Chính sách tiền tệ với cú sốc giá dầu tăng và giá dầu
giảm: Trường hợp Việt Nam
Phạm Thị Tuyết Trinh
Trường Đại học Ngân hàng TP.HCM

Ngày nhận: 31/05/2022

Ngày nhận bản sửa: 15/06/2022

Ngày duyệt đăng: 22/06/2022

Tóm tắt: Nghiên cứu phân tích phản ứng của chính sách tiền tệ (CSTT) với cú

sốc tăng và giảm của giá dầu thế giới bằng cách sử dụng mơ hình tự hồi qui
vectơ cấu trúc (SVAR) và dữ liệu tần suất tháng của Việt Nam trong giai đoạn
tháng 01/2009- tháng 12/2021. Cú sốc giá dầu được xem là biến ngoại sinh và
đưa vào hệ phương trình SVAR dưới dạng một phương trình hồi qui đơn biến.
Kết quả nghiên cứu cho thấy CSTT đã thắt chặt nhằm kiểm soát áp lực lạm
phát khi xảy ra các cú sốc tăng giá dầu nhưng lại không phản ứng khi xảy ra
các cú sốc giảm giá dầu. Thêm vào đó, CSTT không thắt chặt với tất cả các cú
sốc giá dầu tăng mà chỉ phản ứng với những cú sốc kèm theo áp lực lạm phát
cao trong giai đoạn xảy ra cú sốc.
Từ khố: cú sốc giá dầu, chính sách tiền tệ, Việt Nam

The response of monetary policy to positive and negative oil price shocks: The case of Vietnam
Abstract: The study examines the response of monetary policy to positive and negative oil price shocks by
employing structural vector autoregression (SVAR) model and monthly data of Vietnam for the period between
2009M1 and 2021M12. The oil price shock is considered exogenous and is included in the SVAR system as a
univariate regression equation. The results show that monetary policy would tighten to control inflationary pressure
when a positive oil price shock occurred, but would keep unchange under a negative oil price shock. In addition,
monetary policy only responses to positive oil price shocks accompanied by high inflation pressure during the

shock period.
Key words: oil price shock, monetary policy, Vietnam.

Pham, Thi Tuyet Trinh
Banking University of Ho Chi Minh City


© Học viện Ngân hàng
ISSN 1859 - 011X

27

Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng
Số 241- Tháng 6. 2022

Tai ngay!!! Ban co the xoa dong chu nay!!! 17014125866741000000


Chính sách tiền tệ với cú sốc giá dầu tăng và giá dầu giảm: Trường hợp Việt Nam

1. Giới thiệu
Sự gia tăng của giá dầu có thể làm tăng chi
phí sản xuất, dẫn đến giảm sức sản xuất và
tăng trưởng sản lượng bị chậm lại và lạm
phát gia tăng (Balke và cộng sự, 2002).
Theo các lý thuyết vĩ mô, CSTT có thể để
kiểm sốt sự gia tăng của giá cả hoặc hạn
chế sự sụt giảm của tăng trưởng sản lượng.
Bernanke và cộng sự (1997) đã lần đầu tiên
đưa vấn đề này vào nghiên cứu thực nghiệm

và cho thấy Cục Dự trữ liên bang Mỹ
(FED) lựa chọn kiểm soát lạm phát. Phản
ứng này theo đó đã trở thành nguyên nhân
dẫn đến suy thoái kinh thế Mỹ trong những
năm 1970. Nhiều nghiên cứu sau đó (chẳng
hạn Brown và Yücel, 2002; Hamilton và
Herrera, 2004; Kilian và Lewis, 2011) đã
thực hiện lại nghiên cứu của Bernanke và
cộng sự (1997), cho thấy cả sự ủng hộ và
không ủng hộ với kết quả này.
Chủ đề nghiên cứu này tiếp tục được
phát triển với những nghiên cứu tìm kiếm
phản ứng phù hợp nhất cho CSTT với cú
sốc giá dầu bằng cách sử dụng mơ hình
DSGE như Bodenstein và cộng sự (2012),
Kormilitsina (2011), Leduc và Sill (2004)
và cũng thực hiện cho nền kinh tế Mỹ. Các
nghiên cứu khá thống nhất rằng phản ứng
tối ưu hơn cho CSTT là tập trung vào độ
lệch sản lượng chứ không phải đặt trọng
số vào kiểm soát giá cả. Nghiên cứu cho
các nền kinh tế khác cũng được quan tâm
(chẳng hạn Cologni và Manera, 2008; Filis
và Chatziantoniou, 2014; Kim và cộng sự,
2017; Phạm, 2017) phần lớn cũng cho thấy
kiểm soát lạm phát được các ngân hàng
trung ương (NHTW) ưu tiên khi ứng phó
với cú sốc giá dầu. Tuy nhiên, cũng có
nghiên cứu cho rằng sự lựa chọn của CSTT
phụ thuộc vào mục tiêu theo đuổi ở từng

thời kỳ (Kim và cộng sự, 2017).
Nghiên cứu này được thực hiện để xem
xét phản ứng của CSTT Việt Nam với cú

28

sốc giá dầu thế giới và xem xét cả cú sốc
tăng và giảm giá dầu. Sự gia tăng của giá
dầu có thể dẫn đến giảm sản lượng và tăng
giá cả, theo đó cần có sự bình ổn từ CSTT.
Tuy nhiên, CSTT sẽ phản ứng như thế nào
với cú sốc giá dầu giảm là câu hỏi cũng
cần được làm sáng tỏ khi các cú sốc giá
dầu giảm xuất hiện ngày càng nhiều. Các
nghiên cứu trước chỉ tập trung vào các cú
sốc tăng giá dầu. Thêm vào đó, trong bối
cảnh các nghiên cứu vẫn còn nhiều tranh
cãi về tác động bất đối xứng của giá dầu
đến nền kinh tế với những bằng chứng
ủng hộ (như Hamilton, 2009; JiménezRodríguez và Sánchez, 2005; Long và
Liang, 2018; Mork, 1989) và những bằng
chứng không ủng hộ (như Herrera & cộng
sự, 2015; Kilian & Vigfusson, 2013). Việc
xem xét phản ứng của CSTT là một cách
khác để cho thấy nhận định của nhà điều
hành chính sách với các cú sốc giá dầu.
Nghiên cứu được thực hiện với bố cục
như sau: Phần 2 trình bày cơ sở lý thuyết
về phản ứng của CSTT với cú sốc giá dầu;
phần 3 mô tả phương pháp nghiên cứu;

phần 4 thảo luận các kết quả nghiên cứu và
phần 5 là các kết luận và hàm ý chính sách.
2. Cơ sở lý thuyết về phản ứng của chính
sách tiền tệ với cú sốc giá dầu
Thuật ngữ cú sốc giá dầu thường được sử
dụng để miêu tả sự thay đổi bất ngờ không
lường trước được của giá dầu (Baumeister
và Kilian, 2016). Ảnh hưởng của cú sốc giá
dầu đến nền kinh tế có thể được giải thích
bằng khung phân tích của mơ hình tổng
cung- tổng cầu (AS- AD).
Đối với sản lượng, từ phía cung, dầu là một
đầu vào trung gian, giá dầu tăng làm gia
tăng chi phí sản xuất, dẫn đến giảm sức sản
xuất và tăng trưởng sản lượng bị chậm lại
(Balke và cộng sự, 2002). Từ phía cầu, biến
động giá dầu ngồi dự kiến khiến người

Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng- Số 241- Tháng 6. 2022


PHẠM THỊ TUYẾT TRINH

tiêu dùng lo ngại rằng trong tương lai có
thể thất nghiệp hoặc giảm thu nhập, họ gia
tăng các khoản tiết kiệm phòng ngừa và cắt
giảm các khoản chi tiêu tiêu dùng (Başkaya
và cộng sự, 2013). Do một số hàng hóa lâu
bền, như xe hơi và xăng dầu là những hàng
hóa bổ sung, người tiêu dùng có khuynh

hướng trì hỗn việc chi mua hàng hóa lâu
bền (Kilian, 2010b). Về phía nhà đầu tư,
họ sẽ trì hỗn thậm chí cắt giảm các khoản
tiền đầu tư do họ cảm thấy không chắc chắn
về khả năng sinh lời của dự án đầu tư trong
bối cảnh tăng chi phí sản xuất và giảm cầu
tiêu dùng.
Khi giá dầu tăng, sự sụt giảm tổng cung
gây áp lực lạm phát, trong khi sự sụt giảm
tổng cầu gây áp lực giảm phát, và do vậy có
thể bù trừ sự tăng giá do giảm tổng cung.
Ebrahim & cộng sự (2014) cho rằng trong
ngắn hạn, áp lực lạm phát có vẻ vượt trội
hơn so với áp lực giảm phát bởi người tiêu
dùng không ngay lập tức điều chỉnh chi
tiêu trước cú sốc giá dầu mà tồn tại một
độ trễ nhất định. Sản lượng giảm cùng với
lạm phát cao, nền kinh tế vào trạng thái
lạm phát đình đốn (stagflation). Tương tự,
Brown và Yücel (2002) cũng lập luận khi
xảy ra cú sốc tăng giá dầu, nếu người tiêu
dùng cho rằng cú sốc là tạm thời, hoặc nếu
người tiêu dùng kỳ vọng tác động của cú
sốc trong ngắn hạn mạnh hơn so với trong
dài hạn, họ sẽ điều hòa tiêu dùng bằng cách
giảm tiết kiệm hoặc đi vay nhiều hơn, làm
lãi suất thực cân bằng tăng. Với tăng trưởng
sản lượng chậm lại và lãi suất thực tăng,
cầu tiền thực sẽ giảm; tại mức tăng trưởng
cung tiền cho trước, lạm phát sẽ tăng.

Nghiên cứu về cú sốc giá dầu từ sau khủng
hoảng tài chính 2008 bàn luận thêm về
cách ảnh hưởng của cú sốc giá dầu đến nền
kinh tế phụ thuộc vào nguồn gốc cú sốc
(Baumeister và Peersman, 2013; Herwartz
và Plödt, 2016). Các cú sốc được phân loại
thành: (i) cú sốc từ phía cung và (ii) cú sốc

từ phía cầu. Một cú sốc cung làm giảm sản
lượng dầu đi kèm giá dầu leo thang, làm
sản lượng giảm do tăng chí phí sản xuất.
Trong khi một cú sốc phía cầu làm cầu dầu
tăng đi kèm giá dầu tăng cao, thường là hệ
quả của tăng sản xuất.
Dưới ảnh hưởng của cú sốc giá dầu, CSTT có
thể đóng vai trị của một chính sách bình ổn
nền kinh tế (Bernanke và cộng sự, 1997). Khi
giá dầu tăng, giá hàng hóa có xu hướng tăng
trên diện rộng. Thu nhập thực tế của hộ gia
đình giảm và phúc lợi gia đình bị ảnh hưởng.
Nếu NHTW mở rộng tiền tệ để tránh một đợt
suy thoái, lạm phát tăng và tiền lương được
điều chỉnh tương ứng. Tuy nhiên, nếu lạm
phát diễn biến theo chiều xốy ốc, tình trạng
nền kinh tế có thể sẽ trầm trọng hơn. Giá cả
biến động mạnh làm gia tăng sự không chắc
chắn, làm tăng rủi ro của các quyết định kinh
tế. Trong khi đó, nếu NHTW thắt chặt tiền tệ
để ứng phó với áp lực lạm phát ngay từ ban
đầu, rất có thể tiêu dùng, đầu tư và xuất khẩu

sẽ đồng loạt tăng trưởng chậm lại. Do đó,
trước những cú sốc giá dầu, các nhà hoạch
định chính sách cần chuẩn bị sẵn sàng để đưa
ra những lựa chọn tối ưu cho mình (Liu và
cộng sự, 2015).
Nghiên cứu của Bernanke và cộng sự (1997)
chỉ ra rằng FED đã tăng lãi suất để ứng phó
với áp lực lạm phát khi có cú sốc giá dầu
tăng, và do đó đã làm trầm trọng hơn sự
sụt giảm của sản lượng. Nghiên cứu này
đã gián tiếp kết luận rằng suy thoái kinh tế
xảy ra trong những năm 1970 và đầu những
năm 1980 là có nguyên nhân thắt chặt tiền
tệ của FED trong giai đoạn đó.
Kết quả của nghiên này gây nhiều tranh cãi
bởi khơng có lý do cho phản ứng của CSTT
(Kilian và Lewis, 2011). Như đã đề cập ở
trên, việc giá cả tăng hay giảm khi xảy ra
cú sốc giá dầu tăng phụ thuộc vào tương
quan của sụt giảm tổng cung và tổng cầu.
Thêm vào đó, sự tăng giá nếu xảy ra có thể
ở mức nhỏ và khơng mang tính bền vững.

Số 241- Tháng 6. 2022- Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng

29


Chính sách tiền tệ với cú sốc giá dầu tăng và giá dầu giảm: Trường hợp Việt Nam


Trong khi một điều rất rõ ràng sẽ xảy ra khi
giá dầu tăng là sản lượng sụt giảm và do
đó phản ứng kỳ vọng hơn đối với CSTT là
giảm lãi suất để làm giảm bớt ảnh hưởng
suy thối kinh tế có thể xảy ra.
Các phân tích gần đây đề cập nhiều hơn về
phản ứng bất đối xứng của NHTW với cú
sốc giá dầu. NHTW tăng lãi suất, thắt chặt
tiền tệ để kiểm soát áp lực lạm phát do cú
sốc giá dầu tăng, theo đó làm trầm trọng
thêm cho tình trạng suy giảm sản lượng.
Ngược lại, NHTW sẽ khơng có động cơ để
phản ứng với cú sốc giá dầu giảm (Bernanke
và cộng sự, 1997). Trên thực tế, các mơ hình
lý thuyết giải thích cho tính bất đối xứng
trong phản ứng của NHTW hiện vẫn còn để
trống trong khi các tranh luận về phản ứng
cần thiết của NHTW với cú sốc giá dầu vẫn
chưa có hồi kết (Kilian, 2014).
Nghiên cứu về CSTT với cú sốc giá dầu
có thể được chia làm hai nhóm. Nhóm thứ
nhất là các nghiên cứu cho Mỹ, nhóm thứ
hai là nghiên cứu cho các quốc gia khác.
Bernanke và cộng sự (1997) sử dụng phương
pháp VAR để phân tích dữ liệu tần suất tháng
của Mỹ trong giai đoạn 1965- 1995. Kết quả
cho thấy FED tăng lãi suất liên bang khi có
cú sốc tăng giá dầu, tăng trưởng sản lượng
giảm nhưng giá cả được kiểm sốt. Ngược
lại, khi lãi suất liên bang khơng đổi, cú sốc

tăng giá dầu làm sản lượng tăng và lạm phát
gia tăng. Phản ứng khác nhau của CSTT và
sản lượng nền kinh tế đã cho thấy CSTT
quyết định đáng kể cách thức cú sốc tăng
giá dầu ảnh hưởng đến nền kinh tế. Thêm
vào đó, với định nghĩa CSTT trung tính là
khi lãi suất liên bang khơng đổi, nghiên cứu
của Bernanke và cộng sự (1997) cũng chỉ ra
rằng CSTT không trung tính trước các cú sốc
tăng giá dầu mà ln phản ứng theo hướng
tăng lãi suất. Nghiên cứu của Bernanke và
cộng sự (1997) đã thu hút nhiều tranh luận
bởi các kết quả khơng ủng hộ của các nghiên
cứu sau đó.

