếp)
Trường hợpcổ tứctăng trưởng ổn định hàng năm-Mô hình
Gordon
•
g:
tốc
độ
tăng
trưởng
cổ
tức
hàng
năm
(g<r)
•
g:

tốc
độ
tăng
trưởng

cổ
tức
hàng
năm
(g<r)
•D
0
:
là cổ tứctrả năm0
)1(
01
gDD +=
2
012
)1()1( gDgDD +=+=
t
t
gDD )1(
0
+=
n
n
r
gD
r
gD
r
gD
P
)1(

)1(

)1(
)1(
1
)1(
0
2
2
00
0
+
+
++
+
+
+
+
+
=
gr
D
gr
gD
P
−
=
−
+
=

1
0
0
)1(
D
t
1
gr
D
P
t
t
−
=
+
1
Mô hình chiết khẩu cổ tức (tiếp)
Ví dụ 3: Công ty Growth có chính sách trả
ổ
tứ
h
ă
tới
là
4
USD/CP
L i
ất
kỳ
c

ổ
tứ
cc
h
on
ă
m
tới
là
4
USD/CP
.
L
ợ
i
su
ất
kỳ
vọng của nhà đầutưđốivớinhững công t
y
h
Gth
là
16
%
Cổ
tứ
ủ
ô
t

tă
n
h
ư
G
row
th
là
16
%
.
Cổ
tứ
cc
ủ
ac
ô
n
g
ty
tă
n
g
trưởng 6% hàng năm. Tính giá củacổ
p
hiếu
ô
t
Gth
à

hô
à
à
iá
ủ
ổ
c
ô
n
g
ty
G
row
th
n
gày
hô
mn
ày
v
à
giá
c
ủ
ac
ổ
p
hiếuGrowthvàonămthứ 4.
Mô hình chiếtkhấucổ tức (tiếp)
ổ

Trường hợptăng trưởng có giai đoạn không
ổ
n định tạmthời
Ví dụ 4: Giả sử một công ty hiện nay không trả cổ tức. Bạndựđoán rằng trong
ổ
ầ
ầ
ổ
ổ
4nămnữa, công ty sẽ trả c
ổ
tứcl
ầ
n đ
ầ
utiênvàc
ổ
tứclà0.5USDtrênmộtc
ổ
phiếu. Bạndựđoán rằng sau đótốc độ tăng trưởng của công ty ổn định ở mức
10%. Định giá cổ phiếunàybiếtrằng lợisuấtyêucầu cho công ty như vậy
kh ả
20
%
kh
o
ả
ng
20
%

.
5,5
%10%20
%)101(*5.0
5
4
=
−
+
=
−
=
gr
D
P
89,2
%)201(
5,0
%)201(
5.5
)1()1(
444
4
4
4
0
=
+
+
+

=
+
+
+
=
r
D
r
P
P
0
1
23
4
5
Giaiđoạntăngtrưởng
khôngđều
Giaiđoạntăngtrưởngđều
Mô hình chiết khấu cổ tức (tiếp)
Ví dụ 5: Tập đoàn Chain reaction có tốc độ tăng trưởng
30%/năm. Do côn
g
t
y
đan
g
tron
g
g
iai đoạntăn

g
trưởn
g
nhanh
g
y
g
g
g
g
g
nên bạntintưởng rằng công ty sẽ duy trì đượctốc độ tăng
trưởng này trong vòng 3 nămnữa. Sau đótốc độ tăng trưởng
của
công
ty
sẽ
giảm
còn
10
%
/năm
và
kéo
dài
vĩnh
viễn
Tổng
của
công

ty
sẽ
giảm
còn
10
%
/năm
và
kéo
dài
vĩnh
viễn
.
Tổng
số tiềntrả cổ tức đãtrả là 5 triệu USD. Tính giá củacổ phiếu
Chainreaction,biếtrằng lợisuấtyêucầucủanhàđầutưđối
ới
ô
t
là
20
%
v
ới
c
ô
ng
t
y
là

