CHỈ SỐ TÍN NHIỆM


TS. ĐẶNG THỊ XUÂN MAI
Bộ môn Kinh tế Xây dựng
Khoa Vận tải – Kinh tế
Trường Đại học Giao thông Vận tải


Tóm tắt: Bài báo đưa ra phương pháp xác định chỉ tiêu đánh giá mức độ tín nhiệm của
doanh nghiệp trong phân tích tài chính và các biện pháp cải thiện chỉ tiêu này.

Summary: This paper provides the method to calculate the credit rating of a corporation
from financial history and current assets and liabilities and how to improve the accuracy of
those indices.

I. ĐẶT VẤN ĐỀ
Khi phân tích tình hình tài chính của
doanh nghiệp sử dụng rất nhiều chỉ tiêu khác
nhau. Mỗi đối tượng quan tâm đến tình hình
tài chính của doanh nghiệp ở một góc độ khác
nhau do vậy sử dụng một chỉ tiêu phân tích
khác nhau. Việc đưa ra một chỉ tiêu đánh giá
mức độ tín nhiệm được quốc tế công nhận là
sử dụng rộng rãi có ý nghĩa quan trọng.
II. NỘI DUNG
Việc tìm ra một công cụ để đánh giá mức
độ ổn định tài chính của một công ty luôn là
một trong những mối quan tâm hàng đầu của
các nhà nghiên cứu về tài chính doanh nghiệp.

Có nhiều công cụ đã được phát triển để làm
việc này. Trong đó chỉ số Z là công cụ được
cả hai giới học thuật và thực hành công nhận
và đã được sử dụng rộng rãi trên thế giới. Chỉ
số này được đề xuất bởi giáo sư Edward I.
Altman trường kinh doanh Leorand. N. Sterm
thuộc đại học NewYork với việc nghiên cứu
khá công phu một số lượng lớn các công ty
khác nhau tại Mỹ. Mặc dù chỉ số Z được đề
xuất tại Mỹ, nhưng đã được sử dụng ở nhiều
nước trên thế giới với độ tin cậy cao. Chỉ số Z
bao gồm 5 chỉ số X1; X2; X3; X4; X5.
Trong đó:
X1 - tỷ số vốn lưu động trên tổng tài sản
(working capital/total Assets).
X2 - tỷ số lợi nhuận giữ lại trên tổng tài
sản (retain earning/ total Assets).
X3 - tỷ số lợi nhuận trước lãi vay và thuế
trên tổng tài sản (EBIT/ total Assets).
X4 - Giá trị thị trường của vốn chủ sở
hữu trên giá trị sổ sách của tổng nợ (Market
value of total liabilities).
X5 - Tỷ số doanh số trên tổng tài sản
(Sales/ total Assets)
Đối với doanh nghiệp thuộc các ngành
sản xuất (đã cổ phần hoá) Z có công thức như
sau:


Z = 1,2 X1 + 1,4 X2 + 3,3 X3 + 0,66 X4

+ 0,999 X5
Nếu Z > 2,99 tài chính doanh nghiệp nằm
trong vùng an toàn chưa có nguy cơ phá sản
Nếu 1,8 < Z < 2,99 tài chính doanh
nghiệp nằm trong vùng cảnh báo, có thể có
nguy cơ phá sản
Nếu Z < 1,8 tài chính doanh nghiệp nằm
trong vùng nguy hiểm, nguy cơ phá sản cao
Từ một chỉ số Z, giáo sư Edward I.
Altman đã phát triển ra chỉ số Z’ như sau:
Z’ = 0,717 X1 + 0,847 X2 + 3,107 X3 +
0,42 X4 + 0,998 X5
Nếu Z’ > 2,9 doanh nghiệp nằm trong
vùng an toàn chưa có nguy cơ phá sản cao
Nếu 1,23 < Z’ < 2,9: doanh nghiệp nằm
trong vùng cảnh báo, có thể có nguy cơ phá
sản
Nếu Z’ < 1,23 doanh nghiệp nằm trong
vùng nguy hiểm, nguy cơ phá sản cao
Vì có sự khác nhau khá lớn giữa các
ngành nên X5 được loại ra khỏi công thức Z
và Z’; và chỉ số Z” có thể dùng cho hầu hết tất
cả các ngành, các loại hình doanh nghiệp
Z” = 6,56 X1 + 3,26 X2 + 6,72 X3 +
1,05X4
Nếu Z’’ > 2,6 tài chính doanh nghiệp
nằm trong vùng an toàn chưa có nguy cơ phá
sản
Nếu 1,1 < Z’’ < 2,6 tài chính doanh
nghiệp nằm trong vùng cảnh báo, có thể có

