NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

HỌC VIỆN NGÂN HÀNG
----------

ĐẶNG NGỌC BIÊN

NGHIÊN CỨU CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN
TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI TẠI VIỆT NAM

LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ

Hà Nội – 2023


NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

HỌC VIỆN NGÂN HÀNG
----------

ĐẶNG NGỌC BIÊN

NGHIÊN CỨU CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN
TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI TẠI VIỆT NAM
Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng
Mã số: 9340201

LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:
1. PGS. TS. Phạm Thị Hoàng Anh
2. PGS. TS. Nguyễn Thị Thùy Vinh

Hà Nội – 2023


LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan rằng đây là công trình nghiên cứu của tơi. Những thơng tin, số
liệu phục vụ cho việc phân tích, nhận xét, đánh giá đều có nguồn gốc rõ ràng. Các nội
dung nghiên cứu và kết quả trong đề tài này đều do cá nhân tôi nghiên cứu và thực hiện.
Tác giả

Đặng Ngọc Biên

i


MỤC LỤC
Nội dung

Trang

Phần mở đầu

1

Chương 1: Lý luận chung về các nhân tố ảnh hưởng đến tỷ giá


12

1.1. Tổng quan về tỷ giá hối đoái

12

1.1.1. Khái niệm tỷ giá hối đoái

12

1.1.2. Phân loại tỷ giá hối đoái

13

1.1.3. Tác động của tỷ giá hối đoái đến nền kinh tế

17

1.2. Tổng quan các nhân tố ảnh hưởng đến tỷ giá hối đoái

26

1.2.1. Nhân tố ảnh hưởng đến tỷ giá hối đoái trong dài hạn

27

1.2.2. Nhân tố ảnh hưởng đến tỷ giá hối đoái trong ngắn hạn

41


Chương 2: Phương pháp nghiên cứu

50

2.1. Quy trình nghiên cứu

50

2.2. Phương pháp phân tích định tính

52

2.2.1. Dữ liệu nghiên cứu

52

2.2.2. Phương pháp phân tích dữ liệu định tính

53

2.3. Phương pháp phân tích định lượng

55

2.3.1. Mơ hình đánh giá các nhân tố ảnh hưởng đến tỷ giá trong dài hạn

55

2.3.2. Mơ hình đánh giá các nhân tố ảnh hưởng đến tỷ giá trong ngắn hạn


60

Chương 3: Thực trạng diễn biến tỷ giá hối đoái tại Việt Nam

68

3.1. Khung khổ pháp lý và cơ chế điều hành tỷ giá hối đoái

68

3.2. Tổng quan diễn biến tỷ giá của Việt Nam

70

3.2.1. Diễn biến tỷ giá giai đoạn 2000-2015

70

3.2.2. Diễn biến tỷ giá giai đoạn 2016-2022

77

3.3. Đánh giá diễn biến tỷ giá hối đoái tại Việt Nam

83

3.3.1. Kết quả đạt được

83


3.3.2. Hạn chế

84

3.3.3. Nguyên nhân

86

Chương 4: Nghiên cứu định lượng nhân tố ảnh hưởng đến tỷ giá hối đoái tại
Việt Nam

92

ii


4.1. Kết quả nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến tỷ giá hối đoái trong ngắn
hạn tại Việt Nam

92

4.1.1. Mô tả dữ liệu

92

4.1.2. Kiểm định các khuyết tật

93


4.1.3. Thảo luận kết quả nghiên cứu

95

4.2. Kết quả nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến tỷ giá hối đoái trong dài hạn
tại Việt Nam

101

4.2.1. Mô tả dữ liệu

101

4.2.2. Kiểm định các khuyết tật

102

4.2.3. Thảo luận kết quả nghiên cứu

104

Chương 5: Khuyến nghị chính sách

111

5.1. Định hướng đối với cơng tác điều hành tỷ giá hối đoái tại Việt Nam

111

5.1.1. Tầm nhìn chính sách tiền tệ của Việt Nam giai đoạn 2020 - 2030


111

5.1.2. Mục tiêu chính sách tỷ giá

113

5.2. Khuyến nghị chính sách 1: Ổn định kinh tế vĩ mơ là điều kiện cần thiết để
ổn định tỷ giá trong dài hạn

115

5.3. Khuyến nghị chính sách 2: Thúc đẩy xuất khẩu

120

5.4. Khuyến nghị chính sách 3: Can thiệp nhằm bình ổn tỷ giá trong ngắn hạn

122

5.5. Khuyến nghị chính sách 4: Chú trọng kiểm soát cung tiền

123

Kết luận

126

Danh mục tài liệu tham khảo


128

iii


DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT
TT Từ viết tắt

Nguyên nghĩa tiếng Anh

Ngun nghĩa tiếng Việt

1

CSTT

Chính sách tiền tệ

2

CSTK

Chính sách tài khóa

3

DXY

US Dollar Index


Chỉ số đô la

4

FDI

Foreign Direct Investment

Đầu tư trực tiếp nước ngoài

5

IMF

International Monetary Fund

Quỹ Tiền tệ Quốc tế

6

NHNN

Ngân hàng Nhà nước

7

NHTW

Ngân hàng Trung ương


8

NHTM

Ngân hàng thương mại

9

ODA

10

TCTD

11

PPP

Purchasing Power Parity

Ngang giá sức mua

12

IRP

Interest Rate Parity

Ngang giá lãi suất


Official Development Assisstance

Viện trợ phát triển chính thức
Tổ chức tín dụng

iv


DANH MỤC CÁC BẢNG
Tên bảng
Bảng 1.1: Phân loại tỷ giá theo nghiệp vụ kinh doanh ngoại hối
Bảng 1.2: Tổng hợp đặc điểm và vai trò của NHTW đối với từng chế độ tỷ giá
Bảng 1.3: Tổng hợp các nhân tố ảnh hưởng đến tỷ giá trong dài hạn
Bảng 2.1: Mô tả các giai đoạn nghiên cứu
Bảng 2.2: Tổng hợp dữ liệu nghiên cứu
Bảng 2.3: Mô tả dữ liệu trong mô hình ngắn hạn
Bảng 3.1: Cơ chế tỷ giá áp dụng tại Việt Nam giai đoạn 1999 - 2015
Bảng 3.2: Tăng trưởng tín dụng và lạm phát Việt Nam giai đoạn 2006-2015
Bảng 3.3: Diễn biến chỉ số giá tiêu dùng CPI giai đoạn 2015-2022
Bảng 4.1: Mô tả dữ liệu nguyên bản
Bảng 4.2: Mô tả biến số đã chuyển sang dạng logarit
Bảng 4.3: Kết quả kiểm định tính dừng Augmented Dickey-Fuller
Bảng 4.4: Xác định độ trễ phù hợp của mơ hình VAR
Bảng 4.5: Kiểm định đồng liên kết
Bảng 4.6: Kiểm định Wald về độ trễ phù hợp đối với mơ hình VECM
Bảng 4.7: Kết quả mơ hình VECM
Bảng 4.8: Thống kê mơ tả dữ liệu gốc
Bảng 4.9: Thống kê mô tả dữ liệu dạng logarit
Bảng 4.10: Kết quả kiểm định tính dừng Augmented Dickey-Fuller
Bảng 4.11: Kết quả kiểm định bounds đồng liên kết

Bảng 4.12: Kết quả mơ hình ARDL dài hạn
Bảng 4.13: Phương trình ECM
Bảng 5.1: Xu hướng lựa chọn cơ chế tỷ giá phù hợp trong ngắn hạn và dài hạn

v

Trang
14
15
41
50
57
63
68
76
82
92
93
93
94
94
95
95
102
102
103
104
105
105
113



