BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH
----------o0o----------

TRẦN TRIỆU ANH KHOA

TÁC ĐỘNG CỦA TRÁCH NHIỆM XÃ HỘI VÀ
CẤU TRÚC VỐN CHỦ SỞ HỮU ĐẾN RỦI RO
KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT
TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ

Tp. Hồ Chí Minh – Năm 2023


2


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH
----------o0o---------TRẦN TRIỆU ANH KHOA
TÁC ĐỘNG CỦA TRÁCH NHIỆM XÃ HỘI VÀ
CẤU TRÚC VỐN CHỦ SỞ HỮU ĐẾN RỦI RO
KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT
TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHỐN VIỆT NAM

Chun ngành: Tài chính – Ngân hàng
Mã số: 9340201
LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ
NGƯỜI

HỌC:

HƯỚNG

DẪN

KHOA

1. PGS. TS. Bùi Kim Yến
2. TS. Nguyễn Thị Thuỳ Linh

Tp. Hồ Chí Minh – Năm 2023


i

LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan rằng đề tài “Tác động của trách nhiệm xã hội và cấu trúc vốn chủ
sở hữu đến rủi ro kiệt quệ tài chính doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng
khoán Việt Nam” là cơng trình của tác giả. Những thơng tin và dữ liệu dùng trong
đề tài là trung thực, chính xác và đáng tin cậy. Các nội dung trích dẫn đều được
chính tác giả thu thập từ các nguồn khác nhau và được ghi rõ nguồn gốc trong phần
tài liệu tham khảo.
Tp.HCM, ngày … tháng … năm 2023
Tác giả

Trần Triệu Anh Khoa


ii


LỜI CẢM ƠN
Lời đầu tiên, tôi xin gửi lời cảm ơn đến trường Đại học Kinh Tế TP.HCM, ngôi
trường đã gắn bó cũng như tạo những nền móng đầu tiên trong suốt quá trình học
tập và nghiên cứu khoa học của tôi từ bậc cử nhân, cao học và nghiên cứu sinh.
Những kiến thức quý báu mà nhà trường truyền đạt đã hỗ trợ cho tơi rất nhiều trong
q trình thực hiện luận án, trong công tác nghiên cứu và giảng dạy của tôi tại
trường Đại học Công Nghiệp TP.HCM.
Tôi xin gửi lời cảm ơn đến người hướng dẫn khoa học thứ nhất, PGS. TS Bùi Kim
Yến, cô đã dành nhiều thời gian cho việc hướng dẫn và hỗ trợ cho tơi trong suốt q
trình làm luận án.
Tơi xin gửi lời cảm ơn đến người hướng dẫn khoa học thứ hai, TS Nguyễn Thị
Thuỳ Linh, cô đã hỗ trợ cung cấp các kênh kết nối, gợi ý hướng tiếp cận và giúp đỡ
tơi hồn thành luận án.
Trong q trình thực hiện luận án, tôi xin gửi lời cảm ơn đến Quý Thầy/Cô trong
Hội đồng Khoa học các cấp và Ban biên tập của các Tạp chí Phát triển & Hội nhập Đại học Kinh tế Tài chính TP.HCM, Tạp chí Kinh tế và Ngân hàng châu Á - Đại
học Ngân hàng TP.HCM đã có những ý kiến phản biện quan trọng giúp tơi hồn
thành các nội dung trong luận án.
Và cuối cùng, tôi xin gửi lời cảm ơn đến Quý Thầy/Cô Khoa Ngân hàng, Viện Đào
tạo Sau Đại học - Đại học Kinh tế TP.HCM đã nhiệt tình hỗ trợ cũng như tạo những
điều kiện thuận lợi nhất cho tôi trong suốt q trình học tập tại trường.
Tơi xin trân trọng cảm ơn !
Tác giả
Trần Triệu Anh Khoa


iii

MỤC LỤC
LỜI CAM ĐOAN.............................................................................................i

LỜI CẢM ƠN..................................................................................................ii
MỤC LỤC......................................................................................................iii
DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT......................................................................viii
DANH MỤC BẢNG........................................................................................x
DANH MỤC BIỂU ĐỒ................................................................................xii
TÓM TẮT LUẬN ÁN..................................................................................xiii
ABSTRACT...................................................................................................xv
CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU........................................................................................1
1.1 Sự cần thiết của vấn đề nghiên cứu...................................................................1
1.2 Mục tiêu nghiên cứu.........................................................................................3
1.3 Câu hỏi nghiên cứu...........................................................................................4
1.4 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu.....................................................................5
1.4.1 Đối tượng nghiên cứu:....................................................................................5
1.4.2 Phạm vi nghiên cứu:.......................................................................................5
1.5 Phương pháp nghiên cứu..................................................................................5
1.6 Những đóng góp mới về mặt học thuật và thực tiễn.........................................7
1.6.1 Đóng góp về mặt học thuật.............................................................................7
1.6.2 Đóng góp về mặt thực tiễn.............................................................................8
1.7 Cấu trúc của luận án..........................................................................................9
CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM.......11


iv

2.1 Tổng quan về cấu trúc VCSH.........................................................................11
2.1.1 Sự phát triển của khái niệm cấu trúc VCSH.................................................11
2.1.2 Đo lường cấu trúc VCSH.............................................................................12
2.1.3 Lý thuyết quyền tài sản.................................................................................13
2.2 Tổng quan về trách nhiệm xã hội doanh nghiệp..............................................14
2.2.1 Sự phát triển của khái niệm trách nhiệm xã hội doanh nghiệp.....................14