20
%
.
ấ
ầ
Lợi su
ấ
tyêuc
ầ
u
0
011
P
PPD
r
−+
=
r
gồm
2
phần
:
Lợi
suất
thu
được
từ
cổ
tức
Dividend

yield
r
gồm
2
phần
:
Lợi
suất
thu
được
từ
cổ
tức
-
Dividend
yield
(D
1
/P
0
)vàlợisuấtthuđượctừ chênh lêch giá- capital gain yield
(P
1
-P
0
)/P
0.
ề
Trong trường hợptăng trưởng đ
ề

u:
g
P
D
r +=
0
1
Vậynếubiếttốc độ tăng trưởng cổ tức, giá cổ phiếuvàcổ tức
năm đầuthìcóthể tính đượclãisuấtyêucầur
0
Lợi suất yêu cầu
Mô hình CAPM
Th ô hì h CAPM l i ấtê ầ đối ớiiệ đầ t
Th
eo m
ô

hì
n
h

CAPM
,
l
ợ
i
su
ất
y
ê

u c
ầ
u
đối
v
ới
v
iệ
c
đầ
u
t
ư
vào một cổ phiếu sẽ bao gồm 2 phần:
•Lợi suất phi rủi ro
L i ấtbù ủi
•
L
ợ
i
su
ất

bù
r
ủi
ro
ÆE(R
i
)= RFR + Lợi suất bù rủi ro

• Trong đó, lợi suất bù rủi ro của cổ phiếu lại được tính
hli ấ bù ủi ủ hị ờ
t
h
eo
l
ợ
i
su
ấ
t
bù
r
ủi
ro c
ủ
a t
hị
trư
ờ
ng:
•Lợi suất bù rủi ro của cổ phiếu = mức độ rủi ro của cổ
phiếu so với thị trường x phần bù bù rủi ro của thị trường
L i
ấ bù ủi ủ ổ hiế
β
(E(R
RFR)
•
L

ợ
i
su
ấ
t
bù
r
ủi
ro c
ủ
a c
ổ
p
hiế
u = ׀
β
׀
(E(R
m
-
RFR)

Lợi suất yêu cầu
ÆCông thức xác định lợi suất yêu cầu:
(
)
βi
(
)
E

(
R
i
)
= RFR + ׀
βi
׀ [E
(
R
m
)
-RFR]
Tron
g
đó:
g
• E(Ri ) là lợi suất yêu cầu đối với cổ phiếu i
• RFR là lợi suất phi rủi ro
•
׀
βi
׀
[E(R
)
–
RFR)] là lợisuấtbùrủirocủacổ phiếui
•
׀
βi
׀

[E(R
m
)
–
RFR)]

là

lợi

suất

bù

rủi

ro

của

cổ

phiếu

i
• [E(R
m
)– RFR)] là lợi suất bù rủi ro của thị trường
•E(R
m

) là lợi suất yêu cầu/kỳ vọng của thị trường
Lợi suất yêu cầu
Mô hình CAPM mở rộng đối với các nước đang phát triển
E(R
i
) = RFR + ׀βi׀ [ E(R
m
)- RFR + CRP]
đó
Trong
đó
:
CRP: là phần bù rủi ro quốc gia (country risk premium)
Chênh lệch lãi suấttráiphiếu chính phủ=phần chênh lệch
giữalãisuất trái phiếu chính phủ tạinước đang phát triểnvà
trái
phiếu
kho
bạc
Mỹ
có
cùng
thời
gian
đáo
hạn
trái
phiếu
kho
bạc

Mỹ
có
cùng
thời
gian
đáo
hạn
.
ấ ầ
Lợi su
ấ
t yêu c
ầ
u
Ví dụ 6: Robert Rodriguez, một chuyên viên phân tích tập đoàn Omni
Corporation đang ướctínhphầnbùrủiroquốcgiađể tính toán lợisuấtyêucầu
khi đầutư vào Venezuela. Rodrigues đãcónhững thông tin sau:
ấ ế ế ằ ồ
•Lãi su
ấ
t trái phi
ế
u chính phủ thời hạn 10 năm y
ế
t giá b
ằ
ng đ
ồ
ng USD của
Venezuela là 8,6%.