DANH MỤC HÌNH
Tên hình
Hình 1.1: Mối tương quan giữa tỷ giá và tăng trưởng kinh tế tại các nhóm nước
Hình 1.2: Các yếu tố tác động tới lạm phát
Hình 1.3: Hiệu ứng tuyến J
Hình 1.4: Mối quan hệ giữa giá hàng hóa tính bằng ngoại tệ P* và giá hàng hóa
tính bằng nội tệ P
Hình 1.5: Các kênh truyền dẫn tỷ giá
Hình 1.6: Khung phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến tỷ giá trong ngắn hạn và dài
hạn
Hình 1.7: Tỷ giá và Mức giá tương đối giữa yên và USD giai đoạn 1980 - 2014
Hình 1.8: Phản ứng của sự thay đổi tỷ giá thực khi thuế quan tăng lên
Hình 1.9: Minh hoạ ảnh hưởng của cung tiền lên tỷ giá
Hình 1.10: Mơ phỏng hiệu ứng đột biến tỷ giá
Hình 1.11: Mơ phỏng lựa chọn của nhà đầu tư
Hình 1.12: Mô phỏng sự thay đổi của lãi suất lên tỷ giá
Hình 1.13: Minh hoạ kỳ vọng tỷ giá tương lai đối với tỷ giá hiện tại
Hình 2.1: Đề xuất mơ hình nghiên cứu nhân tố ảnh hưởng tỷ giá trong dài hạn
Hình 2.2: Đề xuất mơ hình nghiên cứu nhân tố ảnh hưởng tỷ giá trong ngắn hạn
Hình 3.1: Diễn biến tỷ giá VND/USD trên các thị trường giai đoạn 2000-2015
Hình 3.2: Cán cân thương mại và tỷ giá VND/USD giai đoạn 2000-2015
Hình 3.3: FDI và tỷ trọng FDI so với GDP tại Việt Nam giai đoạn 2000-2015
Hình 3.4: Tỷ lệ lạm phát và tỷ giá VND/USD giai đoạn 2000-2015
Hình 3.5: Diễn biến tỷ giá VND/USD giai đoạn 2012-2015
Hình 3.6: Tỷ giá danh nghĩa và tỷ giá thực VND/USD giai đoạn 2000-2015
Hình 3.7: Chỉ số tỷ giá REER, NEER của Việt Nam so với 120 quốc gia giai đoạn
2000-2015
Hình 3.8: Tỷ lệ lạm phát tại các nhóm quốc gia trên thế giới

Hình 3.9: Diễn biến tỷ giá VND/USD trên các thị trường giai đoạn 2016–2022
Hình 3.10: Cán cân thương mại, Vốn đầu tư trực tiếp nước ngồi rịng, Tốc độ
tăng giá và Tỷ giá bình quân VND/USD theo quý, giai đoạn 2016-2021
Hình 3.11: Vốn đầu tư trực tiếp nước ngồi rịng, Cán cân thương mại và tỷ trọng
so với GDP theo năm của Việt Nam, giai đoạn 2016-2021
Hình 3.12: Dự trữ ngoại hối giai đoạn 2016-2021
Hình 3.13: Diễn biến tỷ giá VND/USD năm 2022
Hình 3.14: Diễn biến tỷ giá VND/USD trong quý 4 năm 2022
Hình 3.15: Lãi suất điều hành của Fed giai đoạn 2008-2022
Hình 3.16: Chỉ số DXY giai đoạn 2018 - 2022
Hình 3.17: Diễn biến chỉ số tỷ giá NEER và REER giai đoạn 2016-2022
Hình 3.18: Lạm phát của các mặt hàng tại Châu Âu
Hình 4.1: Phản ứng của tỷ giá chính thức và tỷ giá trên thị trường tự do trước cú
sốc của can thiệp ngoại hối

vi

Trang
18
19
20
23
26
27
35
37
38
39
43
45

46
55
61
70
71
72
72
73
75
75
76
77
78
79
79
80
80
81
81
82
83
97


Tên hình
Hình 4.2: Phản ứng của tỷ giá chính thức và tỷ giá trên thị trường tự do trước cú
sốc chênh lệch lãi suất VND, USD

Trang
98


Hình 4.3: Phản ứng của tỷ giá chính thức và tỷ giá trên thị trường tự do trước cú
sốc của biến động tỷ giá chính thức

98

Hình 4.4: Phản ứng của tỷ giá chính thức trước cú sốc biến động tỷ giá trong quá
khứ giai đoạn 2004 - 2015

99

Hình 4.5: Phản ứng của tỷ giá chính thức trước cú sốc biến động tỷ giá trong quá
khứ giai đoạn 2016 - 2022
Hình 4.6: Phản ứng của tỷ giá chính thức trước cú sốc giai đoạn 1/2004 - 12/2015
Hình 4.7: Phản ứng của tỷ giá chính thức trước cú sốc giai đoạn 1/2016 - 8/2022
Hình 4.8: Phân tích phương sai của tỷ giá chính thức
Hình 4.9: Tương quan lạm phát và tỷ giá hối đối VND/USD
Hình 4.10: Thay đổi tỷ giá và tăng trưởng xuất khẩu
Hình 4.11: Phân bổ cán cân thương mại từ khu vực FDI và khu vực trong nước
Hình 4.12: Cung tiền và tỷ giá chính thức
Hình 4.13: Cung tiền và REER

vii

99
99
99
100
106
107

108
109
109


PHẦN MỞ ĐẦU

1. Sự cần thiết của đề tài nghiên cứu
Tồn cầu hóa đã trở thành một xu hướng quốc tế lớn trong lĩnh vực kinh tế kể
từ sau những năm 1980. Một trong những hoạt động thiết yếu của quá trình hội nhập
kinh tế là hoạt động ngoại thương, chưa kể, hội nhập cũng khiến sự tăng tốc vào và ra
của các dịng vốn quốc tế. Do đó, dù không phải là một chủ đề mới nhưng tỷ giá hối
đối vẫn ln nhận được sự quan tâm của các cơ quan quản lý, nhà nghiên cứu trên thế
giới. Từ khi hệ thống Bretton Woods 1971 sụp đổ, thời kỳ bản vị vàng chấm dứt đã tạo
điều kiện cho các quốc gia thực hiện quản trị tỷ giá hối đoái một cách chủ động. Có
thể phân chia thành hai cơ chế quản trị tỷ giá hối đối chính đó là thả nổi và điều tiết.
Không thể phủ nhận đối với các quốc gia, nhất là nước đang phát triển, định giá tiền tệ
ở mức thấp nhằm tạo thuận lợi cho thương mại và đầu tư quốc tế. Tại nhiều nước,
chính sách tỷ giá còn được nhắc tới như một hạt nhân quan trọng trong điều hành
chính sách tiền tệ. Tuy nhiên, định giá tiền tệ ở mức giá trị bao nhiêu là phù hợp là câu
hỏi không dễ dàng. Bởi khơng chắc chắn rằng chính phủ có thể đưa ra được mức định
giá về giá trị tiền tệ nước họ một cách hợp lý. Hành động của chính phủ có thể khiến
nền kinh tế rơi vào trạng thái tồi tệ hơn. Bằng chứng có thể thấy rõ trong các cuộc
khủng hoảng tiền tệ trong vòng chưa đến 30 năm trở lại đây như khủng hoảng Đông Á
1997, khủng hoảng Mexico 1995, khủng hoảng Nga, khủng hoảng Brazil 1997-1998,
khủng hoảng Argentina 1998-2000. Với sự biến động ngày càng lớn và nhanh của các
dịng vốn quốc tế, tỷ giá hối đối đã có những thay đổi nhanh và khó dự báo hơn. Điều
này dẫn đến những rủi ro cả ở cả cấp độ doanh nghiệp lẫn tổng thể nền kinh tế. Các
học thuyết từ ngang giá sức mua tới ngang giá lãi suất, học thuyết tiền tệ về tỷ giá hay
gần đây là học thuyết cân bằng danh mục đã đóng góp cho việc giải thích biến động

của tỷ giá hối đối trong cả ngắn hạn và dài hạn. Tuy nhiên, ở mỗi quốc gia khác nhau
trong các bối cảnh khác nhau, các nhân tố giải thích cho sự biến động của tỷ giá có thể
khơng như lý thuyết đã dự báo.
Việt Nam đã trải qua hơn 35 năm đổi mới. Nền kinh tế mở cửa mạnh mẽ từ sau
năm 1990, đặc biệt là năm 2007 chính thức trở thành thành viên của tổ chức thương
mại thế giới WTO. Tỷ lệ phụ thuộc vào thương mại quốc tế của Việt Nam ngày càng
lớn. Trung bình tỷ lệ xuất khẩu, tỷ lệ nhập khẩu so với GDP năm 2021 đạt khoảng