2.2.2 Đo lường trách nhiệm xã hội doanh nghiệp..................................................16
2.2.3 Mô hình kim tự tháp CSR của Carroll..........................................................19
2.3 Tổng quan về rủi ro kiệt quệ tài chính............................................................21
2.3.1 Sự phát triển của khái niệm rủi ro kiệt quệ tài chính....................................21
2.3.2 Đo lường rủi ro kiệt quệ tài chính.................................................................23
2.3.3 Lý thuyết đại diện.........................................................................................29
2.4 Cơ sở lý thuyết và nghiên cứu thực nghiệm về tác động cấu trúc VCSH đến rủi
ro kiệt quệ tài chính.................................................................................................30
2.4.1 Thuyết đại diện tích cực...............................................................................30
2.4.2 Thuyết đại diện hành vi................................................................................30
2.4.3 Vấn đề đại diện và rủi ro kiệt quệ tài chính..................................................32
2.4.4 Các nghiên cứu thực nghiệm về tác động của cấu trúc VCSH đến rủi ro kiệt
quệ tài chính............................................................................................................33
2.4.4.1 VCSH của cổ đơng lớn và rủi ro kiệt quệ tài chính...................................33
2.4.4.2 VCSH của nhà đầu tư tổ chức và rủi ro kiệt quệ tài chính........................34
2.4.4.3 VCSH của Nhà nước và rủi ro kiệt quệ tài chính......................................35
2.4.4.4 VCSH của ban điều hành và rủi ro kiệt quệ tài chính...............................35


v

2.5 Cơ sở lý thuyết và nghiên cứu thực nghiệm về tác động trách nhiệm xã hội đến
rủi ro kiệt quệ tài chính............................................................................................36
2.5.1 Lý thuyết ba điểm mấu chốt.........................................................................36
2.5.2 Lý thuyết bên liên quan................................................................................38
2.5.3 Các nghiên cứu thực nghiệm về tác động của trách nhiệm xã hội đến rủi ro
kiệt quệ tài chính.....................................................................................................40
2.6 Tác động của trách nhiệm xã hội đến rủi ro kiệt quệ tài chính trong các điều
kiện hình thái cấu trúc VCSH khác nhau – Khoảng trống nghiên cứu....................42
CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU......................................................49

3.1 Nghiên cứu tác động của cấu trúc VCSH đến rủi ro kiệt quệ tài chính...........49
3.1.1 Mơ tả biến nghiên cứu..................................................................................49
3.1.1.1 Biến phụ thuộc rủi ro kiệt quệ tài chính – Biến nhị phân..........................49
3.1.1.2 Biến độc lập cấu trúc VCSH.....................................................................50
3.1.1.3 Biến kiểm soát..........................................................................................50
3.1.2 Dữ liệu nghiên cứu.......................................................................................53
3.1.3 Phương pháp nghiên cứu..............................................................................55
3.1.4 Xây dựng mô hình hồi quy – Mơ hình logit điều kiện..................................56
3.2 Nghiên cứu tác động của trách nhiệm xã hội và cấu trúc VCSH đến rủi ro kiệt
quệ tài chính............................................................................................................57
3.2.1 Mơ tả biến nghiên cứu..................................................................................57
3.2.1.1 Biến phụ thuộc rủi ro kiệt quệ tài chính – Biến liên tục............................57
3.2.1.2 Biến độc lập trách nhiệm xã hội................................................................59
3.2.1.3 Biến độc lập cấu trúc VCSH.....................................................................63
3.2.1.4 Biến kiểm soát..........................................................................................63


vi

3.2.2 Dữ liệu nghiên cứu.......................................................................................66
3.2.3 Phương pháp nghiên cứu..............................................................................68
3.2.4 Xây dựng mơ hình hồi quy – Mơ hình tuyến tính.........................................70
CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU.................................................................73
4.1 Kết quả nghiên cứu tác động cấu trúc VCSH đến rủi ro kiệt quệ tài chính.....73
4.1.1 Thống kê mơ tả.............................................................................................73
4.1.2 Kiểm định đa cộng tuyến..............................................................................75
4.1.3 Kết quả hồi quy đánh giá tác động của cấu trúc VCSH đến rủi ro kiệt quệ tài
chính ...................................................................................................................... 75
4.1.4 Kiểm định tác động biên...............................................................................78
4.2 Kết quả nghiên cứu tác động của trách nhiệm xã hội và cấu trúc VCSH đến rủi

ro kiệt quệ tài chính.................................................................................................79
4.2.1 Thống kê mơ tả.............................................................................................79
4.2.2 Kiểm định đa cộng tuyến..............................................................................83
4.2.3 Kiểm định hiện tượng tự tương quan và phương sai thay đổi.......................86
4.2.4 Kiểm định lựa chọn mơ hình hồi quy đánh giá tác động trách nhiệm xã hội
đến rủi ro kiệt quệ tài chính – Phương pháp ước lượng OLS, FEM, REM..............86
4.2.5 Kết quả hồi quy đánh giá tác động trách nhiệm xã hội đến rủi ro kiệt quệ tài
chính – Phương pháp FGLS và OLS_Cluster..........................................................90
4.2.6 Kết quả hồi quy đánh giá tác động của các nội dung trách nhiệm xã hội đến
rủi ro kiệt quệ tài chính – Phương pháp FGLS và OLS_Cluster..............................94
4.3 Kết quả nghiên cứu tác động của cấu trúc VCSH đến mối tương quan giữa
trách nhiệm xã hội và rủi ro kiệt quệ tài chính.........................................................97
4.3.1 Kết quả hồi quy sử dụng biến tương tác (cấu trúc VCSH) kết hợp với phương
pháp FGLS và OLS_Cluster....................................................................................97