•Lãi suất trái phiếu kho bạc thời hạn 10 năm của Mỹ là 4,8%
Độ lệ hhẩ hà ă ủ hỉ ố thị t ờ hứ kh á V l là
•
Độ

lệ
c
h
c
h
u
ẩ
n
hà
ng n
ă
m c
ủ
a c
hỉ
s
ố

thị

t
rư
ờ
ng c
hứ

ng
kh
o
á
n
V
enezue
l
an
là

32%
•Độ lệch chuẩn hàng năm của trái phiếu chính phủ Venezula, thời hạn 10
nămyếtgiábằng đồng USD là 22%
năm
,
yết

giá

bằng

đồng

USD

là

22%
•Beta của dự án là 1,25

•Lợi suất dự kiến của thị trường là 10,4%
•
Lãi suất phi rủirolà
4,2%
Lãi

suất

phi

rủi

ro

là

4,2%
Hãy tính phần bù rủi ro quốc giá và lợi suất yêu cầu khi đầu tư vào Venezula của
Omi?
Lợi suất yêu cầu
Trả lời:
Phần bù rủi ro:
%53,50553,0
22,0
32,0
038,0
22,0
32,0
)048,0086,0( ==
⎥

⎦
⎤
⎢
⎣
⎡
=
⎥
⎦
⎤
⎢
⎣
⎡
−=CRP
Chi phí vốn cổ phần:
(
)()
()
(
)
1173
0
25
1
042
0
0553,0042,0104,025,1042,0
)(
+
+−+=
+−+= CRPRRERRE

RFRMKTRFR
β
(
)
%86,181886,0
1173
,
0
25
,
1
042
,
0
==
+
=
Xác định tốc độ tăng trưởng g
•
b
:
tỷ
lệ
lợi
nhuận
giữ
lại
bROEg *=
b
:


tỷ
lệ
lợi
nhuận
giữ
lại
•ROE: tỷ lệ thu nhậptrênvốnchủ sở hữu
•Giả đ
ị
nh các khoảntáiđ
ầ
ut
ư
đ
ề
ucól
ợ
isu
ấ
t
ị
ợ
bằng ROE
•Tốc độ tăng trưởng g đượcgọilàtốc độ tăng
ề
trưởng
bề
nvững hay nộitại, là tỷ lệ tăng trưởng
bềnvững khi công ty không sử dụng các nguồn

vốn
bên
ngoài
(chỉ
dựa
vào
lợi
nhuận
để
lại
để
vốn
bên
ngoài
(chỉ
dựa
vào
lợi
nhuận
để
lại
để
tăng trưởng).
Xác định tốc độ tăng trưởng g
Nếu các
y
ếutố khác khôn
g
tha
y

đổithì
y
g
y
•Nếulợi nhuận biên ròng tăng, ROE sẽ tăng
•
Nếu
ROE
tăng g=ROE
x
b
sẽ
tăng
•
Nếu
ROE
tăng
,
g=ROE
x
b
sẽ
tăng
•Nếugtăng, chênh lệch giữa k và g giảm
Nế
k
iả
iá
ổ
hiế

tă
•
Nế
u
k
-g g
iả
m, g
iá
c
ổ
p
hiế
u
tă
ng
Nhậnxét
•Môhìnhtăng trưởng cổ tức không
định
giá
được
các
công
ty
không
trả
cổ
định
giá
được

các
công
ty
không
trả
cổ
tứcthường xuyên
•Đốivới mô hình Gordon: giảđịnh
quan
trọng
nhất
là
tốc
độ
tăng
trưởng
quan
trọng
nhất
là
tốc
độ
tăng
trưởng
cổ tức luôn không đổivànhỏ hơnlãi
suất
chiết
khấu
(g<r)
suất

chiết
khấu
(g<r)
Định giá cổ phiếutheotỷ số PE
(price earning ratio)
•PE=P/EPS
•Theo DDM
D
1
gr
E
D
E
P
−
=
1
1
0
1
D
1
/E
1
: Là tỷ lệ trả cổ tức (dividend payout ratio)
P/E
h
th ộ
à
3