30

Brown và cel (2002) cũng xây dựng mơ
hình VAR tương tự như Bernanke và cộng
sự (1997) và cũng sử dụng dữ liệu của nền
kinh tế Mỹ. Nghiên cứu cho thấy cú sốc
tăng giá dầu làm sản lượng thực giảm, lãi
suất tăng và lạm phát tăng. Nghiên cứu cho
rằng FED đã không phản ứng với sự tăng
lên của giá dầu. Thêm vào đó, khi giữ lãi
suất liên bang khơng đổi, nghiên cứu cịn
cho thấy cú sốc tăng giá dầu có tác động
như trong trường hợp CSTT mở rộng- làm
tăng sản lượng thực, giá cả và sản lượng
danh nghĩa.

Ngược lại, Hamilton và Herrera (2004) cho
thấy cú sốc tăng giá dầu có ảnh hưởng mạnh
đến nền kinh tế Mỹ; cho dù lãi suất liên bang
có thay đổi hay khơng thì cú sốc giá dầu
vẫn làm giảm đáng kể sản lượng nền kinh
tế Mỹ. Nghiên cứu này còn nhấn mạnh vào
hạn chế rất thực tế của CSTT. Trong khi các
lý thuyết đưa ra những lựa chọn khác nhau
cho CSTT để phản ứng với cú sốc giá dầu
tăng mà khơng để ý đến sự khó khăn của
CSTT để thực hiện cho dù là lựa chọn nào.
CSTT cũng giống như các chính sách kinh
tế khác, đều phải sử dụng nguồn lực sẵn có,
do vậy, thực tế về sự giới hạn của nguồn lực
cũng hạn chế khả năng can thiệp của CSTT
(Jones và cộng sự, 2004).
Tương tự, Kilian và Lewis (2011) nghiên
cứu trong giai đoạn tháng 5/1967- tháng
6/2008 bằng mơ hình VAR cũng cho thấy
kết quả ủng hộ Hamilton và Herrera (2004).
Nghiên cứu cho thấy rằng CSTT không
làm trầm trọng thêm ảnh hưởng của cú
sốc giá dầu đến sản lượng và lạm phát của
Mỹ. Phản ứng CSTT của FED khơng phải
là ngun nhân của suy thối kinh tế trong
những năm 1970 và 1980; cú sốc giá dầu
những năm đó cũng khơng phải là ngun
nhân chính của suy thối kinh tế. Nghiên
cứu khuyến nghị nhà điều hành tiền tệ nên
phản ứng với các yếu tố nền tảng vĩ mô hơn

là phản ứng với riêng cú sốc giá dầu

Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng- Số 241- Tháng 6. 2022


PHẠM THỊ TUYẾT TRINH

Một nhóm các nghiên cứu tìm kiếm phản
ứng phù hợp nhất cho CSTT với cú sốc
giá dầu như Bodenstein và cộng sự (2012),
Kormilitsina (2011), Leduc và Sill (2004)
đưa mơ hình DSGE vào phân tích phản
ứng của FED với cú sốc giá. Các nghiên
cứu cho thấy FED đặt trọng số lớn vào ổn
định giá cả đồng thời cho rằng nguyên tắc
phản ứng mà FED đã sử dụng chưa phải
là tối ưu để ổn định sản lượng, giảm biến
động giá và lạm phát tiền lương. Phản ứng
chính sách tối ưu với cú sốc giá dầu sẽ đặt
trọng số vào độ lệch sản lượng mà không
lựa chọn lạm phát hay lãi suất.
Nghiên cứu của Lee và cộng sự (2001) cho
Nhật và Cologni và Manera (2008) cho các
nền kinh tế G7 cũng cho thấy lựa chọn thắt
chặt tiền tệ kiểm soát lạm phát được các
NHTW ưu tiên lựa chọn. Tuy nhiên, Filis
và Chatziantoniou (2014) nghiên cứu phản
ứng của CSTT với cú sốc giá dầu tại 9 nền
kinh tế lại cho thấy phản ứng của CSTT với
cú sốc giá dầu phụ thuộc lớn vào chế độ

CSTT của mỗi quốc gia và nguyên tắc phản
ứng theo áp lực lạm phát chỉ được tìm thấy
tại các nền kinh tế áp dụng lạm phát mục
tiêu. Kim và cộng sự (2017) phát hiện điều
tương tự đối với CSTT Trung Quốc. Ngân
hàng Nhân dân Trung Quốc (PBC) đã mở
rộng tiền tệ, giảm lãi suất để ứng phó với
các cú sốc giá dầu trong giai đoạn tháng
4/1999- tháng 10/2001; tuy nhiên, PBC lại
lựa chọn thắt chặt tiền tệ, tăng lãi suất để
ứng phó với cú sốc giá dầu trong giai đoạn
tháng 11/2001- tháng 5/2015. Mục tiêu ưu
tiên hàng đầu của CSTT là nguyên nhân
giải thích cho sự khác biệt trong phản ứng
của PBC ở hai giai đoạn: ở giai đoạn trước,
PBC ưu tiên cho tăng trưởng kinh tế trong
khi ở giai đoạn sau PBC chịu áp lực với
mục tiêu ổn định giá cả.
Như vậy, các nghiên cứu thực nghiệm cho
đến hiện nay vẫn còn nhiều tranh cãi về vai
trò của NHTW như một nhân tố quyết định

tác động của cú sốc giá dầu đến nền kinh
tế. Dù vậy, các nghiên cứu vẫn cho rằng
NHTW có thể tác động để làm giảm ảnh
hưởng của tác động cú sốc giá dầu, và thơng
thường, giữa hai mục tiêu chính sách là giá
cả và sản lượng, các NHTW có xu hướng
lựa chọn ổn định giá cả. Tuy nhiên, việc
CSTT có phản ứng với cú sốc giá dầu giảm

hay không vẫn là câu hỏi cịn bỏ trống.
3. Phương pháp nghiên cứu
Mơ hình nghiên cứu
Tương tự nghiên cứu của Bernanke và cộng
sự (1997), nghiên cứu sử dụng khung phân
tích của mơ hình SVAR.
A0yt = α + ∑(i=1)^p▒Aiyt-i + ut
(1)
với ut là vectơ sai số cấu trúc nhiễu trắng
và Eutut' = I
Vectơ biến nội sinh được cấu trúc gồm hai
khối biến. Khối biến thứ nhất bao gồm các
biến số nền kinh tế thực: giá dầu thế giới
(WOP), sản lượng thực (OPUT), lạm phát
(INF), và giá dầu trong nước (VOP). Biến
giá dầu thế giới (WOP) đứng trước các biến
số vĩ mô do cú sốc giá dầu là ngoại sinh với
Việt Nam. Phương trình của WOP trong
hệ thống SVAR là một ARIMA. Giá dầu
trong nước (VOP) đặt sau biến giá dầu thế
giới (WOP) và các biến vĩ mô để phản ánh
điều chỉnh giá dầu trong nước trong nước
tại Việt Nam thường: (i) theo sau sự thay
đổi của giá dầu thế giới do Việt Nam là nền
kinh tế mở nhỏ và nhập khẩu dầu rịng; (ii)
có tính đến điều kiện kinh tế vĩ mô tại thời
điểm điều chỉnh.
Khối biến thứ hai bao gồm các biến số của
điều hành tiền tệ gồm cung tiền (MS), tỷ
giá (EXR), lãi suất thị trường (INT) và lãi

suất chính sách (PR). Trong đó, cung tiền
(MS) là đại diện cho mục tiêu trung gian
của CSTT, tỷ giá và lãi suất thị trường đại
diện cho kênh truyền dẫn, lãi suất chính
sách (PR) đại diện cho trạng thái của CSTT.