vii

4.3.2 Kết quả hồi quy đánh giá tác động của trách nhiệm xã hội đến rủi ro kiệt quệ
tài chính trong mẫu nghiên cứu phân loại theo mức độ tỷ lệ VCSH thành phần. . .101
4.4 Kiểm định vấn đề nội sinh và tính vững trong nghiên cứu – Phương pháp
2SLS và 2SGMM..................................................................................................105
CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ HÀM Ý CHÍNH SÁCH............................................108
5.1 Kết luận........................................................................................................108
5.2 Hàm ý chính sách..........................................................................................110
5.2.1 Đối với doanh nghiệp.................................................................................111
5.2.2 Đối với các cơ quan quản lý.......................................................................113
5.3 Hạn chế.........................................................................................................115

Các bài báo khoa học liên quan đến nội dung luận án............................116

TÀI LIỆU THAM KHẢO..........................................................................xvii
Phụ lục 1: Phiếu chấm điểm trách nhiệm xã hội doanh nghiệp...........................xxxii
Phụ lục 2: Danh sách các doanh nghiệp niêm yết sử dụng trong nghiên cứu tác
động của cấu trúc VCSH đến rủi ro kiệt quệ tài chính........................................xxxiii
Phụ lục 3: Danh sách các doanh nghiệp niêm yết sử dụng trong nghiên cứu tác
động của trách nhiệm xã hội và cấu trúc VCSH đến rủi ro kiệt quệ tài chính.......xvii
Phụ lục 4: Kết quả ước lượng, kiểm định và các phương pháp xử lý mơ hình liên
quan đến nghiên cứu tác động của cấu trúc VCSH đến rủi ro kiệt quệ tài chính trích
xuất trực tiếp từ phần mềm STATA 17..................................................................xviii
Phụ lục 5: Kết quả ước lượng, kiểm định và các phương pháp xử lý mơ hình liên
quan đến nghiên cứu tác động của trách nhiệm xã hội và cấu trúc VCSH đến rủi ro
kiệt quệ tài chính trích xuất trực tiếp từ phần mềm STATA 17...............................xxx


viii

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT
STT

Từ viết
tắt

1

2SLS

2

2SGMM


3

BCTN

4

BO

Blockholder ownership

Vốn cổ phần cổ đơng lớn

5

BTC

 

Bộ Tài chính

6

BTL

Triple bottom line

Ba điểm mấu chốt

7


CSR

Corporate social responsibility

Trách nhiệm xã hội doanh nghiệp

8

ESG

Environmental, social & corporate
governance index

Chỉ số môi trường, xã hội và
quản trị doanh nghiệp

9

FDR

Financial distress risk

Rủi ro kiệt quệ tài chính

10

FEM

Fixed effect model


Mơ hình tác động cố định

11

FGLS

Feasible generalized least squares 

Bình phương tối thiểu tổng quát
khả thi

12

HĐQT

 

Hội đồng quản trị

13

IO

Institutional ownership

Vốn cổ phần nhà đầu tư tổ chức

14

MDA


Multiple discriminat analysis

Phân tích biệt số đa nhân tố

15

MO

Managerial ownership

Vốn cổ phần Ban điều hành

16

NACIS

North american industry
classification system

Hệ thống phân ngành Bắc Mỹ

17

OLS

Ordinary least quares

Bình phương bé nhất


Tiếng Anh

Tiếng Việt

Two stage least square

Hồi quy 2 giai đoạn bình phương
nhỏ nhất

Two-step system generalized
method of moments

Hồi quy 2 bước GMM hệ thống
Báo cáo thường niên


ix

STT

Từ viết
tắt

18

PRI

19

Tiếng Anh


Tiếng Việt

Principles for Responsible
Investment

Bộ quy tắc đầu tư có trách nhiệm

R&D

Research and Development 

Nghiên cứu và phát triển

20

REM

Random effect model

Mơ hình tác động ngẫu nhiên

21

SO

State ownership

Vốn cổ phần Nhà nước


22

SRI

Social responsible investment

Đầu tư có trách nhiệm xã hội

23

TTCK

 

Thị trường chứng khoán

24

UN

United Nations

Liên Hiệp Quốc

25

VCSH

 