1


100%. Con số này ở Mỹ chỉ rơi vào khoảng 15%. Ngồi ra, tự do hố dịng vốn từ năm
2007 cùng với chính sách khuyến khích, thu hút vốn đầu tư, mục đích duy trì ổn định
tỷ giá ln được cơ quan quản lý xác định. Nhằm điều hành tỷ giá phù hợp với diễn
biến thị trường hơn, từ đầu năm 2016, NHNN Việt Nam đã bắt đầu sử dụng tỷ giá
trung tâm. Cơ chế tỷ giá trung tâm đã sớm phát huy tác dụng khi giúp diễn biến tỷ giá
danh nghĩa chính thức theo sát được biến động của các tiền tệ trên thị trường. Tuy
nhiên, khơng ít lần, cơ quan quản lý nhà nước đối mặt với vấn đề biến động tỷ giá. Với
độ mở cửa lớn, trình độ sản xuất chưa phát triển, nền kinh tế Việt Nam chịu nhiều tác
động bởi rủi ro tỷ giá. Chưa kể, là nền kinh tế có hệ thống tài chính phụ thuộc vào hệ
thống ngân hàng, sức ép chính trị đối với duy trì lãi suất ổn định và phù hợp nhằm
khuyến khích doanh nghiệp ln đặt NHNN Việt Nam vào khơng gian lựa chọn chính
sách hẹp nhất là khi thị trường biến động. Nghiên cứu, phân tích biến động tỷ giá và
các nguyên nhân gây ra sự biến động trong các giai đoạn khác nhau nhằm tăng thêm
kinh nghiệm trong quản lý điều hành là một vấn đề quan trọng đối với cơ quan quản lý
và các nhà làm chính sách. Chính vì vậy, nghiên cứu sinh lựa chọn đề tài: “Các nhân
tố ảnh hưởng đến tỷ giá hối đối tại Việt Nam” để thực hiện nhằm hồn thành
chương trình tiến sĩ chun ngành tài chính – ngân hàng. Chủ đề này tương đối truyền
thống. Sự ổn định của nền kinh tế thế giới cũng như Việt Nam giai đoạn 2016-2019 đã
đặt ra câu hỏi liệu rằng các vấn đề liên quan tới điều hành tỷ giá đã hết dư địa. Tuy

nhiên, các cuộc khủng hoảng phi truyền thống như Covid-19 đến xung đột chính trị
Nga – Ukraina, chiến lược Zero Covid của Trung Quốc kéo dài tới gần cuối năm 2022
đã khiến chủ đề tỷ giá được quan tâm trở lại. Sau đại dịch, nền kinh tế thế giới tăng
trưởng chậm lại, lạm phát tăng cao và chuỗi cung ứng bị gián đoạn. Điều này đặt ra
thách thức mới trong điều hành chính sách tiền tệ nói chung và chính sách tỷ giá nói
riêng. Trong bối cảnh các quốc gia ngày càng mở cửa cho thương mại và đầu tư, dòng
vốn quốc tế di chuyển giữa các nước cũng ngày càng mạnh hơn và đóng vai trị quan
trọng cho tăng trưởng và phát triển. Chính sự tăng tốc vào và ra của các dòng vốn quốc
tế cũng tạo ra khơng ít thách thức cho việc điều hành chính sách kinh tế vĩ mơ và
chính sách tỷ giá hối đoái.

2


2. Tổng quan nghiên cứu
2.1. Tổng quan nghiên cứu về tỷ giá hối đoái
Tỷ giá hối đoái được coi là một trong những chủ đề nghiên cứu lớn. Các hướng
nghiên cứu của tỷ giá hối đối có thể được chia thành ba nhóm, đó là các nghiên cứu
tỷ giá định tính như việc lựa chọn, đánh giá về các chế độ tỷ giá khác nhau (Frankel,
1999, 2003). Hướng nghiên cứu thứ hai tập trung vào việc ứng dụng các mô hình định
lượng nhằm đánh giá tác động của tỷ giá đối với nền kinh tế trong một phạm vi nhất
định (Girton và Roper, 1977; Weymark, 1995; Connolly và Da Silveira, 1979;
Modeste, 1981) hoặc phân tích sự truyền dẫn của tỷ giá (Taylor, 2000; Ghosh, 2013;
Akram và Byrne, 2015; Olanipekun, Olasehinde-Williams & Gungor, 2019). Hướng
nghiên cứu cuối cùng tiếp cận vi mơ hơn, đó là các nghiên cứu tỷ giá trên cơ sở các
giao dịch ngoại hối (Damiano Sandri, 2020; Andrew Filardo và cộng sự 2022; Zhang,
2009) và các nghiên cứu đánh giá sự ảnh hưởng của tỷ giá đối với hoạt động kinh
doanh của doanh nghiệp (Dumas, 1978; Lessard 1979; Stulz và Williamson, 2000).
Đối với hướng nghiên cứu về chế độ tỷ giá, nổi bật có Frankel (1999) với phát
biểu nổi tiếng rằng: “Khơng có cơng thức chung về chế độ tỷ giá cho mọi quốc gia”.

Theo đó, căn cứ vào điều kiện của mỗi quốc gia, chế độ tỷ giá phù hợp sẽ được lựa
chọn. Về mặt xu hướng thì các nước đang có xu hướng tiến về chế độ thả nổi tỷ giá có
điều tiết thay vì thả nổi hồn tồn như các nước cơng nghiệp phát triển. Bản thân các
nước tiên tiến cũng khơng hồn tồn để tỷ giá dao động tự do. Ở thái cực còn lại, chế
độ tỷ giá hối đoái cố định tỏ ra khơng cịn phù hợp. Krugman (1979) với mơ hình
khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ nhất đã từng cho rằng khủng hoảng xảy ra là tất yếu đối
với một quốc gia áp dụng chế độ tỷ giá cố định nếu thâm hụt ngân sách lại được bù
đắp bằng việc mở rộng tín dụng trong nước, đồng nghĩa với việc chính phủ bán trái
phiếu cho chính NHTW.
Hướng nghiên cứu thứ hai thu hút nhiều sự quan tâm của các học giả với đa
dạng các mơ hình kinh tế được đưa vào nhằm tìm hiểu sự truyền dẫn của tỷ giá tới các
biến số khác, từ đó đánh giá hoặc gợi ý về cơng tác điều hành chính sách tỷ giá nói
riêng và chính sách tiền tệ nói chung. Ghosh (2013) nhấn mạnh rằng cần phải chú ý
đến vai trò của nền tảng kinh tế vĩ mô của một quốc gia khi phân tích mối mức độ
truyền dẫn của tỷ giá vào giá nhập khẩu hoặc lạm phát. Taylor (2000) đã nhấn mạnh
đến vai trị của chính sách tiền tệ khi kết luận rằng quốc gia có chính sách tiền tệ ổn

3


định và tỷ lệ lạm phát thấp thì mức độ truyền dẫn sẽ thấp hơn trong nghiên cứu của
mình. Hoặc biến động trong tỷ giá hối đoái và độ bất ổn trong tỷ giá hối đối cũng có
thể ảnh hưởng đến mức độ truyền dẫn tỷ giá được đề cập trong nghiên cứu Devereux
và Engel (2001), Froot và Klemper (1989) và Meurers (2003). Một nhân tố vĩ mơ khác
có thể ảnh hưởng đến mức độ truyền dẫn đó là độ mở thương mại như trong các
nghiên cứu của McKinnon (1963), Romer (1993), Menon (1995), McCarthy (2007).
Hướng nghiên cứu thứ ba tiếp cận theo hướng tầm vi mô, cụ thể là vào các giao
dịch liên quan tới ngoại hối. Damiano Sandri (2020) đã phân tích khả năng sinh lời của
các giao dịch hoán đổi ngoại hối được sử dụng bởi NHTW Brazil để làm sáng tỏ cơ sở
lý luận cho việc can thiệp ngoại hối và cho thấy rằng giao dịch hoán đổi mang lại lợi