Số 241- Tháng 6. 2022- Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng

31


Chính sách tiền tệ với cú sốc giá dầu tăng và giá dầu giảm: Trường hợp Việt Nam

Nghiên cứu lựa chọn biến số này mà khơng
phải tiền cơ sở vì các phân tích tương quan
trước đó cho thấy lãi suất có tương quan
với cú sốc giá dầu mạnh hơn so với tiền cơ
sở. Khối biến thứ hai đứng sau khối biến
thứ nhất do CSTT sử dụng các thông tin
của nền kinh tế thực để ra các quyết định
điều hành. Điều này hàm ý các biến số vĩ
mơ có ảnh hưởng cùng thời điểm đến điều
hành tiền tệ nhưng các biến điều hành tiền
tệ khơng có ảnh hưởng cùng thời điểm đến
các biến số vĩ mơ. Thêm vào đó, nghiên
cứu sử dụng dữ liệu tần suất tháng nên giả
định này là phù hợp.
Với các giả định trên, nghiên cứu sử dụng
ràng buộc đệ quy cho ma trận A0-1 như sau,
với Eεtε't = ∑ và εt = A0-1ut.

Biến số và dữ liệu
Biến WOP được sử dụng được tính tốn theo
phương pháp tăng giá dầu ròng (NOPI) của
Hamilton (1996). Giá dầu thế giới (WOP)
được sử dụng là giá dầu thô Brent do dầu
Brent phổ biến hơn để đại diện cho giá
dầu thế giới (Baumeister và Kilian, 2016).
Thước đo này phân biệt giữa mức tăng giá
dầu cao so với những mức tăng mang tính
điều chỉnh các biến động giảm trước đó. Cú
sốc giá dầu tại thời điểm t được xác định
trên cơ sở so sánh mức giá tại thời điểm t
với mức giá cao nhất trong 12 tháng trước
đó. Nếu giá dầu tại thời điểm t cao hơn giá
cao nhất trong 12 tháng trước, giá trị NOPI
được ghi nhận theo tỷ lệ phần trăm chênh
lệch. Ngược lại, nếu giá dầu tại thời điểm t

32

thấp hơn so với giá cao nhất trong 12 tháng
trước, giá trị NOPI được ghi nhận là không
(0).
Thước đo NOPI chỉ đo lường các cú sốc
giá dầu tăng. Từ sau khủng hoảng tài chính
2008, diễn biến giá dầu thế giới đã ghi nhận
nhiều biến động giảm sâu, đồng thời để phục
vụ cho mục đích của nghiên cứu này, những
cú sốc giảm của giá dầu cũng theo phương
pháp Hamilton (1996). Giảm giá dầu rịng

(NOPD) được tính là chênh lệch của giá
tại thời điểm t so với giá thấp nhất trong 12
tháng trước đó. Nếu giá dầu tại thời điểm t
thấp hơn giá thấp nhất trong 12 tháng trước
đó, giá trị NOPD được ghi nhận theo chênh
lệch; nếu cao hơn ghi nhận là 0.
Đối với biến số vĩ mô, tăng trưởng sản
lượng thực (OPUT) được đại diện bằng
tăng trưởng sản xuất công nghiệp (SXCN)
do dữ liệu về sản lượng nền kinh tế tần suất
tháng của Việt Nam khơng sẵn có. Lạm
phát (INF) được tính là lạm phát giá tiêu
dùng vì phản ánh cho sự thay đổi của mức
giá chung trong nền kinh và đây cũng là
mục tiêu của điều hành CSTT.
VOP được tính là thay đổi % của giá dầu
diesel hàng tháng. Giá dầu diesel được sử
dụng do đây là sản phẩm từ dầu được tiêu
thụ nhiều nhất tại Việt Nam theo Cơ quan
Năng lượng Quốc tế.
Các biến số tiền tệ được tính dưới dạng tăng
trưởng phần trăm hàng tháng bao gồm: (i)
cung tiền (MS) được đại diện bằng tổng
phương tiện thanh toán; (ii) tỷ giá được đại
diện bằng tỷ giá thực đa phương; (iii) lãi

Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng- Số 241- Tháng 6. 2022


PHẠM THỊ TUYẾT TRINH


Bảng 1. Các cú sốc giá dầu trong giai đoạn 2009 -2021
Giai đoạn
(1)

Mức thay đổi (%) 1 độ lệch chuẩn

Diễn biến

(2)

(3)

(4)

39,94

2,10

Giá tăng liên tục, từ USD 82,67/ thùng
lên USD 123,26/ thùng

- 129,24

11,6

Giá giảm từ USD111,80/ thùng xuống
còn USD 30,70/ thùng

Tháng 9/2017 – tháng 10/2018


36,68

4,88

Giá tăng từ USD 56,15/ thùng lên USD
81,03 /thùng

Tháng 1/2020 – tháng 4/2020

-124,21

26,69

Giá giảm từ USD 63,65/ thùng xuống
mức thấp lịch sử USD 18,38 / thùng

Tháng 2/2021 – Tháng 10/2021

29, 37

5,79

Giá tăng từ USD 62,28 thùng lên USD
83,54/ thùng

Tháng 10/2010 – tháng 4/2011
Tháng 7/2014 – tháng 1/2016

Ghi chú: NOPI: cú sốc giá dầu tăng; NOPD: cú sốc giá dầu giảm


Nguồn: Tính tốn của nhóm tác giả bằng Excel

20

toán và lãi suất chiết khấu được
lấy từ NHNN (2022), lãi suất
vnibor được lấy từ Bloomberg
0
(2022).
-10
Nghiên cứu sử dụng các kỹ
-20
thuật sau để phân tích: (i)
-30
Thực hiện ước lượng mơ hình
bằng phần mềm EViews;
-40
(ii) Sử dụng kỹ thuật phân rã
-50
Cholesky đối với ma trận hiệp
-60
phương sai các chuỗi phần dư
09
10
11
12
13
14
15

16
17
18
19
20
21
để xác định ma trận (iii) Tính
NOPI
NOPD
tốn các hàm phản ứng xung
Nguồn: Tính tốn của tác giả bằng Excel
của các biến số thực và biến số
tiền tệ với cú sốc giá dầu với
Hình 1. Các cú sốc giá dầu trong giai đoạn 2009- 2011
độ dài các phản ứng xung là 36
suất thị trường được đại diện bằng lãi suất
tháng. (iv) Tính tốn phân rã phương sai
liên ngân hàng vnibor qua đêm; (iv) lãi suất
các cú sốc để thấy được vai trị của giá dầu
chính sách được đại diện bằng lãi suất chiết
thế giới với diễn biến các biến số.
khấu của NHNN. Các biến lãi suất được sử
dụng là lãi suất theo cơ sở năm.
4. Kết quả nghiên cứu
Nghiên cứu được thực hiện trong giai đoạn
tháng 01/2009- tháng 12/2021 chủ yếu do sự
Cú sốc giá dầu trong giai đoạn 2009- 2021
sẵn có của dữ liệu nghiên cứu. Dữ liệu chủ
Bảng 1 tóm tắt các cú sốc giá dầu đã xảy
yếu được lấy từ Thompson Reuter (2022),

ra trong giai đoạn 2009- 2021. Cột thứ 2
riêng giá dầu Việt Nam được lấy từ Tổng
cho biết thay đổi phần trăm của giá dầu
công ty Xăng dầu Việt Nam (PVN, 2022)
trong thời gian xảy ra cú sốc; cột thứ 3 cho
và chỉ có từ 2009, tổng phương tiện thanh
biết một độ lệch chuẩn của thay đổi phần
10