Vốn chủ sở hữu

26

WBCSD

World Business Council for
Sustainable Development

Uỷ ban Kinh tế thế giới về phát
triển bền vững


x

DANH MỤC BẢNG
Bảng 2.1: Tổng hợp các chỉ số CSR được chấm điểm bởi các tổ chức xếp hạng....19
Bảng 2.2: Tổng hợp các chỉ số đo lường FDR.........................................................25
Bảng 3.1: Giải thích và mơ tả các biến trong nghiên cứu tác động của cấu trúc
VCSH đến FDR.......................................................................................................52
Bảng 3.2: Thống kê số lượng doanh nghiệp trong mẫu nghiên cứu tác động của cấu
trúc VCSH đến FDR................................................................................................53
Bảng 3.3: Chi tiết nội dung chấm điểm CSR...........................................................61
Bảng 3.4: Giải thích và mơ tả các biến trong nghiên cứu tác động của CSR và cấu
trúc VCSH đến FDR................................................................................................65
Bảng 3.5: Thống kê số lượng doanh nghiệp trong mẫu nghiên cứu tác động của
CSR và cấu trúc VCSH đến FDR............................................................................66
Bảng 4.1: Thống kê mô tả dữ liệu trong mơ hình nghiên cứu tác động của cấu trúc
VCSH đến FDR.......................................................................................................74
Bảng 4.2: Ma trận hệ số tương quan và kiểm định đa cộng tuyến các biến trong mơ

hình nghiên cứu tác động của cấu trúc VCSH đến FDR..........................................75
Bảng 4.3: Phân loại mẫu nghiên cứu thoả điều kiện quy mô tổng tài sản và ngành
trong mơ hình nghiên cứu tác động của cấu trúc VCSH đến FDR..........................76
Bảng 4.4: Kết quả hồi quy nghiên cứu tác động của cấu trúc VCSH đến FDR.......77
Bảng 4.5: Kết quả kiểm định tác động biên của cấu trúc VCSH đến FDR..............78
Bảng 4.6: Thống kê mô tả các biến trong mơ hình nghiên cứu tác động của CSR và
cấu trúc VCSH đến FDR.........................................................................................80
Bảng 4.7: Ma trận hệ số tương quan CSR và các biến độc lập................................84
Bảng 4.8: Ma trận hệ số tương quan CSR thành phần và các biến độc lập..............85


xi

Bảng 4.9: Kết quả hồi quy nghiên cứu tác động CSR đến FDR – Phương pháp OLS,
FEM, REM..............................................................................................................88
Bảng 4.10: Kết quả hồi quy nghiên cứu tác động CSR đến FDR – Phương pháp
FGLS và OLS_Cluster............................................................................................93
Bảng 4.11: Kết quả hồi quy nghiên cứu tác động các nội dung CSR đến FDR –
Phương pháp FGLS và OLS_Cluster......................................................................95
Bảng 4.12: Kết quả hồi quy nghiên cứu tác động của cấu trúc VCSH đến mối tương
quan giữa CSR và FDR – Phương pháp FGLS và OLS_Cluster.............................99
Bảng 4.13: Kết quả hồi quy tác động của CSR đến FDR trong điều kiện mẫu phân
loại theo mức độ tỷ lệ VCSH thành phần – Phương pháp FGLS...........................103
Bảng 4.14: Kết quả hồi quy tác động của CSR đến FDR trong điều kiện mẫu phân
loại theo mức độ tỷ lệ VCSH thành phần – Phương pháp OLS_Cluster................104
Bảng 4.15: Kết quả hồi quy xử lý vấn đề nội sinh – Phương pháp 2SLS và hồi quy
2SGMM với sai số chuẩn mạnh theo cụm doanh nghiệp.......................................106


xii


DANH MỤC BIỂU ĐỒ
Biểu đồ 2.1: Các hình thái cấu trúc VCSH..............................................................12
Biểu đồ 2.2: Kim tự tháp CSR của Carroll..............................................................21
Biểu đồ 2.3: Ba điểm mấu chốt phát triển bền vững theo TBL...............................37
Biểu đồ 2.4: Khung khái niệm rủi ro kiệt quệ tài chính...........................................47
Biểu đồ 2.5: Các giả thiết và khung phân tích của luận án......................................48
Biểu đồ 3.1: Quy trình nghiên cứu..........................................................................72
Biểu đồ 4.1: Dữ liệu tần suất các biến FDR, biến CSR và các biến cấu trúc VCSH BO, IO, SO và MO..................................................................................................81
Biểu đồ 4.2: Dữ liệu tần suất các biến chỉ số tài chính - SIZE, LEV, CASH, ROA,
R&D và QUICK......................................................................................................82


xiii

TÓM TẮT LUẬN ÁN
Luận án nghiên cứu đánh giá tác động của trách nhiệm xã hội và cấu trúc vốn chủ
sở hữu đến rủi ro kiệt quệ tài chính. Kết quả nghiên cứu luận án được trình bày theo
ba nội dung chính.
Thứ nhất, nghiên cứu tác động của cấu trúc vốn chủ sở hữu đến rủi ro kiệt quệ tài
chính doanh nghiệp. Với dữ liệu thu thập trong khoảng thời gian từ 2010 đến 2020,
mẫu nghiên cứu bao gồm 681 doanh nghiệp phi tài chính niêm yết tại TTCK Việt
Nam tương ứng 1.184 cặp quan sát tương đương về quy mơ tổng tài sản và ngành.
Mơ hình hồi quy logit điều kiện được sử dụng và kết quả cho thấy: sự hiện diện của
của cổ đông lớn và Nhà nước làm gia tăng rủi ro kiệt quệ tài chính; sự hiện diện của
nhà đầu tư tổ chức và ban điều hành giúp giảm thiểu rủi ro kiệt quệ tài chính.
Thứ hai, đánh giá tác động của trách nhiệm xã hội đến rủi ro kiệt quệ tài chính dựa
trên mẫu nghiên cứu gồm 294 doanh nghiệp phi tài chính niêm yết với thời gian từ
2016 đến 2020 tại Sở Giao dịch Chứng khốn Hồ Chí Minh. Các phương pháp ước
lượng FGLS, OLS_Cluster, 2SLS và 2SGMM được sử dụng và kết quả cho thấy