nhuận theo kỳ vọng, cho thấy rằng sự can thiệp của tỷ giá được sử dụng để ổn định tỷ
giá hối đoái khi đối mặt với những biến động quá mức tạm thời thay vì thao túng tỷ giá
khỏi các giá trị cơ bản. Kết quả nhận thấy quy mô can thiệp ngoại hối phản ứng với
mức độ sai lệch tỷ giá hối đoái so với các điều kiện UIP và cũng ghi nhận rằng sự can
thiệp sẽ quyết liệt hơn khi ít có sự khơng chắc chắn về mức trung hạn của tỷ giá hối
đoái và khi tỷ giá hối đoái được định giá cao hơn là định giá thấp hơn.
Andrew Filardo và cộng sự (2022) sử dụng phương pháp hồi quy xem xét vai
trò của các nguyên tắc cơ bản kinh tế vĩ mô trong việc xác định tỷ giá hối đoái thực
cân bằng ở các tần số ngắn, trung bình và thấp. Tiếp theo, các tác giả đánh giá hiệu
quả của can thiệp ngoại hối tùy thuộc vào mức độ sai lệch theo chu kỳ cụ thể đối với
26 nền kinh tế thị trường tiên tiến và mới nổi, bao gồm giai đoạn 1990 - 2018, và sử
dụng các kỹ thuật khác nhau để giảm thiểu các lo ngại về tính nội suy. Bằng chứng
ủng hộ giả thuyết rằng các NHTW có thể chống lại sự điều chỉnh sai lệch theo chu kỳ
trong ngắn hạn của tỷ giá hối đoái thực. Hiệu quả của can thiệp tăng lên theo kích
thước của sự lệch lạc và với thời gian can thiệp một phía. Bán ngoại hối dường như có
phần hiệu quả hơn so với mua ngoại hối và sự can thiệp ít hiệu quả hơn trong các thị
trường ngoại hối có tính thanh khoản cao hơn.
Kể từ sự sụp đổ của hệ thống Bretton Woods vào năm 1971 thì mức độ biến
động trong tỷ giá tăng lên đáng kể ở phạm vi toàn cầu. Kèm theo đó là việc gia tăng sự
bất ổn của cả dòng tiền hiện tại và trong tương lai của công ty nội địa lẫn doanh nghiệp
kinh doanh quốc tế. Doanh nghiệp phải chi trả chi phí cao hơn để tiếp cận thị trường
vốn, gây khó khăn cho hoạt động đầu tư và làm giảm giá trị doanh nghiệp (Shapiro và

4


Titman, 1985; Lessard, 1990; Stulz, 1990; Froot và cộng sự, 1993; Minton và Schrand,
1999). Đã có nhiều phương pháp tiếp cận khác nhau để phân tích cơ chế tác động của
sự dao động trong tỷ giá đến giá trị doanh nghiệp. Dumas (1978) đã nhấn mạnh rằng
độ nhạy cảm tỷ giá (độ nhạy của giá trị doanh nghiệp với biến động tiền tệ) chỉ được

xác định khi đi kèm với một giai đoạn thời gian cụ thể và phụ thuộc trực tiếp vào
khung thời gian đầu tư đang phân tích. Lessard (1979) lần đầu tiên đề cập đến việc bản
chất của độ nhạy cảm đối với rủi ro tiền tệ sẽ thay đổi khi giai đoạn đánh giá kéo dài
hơn trong tương lai. Sau đó, Stulz và Williamson (2000) đã phân tách tác động tổng
thể của biến động tỷ giá đến giá trị doanh nghiệp thành các độ nhạy cảm riêng biệt, đó
là độ nhạy cảm giao dịch (transaction exposure), độ nhạy cảm cạnh tranh (competitive
exposure) và độ nhạy cảm chuyển đổi (translation exposure).
2.2. Tổng quan nghiên cứu về các nhân tố ảnh hưởng đến tỷ giá hối đoái
Tỷ giá hối đoái biến động từng ngày và chịu tác động của rất nhiều các yếu tố
như lạm phát; lãi suất; cán cân vãng lai; các dòng vốn đầu tư….Đề tài chia các nhóm
nhân tố ảnh hưởng đến tỷ giá hối đối thành hai nhóm nhân tố ngắn hạn và dài hạn.
Nhóm nhân tố ảnh hưởng đến tỷ giá trong dài hạn
Trước hết, học thuyết ngang giá sức mua PPP lần đầu được đề xuất bởi Casel
(1918) trình bày và giải thích mối quan hệ giữa lạm phát và tỷ giá trong dài hạn. Theo
đó, trong điều kiện các yếu tố khác khơng đổi, giá cả và chi phí tăng gấp đôi khiến giá
trị tài sản thực trong nền kinh tế tăng gấp đôi. Với lượng tài sản thực như cũ thì phân
phối khơng đổi dẫn đến giá trị tiền tệ nước đó phải giảm đi một nửa. Trong thực tế, các
yếu tố khác có thể thay đổi như phương pháp sản xuất, khoa học công nghệ mới, thị
hiếu hay chu kỳ phát triển. Những yếu tố này độc lập với cung tiền.
Một nghiên cứu khác phát triển từ lý thuyết tiền tệ chỉ ra rằng tầm quan trọng
của các biến số phi tiền tệ đối với tỷ giá hối đoái như là năng suất, điều khoản thương
mại, chi tiêu chính phủ. Aguirre và Calderon (2005), Prasad và các cộng sự (2003) và
Caporale và các cộng sự (2009) ước tính sự ảnh hưởng của hội nhập tài chính đối với
sự biến động tỷ giá tại các quốc gia mới nổi, kết luận rằng độ mở tài chính cao và hội
nhập tài chính sâu thì sự biến động tỷ giá càng nhỏ. Edwards (1988) phát triển mơ hình
động theo dõi tỷ giá thực của 12 quốc gia đang phát triển giai đoạn 1960-1985 có phân
chia ra ba loại hàng hóa (hàng hóa có thể xuất khẩu, hàng hóa nhập khẩu và hàng hóa
khơng thể ngoại thương). Kết quả, sự mất cân bằng kinh tế vĩ mô ảnh hưởng tới tỷ giá

5



thực trong ngắn hạn. Trong dài hạn, tỷ giá thực phản ứng với các biến số như điều
khoản thương mại, mức độ và cơ cấu của chi tiêu chính phủ, thuế nhập khẩu và dịng
vốn đầu tư.
MacDonald (1997) ước tính ảnh hưởng của các biến số khác nhau lên tỷ giá
trong dài hạn bao gồm năng suất, điều khoản thương mại, cán cân ngân sách, tài sản
ngoại tệ ròng và lãi suất thực. Hinkle và Montiel (1999) cung cấp góc nhìn phức tạp
hơn đối với sự biến thiên của tỷ giá tại các nước đang phát triển. Hai tác giả cũng chỉ
ra phương pháp xác định tỷ giá cân bằng trong dài hạn. Egert (2003) phân tích một số
phương pháp xác định điểm cân bằng của tỷ giá như tỷ giá trọng yếu, tỷ giá tự nhiên,
tỷ giá ngẫu nhiên để chỉ ra tính hiệu quả trong ngắn hạn và dài hạn. Theo đó, ơng kết
luận học thuyết ngang giá sức mua PPP (hiệu ứng Balsa-Samuelson) phù hợp đối với
dài hạn trong khi các học thuyết khác phù hợp trong ngắn hạn và trung hạn. Ngoài ra,
tác giả kết luận sẽ rất khó để dự báo điểm cân bằng tỷ giá trong tương lai và cần phải
kết hợp các dự báo và các biến số khác. Driver và Westaway (2003) kiểm chứng khái
niệm tỷ giá cân bằng trong các phương pháp khác nhau. Họ kết nối các phương pháp
với sự hiệu quả của chúng trong cả ngắn và dài hạn. MacDonald (2000) thảo luận về
cách xác định tỷ giá cân bằng giữa mơ hình cân bằng bên trong – bên ngồi với mơ
hình tỷ giá ngẫu nhiên. Kết quả trong trung hạn, cán cân vãng lai là biến số có ảnh
hưởng mạnh.
Một loạt các nghiên cứu khác như của Rosi (2013) cố gắng quyết định một
chuỗi các biến số có ảnh hưởng tới việc dự báo tỷ giá. Tác giả kết luận rằng tính chính
xác của dự báo phụ thuộc vào việc lựa chọn thời gian, thước đo, mơ hình và phương
pháp dự báo. Tác giả cảnh báo một mô hình lý thuyết như bước đi ngẫu nhiên thường
xuyên cho ra kết quả dự báo chính xác hơn các mơ hình kinh tế.
Nhóm nhân tố ảnh hưởng đến tỷ giá trong ngắn hạn
Trong ngắn hạn, học thuyết ngang giá lãi suất IRP giải thích cho sự biến động
của tỷ giá là do lãi suất. Theo đó, sự tăng lên tương đối của lãi suất nội địa so với lãi
suất nước ngoài sẽ khiến đồng nội tệ lên giá. Gần đây, sự biến động ngày càng mạnh

của tỷ giá do sự phát triển của thương mại lẫn dòng vốn đầu tư đã tạo đà cho việc phát
triển các học thuyết mới giải thích cho sự biến thiên của tỷ giá, nổi bật có học thuyết
tiền tệ; học thuyết cân bằng danh mục.