ế
tố
P/E

ph
ụ
th
u
ộ
cv
à
o
3
y
ế
u
tố
:
•Tỷ lệ trả cổ tức(tácđộng 2 chiều đếnP/E)
•Lãi suấtyêucầu(Ngượcchiều)
Tỷ
lệ
tă
t ở
ổ
tứ
(
ù
hiề
)

•
Tỷ
lệ
tă
ng
t
rư
ở
ng c
ổ
tứ
c
(
c
ù
ng c
hiề
u
)
Định
giá
theo
phương
Định
giá
theo
phương
pháp PE
•PE có thể là PE hiệntại (PE trailing) tứclàgiáhiện
tại chia cho EPS gầnnhất. Tuy nhiên nhà đầutư

h ờ
â
đế
PE
fd
h
là
PE
t
h
ư
ờ
ng quan t
â
m
đế
n
PE
f
orwar
d
h
ay
là
PE
trong
tương lai là giá hiệntại/ EPS ước tính trong tương lai
•
Nếu
một

cổ
phiếu
được
giao
dịch
với
mức
PE
cao
thì
•
Nếu
một
cổ
phiếu
được
giao
dịch
với
mức
PE
cao
thì
có thể có hai ý nghĩalànhàđầutư kỳ vọng vào cổ
p
hi
ế
u đócómứctăn
g
trưởn

g
cao. Tu
y
nhiên tron
g
p
g
g
y
g
trường hợp khác PE có thể cao nếuEPSthấp.
•Định giá PE thông thường là ngườitadựđoán EPS
ế
ấ
củamột công ty trong nămti
ế
ptheovàl
ấ
yEPSnhân
với PE trung bình ngành sẽ ra đượcgiácổ phiếu đó
Định giá theo phương pháp PE
ƯớctínhEPS.Để ước tính được EPS, chuyên viên phân tích
cầndự báo được doanh thu và lợi nhuậnbiêncủa công ty.
•
Dự
báo
doanh
thu
thường
dựa

trên
các
nhân
tố
ảnh
hưởng
•
Dự
báo
doanh
thu
thường
dựa
trên
các
nhân
tố
ảnh
hưởng
đến doanh thu như xu hướng kinh tế chung hay các nhân tố
đặc thù của công ty và của ngành.
ấ
ể
ằ
•Tỷ su
ấ
tlợi nhuậnbiêncóth
ể
ướctínhb
ằ

ng cách
p
hân tích
chiếnlượccạnh tranh, xu hướng hiệuquả hoạt động sảnxuất
kinh doanh và m
ố
i
q
uan h
ệ
vớin
g
ành củacôn
g
t
y
.
q
ệ
g
g
y
•EPS được tính bằng thu nhập(doanhthudự báoxlợi nhuận
biên dự kiến) chia cho số lượng cổ phiếu đang lưu hành.
Định giá theo phương pháp PE
ƯớctínhP/E.Hệ số P/E củamột công ty được ướctínhbằng 2 phương
pháp:
•
Phân
tích

vĩ
mỗ
P/E
Phương
pháp
này
ước
tính
P/E
của
công
ty
bằng
•
Phân
tích
vĩ
mỗ
P/E
.
Phương
pháp
này
ước
tính
P/E
của
công
ty
bằng

việcsosánhP/Ecủa công ty vớiP/Ecủa ngành và P/E củathị trường
•Phân tích vi mô P/E. Tính toán hệ số P/E
9Ướctínht
ỷ
l
ệ
trả cổ tứcd
ự
kiếncủacôn
g
t
y,
D
1
/E
1
b
ằn
g
vi
ệ
c
p
hân
ỷ
ệ
ự
g
y,
1

1
g
ệ
p
tích tương đồng lịch sử trả cổ tức, mục tiêu của công ty và ngành
9Ướctínhlợisuấtyêucầutrênvốnchủ của công ty; R=RFR+
β(R
mk
t
-
R
f
)
9Ước tính tỷ lệ tăng trưởng dự kiến g=bxROE. ROE có thể được tính
thông qua phương trình Dupon (ROE=lợi nhuận biên x vòng quay
tổng tài sản x đòn bảy tài chính)
9
Tí h hệ ố P/E d kiế (P/E)
(D
/E
)/(k
)
9
Tí
n
h

hệ
s
ố


P/E

d
ự
kiế
n;
(P/E)
1
=
(D
1
/E
1
)/(k
-g
)
Định giá cổ phiếutheophương
pháp PE
Ví dụ 8:Cổ phiếu Apton Corp hiện đang giao
Dị h
ới
iá
32
USD/ ổ
hiế
à
d
kiế
t ả