trách nhiệm xã hội có tác động giúp giảm thiểu rủi ro kiệt quệ tài chính. Ngồi ra,
hai khía cạnh nội dung trách nhiệm thành phần là trách nhiệm môi trường và trách
nhiệm sản phẩm cũng cho thấy tác động tương tự với mức ý nghĩa thống kê cao.
Thứ ba, luận án mở rộng nghiên cứu tác động của trách nhiệm xã hội đến rủi ro kiệt
quệ tài chính trong các điều kiện cấu trúc vốn chủ sở hữu khác nhau. Với cùng mẫu
nghiên cứu và các phương pháp ước lượng sử dụng trong nội dung thứ hai, kết quả
cho thấy tác động giảm thiểu rủi ro kiệt quệ tài chính của trách nhiệm xã hội mạnh
hơn trong các điều kiện vốn chủ sở hữu lần lượt là có tỷ lệ vốn chủ sở hữu của nhà
đầu tư tổ chức, tỷ lệ vốn chủ sở hữu của Nhà nước thấp và tỷ lệ vốn chủ sở hữu của
ban điều hành cao.
Luận án đề xuất và gợi ý các chính sách có giá trị đối với các nhà nghiên cứu, nhà
quản trị doanh nghiệp và các cơ quan chức năng. Thúc đẩy qua trình nâng cao nhận


xiv

thức của các bên liên quan đối với vai trò và tầm ảnh hưởng của trách nhiệm xã hội
trong việc giúp giảm thiểu rủi ro kiệt quệ tài chính. Bên cạnh đó, các nghiên cứu mở
rộng và hàm ý chính sách nhằm hỗ trợ định hướng phát triển bền vững cho các
doanh nghiệp trong xu hướng phát triển của nền kinh tế Việt Nam hiện nay đươc đề
xuất dựa trên kết quả của luận án.
Từ khoá: Cấu trúc vốn chủ sở hữu, trách nhiệm xã hội, rủi ro kiệt quệ tài chính,
doanh nghiệp niêm yết, TTCK Việt Nam.


xv

ABSTRACT
The thesis studies the impact of corporate social responsibility – CSR and
ownership structure on financial distress risk – FDR based on the data of nonfinancial listed firms in Vietnam. Accordingly, the goal of the thesis, three main

contributions were found.
Firstly, the thesis evaluates the impact of ownership structure on FDR based on the
sample collected from 2010 to 2020; then, a match-paired research design was used
to resample 1.184 observations classified as distressed and 1.184 observations non distress. This thesis used a conditional logistic model; the results show that the more
blockholder and State ownership, the higher FDR; increasing institutional
ownership and managerial ownership help reduce FDR.
Secondly, the thesis evaluates the impact of CSR on FDR based on a data sample of
294 publicly listed non-financial companies in Vietnam for the period 2016 - 2020
with several estimates used, including OLS, FEM, REM, FGLS, OLS_Cluster,
2SLS, and 2SGMM to determine the relationship between CSR and FDR. The
experimental results prove that CSR has a statistically significant impact on FDR,
which helps to reduce FDR. In other words, firms focusing more on CSR activities
are better at managing their financial capacity than firms facing the FDR. A series
of robustness tests support our results.
Finally, the thesis evaluates the impact of ownership structure on the relationship
between CSR and FDR. The result provides strong evidence to conclude the effects
of institutional ownership, low state ownership, and high managerial ownership
enhanced the positive impact of CSR, which helped to reduce FDR. A series of
robustness tests support our results.
The empirical result will be a valuable resource for researchers, administrators, and
policymakers. Help raise stakeholders' awareness of the role and influence of CSR
in reducing FDR. In addition, the thesis has some proposals for future research


xvi

based on the limitations encountered during studying and related policy
implications to support development orientation for enterprises in the current
context of Vietnam's economy.
Key words: Corporate social responsibility, ownership structure, financial distress

risk, listed firms, Vietnam securities market.


1

1.