6


Sự can thiệp của cơ quan quản lý có ảnh hưởng mạnh tới tỷ giá. Trước tiên, chế
độ tỷ giá quyết định sự biến động của tỷ giá. Với chế độ tỷ giá thả nổi tự do, tỷ giá
được tự do biến động theo tình hình thị trường. Dornbusch (1979) chỉ ra cú sốc tiền tệ
có thể tạo ra những biến động lớn của tỷ giá trong ngắn hạn (hiệu ứng đột biến về tỷ
giá - overshooting). Tốc độ thay đổi trong thị trường hàng hóa sau đó làm chậm lại thị
trường tài chính. Cơ chế này thơng qua sự hấp thụ của tỷ giá đối với cú sốc CSTT.
Các nghiên cứu thực nghiệm
Hacche (1983) tổng hợp các nhân tố ảnh hưởng lên tỷ giá bao gồm: cán cân
thương mại, dòng vốn trên thị trường tài sản, mức giá tương đối, lãi suất và cung tiền.
Branson (1981) thiết lập một mơ hình kỳ vọng hợp lý tích hợp tiền tệ, giá cả tương đối
và tài khoản vãng lai như các nhân tố giải thích sự biến động của tỷ giá danh nghĩa từ
năm 1973. Kết quả thực nghiệm cho thấy phù hợp với các dự báo trong lý thuyết.
Tại các nghiên cứu thực nghiệm, tác động lãi suất lên tỷ giá có thể khơng giống
nhau ở các vùng/khu vực khác nhau. Nicholas Renaldo (2017) nghiên cứu tập trung
vào các biến số kinh tế chính có tác động trực tiếp hoặc gián tiếp đến biến động tỷ giá
hối đoái ở một số nước ASEAN. Trong đó kết luận rằng yếu tố quan trọng nhất ảnh
hưởng đến sự biến động tỷ giá hối đối là xuất khẩu. Có nghĩa là xuất khẩu là một biến
số quan trọng ảnh hưởng đến các hoạt động về tỷ giá hối đối tại các nước ASEAN.
Cịn lãi suất và tỷ lệ lạm phát đều cho thấy mối quan hệ khá yếu với tỷ giá hối đoái và
mối quan hệ không đáng kể.
Một số các nghiên cứu thực nghiệm tại các nước khác bao gồm Venkatesan và
Ponnamma (2017) đã phân tích rằng dịng vốn đầu tư trực tiếp nước ngồi (FDI) có
mối quan hệ lâu dài trong việc ảnh hưởng đến sự biến động của đồng Rupee Ấn Độ.

Nghiên cứu này đã sử dụng mơ hình ARDL để ước tính sự hiệu quả của các yếu tố
kinh tế vĩ mơ đối với tỷ giá hối đối. Kết quả, tỷ giá hối đoái bị ảnh hưởng từ một số
biến được chứng minh là ảnh hưởng đến sự biến động. Tuy nhiên, các tác động ngắn
hạn không phải là tuyến tính, vì chúng có khả năng phụ thuộc vào các đặc điểm cụ thể
của nền kinh tế. Lạm phát có tác động tiêu cực đến tỷ giá hối đối và do đó tỷ lệ lạm
phát cao hơn ảnh hưởng tiêu cực đến tỷ giá hối đoái đối với các quốc gia khác. Lạm
phát ảnh hưởng đến FDI theo phân tích sử dụng quan hệ nhân quả Granger.
Yelesh (2017) đã chỉ ra những yếu tố ảnh hưởng đến tỷ giá hối đoái, cụ thể như
cán cân vãng lai, tổng sản phẩm quốc nội (GDP), chỉ số giá tiêu dùng (CPI). Một cách

7


hệ thống hơn, Barkhordari và Hasani (2019) đã nêu lên các yếu tố ảnh hưởng đến tỷ
giá hối đoái và đề xuất chúng nên được phân thành ba nhóm bao gồm yếu tố cầu, yếu
tố cung và các yếu tố khác. Về các yếu tố bên cầu, nếu xét theo thu nhập quốc dân:
Nếu thu nhập quốc dân tăng, nhập khẩu sẽ tăng; sau đó, nhu cầu về ngoại tệ sẽ tăng, và
cuối cùng, tỷ giá hối đoái sẽ tăng. Trong mơ hình tỷ giá hối đối theo thuyết tiền tệ, kết
quả ngược lại sẽ là thu nhập quốc dân tăng, cho thấy sản phẩm quốc dân tăng, điều này
sẽ làm tăng xuất khẩu, tăng cung ngoại tệ, và giảm tỷ giá hối đối. Ngồi ra, yếu tố
cung cịn bị ảnh hưởng bởi nền kinh tế có mức USD hóa cao, trong thời kỳ siêu lạm
phát, người dân sẽ giữ một phần tiền tiết kiệm của họ trong ngoại tệ, cầu ngoại tệ sẽ
tăng lên và cung ngoại tệ sẽ giảm xuống. Cuối cùng, tỷ giá hối đoái sẽ tăng. Khi nói
tới kỳ vọng, tỷ giá hối đối là một trong những biến số ảnh hưởng đến lạm phát thông
qua kỳ vọng. Định hướng và cường độ kỳ vọng có ảnh hưởng đến tỷ giá hối đoái, cũng
như xung đột, tin đồn, chiến tranh, trừng phạt kinh tế và các yếu tố khác làm tăng tỷ
giá hối đoái. Về các yếu tố bên cung, đáng nói nhất là sự chênh lệch giữa lãi suất thực
trong và ngoài nước. Lãi suất trong nước cao hơn lãi suất nước ngoài sẽ làm cho dòng
vốn đầu tư tăng cung ngoại tệ và cuối cùng là tỷ giá hối đoái giảm. Tuy nhiên, ảnh
hưởng của sự thay đổi lãi suất đối với tỷ giá hối đối cũng có thể được giải thích theo

những cách khác.
Trương Thị Hịa và Ngơ Đức Tiến (2014) tập trung vào việc xác định và đo
lường ảnh hưởng của các yếu tố kinh tế vĩ mô gồm thu nhập, lãi suất, kiều hối và dự
trữ ngoại hối tới tỷ giá tại Việt Nam. Bài nghiên cứu được thực hiện với ba bước
chính: Ước lượng mơ hình VAR, kiểm định nhân quả Granger, và phân tích hàm phản
ứng. Kết quả nghiên cứu cho thấy các yếu tố kinh tế vĩ mô thuộc về CSTT gồm: lãi
suất, dự trữ ngoại hối có tác động tới tỷ giá USD tại Việt Nam.
2.3. Khoảng trống nghiên cứu
Nhìn chung, các nghiên cứu trước đây đã khảo cứu các nhân tố ảnh hưởng tới tỷ
giá hối đoái. Các phương pháp dự báo tỷ giá cũng đã được các cơng trình trước đây
quan tâm. Dựa trên nền tảng lý thuyết như học thuyết ngang giá sức mua, học thuyết
ngang giá lãi suất hay gần đây là các học thuyết cân bằng danh mục, các biến số ảnh
hưởng tới tỷ giá hối đối đã được phân tích, thảo luận và kiểm nghiệm trên các phạm
vi thời gian và không gian khác nhau.