Số 241- Tháng 6. 2022- Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng

33


Chính sách tiền tệ với cú sốc giá dầu tăng và giá dầu giảm: Trường hợp Việt Nam

trăm trong giai đoạn xảy ra sốc; cột thứ 4 là
diễn biến giá dầu thô Brent trong giai đoạn
xảy ra sốc. Kết quả xác định về thời gian
xảy ra các cú sốc giá dầu của nghiên cứu
rất trùng khớp với các cú sốc giá dầu đã
được phân tích trong các nghiên cứu trước
đó (như Baumeister và Kilian, 2016). Theo
mức biến động thì các cú sốc giá dầu có
độ lớn khơng như nhau, nhưng các cú sốc
giá dầu tăng đều nhỏ hơn so với các cú sốc
giá dầu giảm. Điều này cho thấy biến động
kịch tính của các cú sốc giá dầu giảm.

lạm phát trong nước. SXCN tăng trong 6

tháng sau sốc nhưng chỉ có tháng thứ 3
là có ý nghĩa thống kê ở mức tăng 1,5%.
Trong khi đó lạm phát tăng mạnh sau sốc
và hội tụ sau 3 năm, tuy nhiên, phản ứng
tăng của lạm phát chỉ có ý nghĩa thống kê
trong 8 tháng đầu với tổng mức tăng là 4%.
Phân tích phân rã phương sai trong Bảng 2
cho thấy SXCN được giải thích chủ yếu bởi
chính nó, cú sốc giá dầu thế giới chỉ giải
thích khoảng 9,78%. Điều này cho thấy bối
cảnh kinh thế tồn cầu có ảnh hưởng đến
sản xuất trong nước khi nền kinh tế đã kết
Ảnh hưởng của cú sốc giá dầu đến tăng
nối mạnh mẽ vào thị trường thế giới. Cú
trưởng sản lượng và lạm phát
sốc giá dầu khi chịu ảnh hưởng của tổng
Hình 2 cho thấy ảnh hưởng của cú sốc giá
cầu kinh tế toàn cầu (Baumeister và Kilian,
dầu thế giới đến tăng trưởng sản lượng và
2016; Baumeister và Peersman, 2013) thì
bản thân nó đã trở thành một kênh
Phản ứng của tăng trưởng SXCN
truyền tải ảnh hưởng của điều kiện
5
10
15
20
25
30
35

-2
kinh tế toàn cầu đến nền kinh tế
trong nước và do vậy có khả năng
-1
giải thích phần nào cho SXCN trong
nước. Sự tăng lên của tổng cầu thế
0
giới cũng sẽ làm tăng nhu cầu đối với
hàng hoá sản xuất từ Việt Nam, nhờ
1
đó sản xuất trong nước cũng tăng.
SXCN chỉ tăng chừng mực và khơng
2
kéo dài vì: (i) chỉ chiếm một phần
trong cơ cấu sản xuất nền kinh tế;
3
(ii) sản xuất công nghiệp trong nước
Phản ứng của lạm phát
chưa tham gia sâu vào chuỗi cung
1.6
ứng toàn cầu. Kết quả phân tích phản
1.2
ứng xung cho thấy các biến số tiền tệ
chỉ giải thích rất hạn chế cho SXCN
0.8
cũng phản ánh rõ hơn cho điều này.
Đối với lạm phát, cú sốc giá dầu thế
0.4
giới có khả năng giải thích khoảng
19% cho diễn biến lạm phát sau 8

0.0
tháng và giữ ổn định mức giải thích
này. Kết quả này phù hợp với phân
-0.4
5
10
15
20
25
30
35
tích phản ứng xung ở trên đồng thời
Ghi chú: đường đứt nét cho biết sai số chuẩn
khẳng định ảnh hưởng của biến động
Nguồn: Tính tốn của tác giả bằng Eviews
giá dầu đến diễn biến giá cả nền kinh
Hình 2. Phản ứng của tăng trưởng và lạm phát
tế. Thêm vào đó, lãi suất thị trường và
Việt Nam với cú sốc giá dầu thế giới

34

Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng- Số 241- Tháng 6. 2022


PHẠM THỊ TUYẾT TRINH

Bảng 2. Phân tích phân rã phương sai tăng trưởng sản xuất công nghiệp
Giai đoạn Sai số chuẩn


WOP

INF

OPUT

VOP

MS

EXR

INT

PR

1

 2,316

 0,926

 0,000

 98,717

 0,357

 0,000


 0,000

 0,000

 0,000

6

 2,537

 9,760

 0,567

 81,981

 2,443

 1,859

 2,405

 0,476

 0,510

12

 2,539


 9,752

 0,748

 81,630

 2,462

 1,861

 2,421

 0,611

 0,514

36

 2,538

 9,787

 0,999

 81,239

 2,453

 1,863


 2,432

 0,713

 0,514

Nguồn: Tính tốn của tác giả bằng Eviews

Bảng 3. Phân tích phân rã phương sai lạm phát Việt Nam
Giai đoạn Sai số chuẩn

WOP

INF

OPUT

VOP

MS

EXR

INT

PR

1

 2,316


 4,382

 91,326

 4,248

 0,043

 0,000

 0,000

 0,000

 0,000

6

 2,537

 18,013

 66,308

 4,679

 0,874

 0,788


 5,668

 3,540

 0,131

12

 2,538

 19,722

 59,782

 3,453

 0,478

 1,348

 5,830

 9,310

 0,077

36

 2,537  19,0257


 58,110

 3,007

 0,4679

 1,641

 5,599

 11,941

 0,207

Nguồn: Tính tốn tác giả bằng phần mềm Eviews
cua ung
cungcua
tiencung tien
Phan ung
Phan

cua ung
ty giacua ty gia
Phan ung
Phan

.3

.3


.3

.3

.2

.2

.2

.2

.1

.1

.1

.1

.0

.0

.0

.0

-.1


-.1

-.1

-.1

-.2

-.2

-.2

-.2

-.3

-.3

-.3

-.3

-.4

-.4

-.4

-.4


5

105

15
10

20
15

25
20

30
25

35
30

35

5

Phan ung
Phan
cua ung
lai suat
cuathi
laitruong

suat thi truong

.6

.6

.4

.4

.2

.2

.0

.4

.2

.2

.0

.0

.0

-.2


-.2

-.2

-.2

-.4

-.4

-.4

-.4

5

105

15
10

20
15

25
20

30
25


15
10

20
15

25
20

30
25

35
30

35

Phan ung
Phan
cua ung
lai suat
cuachinh
lai suat
sach
chinh sach

.4

Ghi chú: đường đứt nét cho biết sai số chuẩn


105

35
30

35

5

105

15
10

20
15

25
20

30
25

35
30

35

Nguồn: Tính tốn của tác giả bằng phần mềm Eviews


Hình 3. Phản ứng của biến số tiền tệ với cú sốc giá dầu thế giới

Số 241- Tháng 6. 2022- Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng

35


Chính sách tiền tệ với cú sốc giá dầu tăng và giá dầu giảm: Trường hợp Việt Nam

tỷ giá là hai yếu tố cũng có ảnh hưởng nhất
định đến diễn biến lạm phát trong nước.
Điều này hoàn toàn hợp lý khi lạm phát là
mục tiêu cuối cùng được ưu tiên hàng đầu
của CSTT Việt Nam. Khả năng giải thích
của biến số tiền tệ với lạm phát cũng đồng
thời cho thấy khả năng kiểm soát lạm phát
trong nước của CSTT.
Phản ứng của CSTT với cú sốc giá dầu
Hình 3 cho thấy lãi suất chiết khấu đã tăng
khi giá dầu thế giới tăng trong 8 tháng (tính
theo phản ứng có ý nghĩa thống kê). Tuy
nhiên, mức tăng ở những tháng đầu tiên
không đáng kể, chỉ đến tháng thứ 3 sau
sốc, lãi suất chiết khấu mới có mức tăng