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU

1.1 Sự cần thiết của vấn đề nghiên cứu
Cuộc khủng hoảng kinh tế và tài chính tồn cầu thời gian qua đã cho thấy những
hậu quả nghiêm trọng về rủi ro kiệt quệ tài chính – FDR của doanh nghiệp với các
bên liên quan như: chủ nợ, nhà quản trị doanh nghiệp, cổ đông, nhà đầu tư tổ chức,
cá nhân và các cơ quan quản lý Nhà nước… Husson-Traore (2009) chỉ ra rằng cuộc
khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008 đã làm nổi bật lên hai vấn đề quan trọng
sau: thứ nhất, vai trị có tính quyết định của cơ chế cấu trúc VCSH khi doanh nghiệp
rơi vào tình trạng khó khăn tài chính; thứ hai, sự bất lực của các cơ quan đánh giá
xếp hạng tín nhiệm, Chính phủ và các định chế tín dụng trong phịng ngừa và ứng
phó với FDR.
Trong những năm 1960, đã chứng kiến sự xuất hiện của rất nhiều nghiên cứu về mơ
hình dự báo FDR như (Beaver, 1966); (Altman, 1968); (Altman & ctg, 1977);
(Ohlson, 1980) và (Zmijewski, 1984). Các kết quả nghiên cứu thời kỳ đó tập trung
tranh luận về khả năng dự báo của các dữ liệu thu thập dựa trên báo cáo tài chính
của doanh nghiệp. Lee & Yeh (2004); Deng & Wang (2006) và Fich & Slezak
(2008) cho rằng sử dụng đơn thuần dữ liệu kế tốn khơng đủ đảm bảo cho khả năng
dự báo FDR và đề xuất bổ sung nhóm nhân tố quản trị doanh nghiệp mà cấu trúc
VCSH là một thành phần. Nền kinh tế Việt Nam đã cung cấp một bối cảnh nghiên
cứu củng cố thêm các bằng chứng thực nghiệm trong nghiên cứu tác động của cấu
trúc VCSH đến FDR dựa trên nền tảng lý thuyết đại diện – Agency theory.
Bên cạnh việc sử dụng các thơng tin tài chính, thơng tin phi tài chính đang trở thành

nhân tố mới được kết hợp và bổ sung các trong các nghiên cứu cùng chủ đề. Với vai
trò là nhân tố dẫn đầu trong xu thế phát triển hiện nay, vấn đề trách nhiệm xã hội
doanh nghiệp (CSR) trong hoạt động kinh doanh đang thu hút sự quan tâm từ các
nhà nghiên cứu trong nhiều lĩnh vực. Sự quan tâm này xuất phát từ tính bất định
(uncertainty) của hành vi doanh nghiệp khi đối diện với FDR với kỳ vọng doanh
nghiệp sẽ khôi phục lịng tin của các bên liên quan thơng qua việc mở rộng các cam


2

kết đối với vấn đề về đạo đức, yếu tố minh bạch và những đóng góp cho sự phát
triển của xã hội. Khơng đứng ngồi xu hướng phát triển bền vững, Việt Nam đang
từng bước xây dựng các chính sách tương thích nhằm mục tiêu hướng tới một nền
kinh tế bền vững với sự tham gia của doanh nghiệp. Thời điểm này mục tiêu tối đa
hoá lợi nhuận và lợi ích cổ đơng khơng cịn giữ vai trị tiên quyết mà thay vào đó là
mục tiêu đảm bảo cân bằng lợi ích các bên liên quan nhằm hướng tới tính bền vững
trong hoạt động kinh doanh. Do đó, nghiên cứu mối tương quan giữa CSR và FDR
dựa trên nền tảng lý thuyết bên liên quan – Stakeholder theory là cần thiết trong
việc cung cấp thêm các bằng chứng củng cố cho quan điểm trên.
Margolis & Walsh (2001) đã tổng hợp 95 nghiên cứu kiểm định mối quan hệ giữa
CSR và hiệu quả tài chính của doanh nghiệp. Trong đó, có 19 nghiên cứu cho thấy
CSR có mối tương quan tích cực với hiệu quả tài chính. Godfrey & ctg (2009) và
Attig & ctg (2013) cho thấy doanh nghiệp có định hướng CSR mạnh thông qua việc
tạo kết nối chặt chẽ với các cổ đông chiến lược sẽ giúp loại bỏ những trở ngại tiềm
tàng từ sự can thiệp của Chính phủ và dễ dàng đạt được mục tiêu tăng trưởng doanh
thu trong tương lai. Các nghiên cứu trên đều cho thấy CSR đóng một vai trị quan
trọng trong việc giảm thiểu rủi ro trong kinh doanh. Al‐Hadi & ctg (2019) dựa trên
mẫu của 651 doanh nghiệp Úc trong giai đoạn 2007 – 2013, kết quả cho thấy CSR
giúp giảm thiểu FDR ở giai đoạn trưởng thành của doanh nghiệp. Boubaker & ctg
(2020) cung cấp các bằng chứng cho thấy CSR có tác động giảm thiểu FDR dựa

trên mẫu của 1.201 doanh nghiệp niêm yết ở Mỹ trong giai đoạn 1991 – 2012.
Những khám phá mới được ghi nhận về các tác động tích cực của CSR đối với các
doanh nghiệp có trụ sở tại Trung Quốc và các thị trường châu Á, nơi mà cơ chế
quản trị doanh nghiệp có sự khác biệt lớn về hình thức và cơ cấu vốn so với các
quốc gia phương Tây. Kim & ctg (2018) chứng minh vai trò của cấu trúc VCSH tác
động lên mối tương quan giữa CSR và giá trị doanh nghiệp với mẫu nghiên cứu 40
doanh nghiệp niêm yết tại Hàn Quốc trong giai đoạn 2010 – 2014. Các nghiên cứu
về các tác động của CSR trong bối cảnh nền kinh tế Việt Nam đang dần thu hút sự
quan tâm trong giai đoạn hiện nay. Nguyen & ctg (2020) đánh giá tác động của việc