ổ
Dị
c
h
v
ới
g
iá
32
USD/
c
ổ
phiế
uv
à
dự
kiế
n
t
r
ả
c
ổ
tức 0,96 USD trong những nămtới. Một
hê
iê
hâ
íh
d
kiế

h
hậ
ê
ổ
c
h
uy
ê
nv
iê
n
phâ
nt
í
c
h
dự
kiế
nt
h
un
hậ
ptr
ê
nc
ổ
phiếuvàonămtớilà3USDvàP/Ecuốinăm
ầ
ấ
ầ

đó là 12x.Một nhà đ
ầ
ut
ư
có lợisu
ấ
tyêuc
ầ
ulà
14,5% có nên mua cổ phiếu Apton dựatrên
p
hân tích này không?
Đ
ị
nh
g
iá cổ
p
hi
ế
u theo
ị g p
phương pháp PE
Trả lời:
Trả

lời:
Dựa trên thu nhập ước tính trên cổ phiếu (E
1
) là 3 USD và P/E

ước tính 12x, giá cuối năm là 3x12=36 và tổng lợi tức là:
%5,15
32
96,03236
=
+−
Nhà đầutư nên mua cổ phiếuvìlợisuất ước tính 15,5%
lớnhơnlợisuấtyêucầu 14.5%
Định giá cổ phiếu theo phương pháp PE
Nhậnxét
Ưu điểm
•Sứcmạnh thu nhập, được đobằng thu nhậptrêncổ
ế
ế
ố
ế
ầ
p
hi
ế
u (EPS) là y
ế
ut
ố
c
ơ
b
ản quy
ế
t định giá trịđ

ầ
ut
ư
P/E
ất
hổ
biế
t
ộ
đồ
đầ
t
Cá
hiê
•
P/E
r
ất
phổ
biế
n
t
rong c
ộ
ng
đồ
ng
đầ
u
tư

:
Cá
cng
hiê
n
cứuthựctế cho thấysự khác biệtvề P/E có mối liên
quan
mật
thiết
đến
lợi
suất
trung
bình
dài
hạn
của
cổ
quan
mật
thiết
đến
lợi
suất
trung
bình
dài
hạn
của
cổ

phiếu
Nhận Xét
Nhược điểm
•
Thu nhậpcóthể bị âm và hệ số P/E không có ý
Thu

nhập

có

thể

bị

âm

và

hệ

số

P/E

không

có

ý


nghĩa
•Sự biến động và không ổn định của thu nhập
ố
làm cho khó lý giải các chỉ s
ố
P/E
•Việc cố ý tác động đến thu nhập báo cáo trong
kh ô khổ h ẩ kế tá óthể dẫ đế
kh
u
ô
n
khổ
c
h
u
ẩ
n mực
kế

t
o
á
n c
ó

thể

dẫ

n
đế
n sự
thiếu tương đồng các hệ số P/E của các công ty.
Định giá cổ phiếu theo phương pháp PB
P/B=giá thị trường của vốn chủ sở hữu/giá trị sổ sách của VCSH
=giá trị thị trường trên cổ phiếu/giá trị sổ sách trên cổ phiếu.
- Trong đó:
Giá tr
ị
s
ổ
sách của VCSH= VCSH của c
ổ
đôn
g

p
h
ổ
thôn
g
=
(
t
ổ
n
g
tài
ị

gp g( g
sản-tổng nợ)-cổ phiếu ưu đãi.
- Giá trị sổ sách thường được điều chỉnh, ví dụ chỉ tính giá trị sổ sách
của TSHH =VCSH
TSVH
của

TSHH

=VCSH
-
TSVH
- Điều chỉnh để đảm bảo tương đồng giữa FIFO, LIFO, các chuẩn mực
kế toán GAAP, IFRS, VAS…