đáng ghi nhận ở mức 0,2%, và tổng mức
tăng trong 8 tháng là 1,4%. Cùng với sự
tăng lên của lãi suất chiết khấu, lãi suất thị
trường cũng tăng, tuy nhiên chỉ có ý nghĩa
thống kê ở tháng thứ 2 và thứ 3 sau sốc

với tổng mức phản ứng trong 2 tháng này
là 0,4%. Trong khi đó, tỷ giá và cung tiền
giảm trong 4 tháng sau sốc nhưng các phản
ứng đều khơng có ý nghĩa thống kê.
Như vậy lãi suất chiết khấu có phản ứng với
cú sốc giá dầu dù không mạnh. Nhận định
không mạnh này dựa trên cơ sở độ lệch
chuẩn của trong giai đoạn nghiên cứu của
lãi suất chính sách là 2,60%, trong khi tổng
mức phản ứng với một cú sốc giá dầu thế
giới chỉ ở mức 1,4% trong 8 tháng. Vì phản

Bảng 4. Phân tích phân rã phương sai các biến số chính sách tiền tệ
Giai đoạn Sai số chuẩn

WOP

INF

OPUT

VOP

MS

EXR

INT

PR


Phân rã phương sai MS
1

 2,316

 0,615

 0,2508

 0,625

 0,284

 98,227

 0,000

 0,000

 2,316

6

 2,537

 2,587

 0,379


 1,092

 2,156

 91,324

 0,836

 1,309

 2,537

12

 2,538

 2,597

 0,516

 1,104

 2,190

 90,982

 0,846

 1,348


 2,538

36

 2,538

 2,808

 0,943

 1,097

 2,1690

 90,045

 0,877

 1,616

 2,538

Phân rã phương sai EXR
1

 0,617

 0,098

 0,052


 0,000

 6,022

 1,028

 92,799

 0,000

 0,617

6

 3,135

 2,294

 3,098

 1,212

 5,107

 3,599

 74,338

 2,799


 3,135

12

 4,347

 2,400

 3,214

 1,218

 5,103

 3,614

 73,747

 2,919

 4,347

36

 5,010

 2,940

 4,306


 1,196

 4,964

 3,558

 71,813

 3,592

 5,010

Phân rã phương sai INT
1

 5,1656

 2,773

 3,541

 0,488

 1,016

 0,002

 0,272


 91,908

 5,166

6

 5,702

 8,972

 28,884

 1,847

 0,684

 1,0717

 1,149

 56,622

 5,702

12

 5,715

 11,345


 40,528

 1,141

 0,495

 1,624

 2,532

 41,624

 5,715

36

 5,729

 11,526

 43,239

 0,992

 0,506

 1,824

 2,887


 38,056

 5,729

Phân rã phương sai PR
1

 4,640

 1,135

 5,125

 0,728

 3,584

 2,114

 1,759

 9,042

 4,640

6

 5,936

 25,490


 25,238

 0,342

 2,154

 0,880

 4,073

 26,521

 5,936

12

 5,951

 24,579

 35,917

 0,329

 0,771

 1,206

 4,072


 27,009

 5,951

36

 5,952

 21,678

 43,492

 0,245

 0,492

 1,688

 4,345

 24,543

 5,952

Nguồn: Tính tốn tác giả bằng Eviews

36

Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng- Số 241- Tháng 6. 2022



PHẠM THỊ TUYẾT TRINH

ứng không mạnh này của lãi suất chính sách
mà lãi suất thị trường cũng khơng có nhiều
thay đổi, chỉ tăng 0,4% trong khi độ lệch
chuẩn của lãi suất giai đoạn này là 3,40%.
Theo đó, cung tiền đã không phản ứng với
cú sốc giá dầu thế giới. Điều này cho thấy 2
điểm quan trọng:
Thứ nhất, ổn định giá cả, kiểm soát lạm phát
là mục tiêu mà điều hành CSTT ưu tiên hàng
đầu. Đối với các cú sốc giá dầu, điều hành
tiền tệ không phản ứng với giá dầu thế giới
hay giá dầu trong nước mà hướng đến ổn
định mức giá chung. Nói cách khác, khi cú
sốc giá gây áp lực lên lạm phát trong nước,
lãi suất chiết khấu sẽ phản ứng. Phân tích
phân rã phương sai trong Bảng 4 cho thấy
thêm rằng sau 6 tháng những biến động của

lãi suất chiết khấu được quyết định chủ yếu
bởi cú sốc giá dầu thế giới (25,49%) lạm
phát trong nước (25,65%). Từ sau 2 năm,
lạm phát quyết định khoảng 42% diễn biến
của lãi suất chiết khấu. Phân rã phương sai
lãi suất thị trường và tỷ giá cũng thấy được
rõ nét việc kiểm soát giá cả đang chi phối
diễn biến của các biến số tiền tệ.

Thứ hai, lãi suất chiết khấu dường như chưa
mang tính định hướng cho thị trường mà
đang phản ứng theo sau diễn biến của thị
trường. Từ tháng thứ 5, lãi suất thị trường
quyết định lãi suất chiết khấu còn nhiều
hơn khả năng quyết định của biến số này
với chính nó (26,62%). Ở hướng ngược lại,
diễn biến của lãi suất thị trường chịu ảnh
hưởng rất hạn chế của lãi suất chiết khấu.

cua ung
cungcua
tiencung tien
Phan ung
Phan

cua ung
ty giacua ty gia
Phan ung
Phan

.3

.3

.2

.2

.2


.2

.1

.1

.1

.1

.0

.0

.0

.0

-.1

-.1

-.1

-.1

-.2

-.2


-.2

-.2

-.3

-.3

-.3

-.3

-.4

-.4

-.4

-.4

5

105

15
10

20
15


25
20

30
25

35
30

35

5

Phan ung
Phan
cua ung
lai suat
cuathi
laitruong
suat thi truong

.6

.6

.4

.4


.2

.2

.0

.0

-.2

-.2
5

105

15
10

20
15

25
20

30
25

Ghi chú: đường đứt nét cho biết sai số chuẩn

105


15
10

20
15

25
20

30
25

35
30

35

Phan ung
Phan
cua ung
lai suat
cuachinh
lai suat
sach
chinh sach

35
30


35

.5

.5

.4

.4

.3

.3

.2

.2

.1

.1

.0

.0

-.1

-.1
5


105

15
10

20
15

25
20

30
25

35
30

35

Nguồn: Tính tốn của tác giả bằng Eviews.

Hình 4. Phản ứng của CSTT với cú sốc giá dầu tăng
Số 241- Tháng 6. 2022- Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng

37


Chính sách tiền tệ với cú sốc giá dầu tăng và giá dầu giảm: Trường hợp Việt Nam


Phan ung
Phan
cuaung
lam cua
phatlam phat
.2

.2

.0

.0

-.2

-.2

-.4

-.4

-.6

-.6

-.8

-.8
5


105

15
10

20
15

25
20

30
25

Phan ung
Phan
cuaung
tangcua
truong
tangSXCN
truong SXCN

35
30

2

2

1


1

0

0

-1

-1
5

35

105

Phan ung
Phan
cuaung
cungcua
tien
cung tien

.2

.2

.1

.1


.0

.0

-.1

-.1

-.2

-.2
5

105

15
10

20
15

25
20

30
25

.1


.0

.0

-.1

-.1

-.2

-.2

-.3

-.3

-.4

-.4

5

105

15
10

20
15


25
20

30
25

Ghi chú: đường đứt nét cho biết sai số chuẩn

20
15

25
20

30
25

35
30

35

35
30

35

Phan ung
Phan
cuaung

ty gia
cua ty gia

30
35

.1

.1

.0

.0

-.1

-.1

-.2

-.2

-.3

-.3
5

35

Phan ung

Phan
cuaung
lai suat
cua lai
thi suat
truong
thi truong
.1

10
15

35
30

105

15
10

20
15

25
20

30
25

Phan ung

Phan
cuaung
lai suat
cua chinh
lai suat
sach
chinh sach

35

.0

.0

-.1

-.1

-.2

-.2

-.3

-.3
5

105

15

10

20
15

25
20

30
25

35
30

Nguồn: Tính tốn của tác giả bằng Eviews

Hình 5. Phản ứng của tăng trưởng sản xuất cơng nghiệp, lạm phát và chính sách tiền tệ với
cú sốc giá dầu giảm

Theo góc nhìn tích cực, điều hành tiền tệ
đang cho thấy sự linh hoạt để kịp thời phản
ứng với thị trường. Ở góc nhìn ngược lại,

38

điều hành tiền tệ chưa thể hiện được vai trị
định hướng và dẫn dắt thị trường.

Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng- Số 241- Tháng 6. 2022


35


PHẠM THỊ TUYẾT TRINH

40
30
20
10

20

0

0
-20
-40
-60
09

10

11

12

13

NOPI


15

14

NOPD

16

17
MS

18

19

20

21

PR

Nguồn: NOPI và NOPD: tính tốn từ Thompson Reuter (2022); MS và PR: NHNN (2022)

Hình 6. Diễn biến lãi suất chiết khẩu, tăng trưởng cung tiền và cú sốc giá dầu

Phản ứng của CSTT với cú sốc giá dầu
tăng và giảm
Để thực hiện phân tích này, nghiên cứu đưa
cú sốc giá dầu tăng (NOPI) và cú sốc giá
dầu giảm (NOPD) vào mơ hình tại vị trí

của WOP để phân tích phản ứng của CSTT.
Hình 4 cho thấy phản ứng của các biến số
tiền tệ với cú sốc giá dầu tăng khơng có
thay đổi so với các phân tích ở trên ngay
cả khi đã thêm biến số đo lường cú sốc giá
dầu giảm vào mơ hình. Sự nhất quán này đã
phần nào khẳng định cho tính vững của mơ
hình ước lượng.
Đối với cú sốc giá dầu giảm (Hình 5), phản
ứng của các biến số tiền tệ đều ngược lại,
lãi suất chiết khấu, lãi suất thị trường và
tỷ giá đều giảm, trong khi cung tiền tăng
nhưng tất cả đều khơng có ý nghĩa thống
kê. Điều này hàm ý rằng khi xảy ra cú sốc
giá dầu giảm, CSTT đã không phản ứng.
Việc không phản ứng của CSTT là phù
hợp bởi lạm phát mặc dù giảm nhưng cũng
khơng có ý nghĩa thống kê. Trong khi đó,
tăng trưởng SXCN có tăng nhưng cũng chỉ
có ý nghĩa thống kê ở tháng thứ 2 sau sốc.
Diễn biến lãi suất chiết khấu và tăng trưởng
cung tiền Việt Nam trong tương quan với

các cú sốc giá dầu tăng và giảm trong giai
đoạn nghiên cứu phản ánh rõ kết quả này
(Hình 6). Theo sau cú sốc giá dầu tăng
tháng 10/2010- tháng 4/2011, lãi suất chiết
khấu tăng mạnh từ tháng 1/2011 và tăng
liên tục đến đỉnh điểm vào tháng 11 cùng
năm, tăng trưởng cung tiền giảm mạnh. Các

cú sốc giá dầu tăng ở các năm 2017- 2018
và 2021 đã khơng có phản ứng tiền tệ rõ
ràng thể hiện qua lãi suất chiết khấu không
đổi hoặc giảm trong khi tăng trưởng cung
tiền được duy trì ở mức ổn định. Đối với
các cú sốc giá dầu giảm, nghiên cứu không
thấy được các phản ứng của điều hành tiền
tệ Việt Nam. Cú sốc giảm giá dầu tháng
7/2014- tháng 1/2016 xảy ra trong bối cảnh
tăng trưởng tồn cầu khơng có nhiều biến
động và lạm phát trong nước ở mức thấp
nên khơng có lý do gì để phản ứng với cú
sốc giảm giá dầu. Cú sốc giảm giá dầu ở
2020 xảy ra trong bối cảnh suy thoái kinh
tế do đại dịch Covid-19, CSTT đã thực hiện
mở rộng ở giai đoạn này để chống suy thối
chứ khơng phải để phản ứng với cú sốc.
Như vậy, CSTT tại Việt Nam dường như
chưa có phản ứng với các cú sốc giá dầu.
Phản ứng thắt chặt tiền tệ ghi nhận sau cú

Số 241- Tháng 6. 2022- Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng

39


Chính sách tiền tệ với cú sốc giá dầu tăng và giá dầu giảm: Trường hợp Việt Nam

sốc tháng 10/2010- tháng 4/2011 là động
thái phản ứng với lạm phát cao của nền

kinh tế trong giai đoạn này. Một trong
những nguyên nhân của lạm phát cao giai
đoạn này có thể có nguyên nhân từ tăng giá
dầu. Tuy nhiên, CSTT không phản ứng với
nguyên nhân cú sốc giá dầu mà phản ứng
với áp lực lạm phát của nền kinh tế. Bằng
chứng là tất cả các cú sốc giá dầu tăng trong
giai đoạn cịn lại- khi lạm phát ổn định đều
khơng ghi nhận được phản ứng rõ ràng của
điều hành tiền tệ.
5. Kết luận
Nghiên cứu làm sáng tỏ phản ứng của CSTT
Việt Nam với cú sốc giá dầu thế giới tăng
và giảm bằng cách sử dụng mơ hình SVAR
phân tích cho dữ liệu tần suất tháng trong
giai đoạn tháng 1/2009- tháng 12/2021.
Trong giai đoạn này, đã có 5 cú sốc giá dầu
xảy ra với 3 cú sốc tăng giá dầu và 2 cú sốc
giảm giá dầu. Các cú sốc tăng giá dầu gây
ra áp lực lạm phát nhưng đồng thời cũng
ảnh hưởng tích cực đến tăng trưởng SXCN
do hệ quả của tăng tổng cầu toàn cầu mà sự
tăng lên của giá dầu là một trong những hệ
quả đó. Trong khi đó cú sốc giá dầu giảm
khơng cho thấy những ảnh hưởng có ý nghĩa
thống kê đến nền kinh tế. Kết quả này phần
nào cho thấy phản ứng bất đối xứng của nền
kinh tế với cú sốc giá dầu.
CSTT Việt Nam đã phản ứng với các cú sốc
tăng giá dầu theo hướng thắt chặt để kiểm


soát lạm phát tương tự như sự lựa chọn của
nhiều nền kinh tế. Tuy nhiên, CSTT không
luôn luôn phản ứng với các cú sốc tăng giá
dầu theo cách này mà chỉ phản ứng khi cú
sốc tăng giá dầu gây ra áp lực lạm phát cao
trong nền kinh tế. Ngược lại, khi xảy ra
các cú sốc giảm giá dầu, CSTT hồn tồn
khơng phản ứng mà ngun nhân là do các
mục tiêu chính sách khơng chịu áp lực với
cú sốc giá dầu theo chiều hướng này. Điều
này cho thấy rằng CSTT đặt trọng số lớn
vào diễn biến lạm phát và chỉ phản ứng khi
xảy ra các áp lực đối với mục tiêu này. Lựa
chọn phản ứng của CSTT Việt Nam phù
hợp với các khuyến nghị cho rằng phản ứng
tiền tệ nên đặt trong bối cảnh nền tảng vĩ
mô hơn là riêng cú sốc. Những ảnh hưởng
của cú sốc giá dầu đến sản lượng và giá cả
trong nước cho thấy đây cũng là một yếu tố
ngoại sinh cần phải được theo dõi để đánh
giá ảnh hưởng đến nền kinh tế để có những
can thiệp kịp thời.
Trong phạm vi của bài viết, nghiên cứu
chưa xem xét chi tiết kênh ảnh hưởng của
cú sốc giá dầu thế giới đến nền kinh tế để
đánh giá đầy đủ hơn vai trị của CSTT. Các
phân tích trong các nghiên cứu trước cũng
luôn cho rằng ảnh hưởng của cú sốc giá dầu
thế giới là qua kênh giá dầu trong nước.