8


Tuy nhiên, nghiên cứu của các tác giả trên chưa phân định rõ được nhân tố
trong ngắn hạn và dài hạn. Mặc dù việc phân chia ngắn hạn, dài hạn chỉ mang tính chất
tương đối, lượng hóa được các ảnh hưởng theo thời gian hỗ trợ NHNN điều hành
CSTT tốt hơn, đặc biệt trong bối cảnh hậu Covid-19. Ngoài ra, các nghiên cứu về tỷ
giá VND/USD gần đây tập trung xoay quanh về sự truyền dẫn của tỷ giá (Quách
Doanh Nghiệp, 2020; Lê Thanh Bình, 2021). Do đó, mơ hình định lượng đang bị giới
hạn khi chỉ xem xét mối quan hệ giữa các biến số vĩ mô tới tỷ giá cập nhật tới hết năm
2019-2020. Trong giai đoạn này, việc đánh giá cơ chế tỷ giá trung tâm sau khi lần đầu
đưa vào thực hiện từ tháng 1/2016 sẽ là cần thiết đặc biệt có nhiều cú sốc như đại dịch
Covid-19. Dưới tác động của đại dịch Covid-19, kinh tế Việt Nam năm 2020-2021
hứng chịu cú sốc kép từ phía cung do hoạt động sản xuất, kinh doanh bị ngưng trệ,
chuỗi cung ứng gián đoạn và phía cầu do người tiêu dùng cắt giảm mạnh chi tiêu. Các

gói hỗ trợ tài khoá và tiền tệ được ban hành bởi nhiều nước, trong đó có Việt Nam, tác
động đến nguy cơ lạm phát. Mở rộng thời gian phân tích đến hết năm 2022 sẽ trả lời
được câu hỏi cơ chế tỷ giá mới có ưu thế thực sự so với cơ chế tỷ giá bình quân liên
ngân hàng trước đây.
3. Mục tiêu nghiên cứu
3.1. Mục tiêu nghiên cứu tổng quát
Luận án tập trung xác định nhân tố ảnh hưởng đến tỷ giá hối đoái VND/USD
trong ngắn hạn và dài hạn, từ đó, đề xuất các khuyến nghị chính sách liên quan tới
điều hành tỷ giá tại Việt Nam trong giai đoạn 2023 - 2030.
3.2. Nhiệm vụ nghiên cứu cụ thể
Thứ nhất, hệ thống hóa cơ sở lý luận về tỷ giá và các nhân tố ảnh hưởng lên tỷ
giá hối đối trong ngắn hạn và dài hạn.
Thứ hai, phân tích thực trạng diễn biến tỷ giá hối đoái VND/USD trong giai
đoạn 2000 – 2022.
Thứ ba, ứng dụng mơ hình định lượng để giải thích nhân tố ảnh hưởng đến biến
động tỷ giá hối đoái VND/USD trong ngắn hạn và dài hạn.
Thứ tư, đề xuất các khuyến nghị chính sách đối với điều hành tỷ giá tại Việt Nam.
3.3. Câu hỏi nghiên cứu
Trên cơ sở nhiệm vụ nghiên cứu cụ thể, luận án hướng đến giải quyết các câu
hỏi nghiên cứu như sau:

9


Câu hỏi 1: Diễn biến và nguyên nhân giải thích cho sự biến động của tỷ giá hối
đoái VND/USD trong giai đoạn 2000 – 2022 như thế nào?
Câu hỏi 2: Nhân tố nào ảnh hưởng tới tỷ giá VND/USD trong ngắn hạn?
Câu hỏi 3: Nhân tố nào ảnh hưởng tới tỷ giá VND/USD trong dài hạn?
Câu hỏi 4: Chính phủ Việt Nam cần làm gì để điều hành tỷ giá ổn định?
4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

Đối tượng nghiên cứu: các nhân tố ảnh hưởng đến tỷ giá hối đoái, bao gồm các
nhân tố dài hạn, nhân tố ngắn hạn.
Phạm vi nghiên cứu về thời gian: trong giai đoạn 2000 – 2022.
Phạm vi nghiên cứu về không gian: Mặc dù đề tài là nghiên cứu các nhân tố ảnh
hưởng đến tỷ giá hối đoái tại Việt Nam, luận án chỉ tập trung vào tỷ giá hối đoái
VND/USD. Nguyên nhân không chỉ bởi cặp tỷ giá VND/USD tương đối phổ biến tại
Việt Nam mà còn do sự thay đổi cơ chế điều hành sang cơ chế tỷ giá trung tâm từ năm
2016 của NHNN Việt Nam. Tỷ giá trung tâm VND/USD được NHNN tính tốn dựa
trên một rổ tiền tệ gồm 8 đồng tiền của các nước mà Việt Nam có quan hệ thương mại
lớn. Chính vì lẽ đó, tỷ giá hối đối VND/USD có thể đại diện để phân tích.
5. Phương pháp nghiên cứu
Đề tài sử dụng cả phương pháp nghiên cứu định tính và nghiên cứu định lượng
để trả lời cho các câu hỏi nghiên cứu.
Phương pháp định tính
Phương pháp định tính chú trọng vào khảo cứu hệ thống các tài liệu, bao gồm:
các cơng trình nghiên cứu như giáo trình, sách, bài viết trên các tạp chí uy tín của nước
ngồi, các báo cáo của NHTW các nước, các văn bản điều hành của NHNN Việt Nam
liên quan tới tỷ giá hối đoái. Hệ thống các tài liệu này sẽ được phân loại theo các mảng
chủ đề của tỷ giá hối đoái như các nhân tố ảnh hưởng đến tỷ giá hối đoái; tác động của
tỷ giá hối đối tới các biến số vĩ mơ trong nền kinh tế; cơ chế, chính sách tỷ giá.
Phương pháp định lượng
Phương pháp định lượng ứng dụng các mơ hình định lượng nhằm kiểm định
nhân tố ảnh hưởng lên tỷ giá hối đối VND/USD. Theo đó, các nhân tố ảnh hưởng tới
tỷ giá hối đoái VND/USD sẽ được khảo cứu thơng qua phương pháp định tính. Bước
thứ hai là việc lựa chọn mơ hình, phương pháp ước lượng phù hợp. Kết quả nghiên
cứu, sau đó, sẽ được trình bày và thảo luận.

10



Đề tài triển khai có 2 mơ hình định lượng:
Mơ hình 1: Khảo sát nhân tố ảnh hưởng tới tỷ giá trong ngắn hạn.
Mơ hình 2: Khảo sát nhân tố ảnh hưởng tới tỷ giá trong dài hạn.
Chi tiết về các phương pháp này, từ cách thiết kế nghiên cứu, thu thập dữ liệu
và phương pháp phân tích được thể hiện tại Chương 2.
6. Đóng góp mới của luận án
Về ý nghĩa lý luận:

Thứ nhất, hệ thống cơ sở lý luận về các nhân tố ảnh hưởng đến tỷ giá hối
đoái trong ngắn hạn và dài hạn.
Thứ hai, tổng quan các nghiên cứu thực nghiệm về các nhân tố ảnh hưởng
đến tỷ giá hối đoái trong ngắn hạn và dài hạn.
Về mặt thực tiễn:
Thứ nhất, luận án đã đã thực hiện phân tích định lượng về các nhân tố ảnh
hưởng tới tỷ giá hối đoái VND/USD trong cả ngắn hạn và dài hạn. Mơ hình định lượng
giúp đánh giá rõ hơn ảnh hưởng của cơ chế tỷ giá trung tâm đối với sự biến động của
tỷ giá hối đoái VND/USD. Cụ thể, kết quả nghiên cứu chỉ ra kể từ khi áp dụng cơ chế
tỷ giá trung tâm mới vào đầu năm 2016, biến động tỷ giá đã giảm đi, đồng thời hấp thụ
tốt hơn các cú sốc.
Thứ hai, luận án đã phân tích diễn biến tỷ giá hối đối VND/USD trong giai
đoạn 2000 - 2022. Trong giai đoạn này, tỷ giá VND/USD có những thời điểm biến
động mạnh, đặc biệt, trong năm 2022, áp lực từ việc Fed tăng lãi suất đã gây áp lực
mạnh tới công tác điều hành tỷ giá VND/USD. Kết quả là, NHNN Việt Nam đã phải
can thiệp bằng những biện pháp chưa từng sử dụng trước đây. Tổng hợp và phân tích
biến động tỷ giá cùng những phản ứng chính sách từ phía NHNN Việt Nam là một
đóng góp mới của luận án so với các cơng trình trước đây.
Về ý nghĩa thực tiễn: Luận án là tài liệu tham khảo cho các nhà quản lý, phục
vụ nghiên cứu và giảng dạy.
7. Kết cấu của luận án
Chương 1: Lý luận chung về các nhân tố ảnh hưởng đến tỷ giá

Chương 2: Phương pháp nghiên cứu
Chương 3: Thực trạng diễn biến tỷ giá hối đoái tại Việt Nam
Chương 4: Nghiên cứu định lượng nhân tố ảnh hưởng đến tỷ giá hối đoái tại
Việt Nam
Chương 5: Khuyến nghị chính sách