3

công bố thông tin CSR đến rủi ro phá sản của các doanh nghiệp niêm yết Việt Nam,
kết quả cho thấy doanh nghiệp có mức độ cơng bố thơng tin CSR cao giúp giảm
thiểu rủi ro phá sản. Nguyen & Nguyen (2021) cho rằng hoạt động CSR giúp giảm
thiểu hành vi chấp nhận rủi ro của các ngân hàng thương mại có tình trạng căng
thẳng tài chính trong giai đoạn từ năm 2008 đến 2017.
Hiện nay có rất ít các nghiên cứu tại Việt Nam xem xét vai trò của CSR đối với hiệu
quả hoạt động của doanh nghiệp và thậm chí cịn ít hơn đối với FDR. Xu hướng
nghiên cứu này đã được tiến hành tại các quốc gia phát triển và đã mở rộng sang các
các nền kinh tế mới nổi. Việt Nam đang trong bối cảnh là điểm đến thu hút đầu tư
của các tập đoàn hàng đầu thế giới có cùng mục tiêu phát triển bền vững. Nguyên
nhân khiến doanh nghiệp thực hiện các hoạt động CSR mang tính chất đa chiều từ
văn hố, xã hội đến các nguyên nhân về kinh tế và tài chính. Các nghiên cứu tiên
phong chủ yếu tập trung xem xét tác động đơn lẻ của CSR với hiệu quả tài chính,
giá trị doanh nghiệp và rủi ro kiệt quệ tài chính mà bỏ qua sự cộng hưởng của nhân
tố cấu trúc VCSH. Việc cân nhắc vai trò của cấu trúc VCSH trong đánh giá mối
tương quan tích cực giữa CSR và FDR là vấn đề mang tính cấp thiết trong giai đoạn
hiện nay. Thông qua việc tổng hợp các cơ sở lý thuyết và lược khảo các nghiên cứu

có liên quan đã cho thấy được sự cần thiết thực hiện nghiên cứu đánh giá tác động
của CSR và cấu trúc VCSH đến FDR. Và đó cũng chính là lý do mà tác giả lựa
chọn thực hiện đề tài: “Tác động của trách nhiệm xã hội và cấu trúc vốn chủ sở
hữu đến rủi ro kiệt quệ tài chính doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng
khoán Việt Nam”.
1.2 Mục tiêu nghiên cứu
Mục tiêu tổng quát là nghiên cứu tác động của cấu trúc VCSH đến rủi ro kiệt quệ tài
chính và tác động của trách nhiệm xã hội đến rủi ro kiệt quệ tài chính doanh nghiệp.
Trên cơ sở đó, luận án đánh giá tác động của trách nhiệm xã hội đến rủi ro kiệt quệ
tài chính doanh nghiệp dưới ảnh hưởng của các hình thái cấu trúc VCSH khác nhau
của các doanh nghiệp niêm yết trên TTCK Việt Nam.


4

Mục tiêu cụ thể của luận án:
1. Đánh giá tác động của cấu trúc VCSH đến rủi ro kiệt quệ tài chính của các
doanh nghiệp niêm yết trên TTCK Việt Nam.
2. Đánh giá tác động của trách nhiệm xã hội đến rủi ro kiệt quệ tài chính của
các doanh nghiệp niêm yết trên TTCK Việt Nam.
3. Đánh giá tác động của trách nhiệm xã hội đến rủi ro kiệt quệ tài chính trong
các hình thái cấu trúc VCSH khác nhau của các doanh nghiệp niêm yết trên
TTCK Việt Nam.
1.3 Câu hỏi nghiên cứu
Như thảo luận trong phần nội dung về sự cần thiết của vấn đề nghiên cứu, ngày
càng nhiều doanh nghiệp đã cho thấy mức độ quan tâm cũng như đề cao CSR trong
hoạt động kinh doanh của mình. Mặc dù vậy, các đánh giá về tầm quan trọng của
CSR tại Việt Nam vẫn chưa có nhiều và nhận thức CSR phần nhiều dựa trên thực
hiện các hoạt động thiện nguyện. Các thông tin về CSR được thể hiện trong các
BCTN và nội dung phát triển bền vững phần nhiều mang nặng tính hình thức mà

chưa mang tính thực chất. Nguyên nhân là doanh nghiệp chưa đề cao vai trị của
CSR trong các chiến lược kinh doanh của mình và chưa hướng tới mục tiêu đảm
bảo lợi ích các bên liên quan thay vì chỉ tập trung một mục tiêu duy nhất là lợi
nhuận.
Vì vậy, cần có thêm các nghiên cứu thực hiện đánh giá các tác động của CSR lên
các vấn đề của doanh nghiệp, cụ thể là rủi ro kiệt quệ tài chính. Các câu hỏi nghiên
cứu trong luận án được xây dựng như sau:
1. Có tác động của các hình thái cấu trúc VCSH đến rủi ro kiệt quệ tài chính
doanh nghiệp niêm yết trên TTCK Việt Nam hay khơng ?
2. Có tác động của trách nhiệm xã hội đến rủi ro kiệt quệ tài chính doanh
nghiệp niêm yết trên TTCK Việt Nam hay không ?