nguy cơ phá sản
Nếu Z’’ < 1,1 tài chính doanh nghiệp
nằm trong vùng nguy hiểm, nguy cơ phá sản
cao
Ngoài tác dụng cảnh báo dấu hiệu phá
sản, giáo sư Edward I. Altman Altman, tác
giả của chỉ số này đã phát triển tiếp hệ số Z’’
điều chỉnh. Chỉ số này bằng với chỉ số Z”+
3,25 (các vùng cảnh báo phá sản vì thế cũng
được tăng lên 3,25). Ông đã nghiên cứu trên
700 công ty và tìm ra sự tương đồng giữa chỉ
số Z” điều chỉnh với hệ số tín nhiệm
Z”
ĐC
= 3,25 + 6,56 X1 + 3,26 X2 + 6,72
X3 + 1,05X4
Như vậy doanh nghiệp cần quan tâm đến
giá trị của chỉ tiêu Z; cần phải tăng chỉ số Z để
giảm thiểu khả năng phá sản
Để tăng chỉ số Z cần phải tăng tử số và
giảm mẫu số của từng chỉ số X. Quan sát 5 chỉ
số X, có thể nhận thấy tổng tài sản là mẫu số
của 4 chỉ tiêu X1; X2; X3; X4. Do đó nếu
giảm tổng tài sản thì có nghĩa là giảm quy mô
hoạt động của doanh nghiệp, vì vậy chỉ tiêu
mẫu số này không thể làm giảm một cách cơ
học được. Doanh nghiệp chỉ có thể giảm
những tài sản không tham gia vào hoạt dộng
sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp; tức là
giảm các tài sản không góp phần trực tiếp hay

gián tiếp tạo ra doanh thu. Nếu bán chúng đi,
doanh nghiệp sẽ giảm được các mẫu số ở các
chỉ tiêu X nói trên. Mặt khác khi thanh lý, bán
đi những tài sản thừa, tài sản không cần dùng
cho hoạt động sản xuất kinh doanh, doanh
nghiệp sẽ nhận thêm đượcc một khoản tiền
mặt; và khi đó vốn lưu động - ở chỉ tiêu X1
(tử số X1) sẽ tăng lên. Bên cạnh đó, chi phí
khấu hao cũng sẽ giảm xuống, dẫn đến lợi
nhuận sẽ tăng lên, tức là tử số của X2, X3 sẽ
tăng theo.
Trong trường hợp, tài sản hình thành
bằng nguồn vốn vay nợ, khi bán chúng đi, vốn
lưu động có thể tăng liền lúc đó, nhưng tổng
nợ (mẫu số của chỉ tiêu X4) sẽ giảm xuống,


chi phí lãi vay và khấu hao cũng giảm theo.
Và như vậy lợi nhuận sẽ tăng lên tử số của chỉ
tiêu X2, X3 sẽ tăng lên sau đó.
Rõ ràng việc bán đi những tài sản không
hoạt động sẽ tạo ra ảnh hưởng rất tốt đến sự
tăng trưởng của chỉ số Z. Dĩ nhiên, không
phải tài sản nào bán đi cũng có thể đưa chỉ số
Z lên, có những tài sản bán đi sẽ làm ảnh
hưởng đến doanh thu (tử số của chỉ tiêu X5)
và ảnh hưởng gián tiếp đến các tử số của chỉ
tiêu X2, X3.
Để tăng tử số X2, X3 doanh nghiệp cần
phải tạo điều kiện thuận lợi để tăng lợi nhuận

thông qua các hoạt động kinh doanh của chính
mình; hay thậm chí là tăng lợi nhuận từ những
hoạt động không thường xuyên (hoạt động bất
thường).
Để tăng tử số X3 - lợi nhuận giữ lại,
doanh nghiệp cần phải để ý đến mức chia cổ
tức cho nhà đầu tư, cổ tức chia ít thì lợi nhuận
giữ lại sẽ tăng lên. Tuy vậy, doanh nghiệp
không thể giảm đến mức quá thấp vì khi đó
nhà đầu tư sẽ phản ứng, dẫn đến giá cổ phiếu
thấp và tất nhiên sẽ làm giảm tử số của X4 và
không thể tăng chỉ số Z.
Để tăng chỉ tiêu doanh thu - tử số X5,
doanh nghiệp cần phải tăng cường năng lực
hoạt động kinh doanh của mình. Đặc biệt là
phải chú trọng tới việc tăng hiệu quả sản xuất
kinh doanh; phải chú ý mối quan hệ hợp lý
giữa tốc độ tăng chi phí và tốc độ tăng doanh
thu. Nếu chi phí tăng quá cao thì tử số của các
chỉ tiêu X1, X2, X3 sẽ giảm; và khi đó việc
tăng tử số X5 sẽ là vô nghĩa vì không đủ sức
bù đắp cho sự giảm của các chỉ tiêu X1, X2,
X3.
Cuối cùng để tăng X4, phải chú ý làm
tăng giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu
bằng cách tăng giá trị cổ phiếu đối với công ty
đã cổ phần hoá; hoặc tăng giá trị tài sản thực
sự sử dụng hữu ích trong hoạt động sản xuất
kinh doanh. Tuy nhiên đây không phải là công
việc dễ thực hiện, có một cách đơn giản hơn là