11


CHƯƠNG 1
LÝ LUẬN CHUNG VỀ CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN TỶ GIÁ
1.1. TỔNG QUAN VỀ TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI
1.1.1. Khái niệm tỷ giá hối đoái
Mỗi quốc gia đều sử dụng một loại tiền tệ riêng nhưng khi giao thương dẫn đến
sự ra đời của thước đo chuyển đổi nhằm giải quyết khó khăn này, đó chính là tỷ giá.
Khơng chỉ có thương mại, tồn cầu hóa dẫn tới sự gia tăng các dòng vốn xuyên biên
giới, cả vốn đầu tư trực tiếp lẫn gián tiếp. Chủ đầu tư nước ngoài khi chuyển lợi nhuận
về nước cần quy đổi từ tiền tệ nước nhận đầu tư sang nước đầu tư. Nhà đầu tư nắm giữ
tài sản tài chính được niêm yết bởi tiền tệ nước khác cũng có nguyện vọng chuyển đổi
giá trị tiền tệ nhằm hiện thực hoá lợi nhuận của mình. Một lần nữa, tỷ giá sẽ là công cụ
để giúp các đối tượng trên giải quyết vấn đề này.
Peter Collin (1996) đã định nghĩa: “…tỷ giá là giá cả, tại đó một tiền tệ này đổi
lấy tiền tệ khác”. Một cách tương tự, Thomas P. Fitch (1997) cho rằng tỷ giá là “giá
chuyển đổi để đổi tiền tệ này lấy tiền tệ khác”. Tuy nhiên, cách định nghĩa trên thiếu đi
tính chuẩn xác nhất là khi đề cập tới vấn đề đâu là tiền tệ đóng vai trị là hàng hóa (tiền
tệ yết giá), đâu là tiền tệ định giá.
Một định nghĩa khác về tỷ giá hối đối được đưa ra bởi David K. Eiteman
(2007), theo đó, tỷ giá là “giá cả của tiền tệ một quốc gia được thể hiện bằng số đơn vị
tiền tệ khác hoặc hàng hố (điển hình là vàng hay bạc)”. Tuy khái niệm này đã phân
rõ đâu là đồng yết giá nhưng khái niệm này chưa thực sự phù hợp với bối cảnh hiện

nay (Nguyễn Văn Tiến, 2017). Trên thế giới, ngồi các tiền tệ quốc gia, cịn có các loại
tiền tệ chung như EUR, SDR (Quyền rút vốn đặc biệt - Special drawing right), do đó,
khái niệm tỷ giá chỉ bao gồm các tiền tệ quốc gia là chưa tổng quát. Chưa kể, IMF đã
cấm các quốc gia thành viên khơng được gắn tiền tệ của mình với vàng và bạc nữa.
Trong nghiên cứu này, khái niệm tỷ giá hối đoái được hiểu là “giá cả của một
tiền tệ được biểu thị thông qua tiền tệ khác” (Mishkin, 2016 & 2019). Đây là khái
niệm mang tính tổng qt hố cao, nhận được sự đồng thuận trong giới học thuật
(Nguyễn Văn Tiến, 2017). Ngoài khái niệm này, một vấn đề quan trọng không thể bỏ
qua khi bàn về tỷ giá hối đối chính là tiền tệ yết giá và tiền tệ định giá. Tiền tệ yết giá
là tiền tệ có số đơn vị cố định và thường là 1 đơn vị. Trái lại, tiền tệ định giá là tiền tệ
có số đơn vị thay đổi, phụ thộc vào quan hệ cung cầu trên thị trường. Một ví dụ minh
12


họa: 1 USD = 23.000 VND thì USD là tiền tệ yết giá còn VND là tiền tệ định giá; hay
1 AUD = 0,68 USD thì AUD là tiền tệ yết giá còn USD lúc này sẽ là tiền tệ định giá.
Về mặt ngôn ngữ, tiền tệ yết giá tiếng Anh là Commodity Currency, tiền tệ định giá là
Terms Currency. Tại luận án này, tỷ giá VND/USD là đối tượng nghiên cứu và quy
ước USD là tiền tệ yết giá, VND là tiền tệ định giá. Do đó, trừ những trường hợp được
nói rõ, khi nói tỷ giá tăng có nghĩa là USD lên giá còn VND giảm giá và ngược lại.
1.1.2. Phân loại tỷ giá hối đối
Trong cơng tác quản lý tỷ giá, tỷ giá chính thức thường được nhắc đến đầu tiên,
ở đó, tỷ giá chính thức (official exchange rate) được hiểu tỷ giá do NHTW công bố,
phản ánh chính thức về giá trị đối ngoại của đồng nội tệ. Tỷ giá chính thức được áp
dụng để tính thuế xuất nhập khẩu và một số hoạt động khác liên quan đến tỷ giá chính
thức. Ngồi ra, tỷ giá chính thức cịn có thể là cơ sở để các đơn vị kinh doanh ngoại tệ
như NHTM xác định tỷ giá kinh doanh, chẳng hạn như tỷ giá mua/bán ngoại tệ, trong
biên độ cho phép bởi cơ quan quản lý. Trái lại, tỷ giá chợ đen (black market exchange
rate) là tỷ giá được hình thành bên ngồi hệ thống ngân hàng, do quan hệ cung cầu
trên thị trường “chợ đen” quyết định.

Ngồi ra, có nhiều cách theo các tiêu chí cụ thể để phân loại tỷ giá hối đoái.
Nghiên cứu này đề cập tới hai tiêu chí tiếp cận phân loại tỷ giá tiêu biểu, đó là theo
mục đích giao dịch và cơ chế điều hành tỷ giá.
1.1.2.1. Theo mục đích giao dịch
Theo Mishkin (2016 & 2019), có hai loại giao dịch tỷ giá cơ bản, trong đó,
chiếm phần lớn là giao dịch theo tỷ giá giao ngay (spot transactions) và giao dịch theo
tỷ giá giao sau (forward transactions).
Tỷ giá giao ngay là tỷ giá được thoả thuận ở thời điểm hiện tại (hơm nay) và
việc thanh tốn xảy ra sau hai ngày làm việc tiếp theo. Tỷ giá giao ngay được hình
thành theo quan hệ cung cầu trực tiếp trên thị trường ngoại hối (Forex) và ln có sẵn
(khơng cần phải tính tốn). Khác với tỷ giá giao ngay khi phản ánh chi phí của hàng
hố được giao dịch ngay tại chỗ, tỷ giá giao sau là tỷ giá được thoả thuận ở thời điểm
hiện tại và việc thanh tốn xảy ra sau ít nhất ba ngày làm việc tiếp theo. Tỷ giá giao
sau khơng được hình thành trên cơ sở cung cầu trực tiếp trên thị trường ngoại hối và
khơng có sẵn. Thay vào đó, tỷ giá giao sau sẽ được tính tốn từ các thơng số có sẵn
trên thị trường như tỷ giá giao ngay, mức lãi suất của hai tiền tệ…Tóm lại, điểm khác

13


biệt lớn nhất giữa tỷ giá giao ngay và tỷ giá giao sau nằm ở chỗ tỷ giá giao ngay phục
vụ cho giao dịch giao ngay và tỷ giá giao sau phục vụ cho giao dịch trong tương lai.
Thời điểm ký kết mua bán khác với thời điểm thanh toán dẫn đến nhu cầu sử dụng tỷ
giá giao sau nhằm giúp các bên xuất/nhập khẩu dự trù trước số tiền sẽ nhận/chi trả.
Các loại tỷ giá giao sau áp dụng cho các giao dịch phái sinh như tỷ giá kỳ hạn, tỷ giá
quyền chọn, tỷ giá hoán đổi, tỷ giá tương lai được gọi chung là tỷ giá phái sinh. Chúng
được sử dụng trong những tình huống cụ thể khác nhau nhằm giúp các bên liên quan
phòng ngừa rủi ro tỷ giá.
Một cách tiếp cận chi tiết hơn vào các giao dịch trên thị trường, Nguyễn Văn
Tiến (2017) còn phân loại các loại tỷ giá hối đoái thành tỷ giá mua vào, tỷ giá bán ra,

tỷ giá mở cửa, tỷ giá đóng cửa, tỷ giá chéo, tỷ giá chuyển khoản, tỷ giá tiền mặt. Tóm
tắt về các loại tỷ giá này được thể hiện tại bảng 1.1.
Bảng 1.1: Phân loại tỷ giá theo nghiệp vụ kinh doanh ngoại hối
TT Tỷ giá