5

3. Tác động của trách nhiệm xã hội đến rủi ro kiệt quệ tài chính doanh nghiệp
niêm yết trên TTCK Việt Nam trong điều kiện cấu trúc VCSH khác nhau
diễn ra như thế nào ?
1.4 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
1.4.1

Đối tượng nghiên cứu:

Đối tượng nghiên cứu là trách nhiệm xã hội, cấu trúc VCSH và rủi ro kiệt quệ tài
chính. Cấu trúc VCSH bao gồm 4 hình thái lần lượt là: vốn cổ phần của cổ đông
lớn, vốn cổ phần của nhà đầu tư tổ chức, vốn cổ phần của ban điều hành và vốn cổ
phần của Nhà nước. Trách nhiệm xã hội doanh nghiệp được xác định bằng phương
pháp phân tích nội dung dựa trên 4 khía cạnh: Trách nhiệm với môi trường, trách
nhiệm với người lao động, trách nhiệm với sản phẩm và trách nhiệm với cộng đồng
(Hồ Thị Vân Anh, 2017); Rủi ro kiệt quệ tài chính được đo lường bằng các chỉ số:

Z_score (Altman, 1968), Zm_score (Zmijewski, 1984) và O_score (Ohlson, 1980).
1.4.2

Phạm vi nghiên cứu:

Đối mục tiêu nghiên cứu thứ nhất, đánh giá tác động của cấu trúc VCSH đến rủi ro
kiệt quệ tài chính. Luận án thực hiện thu thập dữ liệu của các doanh nghiệp phi tài
chính niêm yết trên TTCK Việt Nam trong giai đoạn từ năm 2010 đến năm 2020
(VietstockFinance, 2021).
Đối với mục tiêu nghiên cứu thứ hai và thứ ba, đánh giá tác động của trách nhiệm
xã hội đến rủi ro kiệt quệ tài chính và tác động của cấu trúc VCSH đến mối tương
quan giữa trách nhiệm xã hội và rủi ro kiệt quệ tài chính doanh nghiệp. Dữ liệu
nghiên cứu được thu thập chủ yếu các doanh nghiệp phi tài chính niêm yết tại Sở
Giao dịch Chứng khốn Hồ Chí Minh trong giai đoạn từ năm 2016 đến năm 2020
(VietstockFinance, 2021). Các thơng tin phi tài chính về chỉ số trách nhiệm xã hội
doanh nghiệp được thu thập thơng qua phương pháp phân tích nội dung phát triển
bền vững mà doanh nghiệp công bố trong các BCTN và mã hoá thành dữ liệu dạng
số (Hồ Thị Vân Anh, 2017).


6

1.5 Phương pháp nghiên cứu
Đối với mục tiêu nghiên cứu thứ nhất: Luận án sử dụng mơ hình logit điều kiện
đánh giá tác động của các hình thái cấu trúc VCSH đến rủi ro kiệt quệ tài chính
cùng với mẫu nghiên cứu gồm 681 doanh nghiệp phi tài chính được phân loại thành
hai nhóm kiệt quệ và khơng kiệt quệ tương ứng 1.184 cặp quan sát có cùng điều
kiện về quy mô tổng tài sản và ngành. Phương pháp nghiên cứu này đòi hỏi biến
phụ thuộc - biến FDR là biến nhị phân nhận giá trị 0 đối với các quan sát không kiệt
quệ và nhận giá trị 1 đối với các quan sát kiệt quệ. Phương pháp này được lựa chọn

dựa trên những đánh giá về tính hiệu quả về mặt học thuật cũng như tính thực tiễn
của các nghiên cứu tiên phong có liên quan và đặt biệt phù hợp với đặt tính tương
đồng của mẫu nghiên cứu (Hosmer Jr & ctg, 2013). Ngoài ra, Zmijewski (1984);
Pindado & ctg (2008) và Manzaneque & ctg (2016) cho rằng trên thực tế không
nhất thiết phải sử dụng một tổ hợp nhiều biến để mơ hình đạt hiệu quả tối ưu.
Pindado & ctg (2008) và Manzaneque & ctg (2016) sử dụng chỉ 3 biến dữ liệu tài
chính để đạt được mức độ chính xác trong mơ hình dự báo FDR của họ. Các biến
kiểm soát sử dụng lần lượt là thu nhập trước thuế và lãi vay trên tổng tài sản, chi phí
tài chính trên tổng tài sản và lợi nhuận giữ lại trên tổng tài sản. Bên cạnh các kết
quả ước lượng thực hiện thơng qua mơ hình logit điều kiện, kiểm định tác động biên
cho từng biến được thực hiện nhằm giải thích cho sự thay đổi tức thời của một biến
độc lập với biến phụ thuộc rời rạc trong điều kiện các biến cịn lại khơng đổi.
Đối với mục tiêu nghiên cứu thứ hai: Luận án sử dụng mẫu nghiên cứu gồm 294
doanh nghiệp phi tài chính vả mơ hình hồi quy tuyến tính với các phương pháp ước
lượng lần lượt là bình phương nhỏ nhất – OLS, tác động ngẫu nhiên – REM, tác
động cố định – FEM kiểm định mối tương quan giữa trách nhiệm xã hội và rủi ro
kiệt quệ tài chính. Phương pháp phân tích nội dung được áp dụng để tính tốn chỉ số
CSR dựa trên thông tin công bố nội dung phát triển bền vững đến bốn khía cạnh:
mơi trường, người lao động, sản phẩm và cộng đồng trong BCTN doanh nghiệp
niêm yết. Kết quả lựa chọn phương pháp ước lượng phù hợp cho mẫu nghiên cứu là
mơ hình tác động cố định – FEM. Luận án thực hiện các kiểm định nhằm phát hiện