giảm bớt nợ. Doanh nghiệp có thể dùng tiền
mặt để trả nợ, nhưng cần thận trọng nếu lựa
chọn giải pháp này, vì khi đó vốn lưu động sẽ
bị giảm, có thể ảnh hưởng gián tiếp đến doanh
thu lợi nhuận. Một giải pháp tốt hơn và
thường được lựa chọn là bán bớt những tài sản
không tham gia vào hoạt động sản xuất kinh
doanh.
Ở Việt Nam hiện nay, trong khi chưa có
hệ số tín nhiệm chính thức, việc có thể tự ước
tính hệ số tín nhiệm là khá cần thiết và lý thú
đối với các nhà đầu tư và quản lý tài chính.
Việc mời các tổ chức đánh giá của thế giới
xếp hạng hệ số tín nhiệm của trái phiếu, cổ
phiếu cũng chưa phổ biến. Cho đến hiện tại
mới chỉ có một cơ quan quản lý của Chính
phủ và 2 Ngân hàng đầu tư và phát triển Việt
Nam (BIDV) và Ngân hàng (Techcom bank)
sử dụng chỉ số Z để đánh giá, xếp hạng, mức
độ tín nhiệm của các doanh nghiệp trong việc
quyết định phát hành trái phiếu, cổ phiếu.
Sự tương đồng giữa chỉ số Z” điều chỉnh
và định mức tín nhiệm được thể hiện trong
bảng sau:

Z” điều
chỉnh
Định mức
tín nhiệm


>8,15 AAA
7,60- 8,15 AA+
7,30- 7,60 AA
7,00- 7,30 AA-
6,85- 7,00 A+
Doanh
nghiệp
nằm
trong
vùng an
toàn
chưa có
nguy cơ
6,65- 6,85 A
Trái
phiếu
có thể
đầu tư


6,40- 6,65 A-
6,25- 6,40 BBB+
phá sản




5,85- 6,25 BBB
5,65- 5,85 BBB-
5,25- 5,65 BB+

4,95- 5,25 BB
4,75- 4,95 BB-
4,50- 4,75 B+
Doanh
nghiệp
nằm
trong
vùng
cảnh
báo, có
thể có
nguy cơ
phá sản

4,15- 4,50 B
Trái
phiếu
có độ
rủi ro
cao
3,75- 4,15 B-
3,20- 3,75 CCC+
2,50- 3,20 CCC
1,75- 2,50 CCC-
Doanh
nghiệp
nằm
trong
vùng
nguy

hiểm,
nguy cơ
phá sản
cao

0- 1,75 D
Trái
phiếu
không
nên
đầu tư
III. KẾT LUẬN
Chỉ số Z là một công cụ quan trọng để
đánh giá mức độ ổn định về tình hình tài
chính doanh nghiệp. Tuỳ theo từng loại hình
doanh nghiệp, lĩnh vực hoạt động sản xuất
kinh doanh mà phương pháp đánh giá có khác
nhau đôi chút. Các yếu tố quản lý ngành, môi
truờng kinh doanh, chiến lược Marketting,
chính sách quản lý sẽ được xem xét tổng hợp
thông qua các chỉ số chính phản ánh tình hình
tài chính của doanh nghiệp. Vì vậy chỉ số Z
được sử dụng như một chỉ tiêu phản ánh độ
tín nhiệm của chủ đầu tư, ngân hàng, bán
hàng, khách hàng đối với tình hình tài chính
của doanh nghiệp.

Tài liệu tham khảo
[1]. Trang Web
chỉ số Z

công cụ phát hiện nguy cơ phá sản và xếp hạng
định mức tín dụng.
[2]. Dùng chỉ số Z để ước tính hệ số tín nhiệm .
Lâm Minh Chánh
[3]. PGS. TS. Nguyễn Năng Phúc. Phân tích tài
chính công ty cổ phần NXB. Thống kê 2004
♦