Khái niệm

Theo nghiệp vụ giao dịch
1

Tỷ giá mua vào

Là tỷ giá ngân hàng yết giá sẵn sàng mua vào tiền tệ yết giá

2

Tỷ giá bán ra

Là tỷ giá ngân hàng yết giá sẵn sàng bán ra tiền tệ yết giá

3

Tỷ giá chéo

Là tỷ giá giữa hai tiền tệ được suy ra từ tiền tệ thứ ba

Theo thời gian giao dịch
1

Tỷ giá mở cửa


Là tỷ giá áp dụng cho hợp đồng giao dịch đầu tiên trong ngày

2

Tỷ giá đóng cửa

Là tỷ giá áp dụng cho hợp đồng cuối cùng được giao dịch trong
ngày

Theo phương thức giao dịch
1

Tỷ giá chuyển khoản

Là tỷ giá áp dụng cho các giao dịch mua bán ngoại tệ là các khoản
tiền gửi tại ngân hàng

2

Tỷ giá tiền mặt

Là tỷ giá áp dụng cho ngoại tệ tiền kim loại, tiền giấy, séc du lịch
và thẻ tín dụng

Nguồn: Nguyễn Văn Tiến (2017)
Theo nghiệp vụ giao dịch, tuỳ vào nhu cầu mua/bán của khách hàng mà đơn vị
kinh doanh ngoại hối áp dụng tỷ giá mua vào/bán ra hay tỷ giá chéo phù hợp. Theo
thời gian giao dịch, có các loại tỷ giá mở cửa, tỷ giá đóng cửa. Tỷ giá đóng cửa hơm
nay khơng nhất thiết bằng với tỷ giá mở cửa ngày hôm sau. Theo phương thức giao

dịch, tỷ giá tiền mặt và tỷ giá chuyển khoản được áp dụng tuỳ vào nhu cầu giao dịch

14


của khách hàng. Tỷ giá mua tiền mặt thường thấp hơn tỷ giá mua chuyển khoản,
ngược lại, tỷ giá bán tiền mặt thường lớn hơn tỷ giá bán chuyển khoản.
1.1.2.2. Theo cơ chế điều hành tỷ giá
Cơ chế điều hành tỷ giá được hiểu là tổng hợp các quy tắc xác định cơ chế điều
tiết tỷ giá của một quốc gia. Trong điều hành chính sách tỷ giá, mỗi nước căn cứ vào
tình hình thực tế của nền kinh tế để có thể áp dụng các chế độ tỷ giá, cố định, thả nổi
hoặc trung gian.
Tỷ giá cố định (Fixed rate) là tỷ giá do NHTW công bố cố định trong một biên
độ dao động hẹp. Dưới áp lực cung cầu của thị trường, để duy trì tỷ giá cố định, buộc
NHTW phải thường xuyên can thiệp, do đó làm cho dự trữ ngoại hối quốc gia thay
đổi. Do mỗi tiền tệ quốc gia đều có tỷ giá với các tiền tệ khác, tỷ giá của một tiền tệ có
thể được cố định với tiền tệ này nhưng lại được thả nổi với tiền tệ khác. Chế độ tỷ giá
hối đoái cố định nhận được sự ủng hộ của cả hai nhà kinh tế Cooper và Mundell (trích
dẫn bởi Frankel (2021)). Chế độ tỷ giá cố định dễ nhận được sự ủng hộ nhờ góp phần
làm yên tâm các nhà đầu tư và ngoại thương. Tuy nhiên, về cơ chế, khi NHTW mua
ngoại tệ làm dự trữ ngoại hối tăng sẽ làm tăng cung tiền, nếu không được bù trừ bằng
chính sách tiền tệ trung hịa, có thể dẫn đến lạm phát. Can thiệp trung hịa (Sterilized
intervention) có nghĩa là NHTW đáp lại sự gia tăng dự trữ ngoại hối nhằm duy trì tổng
cung tiền khơng đổi thơng qua việc bán ra trái phiếu trên thị trường mở hay/và tăng
yêu cầu dự trữ bắt buộc ở các ngân hàng.
Đối với tỷ giá thả nổi, có hai cơ chế tỷ giá gồm tỷ giá thả nổi hoàn toàn (Freely
Floating Rate) và tỷ giá thả nổi có điều tiết (Managed Floating Rate).
Tỷ giá thả nổi hồn tồn là tỷ giá được hình thành hoàn toàn theo quan hệ cung
cầu trên thị trường mà khơng có sự can thiệp nào của NHTW. Trái lại, tỷ giá thả nổi có
điều tiết là tỷ giá được thả nổi nhưng NHTW tiến hành can thiệp để tỷ giá biến động

theo hướng có lợi cho nền kinh tế. Trên lý thuyết việc thả nổi tỷ giá hoàn tồn là có
thể. Mặc dù vậy, trên thực tế hiếm có quốc gia nào NHTW bàng quan với sự biến động
của tỷ giá. Tất nhiên, can thiệp của NHTW trong trường hợp này là tuỳ ý và không đặt
ra bất cứ mục tiêu bặt buộc cụ thể nào phải đạt được.
Bảng 1.2: Tổng hợp đặc điểm và vai trò của NHTW đối với từng chế độ tỷ giá
Chế độ tỷ giá

Thả nổi hồn tồn

Cố định

Thả nổi có điều tiết

Đặc điểm

Sự biến động của tỷ giá

Tỷ giá được NHTW

NHTW không cam kết

là khơng có giới hạn và

cam kết cố định

duy trì tỷ giá cố định hay

15



Chế độ tỷ giá

Vai trị của
NHTW

Thả nổi hồn tồn

Cố định

Thả nổi có điều tiết

ln phản ánh những
thay đổi trong quan hệ
cung cầu trên thị trường
ngoại hối

trong một biên độ
hẹp (thường từ 2%5%), không phụ
thuộc vào quan hệ
cung cầu trên thị
trường ngoại hối

một biên độ dao động hẹp
xung quanh tỷ giá trung
tâm như trong chế độ tỷ
giá cố định, đồng thời sự
biến động của tỷ giá cũng
khơng phản ánh hồn tồn
quan hệ cung cầu của thị
trường như trong chế độ tỷ

giá thả nổi hồn tồn.

NHTW khơng mua bán
ngoại hối và để tỷ giá
do cung cầu trên thị
trường ngoại hối xác
định

NHTW buộc phải NHTW tích cực chủ động
mua vào hay bán ra can thiệp để tỷ giá biến
đồng nội tệ
động theo hướng có lợi
cho nền kinh tế

Nguồn: Nguyễn Văn Tiến (2017)
Mỗi một chế độ tỷ giá đều có mặt mạnh, mặt yếu, việc lựa chọn chế độ tỷ giá cố
định hay linh hoạt phụ thuộc vào mục tiêu phát triển kinh tế trong từng thời kỳ, của
từng quốc gia. Trong trường hợp cần khuyến khích xuất khẩu, một số nước có thể
chọn cơ chế tỷ giá linh hoạt, hướng vào mục tiêu khuyến khích xuất khẩu, thu hút vốn
đầu tư nước ngồi. Ngược lại, khi có một nền kinh tế ổn định thì thường chọn cơ chế
tỷ giá tương đối ổn định để thúc đẩy sự phát triển của thị trường ngoại hối.
Đa phần các quốc gia (khoảng 59% theo IMF) chọn một số cơ chế tỷ giá thả nổi
có điều tiết. Theo Ghosh và cộng sự (2013), trong giai đoạn 1980 – 2011 chứng kiến
sự gia tăng lớn nhất của cơ chế tỷ giá thả nổi điều tiết. Tuy nhiên, mỗi quốc gia lại có
ứng dụng khơng hồn tồn giống nhau. Theo Williamson (2008), có 3 dạng tỷ giá theo
cơ chế tỷ giá thả nổi có điều tiết gồm: điều tiết dưới dạng theo rổ các tiền tệ (basket),
điều tiết theo biên biến thiên (band) và điều tiết theo dạng cố định có điều chỉnh dần
dần/trườn bị (crawl) – viết tắt là BBC. Sau này, các quốc gia bắt đầu lai tạo ra nhiều
dạng thả nổi có điều tiết hơn, như là vùng mục tiêu hay biên độ dao động (bands hoặc
target zones), cố định với một rổ tiền tệ (basket pegs), cố định có điều chỉnh dần dần

(crawling pegs), cố định có thể điều chỉnh (adjustable pegs), và thả nổi có quản lý
(managing floating). Đặc biệt trong cơ chế thả nổi có quản lý, NHTW có thể can thiệp
vào thị trường ngoại hối thông qua cái gọi là “leaning against the wind” bằng cách bán

16