Tuy nhiên, sự tăng lên của giá dầu thường
kéo theo sự tăng lên của giá hàng hoá cơ
bản khác và vì vậy có thể gây ảnh hưởng
đến nền kinh tế qua kênh nhập khẩu.■

Tài liệu tham khảo
Alquist, R, & Kilian, L. (2010), “What do we learn from the price of crude oil futures?”, Journal of Applied Econometrics, 25(4), 539–573.
Balke, N S, Brown, S P A, & Yücel, M K (2002), “Oil price shocks and the U.S. economy: Where does the asymmetry
originate?”, Energy Journal, 23(3), 27–52.
Başkaya, Y S, Hülagü, T, & Kỹỗỹk, H (2013), Oil price uncertainty in a small open economy”, IMF Economic Review, 61, 168–198.
Baumeister, C, & Kilian, L (2016), “Forty years of oil price fluctuations: Why the price of oil may still surprise us”,
Journal of Economic Perspectives, 30(1), 139–160.
Baumeister, C, & Peersman, G (2013), “Time-varying effects of oil supply shocks on the US economy”, American
Economic Journal: Macroeconomics, 5(4), 1–28.
Bernanke, B S, Gertler, M, & Watson, M (1997), “Systematic monetary policy and the effects of oil price shocks”.
Brookings Papers on Economic Activity.

40

Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng- Số 241- Tháng 6. 2022


PHẠM THỊ TUYẾT TRINH

Bloomberg (2022). Refinity Market data. Truy cập ngày 30/3/2022.
Bodenstein, M, Guerrieri, L, & Kilian, L (2012), “Monetary policy responses to oil price fluctuations”, IMF Economic
Review, 60, 470–504.
Brown, S P A, & Yücel, M K (2002), “Energy prices and aggregate economic activity: An interpretative survey”,
Quarterly Review of Economics and Finance, 42(2), 193–208.
Cologni, A, & Manera, M (2008), “Oil prices, inflation and interest rates in a structural cointegrated VAR model for the

G-7 countries”, Energy Economics, 30(3), 856–888.
Ebrahim, Z, Inderwildi, O R, & King, D A (2014), “Macroeconomic impacts of oil price volatility: Mitigation and
resilience”, Frontiers in Energy, 8, 9–24.
Filis, G, & Chatziantoniou, I (2014), “Financial and monetary policy responses to oil price shocks: Evidence from oilimporting and oil-exporting countries”, Review of Quantitative Finance and Accounting, 42, 709–729.
Hamilton, J D (1996), “This is what happened to the oil price - Macroeconomy relationship”, Journal of Monetary
Economics, 38(2), 215–220.
Hamilton, J D (2009), “Understanding crude oil prices”, Energy Journal, 30(2), 179–206.
Hamilton, J D, & Herrera, A M (2004), “Oil Shocks and Aggregate Macroeconomic Behavior: The Role of Monetary
Policy: A Comment, Journal of Money, Credit, and Banking, 36(2), 265–286.
Herrera, A M, Lagalo, L G, & Wada, T (2015), “Asymmetries in the response of economic activity to oil price increases
and decreases?”, Journal of International Money and Finance, 50(Feb), 108–133.
Herwartz, H, & Plödt, M (2016). “The macroeconomic effects of oil price shocks: Evidence from a statistical identification
approach”, Journal of International Money and Finance, 61, 30–44.
Jiménez-Rodríguez, R, & Sánchez, M (2005), “Oil price shocks and real GDP growth: Empirical evidence for some
OECD countries”, Applied Economics, 37(2), 201–228.
Jones, D. W, Leiby, P N, & Paik, I K (2004), “Oil price shocks and the macroeconomy: What has been learned since
1996”, Energy Journal, 25(2), 1–32.
Kilian, L (2008). “The economic effects of energy price shocks”, Journal of Economic Literature, 46(4), 871–909.
Kilian, L (2009), “Not all oil price shocks are alike: Disentangling demand and supply shocks in the crude oil market”,
American Economic Review, 99(3), 1053–1069.
Kilian, L, (2010a), “Oil price shocks, monetary policy and stagflation”, Trong R Fry, C Jones, & C Kent (Eds.), Inflation
in an Era of Relative Price Shocks (pp. 60–84).
Kilian, L (2010b), “Oil price volatility: Origins and effects”, WTO Staff Working Paper, No.2010/02.
Kilian, L (2014), “Oil price shocks: Causes and consequences”, Annual Review of Resource Economics, 6, 133–154.
Kilian, L, & Lee, T K (2014), “Quantifying the speculative component in the real price of oil: The role of global oil
inventories”, Journal of International Money and Finance, 42, 71–87.
Kilian, L., & Lewis, L. T. (2011). Does the Fed Respond to Oil Price Shocks? Economic Journal, 121(555), 1047–1072.
/>Kilian, L, & Murphy, D P (2014), “The role of inventories and speculative trading in the global market for crude oil”,
Journal of Applied Econometrics, 29(3), 454–478.
Kilian, L, & Vigfusson, R J (2013), “Do oil prices help forecast U.S. real GDP? The role of nonlinearities and

asymmetries”, Journal of Business and Economic Statistics, 31(1), 78–93.
Kim, W J, Hammoudeh, S, Hyun, J S, & Gupta, R (2017), “Oil price shocks and China’s economy: Reactions of the
monetary policy to oil price shocks”, Energy Economics, 62, 61–69. />Kormilitsina, A. (2011). Oil price shocks and the optimality of monetary policy. Review of Economic Dynamics, 14(1), 199–223.
Leduc, S, & Sill, K (2004), “A quantitative analysis of oil-price shocks, systematic monetary policy, and economic
downturns”, Journal of Monetary Economics, 51(4), 781–808.
Lee, B R, Lee, K, & Ratti, R A (2001), “Monetary policy, oil price shocks, and the Japanese economy”, Japan and the
World Economy, 13(3), 321–349.
Liu, J Y, Lin, S M, Xia, Y, Fan, Y, & Wu, J (2015), “A financial CGE model analysis: Oil price shocks and monetary
policy responses in China”, Economic Modelling, 51, 534-543.
Long, S, & Liang, J (2018), “Asymmetric and nonlinear pass-through of global crude oil price to China’s PPI and CPI
inflation”, Economic Research-Ekonomska Istrazivanja, 31(1), 240–251.
Mork, K A (1989), “Oil and the macroeconomy when prices go up and down: An extension of Hamilton’s results”,
Journal of Political Economy, 39(3), 740–744.
Ngân hàng Nhà nước Việt Nam (2022). Thống kê Tổng phương tiện thanh toán. Truy cập ngày 30/3/2022.
Phạm Thị Tuyết Trinh (2017), “Tác động của giá dầu đến nền kinh tế và phản ứng của chính sách tiền tệ tại Việt Nam”,
Tạp Chí Khoa Học, 52(1), 43–55
Thompson Reuter (2022). Datastream. Truy cập ngày 30/3/2022.
Tổng Công ty xăng dầu Việt Nam (2022). Thông cáo báo chí. Truy cập ngày 30/3/2022.

Số 241- Tháng 6. 2022- Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng

41